דו"ח הוועדה לבחינת חובות הדיווח של החברות הציבוריות, בראשות פרופ' אסף חמדני, סימן מטרה ברורה: להפוך את דו"חות החברות הציבוריות ממסמכים עמוסים וגנריים - לדיווחים ממוקדים, איכותיים ובעלי ערך מהותי למשקיעים. אלא שלצד הבשורות על שינוי מבנה הדו"ח התקופתי וצמצום הדיווחים המיידיים, בשטח מבינים כי המבחן האמיתי טמון בנכונות של המערכת המשפטית והרגולטור להתאים את משטר האחריות ואת מדיניות האכיפה.
בראיון עימו, מציג פרופ' חמדני את תפיסת עולמו על האיזון הדרוש בין צורכי המשקיעים לעומס הרגולטורי, ומסביר מדוע ללא הגנה משפטית סבירה על מנהלים - החברות ימשיכו להציף את השוק במידע מחשש מתביעות.
פרופ' חמדני, מהן עיקרי הבשורות והשינויים המרכזיים שהדוח של הוועדה שעמדת בראשה מביא עמו עבור החברות הציבוריות בישראל? באיזה אופן לדעתך ההמלצות שלכם צפויות לשנות את מפת הרגולציה והדיווח של החברות הציבוריות בשטח?
"הדוח נועד למקד את הגילוי במידע רלוונטי ומהותי, במטרה לסייע למשקיעים קוראי הדוחות. מטרה נוספת היא יצירת נקודת איזון חדשה בין הביקוש של המשקיעים למידע מהותי לבין חשש מפגיעה באינטרסים לגיטימיים של התאגיד. ההמלצות העיקריות הן שינוי מבנה הדו"ח התקופתי, ייעוד פרק דו"ח הנהלה-דירקטוריון למידע איכותי, המבוסס על גישת ההנהלה להערכת מצב התאגיד, צמצום האירועים שיחייבו דיווח מיידי, ובחינה מחודשת של משטר האחריות.
"יישום מלא של ההמלצות יביא לדיווחים רלוונטיים למשקיעים, המבוססים על שיקול דעת של ההנהלה. אבל מעבר להתאמות נקודתיות בדרישות הדיווח, שינוי אמיתי מצריך גם שינוי במדיניות האכיפה של רשות ניירות ערך ובגישת בתי המשפט לאחריות".
אחת הטענות המרכזיות שנשמעות מצד החברות הציבוריות היא שמבחן התוצאה של הדיווח נגזר ממשטר האחריות המשפטית. אם לא הקלתם על אחריות נושאי המשרה והדירקטורים, מאין הציפיה שהחברות אכן יצמצמו דיווחים ולא ימשיכו "להציף" מידע מחשש מעתירות ומחשיפה משפטית?
"הדוח מבהיר שלא ניתן לצפות מההנהלה להפעיל שיקול דעת בקביעת היקף הגילוי כל עוד משטר האחריות לא מגן על מי שפעל באופן סביר. ללא הטמעה של העיקרון הזה בדין הישראלי, כל ניסיון למקד את הגילוי במידע מהותי נועד לכישלון.
"הבעייתיות כיום היא לא רק אחריות נושאי משרה (שממילא מכוסים על ידי ביטוח), אלא גם אחריות התאגיד המדווח עצמו. ועדת ברנע קבעה את המלצותיה בתקופה שבה לא הייתה כמעט אכיפה אזרחית. ההתפתחויות בפסיקת בתי המשפט מחייבות חשיבה מחודשת על התנאים לאחריות.
"בתחום האכיפה הציבורית, הוועדה ממליצה לרשות ניירות ערך להתאים את מדיניות האכיפה. בתחום האחריות האזרחית, הוועדה מבהירה את פרשנות חוק ניירות ערך וממליצה, בשלב זה, על תיקון נקודתי.
"אבל האחריות בפועל נקבעת לא רק לפי לשון החוק, אלא בהתאם לאופן שבו בתי המשפט מנהלים הליכי תובענות ייצוגיות. לפיכך, פתרונות כמו העתקת החוק האמריקאי עלולים להתברר כמקסם שווא שלא יביא לשינוי המצב. לחברי הוועדה היו עמדות שונות בשאלה מה בדיוק צריך לתקן, אם בכלל, כדי לוודא שהפרקטיקה של התביעות הייצוגיות בישראל בגין כשלי דיווח מתאימה להמלצות של הוועדה. הוועדה ממליצה על המשך הבחינה של הנושא".
לצמצם דיווחים שלא מספקים מידע מהותי
בכל הנוגע לדיווחים המיידיים, נראה שהדו"ח של ועדת חמדני אכן נושא בשורה. מנגד, לגבי הדו"חות התקופתיים והרבעוניים, הגישה נראית זהירה הרבה יותר. אני שואל את פרופ' חמדני מדוע הוועדה נעצרה שם? למה היא לא הלכה צעד אחד קדימה עם שינויים דרמטיים יותר גם במתכונת הדוחות השנתיים והתקופתיים?
"המטרה של הוועדה לא הייתה להפחית עומס רגולטורי, אלא לוודא שדרישות הגילוי מותאמות לתכלית של מתן מידע מהותי למשקיעים", הוא משיב. "המלצות הוועדה בנוגע לדוחות התקופתיים משקפות את התובנות שהגענו אליהן לאחר קבלת התייחסויות הן מהמשקיעים והן מהחברות".
אחד החסמים המרכזיים שנוצרים בשוק הישראלי מגיע מ"סעיף הסל", תקנה 36, שמחייבת דיווח מיידי על כל אירוע בעל השפעה מהותית. אם הוועדה ביקשה לאמץ במידה רבה את הרוח והסטנדרט האמריקאי, מדוע לא הלכתם עד הסוף ולא המלצתם לבטל את הסעיף הזה, או לפחות לצמצם אותו באופן גורף?
"לסעיף הסל מקום בעייתי במשטר הדיווח בישראל. הוא יוצר חוסר ודאות שמקשה על כלל התאגידים המדווחים ומזמין פסיקות סותרות. לכן, הופתעתי לגלות שהסעיף זוכה לתמיכה יחסית בקרב נציגי חברות ציבוריות.
"הוועדה תומכת בהשוואה למשטר האמריקאי. אבל במשטר האמריקאי יש לרשות ניירות ערך גם סמכות לקבוע כללים בנושא חובות דיווח. בישראל אין כיום לרשות סמכות כזו ולכן, רשות ניירות ערך משתמשת בסעיף כדי לפרסם הנחיות ובכך להתאים את משטר הגילוי להתפתחויות בשוק.
"השאלה אם נכון להסמיך את רשות ניירות ערך לקבוע הוראות בנושאי דיווח חורגת מהמנדט של הוועדה. הוועדה המליצה על אימוץ המודל האמריקאי כך שאם תהיה לרשות סמכות לקבוע הוראות יהיה צורך לצמצם משמעותית את סעיף הסל".
ניסיון העבר מראה כי ההקלה המאפשרת ל"תאגיד קטן" לדווח במתכונת חצי-שנתית במקום רבעונית הוכחה כהצלחה, וחברות רבות אימצו אותה בברכה. לאור ההצלחה הזו, מדוע הוועדה לא המליצה להרחיב את ההגדרה ולהעלות את רף השווי/המבחנים, כך שיותר חברות בינוניות בשוק יוכלו ליהנות מההקלה הזו?
"בקרב המשקיעים שעימם נפגשה הוועדה הייתה הסכמה רחבה שצמצום תדירות הדיווח הנו צעד בעייתי".
פרק "תיאור עסקי התאגיד" נחשב לא פעם ל"זולל המשאבים" הגדול ביותר בדוח השנתי, ובפועל כולל לא מעט ניסוחים גנריים ושבלוניים. מדוע הוועדה לא הלכה רחוק יותר בפישוט חובת הגילוי הכללית הזו, ואיך נמנע ממצב שבו החברות ממשיכות לכתוב עשרות עמודים של טקסט סטנדרטי וכללי רק כדי "לכסות את עצמן"?
"הוועדה עסקה בהרחבה בפרק הזה וקבעה מגוון המלצות לצמצום דיווחים גנריים שלא מספקים מידע מהותי. כאמור, הצלחת הדו"ח תלויה גם בהתאמות במשטר האחריות".
אין הצדקה להסדר הקיים
אני לוקח את פרופ' חמדני לסוגיית ה"אובר-רולינג" ושכר המנכ"לים, שבה איגוד החברות הציבוריות פועל כ"ידיד בית המשפט" וטוען בנחישות כי התערבות שיפוטית בהחלטות הדירקטוריון מכרסמת בכלל שיקול הדעת העסקי ומייצרת חוסר ודאות מזיק. שאלתי את חמדני מה עמדתו בנושא.
"אני רוצה להתמקד דווקא בחברות ללא גרעין שליטה. מבלי להתייחס להצדקה של תיקון 20 ביחס לחברות עם בעל שליטה, ברור שאין הצדקה להסדר הקיים כיום ביחס לחברות ללא גרעין שליטה, שבהן ממילא בעלי המניות מהציבור ממנים דירקטורים. המצב המשפטי הקיים - שאליו מצטרפות המגמות העולות מפסיקת בתי המשפט - מחריף את התמריץ לחברות טכנולוגיה להתאגד מחוץ לישראל, וחברות שרשומות למסחר בארה"ב לא להירשם למסחר גם בתל אביב".
בשיתוף איגוד החברות הציבוריות
