לאחר מספר שנים בהן חברות ההייטק הצליחו לגייס הון לפי שווי גבוה וללא מאמץ מיוחד, שנת 2023, וכך גם תחילתה של שנת 2024, התאפיינו בצניחה בכמות הגיוסים בשוק, ובהתאמה - בעלייה בכמות הגיוסים בשווי הנמוך מגיוסים קודמים (Down-round). אמנם מדובר במגמה גורפת בשוק, אך היא ניכרת ביתר שאת בקרב חברות הזנק במגזר הביומד, שכן דרכן של חברות אלה אל עבר מוצר מוגמר, מכירות ורווחיות נוטה להיות ארוכה יותר בהשוואה לחברות טק אחרות.
ראוי לציין, כי גיוס לפי שווי נמוך נוטה להיות אחת מהברירות האחרונות הניצבות לנגד עיניהן של חברות הזקוקות למימון. בדרך כלל, מדובר במהלך שאינו מחליק בקלות בגרון לדירקטורים ולבעלי המניות הקיימים בחברה, ויש שיגדילו ויאמרו כי מדובר בחלום הבלהות של יזמים. על כן, טרם מגיעים לפתחו של גיוס כאמור, נכון וכדאי לשקול חלופות אחרות.
לבחון חלופות אחרות
הצעד הראשון לפני גיוס כספים חיצוני חייב להיות צמצום הוצאות והקטנת קצב שריפת הכספים בחברה. אפילו במקרה בו לא יהיה די בכך, ניהול חכם של משאבים שולח מסר חזק לבעלי מניות קיימים ובעלי מניות פוטנציאליים, לפיו יש ידיים חזקות שאוחזות בהגה וכי כספים שיושקעו בחברה לא ירדו לטמיון. מעבר לכך, באקלים הנוכחי, חברות מתקשות לאתר משקיעים, וגם לאחר שאותר משקיע, סביר שהוא ישקיע לא מעט זמן בבדיקות נאותות ובמשא ומתן. לפיכך, הליכי גיוס ההון בתקופה האחרונה אורכים זמן רב יותר בהשוואה לשנים קודמות, וחברות נדרשות לכלכל את צעדיהן היטב על מנת להבטיח לעצמן מרווח נשימה.
אפשרות נוספת היא גיוס כספים באמצעות מכשירים המירים (דוגמת SAFE), אשר מביאים לדחיית הקצאת המניות וקביעת שווי לסבב גיוס מאוחר. המשמעות היא כסף עכשיו, מניות אחר כך. מוצא שלישי עשוי להיות סבב גיוס בשווי זהה לשווי הגיוס האחרון (Flat-round). גם כאן, לא מדובר בתרחיש אידאלי, אך בהחלט עדיף על פני גיוס על פני שווי נמוך.
לתגמל את אנשי המפתח בחברה
ובכל זאת, כאשר סוקרים את השנה שחלפה, ברור שמספר לא מבוטל של חברות נאלצו לגשת לסבבים בשווי נמוך. אמנם מדובר בתרחיש מורכב, אשר בראש ובראשונה טומן בחובו אפקט מוראלי שלילי, הן כלפי העובדים בחברה והן כלפי השוק, אבל הוא לא תמיד מסמן את סוף הדרך ועל כן חשוב לדעת לנהלו בצורה מיטבית.
ראשית, יש לתת את הדעת להשפעה של גיוס מעין זה על המייסדים ועל אנשי מפתח בחברה. מעבר לעובדה שסבבי גיוס בעלי שווי נמוך מהסבבים הקודמים יביאו לכניסה של בעל מניות חדש ודומיננטי, ברוב הפעמים הם גם יביאו להפעלת מנגנוני אנטי-דילול של בעלי מניות קיימים. מנגנונים מעין אלה, שעל הטמעתם רוב המשקיעים מתעקשים בעת הצטרפותם, אמנם יקטינו את הפגיעה בהחזקות של אותם משקיעים קיימים, אולם בהכרח יקטינו את חלקם של בעלי המניות הראשונים בחברה (קרי, המייסדים והמשקיעים הראשונים) ושל העובדים מחזיקי האופציות, להם אין לרוב הגנות מפני דילול. תמריץ שלילי שכזה, לאנשים המהווים את המנוע הפיתוחי והתפעולי של החברה, עשוי להיות "מכת מוות" לעתיד החברה. שכן חרף העובדה שייכנס כסף, בסוף לא יהיה במי להשקיע אותו. אי לכך, טוב יעשו מקבלי ההחלטות אם בעת גיוסים מעין אלו, יבחרו לתגמל את אנשי המפתח בחברה וידאגו לפול אופציות מוגדל שיתבסס על חישוב "אחרי הכסף".
שנית, החברה יכולה לנצל סיבובי דאון-ראונד לטובת השגת פוזיציה משופרת מול בעלי מניותיה. משמע, לאור העובדה שמשקיע בסבבי שווי נמוך ייכנס עם עמדה אגרסיבית, וככל הנראה ידרוש זכויות מרחיקות לכת בחברה - ללא התגמשות יתרה מול בעלי מניות שאינם משתתפים בסבב - זו עשויה להיות הזדמנות עבור החברה להפחית או לפשט מנגנוני מניות בכורה (Preferred) ולצמצם את זכויות הווטו שהיו בתוקף ערב הסיבוב.
פעולות כאמור יובילו, בין היתר, "לניקוי" טבלת ההון של החברה ודילול עובדים שעזבו ובעלי מניות שאינם מעורבים או מזרימים כספים. בשורה התחתונה, הדבר יקל על ההתנהלות מול בעלי המניות בכל הנוגע לחלוקת כספים וקבלת החלטות. זו גם עשויה להיות הזדמנות טובה להכניס מנגנוני Pay to Play - מנגנונים המאלצים משקיעים קיימים להשתתף בסבבי גיוס עתידיים לטובת שמירה על שיעור החזקותיהם בחברה.
שלישית, גיוסים בשווי נמוך צפויים לעורר מחלוקות עזות בין בעלי המניות ובין מקבלי החלטות בחברה, שכן בעל מניות קיים בהכרח יהיה מחוייב לאינטרסים שלו עצמו, ומקבלי ההחלטות יהיו מחוייבים לאינטרסים של החברה. לכן, שמירה על ממשל תאגידי תקין ושקיפות חייבות להיות אבן הפינה של כל תהליך גיוס מעין זה.
יציאה לגיוס בתנאים חריגים חייבת להיות מלווה אפוא בבדיקות מקדימות נרחבות ביחס לכדאיות הכלכלית, לאופק האסטרטגי של החברה ולניצול חלופות אחרות לגיוס כספים ושמירה על תזרים. ככל שבדיקות כאמור יתבצעו על-ידי גורמים חיצוניים בלתי תלויים - מה טוב.
שיח אמיתי עם בעלי המניות
בנוסף לכל אלה, יש להכיר לעומקם את מסמכי היסוד של החברה (בפרט, תקנון החברה וההסכמים בין בעלי המניות) על מנת לתכנן את הליך אישור הגיוס ולהיערך לאתגרים שעלולים לצוץ לאורך הדרך. כל החלטה חייבת להתקבל בהתאם לדין ובהתאם למסמכי הייסוד של החברה, וכן חייבת להיות מתועדת כהלכה. בין היתר, על מנת להבטיח שהדירקטורים עומדים בחובותיהם על-פי דין (ובכך להגן עליהם ועל החברה מפני תביעות).
כמו כן, כלל המידע הרלוונטי צריך להגיע לידיהם של בעלי המניות. הן על מנת לאפשר להם לנהל שיח אמיתי עם החברה ובכך להקטין התנגדויות ואף מחלוקות עתידיות, והן על מנת לאפשר להם להצטרף לגיוס במידת האפשר. תמימות דעים בקרב מקבלי ההחלטות, ביחס לצורך הבלתי נמנע בסיבוב דאון-ראונד וביחס לאופן ביצועו, תאפשר לחברה לנוע קדימה במקום רק להשאיר את הראש מעל למים עד הסיבוב הבא.
סבבי גיוס בשווי נמוך אינם מהווים תרחיש אופטימלי עבור אף חברה. אין ספק שאם יש ברירה אחרת בעלת היגיון כלכלי, מוטב לחברות להימנע מסבבים שכאלו. זאת ועוד, אין להקל ראש בהיבט הפסיכולוגי שנלווה לבחירה באפשרות הדאון-ראונד. אף על פי כן, טוב יעשו מקבלי ההחלטות בחברות שנמצאות עם "הגב לקיר", אם יבצעו תהליך חשיבה יסודי טרם תחילת התהליך ולכל אורכו, על מנת להפיק את המירב מהכסף שנכנס לחברה.
עו"ד סיימון מרקס הוא שותף וראש מחלקת ההייטק במשרד אפשטיין רוזנבלום מעוז (ERM). עו"ד עדי רפאלי היא עורכת דין במחלקת מיזוגים ורכישות במשרד
