הקורונה דחפה את בריטניה צעד נוסף לקראת הדפסת כסף: האם זה מסכן את העולם?

במהלך שנובע ממצוקת המימון של ממשלת אחת המדינות המתועשות, הממשלה תקבל מימון מהבנק המרכזי ללא שתצטרך להנפיק אג"ח בשוק - לעת עתה לטווח מוגבל ■ האם מדינות נוספות ילכו בעקבותיה?

דפנה מאור
דפנה מאור
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
מעבר לטוקבקים
רוכבת אופניים בגלזגו, בריטניה
רוכבת אופניים בגלזגו, בריטניהצילום: AFP

אחרי שנים של הרחבות כמותיות – מהלך של הבנק המרכזי להצפת הכלכלה במימון באמצעות קניית אג"ח  - מגיעה בריטניה עם צעד מונטרי-פיסקלי שלוקחת את התמיכה של הבנק המרכזי במימון הממשלה לרמה חדשה. המהלך נעשה במאמץ לבלום את המשבר הכלכלי שגרמה מגפת וירוס הקורונה, ודורש מממשלת בריטניה להגדיל תקציבים.

בריטניה הודיעה היום (חמישי) כי הבנק המרכזי שלה יממן את הממשלה ישירות - על בסיס זמני. משרד האוצר לא יצטרך להנפיק אג"ח ולמכור אותן בשוק כדי שהבנק המרכזי יקנה אותן, ויוכל למשוך הלוואה בהיקף שלא הוגדר מחשבונו בבנק המרכזי.

"בתור מהלך זמני, זה יספק מקור קצר-טווח לנזילות נוספת לממשלה, להחלקת תזרים המזומנים שלה ולתמיכה בתפקוד התקין של השווקים במהלך השיבוש שנגרם ממחלת COVID-19", נכתב בהודעת משרד האוצר והבנק המרכזי של בריטניה.

אנדרו ביילי
אנדרו בייליצילום: בלומברג

הצעד נדרש בשל מצוקת המזומן של הממשלה בשבועות האחרונים. זוהי דוגמה נוספת לכשל בשוקי המימון (אג"ח בעיקר) העולמיים, והיא מדאיגה במיוחד כאשר מדובר בממשלה של אחת משבע המדינות המתועשות.

הבעיה העיקרית בשוקי האג"ח הממשלתיים מאז פרוץ מגפת הקורונה היא תנודתיות חדה במחירים ובתשואות. כך למשל, תשואת אג"ח ל-10 שנים של ממשלת בריטניה נפלה מ-0.87% בסוף 2019 לשפל של 0.15% ב-9 במארס, ואז זינקה ל-0.8% ב-18 במארס. ביום שישי נסגרה התשואה ב-0.377%. תנודתיות חדה עוד יותר נרשמה בשוק האג"ח הממשלתיות הגדול בעולם, של ארה"ב - ולפי משקיפים, היא נובעת מכשל שוק. הבנק הפדרלי בארה"ב מזרים סכומי עתק במהירות שיא לשווקים אלה ולשוקי אשראי אחרים כדי למנוע משבר נזילות, כפי שנראה באמצע מארס.

לממשלת בריטניה יש חשבון בבנק המרכזי, שממנו היא יכולה למשוך 400 מיליון ליש"ט. מסגרת האשראי בחשבון תורחב לסכום שלא נחשף, ותאפשר לשרי הממשלה למשוך ממנו כסף למימון התקציבים שלהם, בלי שמשרד האוצר יצטרך להנפיק אג"ח. ההלוואות ייפרעו עד סוף השנה, לפי ההודעה המשותפת של משרד האוצר ובנק אוף אינגלנד. "ממשלת בריטניה תמשיך להשתמש בשווקים (הנפקות אג"ח) כמקור העיקרי למימון, ותגובתה למגפה תמומן במלואה על ידי לקיחת הלוואות נוספות דרך ניהול פעילות החובות הנורמלית שלה", נאמר בהודעה. בנק אוף אינגלנד נקט בצעד דומה גם ב-2008, כשהרחיב את חלון האשראי ל-20 מיליארד ליש"ט לזמן קצר.

נגיד הבנק, אנדרו ביילי, טען ב-18 במארס כי הבנק לא יממן את תקציב הממשלה באופן קבוע – מהלך המכונה הדפסת כסף, ובעבר גרם להיפר אינפלציה במקומות בהם התבצע. הוא התייחס לקו האשראי הישיר כאל "כלי היסטורי... איננו עומדים עתה בפני חוסר יכולת של הממשלה לממן את עצמה. זה לא כלי מרכזי", אמר ביילי.

הצעד הרדיקלי הזה יכול לעורר לא מעט שאלות. הנה כמה מהן:

1. מהי הרחבה כמותית?

הרחבה כמותית היא כלי נשק מוניטרי שבו החלו להשתמש הבנקים המרכזיים במשבר 2008, כדי להזרים נזילות לכלכלה. זוהי שיטה להגדיל את היצע האשראי במשק, שיש שדימו אותה לשימוש בסטרואידים. הבנק המרכזי קונה מהשווקים נכסים פיננסיים, בעיקר אג"ח ממשלתיות. כך, כשהוא קונה אג"ח מבנק מסחרי או חברת ביטוח, המזומן שהם מקבלים בתמורה יכול לשמש אותם למתן הלוואות לצרכנים ועסקים. בדרך זו מציפה ההרחבה את השוק בכסף, ובעקיפין גם מובילה לירידה נוספת בריביות לצרכנים – כמו על משכנתאות. בטווח הארוך, היא גורמת לניפוח בועות, גידול בחובות, ולירידה בריבית – לעיתים עד מתחת לאפס, כפי שקרה במקומות שונים בעולם.

בוריס ג'ונסון במעון ראש הממשלה בדאונינג 10 בלונדון, בחודש שעבר
בוריס ג'ונסון במעון ראש הממשלה בדאונינג 10 בלונדון, בחודש שעברצילום: AFP

2. כמה גדולה ההרחבה הכמותית הנוכחית?

ההרחבה הכמותית נחשבה למהלך זמני, אולם בעבר היא נשארה עם הכלכלות הגדולות – יפן, ארה"ב, בריטניה וגוש היורו – במשך שנים. במשבר הנוכחי הכריזו הבנקים המרכזיים על הרחבה כמותית ללא גבולות, וללא אופק נראה לסיומה. 43% מהאג"ח של ממשלת יפן, לדוגמה, נמצאות בידי הבנק המרכזי. בגוש היורו הכריזה נשיאת הבנק המרכזי, כריסטין לגארד, על ביטול ההגבלה של אחזקה של לא יותר משליש מאג"ח של מדינה בגוש.

בארה"ב הגדיל הבנק הפדרלי את המאזן שלו ליותר מ-5.8 טריליון דולר בשבוע שעבר - עלייה של יותר מ-1.5 טריליון דולר תוך שלושה שבועות. הבנק המרכזי קונה לא רק אג"ח ממשלתיות, אלא גם אג"ח מגובות משכנתאות ואג"ח קונצרניות. לאחר המשבר של 2008 המאזן של הבנק גדל לשיא של 4.52 טריליון דולר – ואז החל להצטמצם. עתה הוא גדול בכמעט 30% מהשיא ההוא.

3. במה שונה הרחבה כמותית מהדפסת כסף?

יש צעד מרחיק לכת יותר מהרחבה כמותית – שבה, לכאורה, הבנק המרכזי מצליח להגן על ערך הכסף. במשבר הנוכחי החלה להתעורר מחדש האפשרות של הדפסת כסף הלכה למעשה: העברת כסף ישירה מהבנק המרכזי לכיסי האזרחים. הדבר יכול להיעשות, כפי שהבריטים עושים עכשיו, על ידי מימון תקציבים ממשלתיים. מאחר שממשלות מעבירות עתה מזומן באופן ישיר לאזרחים כדי לבלום את המשבר הכלכלי – אם על ידי מענקים כמו בארה"ב, או על ידי סבסוד שכר עובדים, הגדלת קצבאות אבטלה ומענקים לעסקים קטנים ועצמאיים - עקיפת שוק האג"ח היא הדפסת כסף הלכה למעשה.

4. נשמע מצוין – מה הבעיה עם זה?

בשנות ה-30 וה-40 הובילו צעדים דומים לכרסום ערך הכסף בשל התלקחות של היפר-אינפלציה, וכתוצאה מכך משבר כלכלי עמוק שהוביל בסופו של דבר למלחמת העולם השנייה. לאחריה, כדי למנוע הישנות של משבר דומה, הוקמה מערכת מוניטרית עולמית שנסובה סביב הדולר.

מרכזיותו של הדולר במערכת הכסף העולמית שרדה יפה עד כה, למרות השקת היורו, המטבע המשותף של מדינות גוש היורו, והצטרפותה של סין לארגון הסחר העולמי והגמשתו של הסחר ביואן.

דולרים
דולריםצילום: KHAM/רויטרס

המשקיע האמריקאי ריי דליו כתב בחודש האחרון כי המשבר הנוכחי מסמל את תחילת סופו של הדולר כמטבע היתרות העולמי, ועמו השליטה של ארה"ב בכלכלה העולמית.

"זהו שינוי גדול ביחסי הכוחות והעושר... שינוי מהותי בסדר העולמי שישפיע על כל המדינות", כתב דליו בפוסט בלינקדאין ב-2 באפריל. הוא המליץ להחזיק זהב כאמצעי הגנה מפני שחיקת הדולר – שתפגע בנכסים הנקובים בדולר, ממניות ועד אג"ח ממשלתיות.

5. האם צפוי לנו שפל בעקבות הדפסת כסף?

לעת עתה, הבנק הגדול היחיד שהכריז על מימון ישיר לממשלה הוא הבנק המרכזי של בריטניה. לממלכה יש צרות משלה, מלבד תפוצה נרחבת של מגפת הקורונה: היא יצאה באופן רשמי מהאיחוד האירופי ללא הסכם סחר חדש, לאחר שקיבלה דחייה זמנית. היא תצטרך לקבל דחייה נוספת, כי לא נראה שהממשלה שלה כשירה כעת לטפל בבעיה כזו בנוסף למאבק במגפה. ראש ממשלת בריטניה, בוריס ג'ונסון, נדבק בנגיף והגיע לטיפול נמרץ, ולממשלה אין נוהל מסודר לעבודה עם המחליף שלו, שר החוץ דומיניק ראב.

השאלה אם הדפסת הכסף תתרחב ותגרום נזקים תלויה, כמו כל שאר התוצאות, במשך המגפה ועומק המשבר הכלכלי. ככל שהקשיים הכלכליים יימשכו זמן רב יותר, והצורך במהלכים נואשים יימשך ויהיה עמוק יותר, הסיכויים לפגיעה כלכלית ארוכת טווח גדולים יותר. 

למרבה הצער, מחקר שערך אוסקר ג'ורדה, יועץ מדיניות לבנק הפדרלי, גילה כי בעבר, מגפות גרמו למשבר כלכלי ממושך מאוד בהשוואה למלחמות. "זעזועי המשנה של מגפות נמשכים 40 שנה, עם פגיעה משמעותית בתשואות", כתבו ג'ורדה ועמיתיו סנג'ייסינג ואלן טיילור במחקר. השאלה אם מבנה שונה של הכלכלה וטכנולוגיות מתקדמות יוכלו לשבור את הדפוס ההיסטורי.

מחקר אחר שפורסם על ידי פרופסור ג'וזף יו מאוניברסיטת הונג קונג ב"לאנסט" טוען כי לא ניתן יהיה לחזור לשגרה עד שלא יימצא חיסון לוירוס קורונה וייעשה בו בשימוש נרחב. החוקרים ממליצים על מעקב ובדיקות קפדניים, וסגרים נקודתיים לפי הצורך.

6. האם ישראל מתקרבת להדפסת כסף?

בנק ישראל הגיב למשבר הקורונה בכמה צעדים. הוא הוריד ב-6 באפריל את הריבית ל-0.1% מ-0.25%, והפעיל כלי מוניטרי חדש של הלוואות מוניטריות לבנקים לשלוש שנים בריבית קבועה של 0.1%, שיותנו במתן אשראי לעסקים קטנים וזעירים. תוכנית הלוואות זו תופעל עד סוף מאי ותסתכם ב-5 מיליארד שקל. 

במארס הכריז הבנק על תוכנית הרחבה כמותית, במסגרתה הוא רוכש אג"ח ממשלתיות בשוק המשני, וכן עורך עסקות ריפו (מימון לטווח קצר) עם מוסדות פיננסיים. התוכנית הזו הורחבה החודש לכלול גם אג"ח קונצרניות כבטוחה בנוסף לאג"ח ממשלתיות. 

לממשלה יש יתרה של 30 מיליארד שקל בבנק ישראל, כך שתיאורטית, היא לא תיזקק להסדר כמו זה שנעשה בבריטניה - אם כי הסדר כזה מוסדר בחוק. 

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker