האם העולם למד את לקחי המשבר הכלכלי? - גלובל - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן
עשור לקריסה

האם העולם למד את לקחי המשבר הכלכלי?

עשור לאחר שהמערכת הפיננסית העולמית החלה לקרוס, נראה כי המדיניות שגיבשו הבנקים המרכזיים כדי להתמודד עם המשבר מכשירה את הקרקע למפולת נוספת ■ שפע הכסף הזול הגדיל את נטל החובות בעולם - שהגיע השנה לשיא של 217 טריליון דולר

4תגובות
לקוח של בר סטרנס מפגין בניו יורק אחרי קריסתו של בנק ההשקעות האמריקאי ב-2008
BLOOMBERG NEWS

באוגוסט האחרון צוינו עשר שנים ליום שבו נכנס יו"ר בנק נורתרן רוק בדלתות הבנק המרכזי של בריטניה, חלף על פני השוערים במעילים הוורודים, פסע במסדרונות ועלה במדרגות כדי לשתות תה במשרד הנגיד. הלורד מתיו רידלי — מאט, כפי שמכנים אותו חבריו — הגיע להתחנן בפני נגיד הבנק באותם ימים, מרווין קינג, לכסף.

בניגוד לבנק גדול ומסורתי, שמשתמש בפיקדונות כבסיס להלוואותיו, המימון של נורתרן רוק נשען על לוח זמנים צפוף של הנפקות אג"ח, מניות ואשראי לטווח קצר. אבל המתיחות הגוברת בשוקי העולם גרמה לירידה בתיאבון של משקיעים לסוגי הנכסים האלה. הבנק המרכזי של בריטניה היה המוצא האחרון. אחרי כמה פגישות, נורתרן רוק הבטיח לעצמו את קו מימון החירום שלו נזקק זמן קצר לאחר מכן.

ואולם זה לא מנע את קריסתו והלאמתו בתוך כמה שבועות. בשנה שלאחר מכן, שורה של אבני דומינו נפלו בזו אחר זו ברחבי העולם, במשבר עצום שהגיע לשיאו ב–2008 עם נפילתם של בר סטרנס וליהמן ברדרס — שני אייקונים גדולים מוול סטריט. היתה זו טלטלה שעדיין מורגשת — אם זה באטיות הצמיחה של הכלכלה העולמית, בחולשת מגזר הבנקאות האירופי או במדיניות הצנע התקציבית של בריטניה ומדינות אחרות.

המשרד הספרטני שבו יושב כיום קינג בלונדון סקול אוף אקונומיקס (LSE) — שבו שולחנות פלסטיק אפורים וכיסאות מסתובבים פשוטים — עוצב כך אולי כדי לשקף את הצנע שבעקבות המשבר. הוא בהחלט שונה מאוד מהמשרדים הנוצצים שבהם ישב בבנק המרכזי לפני עשור, כשקריסתו של נורתרן רוק הציבה בפניו את האתגר הגדול ביותר של הקריירה שלו. קינג — כיום פרופסור ב–LSE ובאוניברסיטת ניו יורק ומחבר הספר "The End of Alchemy" שעסק במשבר — ספג ביקורת רבה על כך שלא זיהה בזמן את חומרת המצב בנורתרן רוק. הוא גילגל בתגובה את האשמה לחוקי הסיוע הממשלתיים של אותה תקופה ולרגולציה הלא יעילה של רשות הפיקוח על השירותים הפיננסיים (FSA), גוף שפורק מאז.

אבל עכשיו, כשהוא יושב במשרד העגום הזה ב–LSE, וברקע רעש של עבודות בנייה, הוא לא מאשים אף אחד "בין אם זה היה נורתרן רוק או בר סטרנס, משבר כזה היה בלתי־נמנע", הוא אומר. "מערכת הבנקאות כולה היתה ממונפת מאוד. במאזן שלה היו הרבה נכסים שקשה היה להעריך ואיש לא הבין מה היתה מידת החשיפה של בנק אינדווידואלי אחד".

איך העולם הגיע לבלגאן כזה — והאם נעשה מספיק כדי למנוע ממשבר כזה לפרוץ שוב?

.

שורשי המשבר מתחילים בשנות ה–90

קשה להצביע על הנקודה שבה החל המשבר הכלכלי. השורשים שלו היו כנראה 12 שנה קודם לכן. היה זה ב–1995 כשממשלו של ביל קלינטון קידם אג'נדה של דיור בר השגה דרך תיקונים בחוק השקעה מחדש בקהילה. לא במקרה, היתה זו 1995 שבה גם שלישיית פיננסיירים צעירים ושאפתנים ייסדו את ניו סנצ'רי פייננשל באירווין שבקליפורניה. בראד מוריס, אדוארד גוטשל ורוברט קול הבינו שהכללים החדשים שהוביל ממשל קלינטון יסייעו להם לעשות הרבה כסף מאנשים שהיסטוריית האשראי הגרועה שלהם מנעה מהם לקנות בית. הם צדקו. עד מהרה שוק סאבפריים חדש ופרוע הבטיח משכנתאות להרבה אנשים, שלא באמת יכולים היו להרשות זאת לעצמם.

ניו סנצ'רי היתה ספקית משכנתאות הסאבפריים העצמאית הגדולה ביותר בארה"ב, שהעניקה משכנתאות של מיליארדי דולרים מדי שנה. כדי לצמוח במהירות היא נמנעה משיטת המימון המסורתית של איסוף פיקדונות, והסתמכה על מבני "איגוח" חדשים, שאיגדו ביחד חבילות של משכנתאות ומכרו אותן מחדש לבנקי השקעות בוול סטריט, ובתמורה, למשקיעים מכל העולם. השוק הזה של ניירות ערך מגובי משכנתאות (MBS) והאג"ח מגובות המשכנתאות (CDO), המורכבות יותר, שיגשג.

התיאבון של המשקיעים לתשואות הגבוהות של ניירות הערך האלה היה כה גדול, עד שחברות הורידו את תנאי החיתום שלהן כדי להמשיך ולהזין את מכונת האיגוח. כשאיכות ההלוואות הידרדרה, הבנק הפדרלי דווקא העלה את הריביות בשל חשש מאינפלציה. עד מהרה הלוואות הסאבפריים הגיעו לחדלות פירעון המונית. וחברות משכנתאות כמו ניו סנצ'רי מצאו את עצמן בצרות צרורות.

התלות שלה בילדי הפלא של וול סטריט התנקמה בה במיוחד. לא רק שהתיאבון לאג"ח מגובות משכנתאות חדשות נגמר. סעיפי האותיות הקטנות בחוזים חייבו את ניו סנצ'רי לקנות בחזרה את ההלוואות הבעייתיות מהאיגוחים המוקדמים. בה בעת, בנקי השקעות וקרנות גידור הורידו את ערך האיגוחים עוד יותר על ידי מכירה בחסר (שורט). אם היה רגע אחד שבו וול סטריט ידעה שהיא בפתחו של משבר, הרי שמדובר ב–2 באפריל 2007, כשניו סנצ'רי הגישה בקשה לפשיטת רגל. בחודשים שלאחר מכן המשבר התפשט בעולם כמו שריפה בשדה קוצים. קרנות שהוקמו להשקעה באג"ח מגובות משכנתאות נזקקו לחילוצים של הבנקים שיצרו אותן. חלק מהבנקים ספגו את המכה.

אחרים, כמו IKB הגרמני, קרסו. בתחילת אוגוסט, החליט BNP פאריבה הצרפתי להקפיא משיכות של שלוש קרנות הקשורות למשכנתאות סאבפריים. העצבנות בשווקים נהפכה לבהלה. בנקים הפסיקו בן לילה את הנוהג השגרתי שלהם לתת זה לזה הלוואות, משום שלא היו בטוחים מי מחזיק מה במאזניהם. הם גילו שאין ביכולתם להנפיק ניירות ערך מגובי משכנתאות או אפילו אג"ח רגילות. עם זאת, גורלו של נורתרן רוק, שבאופן חסר תקדים 70% מהמימון שלו היו תלויים בשווקים האלה, וחלק גדול מכך בכסף מאוד קצר טווח, נחתם.

אם לשלב של 2007 במשבר היתה תחושה מפחידה, הרי שב–2008 המשבר נהפך למערכתי יותר, הבהלה התפשטה ושורה של מוסדות פיננסיים גדולים התמוטטו, אם בגלל ההשקעות שלהם באג"ח מגובות משכנתאות או המשבר שהתחולל כתוצאה מכך וקטע את המימון.

מרווין קינג. "עד 2007 אנשים חכמים מאוד במגזר הפיננסי חשבו שאפשר לנצל אנשים חכמים פחות"
POOL/רויטרס

הכללים השתנו

עשור לאחר מכן, נדמה שהאמונה הרווחת היא שרבות מהבעיות המבניות שגרמו למשבר טופלו. מקבלי ההחלטות בעולם הציגו רגולציות להפחתת המינוף של הבנקים — סכום כסף שהם לווים ומשתמשים בו כדי לגבות את ההלוואות שהם נותנים. גם הכללים לגבי היתרות שעל הבנקים להחזיק כנגד ההלוואות הוקשחו. המודל התפעולי של נורתרן רוק לא קיים כיום. טום הניג, סגן נשיא התאגיד הפדרלי לביטוח פיקדונות בארה"ב (FDIC), גוף רגולטורי, מביע אופטימיות זהירה בנוגע למצב המערכת הבנקאית. "התעשייה במצב טוב יותר מכפי שהיתה לפני עשר שנים. היא פחות ממונפת ואנחנו מלווים בצורה בטוחה יותר". כל עוד הרטוריקה הדה־רגולטורית של ממשל טראמפ לא תיתרגם למדורה שתשרוף את הרגולציה, הכל יהיה בסדר.

קינג, מצדו, אופטימי לגבי חלק מהרפורמות המרוככות של העשור האחרון. "שני דברים אחרים השתנו", הוא אומר. "בנקאים, פוליטיקאים, בנקים מרכזיים ופרלמנטים מבינים שהדברים האלה יכולים לקרות. לכן הם נחושים יותר בדעתם לחשוב מה אפשר לעשות כדי שהמשבר לא יקרה שוב.

"היה גם שינוי תרבותי. אנשים באמת הזדעזעו ממה שקרה. הם הפסיקו לחשוב שאם אתה חכם מאוד אתה יכול לנהל את כספם של אנשים אחרים. התחושה הזאת נעלמה, אני חושב. אבל הרבה דברים חזרו".

לקינג יש דעה נחרצת לגבי מה שהשתבש בגישה של הבנקאים, כפי שניתן היה לראות בשורה של שערוריות — מתיאום הליבור והמניפולציות בשערי המט"ח ועד למכירת ביטוחים להגנה על תשלומים (PPI) וניירות ערך מגובי משכנתאות. "אחד הדברים שהיו לא בסדר לפני 2007–2008, הוא שאנשים חכמים מאוד במגזר הפיננסי חשבו שזה כיף ומקובל לגמרי להשתמש בעובדה שהם חכמים ולנצל אנשים פחות חכמים. לכן אנשים על רצפת המסחר חשבו: 'נאמני קרנות הפנסיה שעובדים מולנו, הם לא באמת יודעים מה קורה, ולכן אפשר למכור להם דברים שלא שווים הרבה'".

חשש מחובות הצרכנים בסין

בהתחשב בהתקדמות שנעשתה מאז, האם משבר כלכלי גדול כזה יכול לקרות שוב? יש בהחלט חשש גובר מהתמוטטות שוק הלוואות הסאבפריים לרכישת מכוניות בארה"ב. השוק הזה צמח ב–70% בשבע השנים האחרונות, ומספר מקרי חדלות הפירעון על הלוואות אלה נמצא בשיא של שש שנים — מה שמזכיר לאנשים את משבר המשכנתאות של 2007. עם זאת, בנקאים ורגולטורים רבים אופטימיים, ומצביעים על דרישות ההון הגבוהות יותר כהוכחה להתחזקות מערכת הבנקאות. נגידת הבנק הפדרלי ג'נט ילן הכריזה באחרונה כי לא סביר שמשבר פיננסי נוסף יקרה "בימי חיינו".

תור משתרך מחוץ לחנות עוגיות בשנחאי, סין
בלומברג

אבל מקבלי החלטות אחרים עדיין חוששים. בדו"ח היציבות הפיננסית האחרון שלו ציין הבנק המרכזי של בריטניה את הברקזיט, חובות הצרכנים הגבוהים וסין כסיכונים שיש להיזהר מהם. הנגיד מארק קרני רואה את סין, שבה יחס החוב־תמ"ג זינק ליותר מ–300%, כסכנה חמורה במיוחד. "זהו הסיכון הגדול ביותר שמאיים על היציבות הפיננסית", אומר אדם המקורב לנגיד, ומציין כי רבים מהדברים שהיו נהוגים במערב לפני המשבר, כמו יצירת ניירות ערך מובנים (Sivs) להשקעה בנכסים בסיכון גבוה, מקובלים בסין כיום. "אם אתם רוצים למצוא ניירות ערך כאלה, סעו לסין", הוא אומר. הבנקים הסינים הם כיום הגדולים ביותר בעולם. אינדסטריאל קומרשל בנק אוף צ'יינה (ICBC) וצ'יינה קונסטרקשן בנק (CCB) גדולים כיום יותר מפי שלושה מכפי שהיו לפני עשור.

ואולם גם המערכת הפיננסית המערבית, על אף כל הרפורמות הרגולטוריות, לא ממש חסינת משבר. אם לפני עשור הבנקים היו גדולים מכדי ליפול, רבים מהם עדיין גדולים מדי כיום, הודות למיזוגים ולצמיחה מתמשכת. המאזן של בנק אוף אמריקה התנפח ב–50%, של ג'יי. פי. מורגן גדל בשני שלישים ו–BNP גדל ב–15%. "עוד לא עברנו את מבחן המשבר", מזהיר הוניג מ–FDIC.

אבל יש מי שרואים את הצמיחה של חברות פיננסים לא בנקאיות, כמו קרנות ניהול נכסים, כסכנה מאיימת יותר. בלקרוק, קבוצת ניהול הקרנות הגדולה בעולם, מנהלת כיום נכסים בשווי 5.7 טריליון דולר — פי ארבעה מלפני עשור. קרוב למחצית מקרנות ההשקעה בארה"ב מתנהלות כיום באסטרטגיה של השקעה פסיבית שעוקבת אחר מדד, במקום בצורה אקטיבית שבה מנהל הקרן בוחר את ההשקעה. "החשש הוא שקבוצה מצומצמת של לקוחות גדולים יותר ילכו כולם באותו כיוון", אומר מנהל השווקים של אחד הבנקים הגדולים באירופה. "התנודתיות נמוכה מאוד עד שהיא פתאום גבוהה מאוד", הוא מוסיף. אחת הטענות שקשה להימלט ממנה בעשור האחרון היא שהמדיניות שהציגו הבנקים המרכזיים כדי להקטין את המשבר עלולה לזרוע את הזרעים למשבר הבא.

כמו בתקופה שקדמה למשבר ב–2007, הריביות הנמוכות מאוד גורמות לשיבושים במערכת הפיננסית העולמית. בנוסף, שפע הכסף הזול שזרם לשווקים הודות להרחבה הכמותית הגדיל את נטל החובות בעולם. המכון הפיננסי הבינלאומי (IIF) אמר ביוני כי סך החובות בעולם הגיע לשיא של 217 טריליון דולר, עלייה של 70 טריליון דולר בעשור, כשחלק גדול מהצמיחה נבע מסין ומשווקים מתעוררים אחרים.

הבועות יפקעו - השאלה היא רק מתי

בה בעת, משקיעים מחפשים "תשואה" בכל מקום שאפשר למצוא אותה, ומעלים כך את הערך של מגוון השקעות שונות. כתוצאה מכך אפשר למצוא בכל מקום את מה שמכונה "בועות נכסים". בשוק הנדל"ן של בריטניה, במיוחד בדרום־מזרח אנגליה, נמצאת אחת הבועות הגדולות. מחירי הבתים בלונדון הם כעת פי 14 מהשכר הממוצע, עלייה לעומת הנורמה של פי 8 שהיתה קיימת זמן רב. מומחים אומרים שהשאלה היחידה היא מתי ואיך הבועה תפקע, ולא אם. "כשהריביות הריאליות יחזרו למצב הנורמלי, מחירי הנכסים צפויים ליפול ביחס להכנסות", אומר קינג. "בבריטניה אנחנו צפויים לראות האטה חדה בצריכה ומעבר ליצוא והשקעות. זה חייב לקרות דרך מיסוי גבוה יותר או העלאת ריביות. אבל משהו יצטרך לקרות כדי לעודד אותנו להוציא פחות. מחירי הנכסים יירדו בדרך זו או אחרת".

כשהמשבר של 2007 פרץ, אצבעות מאשימות הופנו לכל הכיוונים. כלפי חברות משכנתאות הסאבפריים, על כך שמכרו הלוואות בצורה לא ראויה; כלפי הלווים, על כך שלקחו יותר מדי חובות; כלפי בנקאי השקעות על כך שיצרו ושיווקו מוצרים בצורה לא אחראית; וכלפי מקבלי ההחלטות על כך שניהלו מדיניות של ריבית נמוכה ורגולציה רופפת שאפשרו למשבר להתרחש.

אבל יש גם בנקאים שמפנים את הביקורת כלפי עצמם. "בסופו של יום, המשבר היה באשמת הבנקים", אומר בכיר לשעבר בליהמן ברדרס שעדיין עובד בוול סטריט. "אי־אפשר להאשים את הרגולטור — רק משום שיש אקדח על הדלפק, זה לא אומר שאתה צריך לקחת אותו ולירות במישהו". המגזר הפיננסי צריך לזכור זאת בפעם הבאה.



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#