העלאת הריבית בארה"ב עלולה להתברר כטעות ענקית

האינפלציה בארה"ב ממשיכה להיות נמוכה מהיעד באופן עקבי ■ אם נגידת בנק הפדרלי, ג'נט ילן, טועה בהימור, העלאת הריבית בשבוע האחרון תתגלה כטעות ענקית

ניו יורק טיימס
ניל אירווין
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
מעבר לטוקבקים
נגידת הבנק הפדרלי, ג'נט ילןצילום: Andrew Medichini/אי־פי
ניו יורק טיימס
ניל אירווין

האינפלציה בארה"ב נשארה נמוכה מהיעד של הבנק הפדרלי בשמונה השנים האחרונות, ואפילו נפלה עוד יותר בחודשים האחרונים. כעת, בצעד שעשוי להגדיר את כהונתה כנגידת הבנק הפדרלי, ג'נט ילן מהמרת כי נפילת המחירים היא מהמורה זמנית שתישכח בקרוב.

אם התחזית שלה נכונה, הרי שישיבת המדיניות של הבנק הפדרלי בשבוע שעבר תתגלה כאירוע חסר משמעות, שהיה חלק מחזרה הדרגתית למדיניות נורמלית. אם היא טועה, הישיבה של יוני 2017 תיזכר כטעות ענקית לא מחויבת שהאריכה שלא לצורך עידן שבו הבנק הפדרלי לא עשה דבר כדי להעלות את האינפלציה ליעד שלו של 2%, ואיבד את האמינות הנדרשת למאבק במשבר הבא.

לבנק הפדרלי יש מנדט כפול — המשימה שלו היא להשיג מקסימום תעסוקה ומחירים יציבים. ילן הדגישה כי שוק התעסוקה בארה"ב נראה בריא למדי, מה שמצדיק את החלטת הבנק הפדרלי להעלות את הריבית בפעם השנייה השנה ובפעם הרביעית בשנה וחצי האחרונות.

אחרי ככלות הכל, ילן היא מומחית לשוק העבודה, ולדעתה שוק העבודה נראה טוב, עם אבטלה של 4.3%, ולאור העובדה שמספר המשרות החדשות הנוצרות בכלכלת ארה"ב עדיין גדול יותר ממספר העובדים החדשים. לפי המודלים הכלכליים שעליהם הבנק הפדרלי תמיד התבסס, ושנלמדו על ידי דורות של סטודנטים — מצב זה מכשיר את הקרקע לאינפלציה גבוהה יותר. המעסיקים יתחרו על עובדים ויעלו משכורות, מה שיגרור עליות מחירים לכל סוגי הסחורות והשירותים.

אבל בפועל אין ראיות לכך שהתהליך הזה אכן מתרחש. הבנק הפדרלי הגדיר יציבות מחירים כאינפלציה של 2% בשנה. עכשיו מדדי האינפלציה לא רק מתחת לרמה הזאת, אלא שהם גם במגמת ירידה. הנתון המעודכן ביותר של מדד האינפלציה המועדף על הבנק הפדרלי הוא 1.5% בלבד. מדד הליבה של המחירים לצרכן, שאינו כולל את מחירי המזון והאנרגיה, עלה ב–1.7% בשנה שהסתיימה במאי, ירידה לעומת 2.2% בפברואר.

במלים אחרות, בכל הקשור למשרות נראה שילן ועמיתיה בבנק הפדרלי קיבלו אור ירוק להעלות את הריבית באופן עקבי כדי למנוע התחממות יתר של הכלכלה, בעוד שבצד של האינפלציה יש אור צהוב, ואולי אפילו אדום.

אבל בישיבה שנערכה ביום רביעי האחרון, רק בכיר אחד הצביע נגד העלאת ריבית: נשיא הבנק הפדרלי של מיניאפוליס, ניל קשקארי. בנוסף, 12 מבין 16 בכירי הבנק סבורים כי לפחות העלאה נוספת אחת השנה תהיה מוצדקת, לפי התחזיות המעודכנות של הבנק הפדרלי.

נדמה כאילו לבנק הפדרלי יש מסלול ל–2017, ושהוא ימשיך בו אלא אם יהיו ראיות מוצקות לכך שהוא לא קרא נכון את מצבה של הכלכלה האמריקאית. ואולם הגבול בין ביטחון אינטלקטואלי לסתם עקשנות יכול להיות דק מאוד.

ילן הדגישה כי מדיניות מוניטרית "אינה מסלול שנקבע מראש", וכי היא ועמיתיה הביאו בחשבון "את העובדה שהיו כמה נתונים חלשים" של אינפלציה באחרונה. עם זאת, היא הוסיפה, "חשוב לא להגיב באופן מופרז על כמה נתונים, ונתוני אינפלציה נוטים לפעמים להיות קולניים". היא ציינה פעמיים גורמים שלפעמים מורידים באופן זמני נתוני אינפלציה. מלחמת מחירים בין ספקיות שירותי סלולר בארה"ב הובילה לירידת מחירי חבילות הסלולר, ובמחירים של תרופות המרשם חלה נפילה חד־פעמית.

למעשה, טענה ילן, התעלמות מהירידות החד־פעמיות האלה תהיה כמו התעלמות מעלייה חד־פעמית, למשל, במחירי האנרגיה — שעשויה להעלות את האינפלציה, אבל לא להשפיע על מגמת האינפלציה לטווח ארוך.

הבנק הפדרלי כל הזמן מחמיץ את היעד

אבל ראיות משוק האג"ח מעידות כי המשקיעים בעולם לא בטוחים כל כך. הפער בין התשואות על אג"ח רגילות וצמודות למדד מראה שהמחירים לצרכן בארה"ב יעלו רק ב–1.6% בשנה בחמש השנים הבאות — ירידה לעומת 2% במארס. אפילו לחמש השנים שלאחר מכן, קצב האינפלציה שעליו מעידים מחירי האג"ח ירד מ–2.1% ל–1.9%.

נתוני האינפלציה האחרונים אינם נמוכים מספיק כדי לרמוז על דפלציה בלתי נמנעת. כנראה לא כדאי להיות אובססיביים לגבי השאלה מדוע המחירים עולים ב–1.5% במקום ב–2%. העלות הישירה של אינפלציה מתחת ליעד של הבנק הפדרלי היא נמוכה, ולא סביר שתגרום למצוקה כלכלית גדולה.

מה שמדאיג אינו הנזק הכלכלי הישיר, אלא העובדה שהבנק הפדרלי החמיץ את היעד (השרירותי) של 2% מאותו כיוון — מלמטה — שנה אחרי שנה. אם הסיבה לא היתה נפילה במחירי תוכניות הסלולר, היא היתה צניחה במחירי הנפט, או הוזלה של היבוא בגלל התחזקות הדולר.

זה מראה שכלכלת הצמיחה הנמוכה, האינפלציה הנמוכה והריבית הנמוכה השוררת בארה"ב מאז 2008 אינה הולכת להיעלם. זה יתגלה כמזיק במיוחד אם הכלכלה תיקלע לטלטלה כלשהי; חוסר אמינות של הבנק הפדרלי עלול לפגוע ביכולת שלו למנוע מיתון. כבר עכשיו השילוב של אינפלציה נמוכה והעלאות ריבית מצטרף לריביות הריאליות הגבוהות יותר, שעלולות לפגוע בצמיחה ברבעונים הבאים.

ילן הוכיחה כי היא נוהגת בדרך הנכונה

קביעת מדיניות מוניטרית, כך אומרים, משולה לנהיגה במכונית כשמסתכלים רק במראה האחורית. כשבכירי הבנק הפדרלי קובעים את מדיניות הריבית, הם יכולים להסתכל רק על הביצועים של הכלכלה בעבר ולהזין מידע למודלים כדי לקבל החלטות שהשלכותיהן יורגשו רק חודשים לאחר מכן.

ילן הרוויחה ביושר את הזכות ליהנות מהספק כחזאית כלכלית: יש לה יכולת טובה להסתכל במראה האחורית ולנהוג במכונית בדרך הנכונה. היא הבינה בשלב מוקדם את הסיכון למשבר כלכלי והצורך בהתערבות מוניטרית אגרסיבית, לפי תמלילים של פגישות הבנק הפדרלי בין 2007 ל–2010. החלטותיה כנגידה להעלות את הריביות בהדרגה נראות בינתיים נכונות — שוק העבודה נמצא במצב הטוב ביותר שלו מזה עשור.

יש סיכוי טוב שילן תסיים את תפקידה כבר בתחילת השנה הבאה, אם נשיא ארה"ב, דונלד טראמפ, יסרב למנותה לכהונה נוספת. למען הכלכלה, יש לקוות שגם ההחלטה הבאה שלה תהיה טובה, ושישיבת הבנק הפדרלי ביוני 2017 תישכח עד מהרה.

לחצו על הפעמון לעדכונים בנושא:

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker