עידן הקרח של תאגידי הענק

התאגידים הגדולים בארה"ב הגיעו לעידן של קיפאון ברווחים וירידה בהכנסות - ונראה כי לא יהיה להם פשוט לצאת מהמלכוד שבו הם נמצאים ■ ההוצאות על השכר עולות, ורוב החברות מייצרות מזומנים על ידי רכישה חזרה של מניות

לוגו אקונומיסט
אקונומיסט
לוגו אקונומיסט
אקונומיסט

הרעיון שהרווחים אמורים לצמוח מוטמע בעולם התאגידי. שכר המנהלים עולה אם הם מגדילים את הרווח למניה. מנהלים המודים כי רווחי החברה שלהם עלולים להצטמצם נתפשים פחדנים, והם נלקחים החוצה לעמוד בפני כיתת יורים. מלווים (בנקים ובעלי אג"ח) מניחים שתזרימי המזומנים של חברות רק יצמחו, ויאפשרו להם להחזיר חובות.

בטקס מטופש, אנליסטים בוול סטריט מתחילים את מרבית השנים בתחזית קולקטיבית כי הרווח למניה יצמח בקצב דו־ספרתי. הצמיחה בפועל נמוכה יותר, אך בכל זאת מרשימה: 8% בממוצע ב–30 השנים האחרונות בקרב חברות S&P 500 בארה"ב. גם לאחר המשבר הפיננסי ב–2008, הרווחים התאוששו במהרה.

ייתכן שזו הסיבה שהמציאות צריכה לשקוע: עולם העסקים דועך. כבר רבעון שני ברציפות שהכנסות ורווחי חברות S&P 500 צפויות לרדת. בשלושת החודשים שהסתיימו בספטמבר הן היו לפי הערכות 3%–5% פחות מהתקופה המקבילה בשנה שעברה. מיתון ברווחים הוא דבר נדיר, וקורה לרוב רק פעם בעשור.

התגובה האופטימית הפעם תולה את הירידה ברווחיות בגורמים חד־פעמיים — במקרה הזה, מחירי אנרגיה נמוכים לצד דולר חזק הפוגע בערך ההכנסות מחוץ לארה"ב. אך עצלות התאגידים היא בעיה עמוקה ושכיחה בהרבה. מחצית מהחברות הציבוריות הגדולות בארה"ב סובלות מירידה ברווחיות — גם לא כולל מחירי האנרגיה והדולר. חברות רבות, הנחשבות למדדים עבור הכלכלה האמריקאית — וול־מארט, יבמ, ג'נרל אלקטריק — מתמודדות עם רווחים הנמצאים בירידה או בקיפאון. בעוד מגזרים מסורתיים — ממלונות ועד טלוויזיות — מתלוננים כי חברות הטכנולוגיה משתלטות על השוק שלהן, גם חברות הטכנולוגיה עצמן סובלות מקיפאון ברווחים, כשחברות כמו אלפאבית (לשעבר גוגל) מתקרבות למשבר אמצע החיים.

סניף רשת וולמארט בקליפורניה
סניף רשת וולמארט בקליפורניהצילום: בלומברג

הרווח למניה בעולם הפסיק לצמוח במונחים דולריים. במטבעות מקומיים נבלמה הצמיחה בהכנסות באסיה, הואטה באירופה וצפויה לקרוס בברזיל. ב–16 באוקטובר, נסטלה, החברה בעלת השווי השני בגובהו באירופה, הודיעה כי תחמיץ את יעד ההכנסות שלה השנה.

ברמת הכלכלה הרחבה, הכנסות החברות קשורות יחס הדוק לצמיחה בתמ"ג הנומינלי, הכוללת אינפלציה. כך שאין זה מפתיע כי החברות מתקשות, בהתחשב בכך שמדינות עשירות סובלות מדפלציה והצמיחה בעולם המתעורר נבלמת. לאחר שני עשורים אבודים, ההכנסות למניה של החברות היפניות עדיין דומות לרמתן בשנות ה–90. בחברות מערביות מקנן החשש כי אי־אפשר לקיים את השיטות ששימשו ליצירת רווחים בתור הזהב. לכך מצטרפת העובדה שהרווחים גבוהים ביחס לשני מדדים: הרווח למניה של חברות S&P 500 גבוה ב–28% מהממוצע בעשור האחרון, והרווחים בארה"ב גבוהים ביחס לתמ"ג.

הרווחים מעבר 
לים הצטמצמו

מאז שנות ה–70, החברות האמריקאיות השתמשו בשלוש דרכים עיקריות כדי להגדיל את רווחיהן: ראשית, התאגידים הבינלאומיים התרחבו מחוץ לארה"ב, והרווחים ממדינות זרות סיפקו כשליש מהצמיחה ברווחים לטווח ארוך. אך כיום נראה כי כלכלות מתעוררות נמצאות בסוף תנופת צמיחה בת 15 שנה.

שנית, נראה כי מגזר הפיננסים תמך משמעותית ברווחים בשני העשורים שהסתיימו ב–2007 — ענף הבנקאות התרחב בצורה משמעותית, וחברות תעשייה כמו ג'נרל אלקטריק וג'נרל מוטורס בנו זרועות בנקאות־צללים גדולות. הרגולציה המוגברת מאז המשבר הפיננסי פירושה כי הרפתקה זו הגיעה לסופה.

שלישית, לאחר המשבר הפיננסי, חברות נסמכו רבות על צמצום החלק מרווחיהן שהן משלמות כשכר עובדים. אך כעת יש ראיות לכך שהשכר חוזר לטפס. ב–14 באוקטובר דיווחה וול־מארט כי העלאות שכר וגידול בעלויות הכשרת עובדים יפחיתו 1.5 מיליארד דולר, כ–10%, מרווחיה ב–2017. שבוע לאחר מכן, רשת המזון המהיר צ'יפוטלה האשימה את הגידול בעלויות השכר בירידה בשולי הרווח. אם שיעור הרווח הגולמי המשמש לתשלום שכר יחזור לרמתו הממוצעת בשנות ה-90, רווחי החברות האמריקאיות יירדו בכ–20%.

אל מול הקיפאון, חברות רבות מנסות למצוא פתרון מהיר למניות שלהן: רכישה בחזרה של מניות, שהגיעה לרמה של 600 מיליארד דולר בשנה בארה"ב. זאת נחשבת דרך לגיטימית להשיב מזומנים למשקיעים ולהגדיל באופן מלאכותי את הרווח למניה. יבמ השקיעה 121 מיליארד דולר ברכישה בחזרה של מניות בעשור האחרון, פי שניים ממה שהשקיעה במחקר ובפיתוח. ברבעון השלישי של 2015, הכנסותיה נחלשו ב–14%, או ב–1%, לא כולל תנודות בשערי מט"ח ומכירות נכסים. וול־מארט הוציאה 60 מיליארד דולר על רכישה בחזרה של מניות, בעודה מפגרת יותר ויותר אחר אמזון בתחום הקמעונות המקוונת.

יצירת אוליגופולים יציבים וחזקים

אפשרות רדיקלית היא לאמץ את החברות הכבדות. חברת ההשקעות הברזילאית 3G התחילה להתמחות ברכישת חברות בוגרות ובקיצוץ כל מה שנראה לה כשומנים עודפים. המכירות ביעד הרכישה האחרון שלה, רשת מוצרי המזון קראפט, צונחות בקצב של 5% בשנה. 3G היא הכוח המניע מאחורי השתלטות מוצעת בסך 120 מיליארד דולר מצד ענקית המשקאות אנהויזר־בוש אינבוו על מתחרתה סאב־מילר. המכירות של אינבוו נחלשות בקצב של 2%. בארה"ב, מגזרי הטלקום, הכבלים וביטוח הבריאות עוברים קונסולידציה. המטרה היא ליצור אוליגופולים יציבים.

בעבור עולם העסקים בשלמותו, שולי הרווח עלולים בסופו של דבר להישחק, בעוד השכר יטפס. אך גם אם זה יקרה, רוב החברות עדיין יצטרכו להתמודד עם קיפאון ברווחים. אמנם ביחס למכירות ולנכסים, השקעות ההון בארה"ב יציבות, והעברת משרות הייצור לסין, לצד שינויים טכנולוגיים, פירושם כי קצב ההשקעות "הטבעי" שחברות זקוקות לו ירד. אך אין ספק כי נחוץ פרץ השקעות הון כדי להביא לצמיחה מחודשת בחברות הגדולות.

עם כל האובססיה שלהן לצמיחה, נראה כי החברות הציבוריות הגדולות משותקות. הן שואפות להתרחב, אך גם רוצות להגן על רווחי השיא שלהן, להגביל את השכר וההשקעות שלהן, לרכוש בחזרה מניות ולהחזיק קופות מזומנים שמנות במאזניהן.

מה שעשוי להיות הגיוני ברמת התאגיד, גורם לקיפאון כלכלי שבסופו של דבר מבטיח גם דשדוש בתאגידים עצמם. כמה חברות גדולות יצליחו לגייס את כוח הרצון שלהן ולחמוק ממלכוד מורכב זה?

תגובות

הזינו שם שיוצג כמחבר התגובה
בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שהינני מסכים/ה עם תנאי השימוש של אתר הארץ