פרשנות

גוש היורו החבוט נמצא בעמדת זינוק

ההרחבה המוניטרית וחולשת המטבע בגוש היורו כבר משפיעות לחיוב על היבשת: הביקושים ליצוא ממדינות הגוש גדלים, הרווחיות של 
החברות המקומיות משתפרת - ואפילו שיעור האבטלה בירידה ■ על הרקע הזה נראה שהבורסות של אירופה עומדות בפני תקופה של עליות

ארז ברית ויוליה ויימן
ארז ברית ויוליה ויימן

ב–9 במארס החל הבנק המרכזי של אירופה לרכוש אג"ח במסגרת תוכנית ההרחבה המוניטרית, שאמורה להילחם בדפלציה ולהחיות את הכלכלה של גוש היורו. לכל ברור שהתוכנית אינה יכולה לפתור את הבעיות המבניות הקשות בגוש המוניטרי, אך יש דברים שהיא מסוגלת וצפויה לעשות.

"הדפסת הכסף" מחלישה את המטבע המודפס, ובכך תומכת בתחרותיות היצוא, בעוד רכישות האג"ח מורידות את התשואות (שבאירופה כבר נמוכות עד שליליות) - ובכך דוחפת את המשקיעים לרדוף אחר תשואה בנכסים מסוכנים יותר, כולל בשוקי המניות. כפי שראינו במדינות שניהלו תוכניות מוניטריות לפני גוש היורו, הן אכן הצליחו להזניק את שוקי המניות. השאלה היא אם זוהי נקודת המפנה שתשנה את התמונה גם בשווקים האירופיים.

התוכנית המוניטרית למעשה החלה להשפיע עוד לפני שהבנק המרכזי פתח ביישומה בפועל. מאז ההכרזה על התוכנית, היורו הולך ונחלש, וכעת הוא נמצא בשפל של 12 שנה מול הדולר האמריקאי. אם לפני כמה חודשים מרבית האנליסטים לא האמינו שהיורו יגיע לשוויון עם הדולר, כיום חלק מהם כבר מדברים על ירידה אל מעבר לכך. לדוגמה, בגולדמן סאקס מעריכים כי היורו יגיע לשוויון עם הדולר בעוד כשישה חודשים, ובסוף 2017 הוא ייפול לרמה של 80 סנט ליורו.

נשיא הבנק האירופי מריו דראגי חונך את המטה החדש בפרנקפורטצילום: רויטרס

בינתיים, ההיחלשות הניכרת של היורו תורגמה לעלייה משמעותית בביקושים הגלובליים לייצוא מגוש היורו, וכן לרווחיות גבוהה יותר של החברות האירופיות, שבהמרה למטבע האירופי מקבלים כעת יותר כסף. גוש היורו נתמך באופן משמעותי ביותר ביצוא, שכן חלקו הוא 45% מהתמ"ג שלו, לעומת כ–12% בארה"ב. התוכנית המוניטרית גם מורידה את עלויות המימון עבור החברות האירופאיות, מה שכמובן משפיע באורח חיובי על השורה התחתונה. אם נוסיף לכך עלויות נמוכות של פי שניים של אנרגיה, נקבל שורת רווחים חיובית מאוד.

הרווחים של החברות האירופיות החלו להשתפר כבר ברבעון הרביעי של 2014, ולגבי הרבעון הראשון של 2015 התחזית היא לגידול של 9.5% ברווחים של החברות במדד הבלו־צ'יפ Euro STOXX 50 ושל 5% בחברות במדד הכללי Euro STOXX 600. זאת לעומת ההערכות לגידול של 1.5% ברווחים באותה התקופה בחברות של S&P 500.

רבים צופים שגם ברבעון הנוכחי ירשמו החברות רווחים טובים מהתחזית הרשמית, מה שעשוי עוד לתמוך בראלי. בינתיים, מדד Euro Stoxx 600 רשם עלייה של 16.9% מתחילת השנה. זהו אמנם ראלי מרשים. אך כשהוא מתורגם למונחי דולרים מדובר בעלייה של 3.60% בלבד, שכן היורו איבד 10.2% מתחילת השנה. כמובן שהיחלשות היורו, שנפל ב–24% משיאו מול הדולר בשנה שחלפה, משפיעה על דרך ההשקעה באירופה. כמו ביפן, המשקיעים הזרים נוהרים למכשירי השקעה מגודרים.

החברות האירופיות, שנהנות יותר מאחרות מהיחלשות היורו, הן בדרך כלל חברות שסוחרות בכל חלקי הגלובוס, ומפיקות בממוצע כ–70% מחוץ לגוש היורו. לכן, הן מציגות מיתאם שלילי עם חוזקו של היורו. עם החברות האלו ניתן למנות את Belersdorf AG הגרמנית, Airbus הצרפתית, Anheuser Busch InBev הבלגית ו–Iberdrola הספרדית.

1.14 טריליון יורו מתחילים לזרום לשוק

כפי שראינו בארה"ב וביפן, ההרחבה המוניטרית מעודדת את המשקיעים לקחת יותר סיכונים, כשהדוגמה של יפן אף ממחישה את העובדה שלאורך זמן שוק המניות יכול לרוץ מעלה בתמיכת התוכנית המוניטרית, מבלי שיקרה שיפור ממשי בכלכלה. לכן, ברור שההרחבה המוניטרית באירופה אכן צפויה לתמוך בשוק המניות. 1.14 טריליון יורו שמתחילים לזרום לשווקים יכולים לשכנע רבים לקחת עוד קצת סיכון, בייחוד לנוכח המחירים הנמוכים יחסית בהם.

מפעלים של Anheuser Busch InBev בצ'כיהצילום: בלומברג

עד העלייה במניות בשוקי גוש היורו בסוף 2014, הן היו זולות יחסית למרבית השווקים בעולם. זאת כתוצאה מהביצועים הלא מזהירים בשנים האחרונות. מאז 2011 ועד סוף 2014, שוקי המניות באירופה רשמו ביצועים נמוכים בהרבה מאלו של ארה"ב, שכן השווקים תימחרו את המניות האירופיות תוך הבאה בחשבון של ההערכות להמשך החדשות הרעות, כגון משבר החובות והצמיחה הנמוכה. ואולם, היות שהבעיות האלו כבר תומחרו, אז כל ידיעה טובה הקפיצה את השוק. כך היה כשהמשקיעים "הריחו" את ההרחבה המוניטרית הרבה לפי ההכרזה הרשמית, והם החלו להגיב בהתאם. לאחר המכירה הנרחבת שספגו הקרנות האירופאיות בשנה שעברה לטובת הקרנות האמריקאיות, מתחילת 2015 השתנה הכיוון. באחרונה גדל זרם הכספים הנכנס לקרנות נאמנות וקרנות סל המשקיעות באירופה על חשבון אלו המשקיעות בארה"ב.

לאחר שוק פרי מאוד בארה"ב במשך שש שנים, המניות האמריקאיות יקרות מאוד לעומת הממוצע הרב־שנתי. כך, מכפיל הרווח העתידי של מדד 500 S&P הוא 17.1, לעומת ממוצע של 13.6 בחמש השנים האחרונות. עם זאת, לפי מדד זה, המניות באירופה כבר לא כל כך זולות: לאחר העליות המאסיביות בשווקים, מכפיל הרווח העתידי של מדד Euro Stoxx 600 הוא 16.8, לעומת ממוצע של 13.5 בחמש השנים האחרונות. לעומת זאת, על פי מכפיל הרווח Shiller P/E או CAPE, שמנטרל את התנודתיות ברווחים כתוצאה ממחזורים כלכליים שונים באמצעות חלוקת המחיר בממוצע הרווחים ב–10 שנים, המניות באירופה זולות יחסית. מכפיל ה–CAPE באירופה הוא 15.3, לעומת ממוצע רב שנתי של 16.5, בעוד בארה"ב הממוצע הוא 27.2, לעומת ממוצע היסטורי של 16.6.

האם העליות בשוק המניות באירופה נתמכות אך ורק בהדפסת הכסף של הבנק המרכזי? האם ברגע שהמהלך יתומחר באופן מלא, השוק האירופאי יחזור לתנודתיות גבוהה, כשכל תזוזה תהיה קשורה באופן הדוק בצעד הבא של ה–ECB (הבנק המרכזי האירופי)? נכון לעכשיו, זה לא המקרה, או לפחות כך עולה מהנתונים. נכון, המשבר של יוון לא נעלם, ויכול עוד לזעזע את השווקים. ונכון גם, שבעיות המבניות באירופה רבות וקשות, והיעדר האחדות והרצון הפוליטי מונע העברת רפורמות מקיפות שיכולות לתקן אותן - אך יש סיבות להיות אופטימי, לפחות במה שנוגע לטווח קצר עד בינוני.

מפעל איירבאס בגרמניהצילום: בלומברג

המניות באירופה לא רק נתמכות בחולשת היורו, אלא גם בידיעות על שיפור בנתונים הכלכליים. ECB עידכן לא מזמן כלפי מעלה את תחזית הצמיחה בגוש היורו השנה ל–1.5%, לעומת ההערכה הקודמת לצמיחה של 1% בלבד. התחזית כעת היא שגם שאינפלציה תמשיך להיות שלילית בחודשים הקרובים, עד שהתוכנית המוניטרית, יחד עם שיפור הפעילות הכלכלית, יחלו להשפיע לקראת סוף השנה.

בינתיים, הגוש המוניטרי רושם שיפור בנתונים, למשל בשיעור האבטלה, שירד משיא של 12.3% ל–11.2%. גם הסנטימנט כלפי הכלכלה ממשיך לעלות, למרות המשבר ביוון, מה שמבשר שיפור בפעילות העסקית והשקעות. מגמת השיפור נרשמת גם במכירות הקמעוניות, בביטחון הצרכנים, בייצור תעשייתי, ובמדדים מקדימים לתעשייה ולשירותים ובמתן אשראי. לפיכך, לא מפתיע שמשקיעים גלובליים מפרשים את הידיעות החיוביות מאירופה כסיבה טובה לכניסה לשוק, שכנראה נמצא בשלבים המוקדמים של ראלי משמעותי. כל זאת, כמובן, אם לא יקרה משהו בלתי צפוי.

ארז ברית הוא מנכ"ל טנדם קפיטל. יוליה ויימן היא אנליסטית מאקרו לשווקים גלובליים. אין לראות בכתבה תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בצרכיו של כל אדם. ייתכן שלטנדם קפיטל קיים עניין אישי בנושא או שהוא מחזיק בני"ע המוזכרים בכתבה

תגובות

הזינו שם שיוצג כמחבר התגובה
בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שהינני מסכים/ה עם תנאי השימוש של אתר הארץ