המשקיעים מתחילים להתעורר מחלום השווקים המתעוררים - גלובל - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן
שלב ההתפכחות

המשקיעים מתחילים להתעורר מחלום השווקים המתעוררים

בעשור האחרון סימנו לעצמן רבות מהחברות הגדולות במערב את השווקים המתעוררים כמקור צמיחה ■ הן השקיעו בהקמת מפעלים, שילבו ידיים עם שותפים מקומיים, קנו עסקים והאיצו את מאמצי השיווק - אבל חלק ניכר מההשקעות הללו ירד לטמיון

2תגובות

במבט ראשון נדמה שהדו"חות הכספיים האחרונים של וודאפון מאששים את הרעיון הניהולי החזק ביותר של שני העשורים האחרונים: חברות צריכות להתרחב בשווקים המתעוררים הצומחים במהירות. המכירות של חברת הסלולר במדינות העשירות ירדו, בעוד שבשווקים המתפתחים הן עלו. בדרך כלל אסטרטגיה תאגידית היא נושא מעורר מחלוקת: דיונים סוערים מתנהלים בשאלות כמו עד כמה גדולות, מגוונות או ממונפות החברות צריכות להיות. אבל המיקום הגיאוגרפי פיתה את כולם. וודאפון היא אחת מאינספור חברות מערביות שהימרו על השווקים המתפתחים.

ואולם מבט קרוב יותר מראה את ההפך. לפי שערי החליפין בשוק, המכירות של וודאפון בשווקים המתעוררים ירדו, מגמה המשקפת את היחלשות המטבעות בשווקים אלה באמצע 2013, לאחר שהבנק הפדרלי בארה"ב אותת כי יצמצם את רכישות האג"ח שלו. הבעיה הזו עלולה להימשך. בעשור האחרון השקיעה וודאפון יותר מ–25 מיליארד דולר בטורקיה ובהודו. פעילות זו הניבה תשואה זעומה של 1% על ההון בשנה שעברה. וודאפון יצרה הרבה ערך לבעלי המניות שלה - אבל היא עשתה זאת באמצעות ההשקעות שלה בארה"ב, שאותן מכרה לוורייזון במחיר מדהים.

השנה ההימור העצום של חברות מערביות על השווקים המתעוררים כבר ספג יותר ביקורת. רוב החברות הבינלאומיות השיגו רווחים נאים יותר בשווקים המתעוררים מאשר וודאפון. לחברות אמריקאיות היתה תשואה של 12% על ההון ב–2012, בערך כמו הממוצע העולמי שלהן.

אבל לאחר שצמחו במהירות, הרווחים נופלים כעת במונחים דולריים. עם האופוריה המתפוגגת של המשקיעים, הגיעה תקופה ארוכה של תשואות חסר. במדד המניות של חברת הנתונים Stoxx, החברות המערביות בעלות חשיפה גבוהה לשווקים מתעוררים השתרכו מאחורי מדד S&P 500 והשיגו בשלוש השנים האחרונות ביצועים נמוכים ממנו ב–40%. וההתאוששות בשווקים המפותחים רק תגביר את התחרות על משאבים בתוך החברות.

התפתחויות אלה יעלו אל פני השטח שאלות אסטרטגיות. מנהלי חטיבות מברזיל או אסיה כבר לא יקבלו צ'קים פתוחים מהדירקטוריונים שלהם. אף שבממוצע החברות שיגשגו, היו גם אסונות. הרבה חברות ואפילו תעשיות שלמות צריכות לשקול זאת מחדש. הבהלה לשווקים המתעוררים עלולה להסתיים כמו גרסת ענק לבועת האינטרנט הראשונה לפני 15 שנה. ההתלהבות היתה מוצדקת, אבל בדרך נעשו כמה טעויות גדולות.

בלומברג ורויטרס

החברות הסובלות מהאטה ברווחים נחלקות לשלושה סוגים. חברות צריכה כמו קוקה קולה, נסטלה, יוניליוור ופרוקטר אנד גמבל סבלו מירידה בביקוש והיחלשות המטבעות. רובן עדיין אופטימיות לגבי הטווח הארוך, אומר אנדרו ווד מחברת המחקר סטנפורד ברנסטיין.

חברות מהסוג השני עומדות בפני האטה חדה יותר. אלה חברות הנמצאות בתעשיות מחזוריות ועתירות הון. רווחיה של פיאט קרייזלר באמריקה הלטינית, שהיתה עבורה פרת מזומנים חיונית, נחתכו במחצית ב–2013. בשבוע שעבר הצטרפו פולקסווגן ורנו לשורותיהן של יצרניות הרכב המערביות המפרסמות אזהרות לגבי מכירות חלשות בשווקים המתעוררים. בחודש שעבר מחקה פיג'ו נכסים בשווי 1.6 מיליארד דולר, בעיקר ברוסיה ובאמריקה הלטינית. המכירות בשווקים המתעוררים נפלו גם בחברת הטכנולוגיה סיסקו.

בקבוצה השלישית נמצאות חברות הסובלות מבעיות שונות. המאבק של סין בשחיתות פגע בשוקי מוצרי היוקרה שצמחו בכך שמכרו מוצרים נוצצים לממלכה התיכונה. המכירות של רמי קוואנטרו, המייצרת את הקוניאק החביב על בכירי המפלגה הקומוניסטית, נפלו ב–20% ברבעון האחרון של 2013 לעומת הרבעון המקביל. שוק הבירה של רוסיה, שבעבר היה תוסס, מתכווץ בעקבות המלחמה שהכריזה הממשלה על אלכוהוליזם.

הדחף להימלט מהעולם המערבי

אפשר להתייחס למגמות האלה כזעזועים חולפים, אך לתנודות בשווקים המתעוררים עלולה להיות השפעה משמעותית על האסטרטגיה התאגידית של חברות מערביות. לאחר המשבר של 1997–1998 באסיה נסוגו חברות בינלאומיות רבות מהאזור וחזרו להשקיע במדינות עשירות.

הבעיות של השווקים המתעוררים כיום אינן חמורות כמו באותה תקופה, אך חשיפתן של חברות מערביות גדולה בהרבה. שליש ממכירותיהן של חברות אירופיות גדולות הן בשווקים המתפתחים, כמעט פי שלושה לעומת 1997, אומר גרהאם סקר ממורגן סטנלי. בחברות אמריקאיות ציבוריות גדולות הוכפל שיעור המכירות בשווקים מתפתחים, והן מהוות חמישית מכלל המכירות.

חברות ממדינות עשירות עושות עסקים בכל רחבי העולם המתעורר, וסין מהווה 10%–20% מהם. מוצרי צריכה, מכוניות, משאבי טבע וטכנולוגיה הם התחומים בעלי החשיפה הגדולה ביותר, וענפים כמו נדל"ן, בנייה ורפואה הם בעלי החשיפה הנמוכה ביותר.

מקורן של רבות מהפעילויות האלה הוא לפני ימי הבועה. חברות אירופיות החלו לפעול באסיה ובאפריקה בתקופה הקולוניאלית. חברות אמריקאיות שלטו בהשקעות הזרות הישירות (FDI) בשנות ה–70 וה–80. עד שנות ה–90 יצרו חברות הייצור שרשראות ייצור גלובליות. גל ההפרטות באמריקה הלטינית משך דור חדש של כובשים מחצי האי האיברי וצפון אמריקה.

אבל באמצע העשור הקודם התהליך הואץ באופן דרמטי, לאחר שמנהלים ודירקטוריונים נרתמו לרעיון של צמיחה מהירה בכלכלות ה–BRIC (ברזיל, רוסיה, הודו וסין) ודומותיהן. כשהחלו משבר הסאבפריים והמשבר בגוש היורו, הדחף להימלט מהעולם המערבי היה בלתי נשלט.

ההשקעות הזרות הישירות בסין ב–2010 היו יותר מפי שניים לעומת רמתן ב–1998. השתלטויות נהפכו לנוהג רווח. ב–2007 הגיעו הרכישות של חברות מערביות בשווקים המתעוררים ל–225 מיליון דולר - פי חמישה מהרמה שנרשמה רק חצי עשור קודם לכן. אחד הדברים הממחישים את הידרדרות המשמעת הוא שווי העסקות האלה. ב–2007 הציעו קונים ממדינות עשירות מחיר הגבוה פי 17 מהרווח התפעולי, פי שניים מהמכפיל ב–2000–2003.

רויטרס

חלק מהחברות חוו שינויי זהות בלתי צפויים. יצרנית הרכב היפנית סוזוקי, למשל, גילתה כי דווקא הזרוע המנומנמת שלה בהודו היתה אחראית לנתח הגדול ביותר מנתח השוק שלה. החטיבה הברזילאית של פורטוגל טלקום שמרה על החברה במהלך המשבר בגוש היורו. קרלסברג הדנית פיתחה תלות בשוק הרוסי אחרי שרכשה יצרנית בירה מסנט פטרסבורג.

מאמציהן של חברות אחרות להתרברב בהישגיהן בשווקים המתעוררים נראים בדיעבד כמו סימנים להגזמה. סיטי, למשל, מיתג את עצמו כבנק המתמחה בשווקים מתעוררים לאחר שחולץ מחשיפה לאשראי רעיל בארה"ב. חברת ההנדסה הצרפתית שניידר אלקטריק ובנק HSBC העבירו את המנכ"לים שלהם מאירופה להונג קונג (HSBC החזיר אותו מאז).

היסטוריונים עשויים לקבוע ששיא הטירוף היה ביוני 2010. נתניאל רוטשילד, צאצא לשושלת הבנקאות המפורסמת (שכמה מבניה הם בעלי מניות מיעוט ב"אקונומיסט"), גייס 1.1 מיליארד דולר לחברת קש בלונדון, שהוקמה כדי לרכוש נכסי כרייה בשווקים מתעוררים. כמה חודשים לאחר מכן השקיעה החברה במכרות באינדונזיה עם משפחת בכרי, הידועה במדינה בשל קשריה הפוליטיים ורשת העסקים הענפה שלה. לפי בלומברג, רוטשילד לחץ ידיים לגבי העסקה בלי לבקר במכרה המדובר הנמצא באי בורנאו. העסקה היתה "טעות נוראית", הוא הודה לאחר מכן.

בית קברות 
לחברות ביטוח

כל מחזור של השקעות תאגידיות כרוך בניצחונות ובאסונות, כמו גם בהרבה בינוניות. בועת השווקים המתעוררים אינה יוצאת דופן מהבחינה הזאת. הנתונים מעורפלים, אך הערך הנקוב של ההון שחברות מערביות השקיעו בשווקים המתעוררים בוודאי גדל ב–3 טריליון דולר לפחות מאז 1998. זהו סכום קולוסאלי, השווה ל–11% מהתמ"ג של סך השווקים המתעוררים ב–2013. חברות רבות שיגשגו, אך גם היו לא מעט מקרים של ריקבון.

נתחיל בהשתלטויות. מאז 2002 הן הסתכמו בשווי של 1.6 טריליון דולר. כלל אצבע הוא שמחצית מכל העסקות משמידות ערך עבור הצד הרוכש. כמו וודאפון, חברות רבות שילמו מחירים מסחררים שהוצדקו בתחזיות מנופחות. ב–2010 שילמה מעבדות אבוט, חברת תרופות אמריקאית, 4 מיליארד דולר עבור חטיבת התרופות הקטנה בהודו של פירמאל, שצפתה כי תצמח בקצב של 20% בשנה במשך עשור. שנתיים לאחר מכן נותרו המכירות ללא שינוי במונחים דולריים. לאפארג' שילמה ב–2007 15 מיליארד דולר עבור אורסקום, מתחרתה בצפון אפריקה והמזרח התיכון. ענקית המלט הצרפתית צפתה כי המכירות יעלו ב–30% בשנה. מאז צנחו מניותיה כמעט במחצית, בין היתר בגלל נטל החובות שלה.

גם פרויקטים שנבנו מאפס גרמו לעתים לשברון לב. ענקית הפלדה הגרמנית תיסנקרופ השיקה ב–2006 פרויקט שאפתני לייצור לוחות פלדה בברזיל ועיבודם בארה"ב. העלויות הגבוהות הכבידו על הפרויקט, ורוב ההשקעה של 10 מיליארד דולר בו נמחק. מנכ"ל החברה כינה את האפיזודה הזו "אסון". חברת הכרייה אנגלו אמריקן קברה 8 מיליארד דולר ואת הקריירה של המנכ"לית הקודמת שלה, סינתיה קרול, בפרויקט מינס־ריו בברזיל. עלייה חדה בעלויות הובילה למחיקה של 4 מיליארד דולר. מלבד הכישלונות האלה, היו גם המון ביצועים גרועים שחברות גדולות הצליחו להסתיר.

בחלק מהמקרים הביצועים החלשים התפשטו בתעשייה כולה. בשנים של בועה, כל חברה חושבת שהיא יכולה להוביל, מה שמוביל להשקעות מוגזמות ולרוויה בשוק. ככל שתעשייה עתירת הון יותר, כך צפוי הכאב לחברות החלשות בה להיות גדול יותר. תחום הביטוח הוא דוגמה בולטת. בהודו יש יותר מ–20 חברות זרות הנלחמות על נתח בשוק הקטן תוך שהן מאבדות מזומנים. גם טורקיה היא בית קברות לחברות ביטוח. לרוב החברות האירופיות יש אוסף מגוון של נכסים בשווקים מתעוררים, אך רק למעטות, כמו פרודנשל, AXA ואליאנץ, יש נוכחות מורגשת. "יש שווקים שנחשבים ל'שוקי פרס' שכולם החליטו שהם חייבים להיות בהם. ובדרך כלל הן לא עושות שם הרבה כסף", אמר בכיר באחת החברות.

גידול במכירות 
ללא רווחים

כמה מהחברות במדינות המערביות צריכות לקחת צעד אחורה, להסתכל על עסקיהן בשווקים המתעוררים ולבדוק אם הם עדיין הגיוניים. אבל יש לכך גם מחסומים פסיכולוגיים. אחד מהם הוא שלרוב החברות המערביות יש מינוף נמוך - בדרך כלל רק כאשר יש להן בעיות חוב הן מקבלות החלטות במהירות, וללא כדורי המרץ של השווקים המתעוררים קצב הצמיחה בהכנסות של רבות מהן יהיה אטי להחריד. המדינות המתפתחות סיפקו 60%–90% מהצמיחה של החברות הגדולות באירופה בשנים האחרונות, ודור שלם של מנכ"לים למד שעזיבת השווקים המתעוררים אינה רעיון טוב. מנהלים שנבהלו ועזבו לאחר המשבר של 1997–1998 נראו בסופו של דבר די אידיוטים.

עם זאת, חברות צריכות להקצות את ההון שלהן באופן זהיר, ללא קשר לכסף שיש להן בצד. גידול במכירות ללא רווחים הוא חסר טעם, וההשוואות ל–1997–1998 לא תמיד מוצלחות. רוב התעשיות נהיו תחרותיות יותר, לאחר שגם חברות מקומיות בכלכלות המתעוררות נכנסו לשוק. כבר אין רווחים קלים. בהתבסס על ההיגיון הזה, כמה תעשיות גדולות כבר החלו לצמצם את החטיבות שלהן בשווקים המתעוררים.

מוצג מספר 1 במקרה הזה הוא המגזר הבנקאי. לאחר שחולצו, כמה בנקים כמו ING ורויאל בנק אוף סקוטלנד, נסוגו מהשווקים המתפתחים. בנק אוף אמריקה מכר את החטיבה הסינית שלו. אבל גם חברות גדולות ומצליחות שמאמינות בשווקים המתעוררים מנסות להגדיל את הרווחים באמצעות צמצום הנתחים שלהן שם. HSBC יצא מ–23 חטיבות בשווקים מתעוררים. חמש חברות הכרייה הגדולות בעולם מסתגלות אף הן לביקוש נמוך יותר בשווקים מתעוררים. הן קיצצו את השקעות ההון שלהן ברבע מאז 2012, אומר מיילס אלסופ מ–UBS.

גם רשתות מרכולים נסוגות לאחר עשורים של בניית אימפריה שהובילו אותן להשקיע 50 מיליארד דולר בשווקים המתעוררים. שיתופי הפעולה האלה הוכחו כבעייתיים, המתחרות המקומיות התחזקו, והטעמים נהפכו ייחודיים יותר. בטורקיה הקונים מעדיפים חנויות מוזלות על פני מרכולי ענק - ארבע החברות הזרות הגדולות ביותר שם הפסידו כסף ב–2012.

למעט פעילותה של וולמארט במקסיקו, רוב רשתות המרכול המערביות הפועלות בשווקים מתפתחים זוכות לנתח שוק קטן ואינן מכסות בדרך כלל את עלות ההון. רשת קזינו הצרפתית כבר צימצמה את פעילותה, לדברי אדוארד אובין ממורגן סטנלי. הוא צופה כי גם קארפור תצטמצם לחמש מדינות לעומת יותר מ–20 בשיא. וולמארט מפחיתה גם היא את מספר החנויות שלה בשווקים מתעוררים, ונראה שטסקו התייאשה מהחלום שלה לדומיננטיות בטורקיה וסין.

בשנים הבאות יותר חברות ילכו בעקבותיהן וייסוגו מהשווקים המתפתחים, מגמה שתיצור הזדמנויות עבור חברות מקומיות. בחודש שעבר הודיעה פיג'ו על מחיקת ענק של נכסיה בשווקים המתעוררים, והחברה הסינית דונגפנג רכשה בה נתח של 14%. יש שמועות כי ג'נרל מוטורס (GM) עשויה למכור את המפעל המפסיד שלה בהודו לשותפה סינית, SAIC.

החברות המערביות שנשארות בשווקים המתעוררים צריכות להפוך את המודלים העסקיים שלהן לעמידים יותר. האמצעים לעשות זאת הם העברת חלק גדול יותר מהייצור שלהן לשווקים המתעוררים והלוואות במטבעות מקומיים - שניהם גידור טבעי נגד תנודתיות במטבע.

כשאחרות נופלות, החברות הבינלאומיות הגדולות מבצעות רכישות של חברות קטנות יותר המתאימות לאסטרטגיה שלהן. ב–2013 קנתה אנהויזר־בוש אינבב את נתח השליטה בגרופו מודלו, מתחרתה המקסיקאית, ב–20 מיליארד דולר. בשנה הקודמת הוציאה נסטלה 12 מיליארד דולר על חטיבת המזון לתינוקות של פייזר, הפועלת בעיקר בשווקים מתעוררים. במקום שישמשו כתרופה שחברות מערביות רבות דמיינו לעצמן במהלך הבועה, העיקרון שמנחה את השווקים המתעוררים הוא הכלל העסקי הוותיק מכל - הסתגלנים שורדים.



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#