הכירו את בלאקרוק: "החברה שאי אפשר לעשות שום עסקה בלי לעבור דרכה"

חברת בלאקרוק שהוקמה ב–1988 מנהלת נכסים בשווי 4.1 טריליון דולר - יותר מכל בנק או חברת ביטוח בעולם ■ כדי לפקח על נכסיה היא נעזרת במרכז נתונים שבו 6,000 מחשבים ■ עם השפעה כזו, האם בלאקרוק היא אי של יציבות - או סיכון מערכתי לשווקים?

לוגו אקונומיסט
אקונומיסט

העיר איסט ונאצ'י במדינת וושינגטון ידועה בתפוחי העץ שלה. אבל במרכז נתונים, שהוקם בין גבעות מכוסות מטעים, מפקח מערך של 6,000 מחשבים על נכסים פיננסיים של יותר מ–170 קרנות פנסיה, בנקים, קרנות השקעה אוניברסיטאיות, קרנות צדקה, חברות ביטוח ועוד מוסדות רבים. המחשבים עובדים מסביב לשעון ועוקבים אחר ההשלכות של אירועים כמו שינויי ריבית ואסונות טבע על נכסים בשווי טריליוני דולרים. 17 אלף סוחרים ברחבי העולם מקבלים את תוצאות חישובי הסיכונים האלה כאשר הם קונים או מוכרים נכסים.

צי המחשבים הזה הוא מרכז העצבים של בלאקרוק, חברת ניהול נכסים שהיא גוף ההשקעה הגדול בעולם. בלאקרוק נוסדה ב–1988 ומנהלת נכסים בשווי 4.1 טריליון דולר – יותר מכל בנק, חברת ביטוח, קרן השקעה ממשלתית או חברת ניהול נכסים אחרת. לבדה, היא מנהלת כמעט אותו סכום כמו כל מגזר קרנות הגידור וקרנות ההשקעה הפרטית. בלאקרוק מחזיקה בעיקר במניות - היא בעלת המניות הגדולה ביותר במחצית מ–30 החברות הגדולות בעולם – וגם אג"ח, סחורות, קרנות גידור, נדל"ן וכמעט כל דבר שאנשים עשויים לרצות להשקיע בו.

"אלדין" - כך נקראת פלטפורמת ניהול הנכסים הממחושבת בין המטעים באיסט ונאצ'י - אינה עוקבת רק אחר 4 טריליון הדולר של בלאקרוק. החברה מוכרת את שירותיה של אלדין גם למנהלים חיצוניים, שיחדיו מנהלים 11 טריליון דולר נוספים – סכום הגדל באחרונה בכטריליון דולר בשנה. בסך הכל, אלדין עוקבת אחר כמעט 7% מתוך נכסים פיננסיים בסך 225 טריליון דולר בעולם.

מדובר בנתון חסר תקדים. פגמים במערכת עלולים, למשל, לגרום נזק עצום לא רק לבלאקרוק ולקוחותיה - גם למשקיעים רבים נוספים בכל העולם. אם כל כך הרבה כסף מנוהל על ידי אנשים המתבססים על אותם כלים, ייתכן שכולם ייפלו באותן טעויות.

לארי פינק, המייסד והמנכ"ל של בלאקרוק. הוזכר כמועמד לתפקיד שר האוצר האמריקאיצילום: Bloomberg

תרופה לנכסים רעילים

בלאקרוק, לדברי אחד מאדריכלי אלדין, "נוירוטית באופן תמידי" בנוגע לסיכונים. נוירוזה זו מיוחסת בתוך החברה להפסד בסך 100 מיליון דולר שכמעט שם קץ לקריירה של המייסד והמנכ"ל, לארי פינק, ב–1986. פינק נחשב ילד פלא בבנק ההשקעות פירסט בוסטון, וטיפס להנהלתו בשנות ה–30 לחייו, לאחר שהיה חלוץ האיגוח של תזרימי הכנסות, כמו תשלומי משכנתא והחזרי הלוואות. פירסט בוסטון נהנה מרווחים נאים מהפעילות החלוצית הזו – עד לנפילה מפתיעה בשיעורי הריבית, שתפסה את הסוחרים של פינק לא מוכנים.

פינק נדחק לשוליים, מה שהותיר לו זמן להרהר במידה שבה ענקי וול סטריט מבינים את הסיכונים שהם נוטלים כדי להרוויח. הוא הקים את בלאקרוק בין השאר כדי להעניק ללקוחות הבנה טובה יותר של סיכונים. בלאקרוק הוקמה כחטיבה בחברת ההשקעה הפרטית בלאקסטון, נמכרה ב–1994 והונפקה לראשונה לציבור ב–1999. שוויה מגיע ל–51 מיליארד דולר, והיא החברה הפיננסית ה–17 בגודלה בארה"ב במונחי שווי שוק.

בלאקרוק זכתה במהירות לתדמית של חברה שמנהליה מבינים לעומק את ניירות הערך המורכבים, שממציאים האנשים היצירתיים בוול סטריט. בעוד מי שקונים מניות של חברה מסוימת צריכים להבין רק את פעילות החברה הספיציפית, רוכשי אג"ח מגובות משכנתאות, שפינק היה חלוץ שלהן, צריכים לבחון את הביצועים הצפויים של כמה אלפי משכנתאות. בלאקרוק לקחה על עצמה את האתגר. עבודת הנמלים האנליטית, שבוצעה תחילה בתחנת עבודה צנועה של סאן מיקרוסיסטמס, בין המקרר למכונת הקפה בחדר הבודד שהיה משרדי בלאקרוק, היתה חיונית להצלחה המוקדמת של החברה כמנהלת נכסים המתמחה בשוק האג"ח.

ב–2008, לאחר 20 שנות צמיחה ורכישת חטיבה של בנק ההשקעות מריל לינץ', בלאקרוק כבר ניהלה נכסים ששוויים יותר מטריליון דולר. בעוד בנקים קורסים חשפו עד כמה במערכת הפיננסית לא הבינו לעומק את הכלים המורכבים והבעייתיים שבהם השקיעו כספים - בלאקרוק, לא רק שלא נזקקה לחילוץ, אלא אף נחשבה לסוג של תרופת נגד. כשהממשל האמריקאי מצא עצמו מנהל "נכסים רעילים", הוא פנה לבלאקרוק, שנחשבה כמי שיש לה פחות ניגודי עניינים משאר המעורבים בדבר, כדי לנתח, להעריך ולמכור נכסים אלה. החברה קיבלה גם פעילות דומה מצד ממשלות יוון ובריטניה.

פינק נהפך למקורב ממשל, ושמו עלה כמועמד אפשרי לתפקיד שר האוצר של ארה"ב. ב–2009, כאשר בנקים החלו לצמצם פעילות, בלאקרוק רכשה את פעילות ניהול הנכסים של בנק ברקליס הבריטי, והגדילה את נכסיה ליותר מ–3 טריליון דולר.

נתוני המסחר של בלאקרוק על מסך בבורסה של ניו יורק. שווי שוק של 51 מיליארד דולרצילום: REUTERS

מלכת ההשקעות הפאסיביות

כל הסימנים מעידים שבלארוק תמשיך לצמוח. בעקבות רגולציה חדשה שהונהגה לאחר המשבר, בנקים רבים נאלצו למכור חלק מפעילותם, והנכסים שהחזיקו זורמים לשוקי ההון. קרנות פנסיה, קרנות השקעה ממשלתיות, חברות ביטוח ומנהלות קרנות ירכשו אותם בשוק - רבות באמצעות בלאקרוק. לחברה גם הזדמנויות צמיחה בפעילותה עם לקוחות קטנים – משקיעים פרטיים החוסכים לפרישה או לקרן לימודים לילדיהם מהווים כיום שליש מפעילותה. אחרי ההכל, צריך לזכור שבחשבונות בנקים בארה"ב שוכבים כיום כ–10 טריליון דולר שאינם צוברים ריבית.

אחת הסיבות לנהירת משקיעים לבלאקרוק היא שרכישת החטיבה מברקליס הפכה את החברה לכוח אדיר במוצרי השקעה "פאסיביים" כמו תעודות סל - אלה מהוות 64% מהנכסים המנוהלים על ידה. תעודת סל היא כלי המאפשר מעקב אחר מדדים, ועלותה נמוכה בהרבה מדמי הניהול של כלים "אקטיביים", כמו קרנות גידור וקרנות נאמנות. בלאקרוק, באופן לא מפתיע, אינה סולדת מדמי ניהול כאלה - חטיבת ניהול הנכסים האקטיבית שלה מנהלת נכסים בשווי טריליון דולר והיא מהגדולות בעולם.

מכיוון שבלאקרוק פשוט משקיעה את כספי הלקוחות למענם, לטענתה היא מקור מימון בטוח בהרבה מנקודת מבט של הכלכלה כולה לעומת הבנקים, שעלולים למצוא עצמם ללא כספים להחזיר לבעלי פיקדונות, ולכן לקרוס. כל עוד החברה אינה משקיעה בקרנות של עצמה, בלאקרוק יכולה להמשיך לטעון בצורה אמינה כי אינה מהווה סיכון מערכתי. לירידה בשווי הנכסים המנוהלים על ידה עלולה להיות משמעות עבור משקיעים, אבל היא אינה יוצרת תגובת שרשרת. הרגולטורים לרוב נוטים לקבל את טענות בלאקרוק והלוביסטים שלה, למרות חששות לגבי צדדים מסוימים של פעילותה, כמו קרנות כספיות.

פינק מעודד את התפישה שהחברה פשוט גדולה, לא מיוחדת – אולי אפילו קצת משעממת. הוא אוהב להדגיש את הניגוד בין הזוהר של וול סטריט למשרדים האפרוריים שלו במרכז מנהטן. הוא מעקם פרצוף כשמזכירים לו שאחד מסגניו לשעבר תיאר את בלאקרוק "אחד המוסדות הפיננסיים רבי ההשפעה בעולם – אם לא המשפיע ביותר". אבל אם שואלים כל מי שמתמחים בשווקים, הם יסכימו עם הערכה זו. "מי שרוצה לקנות, למכור או להשקיע במשהו – יתקשה לעשות זאת בלי לעבור דרך בלאקרוק", אמר מנהל חברת ביטוח אירופית גדולה.

מכיוון שבלאקרוק היא לעתים קרובות בעלת המניות הגדולה ביותר שלהן, לחברות אכפת מה היא חושבת. כשסטוארט גוליבר קיבל לידיו את ניהול בנק HSBC הבריטי בתחילת 2011, הוא טס לניו יורק כדי לקבל את תמיכתו של פינק. בלאקרוק מתגאה בהשגת מידע מניע שווקים, כמו כל דסק מסחר בבנק השקעות. מצגות החברה מתפארות ב"יתרון הגישה" של בלאקרוק הודות ל"קשרים עמוקים עם ממשל ועם חברות". יתרון, שלפחות בחלקו, נובע מגודלה העצום של החברה.

כשתיק ההשקעות נדבק בשפעת

חשיבותה הייחודית של בלאקרוק נובעת מגורם נוסף. דו"ח שפירסם משרד האוצר האמריקאי באחרונה כלל אזהרה: "מנהלי נכסים המספקים שירותי ייעוץ או תמחור למנהלי נכסים אחרים, יוצרים קשרים ותלות המגדילים את חשיבותם בשווקים הפיננסיים". באמצעות אלדין, בלאקרוק מספקת שירותים כאלה בקנה מידה אדיר.

לא ידוע מי בדיוק משלם כדי לקבל מידע ממערכת אלדין, אבל ככל הנראה רבות מיריבותיה של בלאקרוק משתמשות בה, כמו גם בנקים, קרנות פנסיה וחברות ביטוח. זרוע ההשקעות של דויטשה בנק הכריזה בנובמבר כי תתחיל להשתמש באלדין, שעוקבת אחר כ–30 אלף תיקי השקעות מלבד אלה של בלאקרוק עצמה. חלק מהלקוחות משתמשים רק בשירותי ניהול הסיכונים. כשליש משתמשים באלדין לניהול תיקי השקעות ועיבוד פעולות מסחר. החברה גובה כ–400 מיליון דולר ממשתמשים חיצוניים באלדין, מה שככל הנראה מכסה את עלויות התפעול של המערכת - על 2,000 העובדים המפעילים אותה.

אלדין נועדה לסייע לאנשים המנהלים כספים להבין את הנכסים שבהם הם מחזיקים. מוסד כמו קרן הפנסיה של עובדי הציבור בקליפורניה, קאלפרס, משתמש באלדין כדי לעקוב אחר 260 מיליארד הדולר שהוא משקיע כדי לממן את פנסיות העובדים. בקאלפרס צריכים להבין מתי אג"ח שרכשו יגיעו לפירעון, כיצד תשפיע ירידה בשיעורי הריבית על נכסיו או מה יקרה אם בנק זה או אחר יקרוס.

המערכת מבוססת על מטמון גדול ואיכותי במיוחד של נתונים היסטוריים. היא משתמשת בשיטות "מונטה קרלו", המייצרות מדגם אקראי גדול של תרחישים אפשריים כדי לבנות תמונה סטטיסטית של מה שיקרה לכל מיני ניירות ערך במגוון תנאים עתידיים אפשריים. הערכות סיכונים אלה מכסות הן תרחישים עתידיים סבירים חשובים ליום־יום והן תרחישים סבירים פחות אבל אפשריים. ניתן, למשל, לבצע מבחן עמידות לתיק השקעות באמצעות העברתו בסימולציה של המפולת בשווקים בעקבות קריסתו של ליהמן ברדרס. משתמשים יכולים לראות מה תהיה תגובתו של תיק ההשקעות שלהם לצמצום ההרחבה הכמותית של הבנק הפדרלי, או להתפרצות מגיפת שפעת עולמית.

המטרה אינה רק להבין כיצד כל מניה, אג"ח ונגזר אשראי בתיק ההשקעות ינועו - אלא גם לבדוק עד כמה יש קשר בין תנועות אלה וכיצד קשרים אלה עשויים לגרום להעצמת הזעזוע. כל זה נשמע כמו כלי שימושי להשגת יציבות, וזו ככל הנראה הנחה נכונה במובן שהוא מספק הבנה טובה יותר של סיכונים.

מאמינים באלדין

עם זאת, גודלו האדיר מעלה שני חששות מרכזיים. הראשון הוא כי מוסדות הרוכשים ניתוח סיכונים שכזה מצד שלישי נמנעים מפיתוח משאבים כאלה בתוך הארגון שלהם. שימוש בניתוח סיכונים חיצוני בלבד, פירושו כי יש סכנה שלא יהיו בחברה אנשים שיבינו את ניתוח הסיכונים המתבצע עבורם. אם בחברות לא מבינים את הסיכונים שהן נוטלות, זו אולי הבעיה שלהן - אבל אם הן גדולות וממונפות, סיכון זה עשוי להתפשט.

החשש השני הוא מערכתי יותר. מחיר השוק של כל נכס, לפחות באופן תיאורטי, מושג בנפרד על ידי קונים ורוכשים המגבשים דעה על שוויו. אלה משתמשים לרוב במתודולוגיות שונות כדי להגיע למסקנה זו. ההצלחה של בלאקרוק פירושה כי יותר ויותר מהשוק חושב באותה צורה. ייתכן שקונים, רוכשים ורגולטורים - כולם מסתמכים על אותן הנחות, מכיוון שכולם מתבססים על המידע שמספקת אלדין. בתקופה של פאניקה, אחידות כזו עלולה להגדיל את הסיכון שכולם יקפצו לאותו כיוון ויחריפו את המצב.

חלק מהשחקנים בשוק חוששים כי הד של בלאקרוק יוצר אורתודוקסיה חדשה בכל הנוגע לניתוח סיכונים. זה נכון במיוחד בנוגע לכלים מורכבים הדורשים את המומחיות שלה. "אף אחד לא מבין חלק מהדברים האלה בלי לעבור דרך בלאקרוק", אמר מנהל השקעות המשתמש באלדין וסוחר תדירות דרך בלאקרוק. התפתחות מדאיגה אחת היא שכעת אפשר לבנות אג"ח, כך שהסיכוי שבלאקרוק תשקיע בהן - יגדל. התפתחות זו מזכירה את מה שהתרחש בסוכנויות דירוג האשראי, כמו מודי'ס וסטנדרד אנד פור'ס, לפני המשבר ב–2008. משקיעים הסתמכו בעיניים עצומות על הניתוח של סוכנויות אלה את שוק האג"ח מגובות המשכנתאות - אג"ח שכמה מהן נבנו כך שיקבלו דירוג מושלם בסוכנויות - אבל כשלו בסופו של דבר.

המודלים של בלאקרוק ללא ספק מתוחכמים יותר מאלה של סוכנויות דירוג האשראי, ובניגוד לדירוגי אשראי, ניתוח הסיכונים של החברה אינו מחויב על ידי רגולטורים. אבל אפילו פינק מודה כי גם בהם יש פגם: "אם אתם מאמינים כי המודלים תמיד נכונים, אתם טועים".

השאלה היא אם לקוחות בלאקרוק מבינים שהם לא אמורים להסתמך על ההערכות של אלדין כשהם מחליטים במה להשקיע. בכירי בלאקרוק טוענים כי המודלים שלהם נועדו לאשש רעיונות של לקוחות שהגיעו אליהם באופן עצמאי, ולא כדי ליצור רעיונות חדשים. אבל חומרי השיווק של בלאקרוק מזכירים את שירותי אלדין כדרך "לזהות הזדמנויות" בשווקים.

העדר של בלאקרוק

פינק גם מודה כי ישנה אפשרות תיאורטית של "חשיבת עדר" בקרב משתמשי אלדין, אבל טוען כי במציאות זה לא מה שקורה. "אנשים יכולים להשתמש במתודולוגיה שלנו אבל לא מחויבים לכך. המודלים שלנו מלמדים על הפיתולים שבדרך. הם לא מראים באיזה מהירות צריך לנסוע וגם לא היכן נמצאים הסיבובים בכביש". שישה משתמשי אלדין שנשאלו על ידי "אקונומיסט" אימתו זאת, בעילום שם. כולם אמרו כי הם משתמשים בבלאקרוק נוסף על ניתוח סיכונים משלהם, ולא כתחליף.

מנהל של חברת ניהול נכסים יריבה אמר: "הניתוח של בלאקרוק הוא דבר אחד שעובדינו מסתכלים עליו כשהם מקבלים החלטות השקעה, אבל לא בהכרח מה שקובע את הכיוון שלנו. העובדים גם קוראים 'אקונומיסט', וגם אנשים שעמם הם סוחרים, קוראים אותו. זה לא מדאיג אותי".

עשו לנו לייק לקבלת מיטב הכתבות והעדכונים ישירות לפייסבוק שלכם

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker