התשואות מזנקות ושוק האג"ח צונח - האם שר הטבעות יציל אותו?

ברחבי העולם נופלות האג"ח הממשלתיות ותשואותיהן עולות בדרמטיות מתחילת השנה ■ משקיעים בולטים מזהירים: "המינוף הגבוה במערכת - החוב העולמי של ממשלות, משקי בית ותאגידים - יוצר סיכונים גבוהים" ■ כיצד זה משפיע על מדדי המניות והכלכלה, ומה צפוי בהמשך?

דפנה מאור
דפנה מאור
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
מעבר לטוקבקים
ג'רום פאואל. מנסה להרגיע את השוק
ג'רום פאואל. מנסה להרגיע את השוקצילום: Kevin Dietsch - Bloomberg

הדרמה הנפרשת בשוקי האג"ח בעולם בחודשים האחרונים התעצמה השבוע בנפילה חדה ביום חמישי שעבר, ושיא בתשואת אג"ח של ממשלת ארה"ב לעשר שנים, 1.5%. תשואות האג"ח הממשלתיות זינקו בקצב מסחרר, מארה"ב עד ישראל, מסין ועד ברזיל. כשתשואות האג"ח עולות, מחירי האג"ח יורדים. מדוע בורחים משקיעי האג"ח מהשוק, ולמה זה מפיל את שוק המניות?

במהלך 2020 נפלו תשואות האג"ח לשפל היסטורי. תשואת אג"ח של ממשלת ארה"ב לעשר שנים נפלה מתחת ל–0.5% במארס 2020, בעת שהמגפה היכתה בגל ראשון ואכזרי בארה"ב ובמדינות רבות בעולם. בדצמבר 2019 היו התשואות 2%, כך שהרווח למשקיעי האג"ח בתחילת 2020 היה עצום. עד אוגוסט 2020 הן נסחרו בטווח הדוק — עד 0.75% — ואז הן התחילו לטפס.

בארה"ב, תשואת האג"ח לעשר שנים עלתה לשיא זה שנה — 1.513% ביום חמישי שעבר לעומת 0.9132% בסוף 2020. בגרמניה, שבה התשואות שליליות (מצב שמשמעו שהלווה — ממשלת גרמניה — גובה כסף מהמלווים תמורת הזכות להלוות לה כסף), עלו התשואות ממינוס 0.569% למינוס 0.26% ביום שישי שעבר. בבריטניה הן עלו מ–0.197% ל–0.82%, ובישראל — מ–0.78% ל–1.17%.

מגמה דומה נראית בכלכלות המתעוררות. בברזיל קפצה התשואה על אג"ח ממשלתיות לעשר שנים מ–6.9% בסוף 2020 ל–8.5% ביום שישי שעבר. עליות מתונות יותר חלו בהודו ובמקסיקו, ואולם במונחי שינוי בנקודות אחוז, הן גדולות למדי.

מה דוחף את התשואות?

תשואות אג"ח רגישות מאוד למשטר הריבית. הריבית ברוב המדינות המפותחות בעולם קרובה לאפס. אז למה התשואות עולות?

שני גורמים רומזים לכלכלנים ולמשקיעים שהריבית עלולה לעלות: האחד, תחזיות להתאוששות כלכלית נמרצת עם תום מגפת הקורונה. ההנחה של כלכלנים רבים היא שבסיומה, יתפרצו ביקושים שהיו כבושים במהלך שנה ויותר. את הציפיות האלה מתדלקות חבילות התמריצים של ממשלות בכל העולם, כולל זו שארה"ב צפויה להעביר בקרוב. יש כלכלנים שמצפים לעשור של גאות כלכלית.

"תשואות יכולות לעלות מסיבות טובות ומסיבות רעות. זה כמו כולסטרול טוב וכולסטרול רע", אומר ל–TheMarker ליאו ליידרמן, פרופ' לכלכלה באוניברסיטת תל אביב והיועץ הכלכלי הראשי של בנק הפועלים. "העלייה בתשואות נובעת בעיקר מחדשות טובות, מהירידה הגדולה בתחלואה בעולם בשבועות האחרונים ומהנתונים המצוינים לגבי האפקטיביות של החיסונים".

הגורם השני הוא פחות חיובי: עם הגאות הכלכלית והביקוש המוגבר נוצרים לחצי מחירים — אינפלציה. "ייתכן שאנחנו סוף־סוף חוזרים לנתיב המוביל לאינפלציה", אמר האנליסט הנחשב אד ירדני מאד ירדני ריסרץ' ל–FT. "רואים יותר ויותר סימנים ללחצים אינפלציוניים כתוצאה מהתמריצים התקציביים והמוניטריים".

ואכן, ציפיות האינפלציה בארה"ב עלו מאוד מאז השפל של מארס 2020 — מ–0.6% ל–2.2% לפי המסחר באג"ח צמודות למדד לעשר שנים. לארי סאמרס, שר האוצר לשעבר בממשל קלינטון, טוען שחבילות התמריצים הענקיות של הממשלות יציתו אינפלציה.

מה זה עושה למשקיעי האג"ח והמניות?

מתחילת השנה רשם שוק האג"ח העולמי את הביצועים הגרועים ביותר מאז 2015. מדד בלומברג ברקליס מולטיוורס, המכיל אג"ח ב–70 טריליון דולר, איבד 1.9% מתחילת השנה בתשואה הכוללת גם תשלומי ריבית. רוב הנסיגה שייכת לשוק האג"ח הממשלתיות. הארוכות איבדו בממוצע יותר מ–9% לפי מדד בלומברג ברקליס לאג"ח של ממשלת ארה"ב, אך גם באג"ח הקונצרניות ואג"ח הזבל נרשמו נפילות השבוע.

הנפילות בשוקי האג"ח מתחילות לתת אותותיהן בשוקי המניות, שגם הם רגישים למשטר הריבית. היסטורית, תשואות נמוכות בשוק האג"ח הולכות יד ביד עם עליות בשווקים אחרים, כולל שוק המניות. בשל כך, הנפילות באג"ח מתחילות לכרסם קצת במרוץ העליות הפנטסטי שרשמו המניות מאז מארס 2020. מאז שיא במדד המניות הכלל־עולמי FTSE All-World ב–16 בפברואר, הוא נסוג ב–2.5%, ומדד נאסד"ק, הרגיש עוד יותר לאג"ח, נפל ב–6.4% משיאו בשבוע שעבר.

"העליות בתשואות מתחילות להבהיל את השווקים האחרים", אמר גרגורי פיטרס, מנהל השקעות בחברת הקרנות PGIM ל"פייננשל טיימס", בהתייחסו לשוק המניות והאג"ח הקונצרניות.

"זה נכון שכשהתשואות עולות המניות נהפכות פחות אטרקטיביות, אבל מאחר שמדובר בחדשות טובות שהניעו את האג"ח, בעולם יותר נורמלי אפשר לצפות שמחירי המניות ימשיכו לעלות", הוסיף ליידרמן. הוא הזכיר גם שתשואות האג"ח הריאליות הן עדיין שליליות — סוג של עיוות שמשפיע לטובה על תמחור המניות.

סיכון גדול מזה של 2013

ב–2013 התרחש אירוע דומה, שזכה לכינוי Taper Tantrum. רמזים דקים על צמצום המאזן של הבנק הפדרלי (Taper) הכו בשוק האג"ח בזעזוע קשה, והתשואות עלו בחדות. הבנק הפדרלי למד לקח מאז, והוא עושה כל שביכולתו כדי להרגיע את השווקים, עם מסרים מאוד יוניים ומרחיבים מהנגיד ג'רום פאואל וחברים אחרים בהנהגת הבנק. ביום שלישי שעבר, דבריו של פאואל סייעו להרגיע נפילות חדות במדדי הטכנולוגיה — המגזר שעלול לסבול יותר מאחרים מהתאוששות כלכלית נמרצת ואינפלציה. הירידות התאפסו בסגירה.

סוחר בוול סטריטצילום: בלומברג

"המשמעות של תשואות גבוהות היא תנודתיות גבוהה, מרווחים גבוהים ונפילות כפי שראינו ב–2013", אמר לרויטרס קספר הנסה, מנהל תיקים בבלוביי אסט מנג'מנט. הוא צופה כי התשואות ימשיכו לעלות. "המינוף הגבוה במערכת יוצר סיכונים גבוהים יותר מב–2013".

המינוף שעליו הוא מדבר הוא החוב העולמי — של ממשלות, משקי בית ותאגידים. לפי הדו"ח הרבעוני של המכון למימון בינלאומי (IIF), החוב הגלובלי הגיע בסוף 2020 ל–281 טריליון דולר, עלייה של 24 טריליון דולר בשנה. ב–2013, לשם השוואה, החוב העולמי הכולל היה 210 טריליון דולר.

עם עלייה משמעותית בתשואות, עלויות המימון של הממשלות גדלות. ההשלכות של עליית התשואות רחבות בהרבה: גם משקי בית ותאגידים, שעמוסים עתה בחובות שלקחו בגלל המימון הזול, יצטרכו להוציא יותר על מימון, וזה יפגע בצמיחה הכלכלית.

באופן אירוני, אם האינפלציה באמת תעלה, היא תשחק את החובות. זה מה שקרה לאחר מלחמת העולם השנייה לארה"ב, כשחובותיה תפחו בשל ההוצאות הבטחוניות. אף אחד לא מחכה בשקיקה לראות מצב כזה.

תיקון או היפוך מגמה?

"עם תחזיות לצמיחה דו־ספרתית, תמריצים בלי גבול ובנקים מרכזיים שלא מתכוונים להעלות ריבית, צריך להיות אמיצים כדי להמר על המשך נפילות", אמר פיטרס. בשוק ההון הישראלי, אנליסטים אמרו ל–TheMarker כי הם רואים במהלך הנוכחי תיקון, ולא היפוך מגמה. "היה אובר־שוטינג, והתיקונים נוטים להתקצר מפעם לפעם", אומר ליידרמן.

"בתי השקעות כמו ג'יי.פי. מורגן מדברים על תשואה של 1.5% לאג"ח ממשלת ארה"ב לעשר שנים בסוף השנה — לעומת 1.3% כעת. יכול להיות שהם יצטרכו להעלות את זה קצת", מעריך ליידרמן, שאינו צופה בריחה. לדבריו, הבנק הפדרלי פועל כיום לשלוט בעקום התשואה (תשואות האג"ח השונות של הממשל) לכל אורכו. המטרה היא להגדיל את התעסוקה במשק, ואפילו לפעול נגד פערי הכנסה, ולכן הוא ישאף למנוע בריחה מעלה של עלויות המימון של המגזר העסקי. זהו, בסופו של דבר, המפתח לרוב הנכסים — הבנקים המרכזיים שולטים בהם, והבנק הפדרלי הוא שר הטבעות של כולם.

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker