הכסף הזול עלול להוביל להשחתה של תעשיית ההיי-טק

סכומי עתק זורמים לתעשיית ההיי-טק וגורמים לא פעם לנורמות פסולות - ממשל תאגידי רעוע, מכירת חלומות על חשבון גברת כהן ממילווקי וחיבור הדוק בין ההיי-טקיסטים לציניות של וול סטריט

עמרי זרחוביץ'
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
מעבר לטוקבקים
עובדים במשרד (אילוסטרציה)
עובדים במשרד (אילוסטרציה)צילום: בלומברג

14 באוגוסט 2019 היה אחד הימים הגורליים בתולדות WeWork. החברה, שבאותם ימים נהנתה מתג שווי של 47 מיליארד דולר, תיכננה להנפיק את מניותיה בוול סטריט בשווי גבוה משמעותית, והדרך לצמרת נראתה סלולה. אלא שלקראת ההנפקה נאלצה החברה לפרסם תשקיף למשקיעים ולחשוף דברים שקודם לכן רק נלחשו ונרמזו. 

לפני כן פורסמו פה ושם סיפורים על עסקות נדל"ן שביצע מייסד WeWork, אדם נוימן. ואולם התשקיף חידש בכך שחשף פרטים על האופן שבו המייסד הדומיננטי היה בקשרים עסקיים עם WeWork כדי להעשיר את חשבון הבנק שלו - השכרת בניינים לחברה, מכירת הזכויות על השם שלה (עסקה שבוטלה בעקבות הביקורת) ועסקות בעלי עניין נוספות.

זה לא נגמר ביחסים עסקיים. התשקיף האדיר את נוימן, כלל מסרים רוחניים שבהם הוא מאמין, והעניק לו שליטה מוחלטת בחברה. עם הזמן, פורסמו עוד ועוד סיפורים על התנהלות החברה. השערורייה נגמרה בביטול ההנפקה – שנגרמה בין היתר בשל התוצאות העסקיות המאכזבות שנחשפו בתשקיף.

ייתכן שאפשר להשוות את ההתנהלותו של נוימן לזאת של הטייקונים הישראלים ששלטו בפירמידות וחלבו מהן כספים. כמוהם, גם הוא חשב שמגע ידיו זהב. גם הוא נהנה מהכסף הזול בשווקים בחסות הריבית הנמוכה, גם הוא הצליח לגייס מיליארדי דולרים בזמן קצר יחסית, לצמוח במהרה בלי יצירת ממשל תאגידי ראוי ונקיטת גישה בזבזנית.

ואולם צריך להגיד שנוימן חריג. היחס הציבורי ליזמי ההיי-טק רחוק מהביקורת על הטייקונים. הם נחשבים ליצרני ערך אמיתיים - כאלה שהחלו את דרכם עם רעיון ולפטופ, והגיעו לחברה ששווה מאות מיליוני דולרים או אפילו מיליארדים. התדמית שלהם היא אחרת. הם נחשבים כאלה שמשנים את האופן שבו העולם עובד - כסף הוא לא בהכרח הדבר העיקרי שמניע אותם. הרבה פעמים זה נכון, אך לא תמיד. 

אדם נוימןצילום: Mark Lennihan/AP

כמו אנשי עסקים אחרים גם דרכם של יזמי היי-טק יכולה להשתבש. העובדה שיזם הקים סטארט-אפ מצליח לא בהכרח תמנע ממנו להפוך למגלומן, תאב בצע או דורסני. נוימן הוא דוגמה קיצונית לתהליך שעלול לעבור (או כבר עובר) על תעשיית ההיי-טק. מי שחושב שהכסף הזול לא יכול לשבש את תפישותיהם של יזמים אחרים - טועה. 

הקלות היחסית שבה חברות מגייסות כסף בטח לא עוזרת לכך. יזמים צעירים מצליחים לקבל צ'קים נדיבים עוד לפני שיש להם רעיון, ויזמים ותיקים רואים את השווי של החברה שלהם מזנק פי שניים, שלושה ואף ארבעה תוך זמן קצר.

הדינמיקה בשוק כל כך מסחררת, שיזמים מספרים כי מדברים איתם על סבב הגיוס הבא עוד לפני שהשלימו את סבב הגיוס הנוכחי. וכל זה - תוך ניסיון למקסם את השווי כמה שניתן. זה כמובן לגיטימי, אבל לפעמים מתבצע בלי לחשוב על טובת החברה, אלא מתוך רצון לא לצאת פראיירים או כחלק מתחרות סמויה עם יזמים אחרים. לא צריך להיתמם ולחשוב כי כסף לא שיחק תפקיד חשוב בהיי-טק מאז ומעולם, אך נראה כי כסף הפך אצל רבים לחזות הכל - דבר שיכולות להיות לו השפעות על תהליך היזמות, על יצירתיות ועל קבלת ההחלטות. 

הדרך המהירה לוול סטריט

זה לא רק התדמית הנהנתנית והחשש משריפת כסף של משקיעים עשירים. באחרונה החלה גם בהיי-טק, ובהיקפי ענק, העברת הסיכון אל המשקיעים והחוסכים מהציבור - "גברת כהן ממילווקי". זאת התוצאה של מבול החברות שנכנסות לבורסות, בהנפקות רגילות ובאמצעות מיזוגים עם חברות ספאק - חברות ללא פעילות שמגייסות הון בבורסה ומתמזגות עם חברות פרטיות. 

הכסף הזול עורר את שוק ההנפקות, אך יותר מכך, הוביל לגיוסים של מאות חברות ספאק - שמיזוגים עמן הפכו להיות הדרך המועדפת להיכנס לוול סטריט. באמצעות ניצול פרצות בחוק לכאורה, מפרסמות החברות הללו תחזיות, לא פעם דמיוניות. מה שפעם חברות העזו לעשות רק במצגות למשקיעים בשלבים ראשונים, הן עושות כיום קבל עם ועדה בפני ציבור המשקיעים כולו. 

סכומי העתק שמחפשים השקעות בתעשיית ההיי-טק והמרוץ לשוויים הגבוהים מגדילים את כוחם של היזמים. לפעמים זה טוב - עדיף שיצרני ערך ייהנו מכוח משמעותי, ולא פיננסיירים שמנסים רק למקסם תשואה. איפה מתחילה הבעיה? למשל, כשהיזמים מנצלים את המצב בשוק כדי לקחת לעצמם זכויות עודפות.

איירון סורס היא דוגמה לכך - כל מייסדי החברה והמשקיעים שלה לפני ההנפקה קיבלו מניות, שכל אחת מהן שווה חמישה קולות לעומת קול אחד לכל מניה חדשה. הרעיון העומד מאחורי זה הוא לתת כוח למי שהצליח להצמיח את החברה, ואולם זה נוגד את המנגנון התאגידי, שמטרתו לייצר מערכת איזונים ובלמים בחברה. בתרחיש קיצון, זה מגיע למצב של WeWork. ייתכן שאם נוימן היה מחכה עוד שנה-שנתיים ולא ממהר לנסות להנפיק הוא היה מצליח להתמזג עם ספאק בקלות ולהימנע מהפארסה שעברה החברה.

מנכ"ל ומייסד וויקס, אבישי אברהמיצילום: אייל טואג

לא יוצרים ערך

לכסף הזול ולחברות הספאק יש גם צד נוסף. מי שמוביל אותם, הספונסרים, הם בדרך כלל היי-טקיסטים ואנשי הון סיכון. הספונסרים מגייסים כסף על טיקט מסוים, למשל על הבנה בתחום הרכב או תוכנות ארגוניות, מתוך תפישה שהם יידעו להביא השקעה טובה. אותם ספונסרים הם אלה שמניעים את הקמת החברות, מובילים את המיזוגים וגוזרים חלק נאה מהקופון. הם במידה רבה  מחליפים את הבנקאים ומתערבבים עמוק בתוך העולם הציני של וול סטריט, שמעליו מתנוסס רצון להתעשר שלא יודע שובע.  

בישראל מעורבים בחברות ספאק שלל יזמים ומנהלים בולטים - למשל קרן ההון סיכון פיטנגו הגישה תשקיף להקמת חברת ספאק, שמנוהלת על ידי בכירים לשעבר באורבוטק ובראשם אשר לוי; אילן לוין, מנכ"ל סטרטסיס לשעבר, גייס 100 מיליון דולר לחברת ספאק; קרן ION גייסה כבר שתי קרנות, באחת מהן יושבים בדירקטוריון ליאור שמש, סמנכ"ל הכספים של וויקס, וגבי זליגסון, לשעבר מנכ"ל חברות קורנית דיגיטל ונובה. חברת ספאק אחרת הוקמה על ידי המשקיע מה"כרישים" אורן דוברונסקי ובדירקטוריון שלה יושבים המשקיע אורן זאב, נשיא וויקס ניר זוהר, מייסד פייבר מיכה קאופמן, מייסד פייוניר יובל טל והמשקיע שלמה קליש.

זה לגיטימי, אבל הפיכת ההיי-טקיסטים לשחקנים פיננסיים עלולה לגרום - אם עוד לא גרמה - לשינוי של תעשיית ההיי-טק ולא שינוי לטובה. הם כבר לא רק יוצרי ערך, אלא שחקנים שמוכנים לקחת חלק במודל שמעגל פינות, מנפח שוויים ועלול לפגוע בציבור. כן, הם מדברים על דמוקרטיזציה של ההשקעות, על כך שזה רק עוד מכשיר פיננסי לגיוס כסף, אבל התוצאה היא ניסיון להתעשר בקלות - לא פעם על חשבון הציבור. ספונסר מקבל מניות בשווי 20% מסכום הגיוס, פחות או יותר. דירקטור יכול לקבל מניות ששוות מאות אלפי דולרים ולעתים גם יותר ממיליון דולר, אם הוא מאוד מעורב בתהליך. זה אולי לא סכום מהותי בעבור רבים בתחום, אך זאת עדיין דרך קלה יחסית לעשות כסף. 

בישראל קיים מודל אחר שאליו נוהרים משקיעים מתוחכמים, בעיקר פיננסיירים אבל עם שותפות של אנשי היי-טק - שותפויות המו"פ. השותפויות הללו מתמקדות בתחומים ספציפיים כמו סייבר, פודטק או כל תחום אחר, והן סחירות בבורסה. מכיוון שהן סחירות, דמי הניהול לא קשורים להצלחה של הקרן ולכן יש תמריץ למשקיעים לגייס עוד שותפויות. בין השאר, מעורבים בחברות כאלה קאופמן מפייבר (דירקטור באחת מהן) ואבישי אברהמי מחברת וויקס, שהשקיע באחת אחרת.

מאבק כוחות בין הבנקאים להון סיכון

נחזור לספאקים. אמנם בחזית של חברות הספאק עומדים יזמים ומנהלים מתעשיית ההיי-טק, אך נראה כי הכוח המניע הם משקיעי הון סיכון. אצלם הסיפור הוא שונה. הם כבר שחקנים פיננסיים, לא פעם אנשי עסקים חריפים וציניים. הם החליטו לעלות שלב אחד במעלה סולם ההשקעות. הבעיה שאותו שלב נוסף בסולם העביר אותם מהמגרש הפרטי לציבורי, וכאן האחריות צריכה להיות ברמה גבוהה יותר. בתשקיפים של חברות הספאק כתוב כי יכול להיווצר מצב שבו החברה תתמזג עם חברה הקשורה לספונסרים. גם אם זה לא בהכרח קורה במציאות, זה מראה על הסטנדרטים הנמוכים הקיימים במודל הזה.

במידה מסוימת, זה משבש את האופן שבו דברים עבדו עד כה - משקיעי הון סיכון משקיעים בחברות פרטיות, עוזרים להן לצמוח ומכינים אותן לשלב הציבורי. לקראת ההנפקה הן "עוברות" לעין הבוחנת של המשקיעים מהשוק הציבורי, גופי השקעות גדולים שמהווים סוג של מסננת. כעת משקיעי ההון סיכון רוצים להשתלב גם בתפקיד הזה. "קיבלנו כמה הצעות להקים ספאק - אבל אנחנו מרגישים שזה קצת גילוי עריות", אמר לנו משקיע הון סיכון. 

מאחורי פריחת הספאקים והכניסה של משקיעי ההון סיכון לקדמת הבמה עומדת ביקורת בעמק הסיליקון על מודל ההנפקות המסורתי, ועל כך שהבנקאים מיטיבים עם המשקיעים המוסדיים - ומתמחרים את החברה בשווי נמוך על חשבון בעלי המניות הקיימים (בדרך כלל, משקיעי ההון סיכון). בעמק הסיליקון גם ניסו להקים בורסה מתחרה וכן לקדם מודלים חלופיים שיחלישו את הבנקאים, כמו רישום ישיר למסחר. בסוף הם התבייתו על המודל של הספאקים. 

זהו מאבק שמטרתו לייצר יחסי כוחות חדשים בשוק, אך מכיוון שמדובר בחלופה שיודעת לנצל פרצות בחוק ומחלישה את הנורמות התאגידיות, היא מיטיבה עם (כמעט) כל השחקנים. "זהו מודל שמשרת את וול סטריט מאוד. יש אינטרס לעשות עסקות - כולם מרוויחים", אמר לנו מנהל באחת החברות הישראליות הגדולות. כולם מרוויחים? טוב, אולי חוץ מהמשקיעים מהציבור.

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker