רק המגזר הפרטי יציל את כלכלת העולם

הגיע הזמן שהחברות העסקיות יתחילו לקחת חלק פעיל בשיקום הכלכלה

גיא לוי

הבנק המרכזי של ארה"ב הודיע באחרונה שהריבית במשק האמריקאי תישאר נמוכה בעתיד הנראה לעין, לפחות עד 2014. זוהי הודעה צפויה למדי, אבל מה עומד מאחורי המדיניות הזאת?

הבנקים המרכזיים, בעיקר במדינות שנקלעו למשבר כלכלי, בהן ארה"ב ומדינות בגוש היורו, לקחו על עצמם את גלגולו של החוב העצום שהצטבר במאזנים הממשלתיים. המשבר שהחל ב-2007 בא לידי ביטוי בהתגלגלות חוב - מחוב פרטי שבו השוק מחק 1.3 טריליון דולר (על פי נתוני מקינזי). בשלוש השנים האחרונות החוב של משקי הבית בארה"ב ירד ב-584 מיליארד דולר.

70%-80% מהירידה ביתרת החוב נבעה מאי תשלום חובות. מתוך זה, 35% לא שילמו חובם לא משום שלא יכלו לשלם, אלא מתוך בחירה אסטרטגית המונעת משיקולי רווח והפסד - הם העדיפו להפסיק לשלם ולהעביר את הנכסים לבעלי החוב.

מי שספגו את החוב הם אלה שבפועל יצרו אותו, הבנקים - שפעלו ברמות מינוף גבוהות, שיעבדו פחות מ-3% הון (כיום, בזל 3 מחייב כ-11%) והציפו את השוק במוצרים פיננסיים ממונפים על אותם נכסים (- (CDO מה שהוביל לשלב השני, פשיטות רגל של הגופים הפיננסיים הממונפים בסוף 2008. מדובר, בין השאר, בענקים כמו לימן ברדרס, ביר סטרנס וקנטריווייד. רבים מהגופים הקורסים הולאמו על ידי הממשל, בהם סיטי בנק ואפילו חברת הרכב ג'נרל מוטורס בארה"ב, RBS שהולאם על ידי בריטניה ושלושת הבנקים הגדולים באירלנד.

ההלאמות ניפחו עוד יותר את יחס החוב-תוצר של המדינות, והביאו למצב שבו החובות שלקחו על עצמן היו גדולים מדי. עם זאת, המדינות זכו לתמיכה מהבנקים המרכזיים, בדמות תוכניות תמריצים (QE) עצומות שהגדילו את מאזני הבנקים המרכזיים, תוך הורדת ריבית, כשמטרתם היתה להחיות את השווקים. ואולם צעד זה בא לידי ביטוי בשטח בקצב אטי מזה שציפו לו בבנקים המרכזיים.

ארה"ב, אוסטרליה וקוריאה הקטינו את המינוף באופן המשמעותי ביותר. האחרונות ברשימה הן צרפת, יפאן וספרד. במצטבר, סך החוב הפרטי שהתאדה מאז פרוץ המשבר מגיע ל-1.5 טריליון דולר.

ואולם, הממשלות הגדילו במצטבר את חובותיהן ב-7.8 טריליון דולר (עלייה של 26%) - נתון המסביר את כוחו ההרסני של המינוף. התוצאה היא שבשבע מעשר הכלכלות הגדולות סך החוב-תוצר דווקא עלה בשנים האחרונות.

ואקום מנהיגותי

בעיות חמורות אלה אילצו את מקבלי ההחלטות בבנקים המרכזיים להפנים כי עליהם ליטול אחריות כבדה, ולקחת לידיהם את מושכות המנהיגות. זאת, בהיעדר מנהיגות כלכלית בשני הגושים הגדולים: בארה"ב, נשיא דמוקרטי המוגבל על ידי בית נבחרים עם רוב רפובליקאי שמתקשה מאוד להעביר החלטות חשובות בעניין; ובאירופה - שבה אין אחדות פיסקלית וערבות הדדית בין המדינות החברות בגוש היורו.

בהמשך, התחדדה עוד יותר התובנה שהחוב גדול על המדינות. אז החלו הבנקים המרכזיים להגדיל את מאזניהם, שהגיעו באחרונה לשיא, כולל הדפסות כסף עצומות.

נוכח הגידול בחובותיהן, המדינות החלו לנקוט מדיניות פיסקלית מצמצמת. מדיניות שהביאה לצמצום בהוצאות הממשלות, להאטת הצמיחה, לקיצוץ בהוצאות פיתוח תשתיות ולפיטורי עובדים - מה שהוסיף למשקולת על הצמיחה.

במציאות זו של ואקום מנהיגותי - עם גידול ביחס החוב-תוצר, עלייה באבטלה והמשך החשש מפני קריסה מערכתית - לקחו הבנקים המרכזיים לידיהם את המושכות, וכיום הם אלה שמובילים את המהלכים. כתוצאה מכך, הנגידים חייבים להוכיח כי מדיניותם אכן תוציא את הכלכלה מהמשבר, והם יעשו הכל כדי להוכיח את צדקתם.

זוהי הסיבה העיקרית לכך שיעד האינפלציה - אחד היעדים החשובים של הבנקים המרכזיים - הוסט הצידה. אחרי הכל, מעט אינפלציה אפילו טובה לחוב, לשחיקתו הריאלית. עם הנחת צמיחה של 3% ואינפלציה של 3% ייקח בערך עשור למחוק חוב זה. תחזית שנראית קצת יומרנית.

רכיב מהותי נוסף בתמונה הכוללת הוא הגלובליזציה הלא מאוזנת. המשמעות של גלובליזציה היא מתן עדיפות למשק עם יתרון יחסי בתחום מסוים, כשבפועל מתנהלת תחרות לא הוגנת. זאת, בעיקר מהצד הסיני, שמתמרן כמה פרמטרים מהותיים בצורה לא הוגנת. מדובר, בין השאר, באי-ניוד המטבע, סבסוד חומרי גלם, עלות עבודה נמוכה ובהעדר חוקי עבודה - מה ששובר את כללי הגלובליזציה והתחרותיות. מלחמת העולם המשתוללת מאחורי הקלעים, מלחמת היצוא והמטבעות, פוגעת בעיקר ביכולת הצמיחה של משקים מפותחים לטובת השווקים המתפתחים.

התחרות הלא הוגנת, הצמיחה האטית, העברות משרות ייצור ושירותים למזרח ורמת מס הכנסה נמוכה לחברות (נוכח תכנוני מס ורישומים במדינות בעלות שיעור מס נמוך) - כל אלה עשויים להביא לכך שיחס החוב-תוצר לא יצטמצם בשנים הקרובות. מה שעשוי להוביל להמשך הצמצום של הוצאות הממשלה, להרחבות כמותיות נוספות ולריביות נמוכות של הבנקים המרכזיים, כדי לתמוך בכלכלה.

מנוע צמיחה חדש

נוכח התהליך של גלגול החוב ממשקי הבית לבנקים, למדינה ולבנקים המרכזיים - בתוספת ההרחבות הכמותיות, כשבפועל אין לבנקים המרכזיים את הכלים הרגולטוריים לבצע רפורמות, ותחרות לא הוגנת מהמזרח - נראה כי החוב יגולגל בחזרה למשקי הבית באמצעות הגדלת מסים, לצורך הקטנת החוב, ויעמיק את המיתון במשק.

להערכתי, גם כשיסתיים תהליך הקטנת המינוף של משקי הבית בארה"ב, הצרכן האמריקאי לא ישוב להיות מנוע הצמיחה של הכלכלה. הסיבה המרכזית לכך היא שהצרכן הזה איבד מקור מימון לא שגרתי ועצום שעמד לרשותו בשנים האחרונות - קבלת משכנתא שנייה ושלישית. מקור בסך 2.2 טריליון דולר, שלא יהיו יותר בידיו.

לכן השאלה המהותית היא מתי יעבור חלק מהנטל למגזר הפרטי - בדמות החברות, שבקופותיהן הצטברו סכומי ענק, שייקחו חלק פעיל בשיקום הכלכלה. אחרת, נראה שיחס החוב ימשיך לתפוח, הנטל על הציבור יגדל ויתגלגל למיתון קשה יותר בעתיד הלא רחוק.

-

הכותב הוא מנהל תחום חו"ל במחלקת ההשקעות באקסלנס קרנות נאמנות. אין לראות בכתוב ייעוץ השקעות

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker