תביאו את השליטה! - שוק ההון - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

תביאו את השליטה!

למה מוכרים המוסדיים אג"ח של טייקונים בהפסד?

18תגובות

אם ב-2010 נראה היה שהסדרי החוב והתספורות של אפריקה ישראל ושל צים הם מקרים יוצאי דופן, תוצאה של משבר היסטורי וחד-פעמי, היום כבר ברור: זו מכת מדינה. אל לבייב ומשפחת עופר הצטרפו השנה אילן בן דב בחברת טאו, יצחק תשובה בדלק נדל"ן, אבי ורטהיים באינספייר ועכשיו גם יוסי מימן ועסקי הגז שלו בחברת אמפל.

שלא יהיה ספק: אף ששוב מנסים לטשטש את המציאות, ההצעה של מימן לבעלי איגרות החוב של אמפל היא, מעצם הגדרתה, תספורת לכל דבר. אחרת מימן היה פשוט מקיים את ההסכם המקורי ומשלם את החוב במועד. עצם הפנייה לציבור בעלי איגרות החוב מוכיחה שהוא מבקש מהם לוותר על משהו.

עופר וקנין

כל דחייה בתשלום החוב, למשל - ואין זה משנה אם יינתנו תמורתה סוכריות כמו ריבית גבוהה יותר או ערבויות - היא לא יותר מאופציה עתידית. תזרים המזומנים של אמפל, שצריך לשרת את החוב לציבור, מבוסס על הכנסות מצינור הגז המצרי המקרטע.

מימן מקווה שהשליטים העתידיים במצרים יקיימו את ההסדרים שנחתמו עם אנשי מובארק, וגם ישמרו על הצינור לישראל שאותו תוקפים מחבלים כל כמה שבועות. אלא שלמימן כבר אין את ההשפעה שהיתה לו בעבר במסדרונות השלטון במצרים, ואיש לא יודע אילו הסדרים ניתן יהיה לקיים עם ממשלה בשליטת האחים המוסלמים.

לכן זהו עוד מקרה של שיטת "מצליח", שאותה כל כך אוהבים הטייקונים המשחקים עם כספי הפנסיה של הציבור הישראלי. הפעם זה הולך כך: אם הכל יסתדר, אזי הציבור יראה את כספו, מימן ישמור על השליטה בחברה וימשוך משכורות עתק וכולם יצעדו יד ביד אל עבר השקיעה. ואם לא? ברור: הציבור לא יראה את מלוא כספו חזרה. לא חשוב מה היתה הריבית ומה היו הצבעים של הסוכריות.

האם מישהו בקרב המוסדיים, או מישהו בקרב העמיתים שלהם, חושב שכדאי דווקא היום להמר על התסריט האופטימי במצרים? אם כן, אגב, יש עוד חלופות, אולי טובות ומפוזרות יותר. למשל, רכישת תיק מניות הנסחרות בבורסה של קהיר, שירדה מתחילת השנה ב-47% ובוודאי תתאושש יפה אם מצרים תתייצב.

לאחר שמימן הודיע שיתקשה לשלם את החוב במועד, נותרו שלוש חלופות. הראשונה: שמימן יביא כסף מהבית, יעמיד לחברה הלוואת בעלים ובאמצעותה ישולמו הכספים לציבור, במלואם ובמועדם. בעת המו"מ עם לב לבייב על הסדר החוב באפריקה ישראל, טבע מנכ"ל פסגות דאז רועי ורמוס את האימרה הידועה: "שיביאו את המטוסים".

במקרה של מימן, אפשר להציע לו "למכור את היאכטה", שכולם יכולים לראות במרינה של הרצליה, ושבה הוא נוהג לארח בכירים מישראל ומחו"ל. אלא שלמימן אין כנראה את הכספים האלה, הערכה שמקבלת חיזוק מהעובדה שהוא הפסיק להזרים כסף לערוץ 10 שבבעלותו.

האפשרות השנייה היא להגיע עם מימן להסדר, כדי שהוא ימשיך לנהל אישית את החברה. אבל חלופה זו רלוונטית רק אם מאמינים שמימן יוכל לייצר לאמפל ערך יוצא דופן יותר מכל אדם אחר בעולם, למשל באמצעות קשריו עם השלטון במצרים.

ואולם קשרים אלה נשרפו במהפכת האביב הערבי: הנשיא לשעבר מובראק, עם בניו ועם איש העסקים חוסיין סאלם, עומדים עתה לדין במצרים על קבלת שוחד סביב חתימת עסקת הגז עם ישראל. במבט מלמעלה קשה לראות איזה ערך מוסף יש דווקא למימן, המקורב לשעבר לאנשי מובארק, בניהול המגעים עם המצרים. אולי עדיף מנהל אחר, טרי, שאינו צבוע כבעל קשרים עם השלטון הקודם.

לכן האפשרות השלישית היא המתבקשת: שמימן יעביר את מניותיו ואת השליטה בחברה לבעלי החוב. הם, תחת השגחה של בית המשפט ומנהלים שימונו על ידו, יחליטו מה לעשות בה - להמשיך להפעיל אותה, לפרק אותה לגורמים ולמכור בחלקים או למכור אותה כיחידה אחת.

נכון לדו"חות האחרונים יש בחברה מזומנים, אחזקה בחברת גדות שאותה ניתן לממש, וכמובן אחזקה בחברת הגז המצרי. בכל מקרה, דבר אחד טוב יקרה אז לחברה: היא כבר לא תידרש לשלם לבעל השליטה מימן שכר שנתי של 12 מיליון שקל, כפי שמשך ב-2010, וגם לא שכר שנתי של 6.7 מיליון שקל לאירית אילוז, סמנכ"לית הכספים. אין ספק שבית המשפט יוכל למצוא מנהלים בעלות נמוכה יותר.

ומי ירכוש את הנכסים של אמפל מבית המשפט? גם במקרה של מכירת הנכסים הריאליים של בנקים אחרי ועדת ברודט, וגם במקרה של מכירת קופות הגמל וקרנות הנאמנות אחרי ועדת בכר, הוכח שיש קונים לכל דבר - ואפילו במחירים גבוהים.

האיום היה איום סרק. אלא שמעבר למקרה של אמפל ויוסי מימן, העברת השליטה בחברה לידיהם של בעלי החוב תיצור אפקט חשוב בשוק ההון של ישראל. ראשית, היא תפסיק את הנוהל הנוכחי של הסדרי חוב ותספורות של הציבור הישראלי, שכאמור נהפך למגפה. שנית, היא תעביר לבעלי ההון מסר: או שמביאים כסף מהבית ומשלמים, או שמוסרים את השליטה לבעלי החוב ויוצאים מהמשחק.

ושלישית, היא עשויה להפסיק עוד נוהג פסול של המוסדיים: למכור את ניירות הערך הבעייתיים בשוק, תוך רישום הפסד, כדי ליצור מצג כאילו הם לא חלק מהעניין בעת המגעים להסדרי החוב; וכדי שלא למצוא את עצמם מנהלים מאבק מתוקשר נגד בעל הון, שמי יודע איזה ג'וב הוא יוכל להציע בעתיד, ומי יודע כיצד תהיה פגיעתו בהווה.

למה מוכרים המוסדיים אג"ח של טייקונים בהפסד?

כשערכנו אתמול סבב טלפונים בחדרי עסקות בניירות ערך בתל אביב ושאלנו "מי מוכר בימים האחרונים אג"ח של אי.די.בי, למשל אג"ח מסדרה ד'", קיבלנו תשובות מגומגמות. "יש מכירות של מוסדיים, יש מכירות של קרנות נאמנות שקיבלו פדיונות, ויש כנראה גם מכירות של חברת ביטוח אחת", אמרו לנו.

העובדות הבסיסיות ידועות: מאז סוף ספטמבר, לפני כחודשיים וחצי, צנח מחיר האג"ח של אי.די.בי מסדרה ד' בכ-39%. הן נסחרות עתה בשער של 59.8 אגורות - המשקף תשואה של 19.1%. זו תשואה גבוהה מאוד, שמשקפת ספק, בעיניו של השוק, ביכולת של הקבוצה העסקית הגדולה במדינה לעמוד בהתחייבויותיה.לא בחרנו בסוף ספטמבר במקרה: אנחנו יודעים משהו על מי שהחזיק את האג"ח האלה אז. על פי נתונים מחברת פרדיקטה, החזיקו קרנות הנאמנות בסוף ספטמבר אג"ח מסדרה ד' של אי.די.בי בכ-75 מיליון שקל, במונחים של שער האג"ח באותו תאריך. קופות הגמל החזיקו כ-334 מיליון שקל, חברות הביטוח - כ-110 מיליון שקל וקרנות הפנסיה - 130 מיליון שקל. בסך הכל החזיקו אז הגופים המוסדיים בכ-650 מיליון שקל מתוך הסדרה, שהערך המקורי שלה היה כמיליארד שקל. היום, אגב, מסתכם הערך בכ-400 מיליון שקל בלבד.

 

עתה, לפי העדויות של חדרי העסקות, אנחנו יודעים שאחדים מהמוסדיים מכרו מאז סוף ספטמבר חלק מהאחזקות שלהם בסדרה ד', תוך קיבוע ההפסדים לעמיתיהם - כלומר ערכו תספורת באמצעות השוק. אבל מדוע המוסדיים עושים זאת?

זה הרי מוזר: דווקא קופות גמל, חברות ביטוח וקרנות פנסיה הם גופי השקעה לטווח ארוך מאוד, שאמורים לדעת להתעלם מתזוזות לטווח קצר הנובעות מפאניקה או מפדיונות נקודתיים בתיקי השקעות וקרנות נאמנות. אם הם מאמינים שאי.די.בי תעמוד בהתחייבויותיה, הרי המשך האחזקה באג"ח האלה, ואולי אף הצטיידות בנוספות, תהיה עבורם עסקת השנה. זהו נייר ערך שיספק תשואה דו-ספרתית, צמוד למדד, מדי שנה, עד סוף 2020. אז מדוע בכל זאת יש שמוכרים את האג"ח של אי.די.בי בהפסד צורב?

אפשר לחשוב על שתי תשובות לפחות. הראשונה היא שכמה מהמוסדיים אינם מאמינים באמת שאי.די.בי תוכל לעמוד בהתחייבויותיה, או אפילו שתחזיר את רוב חובותיה במקרה של כינוס ופירוק, שבמהלכו יימכרו נכסי הקבוצה והתמורה תשולם לנושים, ובהם בעלי אג"ח.

אבל אפשר לחשוב על עוד סיבה, מורכבת ופוליטית יותר. לפי הערכות שאספנו, יש ככל הנראה משקיעים מוסדיים שאינם רוצים למצוא עצמם, במקרה של הסדר חוב, במצב שבו הם נאלצים לנהל משא ומתן עם בעלי השליטה, ובמקרה של אי.די.בי - עם נוחי דנקנר. זהו מצב לא נוח עבורם - למשל אם יש להם קשרים עסקיים, או קשרי בעלות, עם אותו בעל שליטה.

אפשר לקחת לדוגמה את חברת כלל פיננסים, שקרנות נאמנות בניהולה החזיקו בסוף ספטמבר אג"ח מסדרה ד' של אי.די.בי בסכום כולל של 4.6 מיליון שקל. זהו סכום לא גדול, וחברת הביטוח כלל בולטת באי-השקעה שלה באג"ח אלה של אי.די.בי. אבל האם מנהל כלל פיננסים באמת רוצה להיות חלק ממשא ומתן על הסדר חוב מול דנקנר, האיש שמינה אותו לתפקיד?

אפשר כמעט להבין את המניעים האלה של מנהלי המוסדיים, אך הם בעיקר מציפים פעם נוספת את הבעייתיות וניגודי אינטרסים שנוצרים כאשר איש עסקים שולט גם בנכסים ריאליים וגם בגופים פיננסיים שמנהלים כספים של הציבור. אין זה סיפור על דנקנר או על אי.די.בי, אלא על בעלי השליטה ועל מערכת היחסים המעוותת שיש להם עם המשקיעים המוסדיים שמנהלים את כספי הציבור.

אם יש מוסדיים שמכרו בחודשים האחרונים אג"ח של טייקונים בהפסד, מכיוון שלא רצו למצוא עצמם בתקשורת ("אנחנו לא בעסק, אין לנו אחזקות בסיפור הזה"), או שחששו מלהיות מעורבים במשא ומתן מול טייקון במקרה של הסדר חוב - הרי שהוכח פעם נוספת עד כמה שוק ההון שלנו מקולקל. כי בפעולה הזאת הם הגנו על הישבן, המוניטין והאינטרס האישי שלהם, על חשבון הפנסיה המצומקת של מיליונים מתושבי ישראל.



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#