עמי גינזבורג

"בהמשך לשאלה שפירסמתם בשבוע שעבר על אג"ח בתשואות גבוהות. נניח שארכוש בשוק אג"ח של אפריקה ישראל ב-60 אגורות, שהחוב כנגדה הוא 108 אגורות. באחרונה התברר שהבעלים של החברה, לב לבייב, לא רוצה או לא מסוגל לפרוע את החוב הזה. האם זה אומר שאפסיד 60 אגורות?" - ישראל

לא בהכרח. ראשית נעשה קצת סדר. את החוב של אפריקה לבעלי האג"ח צריכה לשלם החברה, ולא לבייב באופן אישי. לבייב אמנם בעל השליטה באפריקה ומחזיק ב-48% ממניותיה, אבל אינו מחויב לשלם את חובותיה, כפי שהמחזיקים מהציבור במניות אפריקה אינם מחויבים לעשות זאת.

אפריקה היא חברה בעירבון מוגבל. בעלי המניות בה אולי יפסידו את השקעתם ושווי מניותיהם יירד לאפס, אבל הם אינם מחויבים להזרים לה כספים נוספים. הם, כמו לבייב, עשויים להסכים לכך במסגרת הסדר חוב כולל, שיכלול כנראה גם מחיקה של חלק מהחוב, אבל רק אם הדבר יהפוך את ההשקעה הנוספת שלהם לצעד כלכלי כדאי.

נניח שלבייב ובעלי המניות האחרים לא יזרימו הון נוסף לאפריקה. המשמעות היא שהחברה תעבור לידי בעלי האג"ח, ואז יש להם שני מסלולי פעולה עיקריים: השתלטות על החברה והפיכה לבעלי המניות שלה, או פירוק ומכירת הנכסים. במקרה של פירוק החברה, היא תעבור לידי מפרק שימכור את נכסיה למרבה במחיר. כספי המכירות ישמשו לתשלום לבעלי האג"ח. זהו סכום שיכול להגיע ל-50 אגורות לאיגרת, ל-30 אגורות, אולי גם ל-80 אגורות. אין לדעת. הוא בוודאי גבוה מאפס. לפי מחיר האג"ח בשוק, נראה שהמשקיעים מעריכים שיוכלו לקבל על הנכסים של אפריקה לפחות 60 אגורות לכל איגרת.

במקרה של השתלטות, בעלי האג"ח יהפכו לבעלי החברה. הם יקבלו בה מניות, ימנו לה מנהל, החוב שלה יימחק והיא תוכל להמשיך לפעול. המניות ייסחרו בשוק ויהיה להן שווי, שישקף את שווי הנכסים ופוטנציאל החברה לעתיד. בעלי החוב יוכלו למכור את המניות או לקבל דיווידנדים מהרווחים, אם הנכסים יושבחו. ייתכן שבעלי החוב יקבלו בעתיד יותר מ-60 אגורות לכל איגרת שתומר למניות, אבל ייתכן גם שיקבלו פחות.

כך או כך, מי שרוכש אג"ח כזאת כיום בשוק יודע שהחברה אינה יכולה להחזיר את מלוא חובה. הוא מנסה בעיקר להעריך כמה שווים נכסיה במקרה של פירוק, וכמה מהסכום יעבור לבעלי האג"ח. אם החברה תלך להסדר חוב ותגייס כספים ממשקיעים אחרים (עם או בלי לבייב), ייתכן שמצב בעלי האג"ח ישתפר, אבל זהו תרחיש שיש בו אי-ודאות וסיכון גבוה.

תגיות:

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker

על סדר היום