האחות היפה והמוצלחת של בטר פלייס מזנקת בדרך להפיכתה לבועה - MarketMoney - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

האחות היפה והמוצלחת של בטר פלייס מזנקת בדרך להפיכתה לבועה

מניית יצרנית המכוניות החשמליות טסלה זינקה פי שלושה בשלושה חודשים ■ למרבה הצער, הביצועים העסקיים של החברה רחוקים מלהצדיק שווי מנופח של 11 מיליארד דולר

15תגובות

קריסתה של בטר פלייס סוקרה בהרחבה בתקשורת הישראלית. זה טבעי. לא בכל יום מגיע לסיומו באופן כה עגום מיזם כה גרנדיוזי שבו הושקע הון עתק, שזכה לחשיפה תקשורתית עצומה ושנהנה ממסע אדיר של יחסי ציבור מפנקים.

אין טעם להכביר כעת מלים על גורלה של בטר פלייס. מה יש להגיד שעדיין לא נאמר? אבל לקח אחד כדאי בכל זאת ללמוד מהסיפור הזה.

אחת הטענות של מי שנחלצו להגן על הפרויקט לאחר התרסקותו היתה שבדיעבד כולם חכמים. איפה היו, הם אומרים, כל אלה שמותחים ביקורת נוקבת על המיזם ועל התנהלותו לאחר הנפילה - ולמה הם לא אמרו זאת מראש?

אז דווקא במקרה של בטר פלייס זה לא בדיוק נכון. היו לא מעט קולות - גם כשהמיזם עוד נראה מבטיח וחזונו של שי אגסי עוד נישא בפי כל - שטענו פומבית, ועוד יותר מכך בדיונים סגורים - שמדובר במיזם מגלומני, חסר בסיס טכנולוגי ועסקי, שדינו להיגמר בהפסדים עצומים. אלא שקולות אלה היו חלשים ביחס להערצה הנרחבת.

זה לא צריך להפתיע. מדובר בתסמונת אנושית ידועה, שעליה הצביע כבר לפני שנים רבות הסופר הנס כריסטיאן אנדרסן - תסמונת "בגדי המלך החדשים".

אי-פי

האופי האנושי הוא כזה. לא פעם היחיד מבטל את דעתו מפני דעת הקהל הרחב. כיום כבר המציאו לכך שם חדש: "חוכמת ההמונים". אוי לאותה חוכמה.

בדיוק כמו במשל של אנדרסן, כשאדם בודד ניצב בתוך קהל גדול ורואה את הערצת הרבים למלך עירום כביום היוולדו, אין לו כוח נפשי לקום ולומר זאת. הוא משכנע את עצמו: הרי לא ייתכן שכולם אידיוטים ולא רואים שהמלך עירום. כנראה אני לא מבין כאן משהו. והוא נותר בשתיקתו.

ולכן נדרש ילד קטן, שאינו חרד ממה שיחשבו עליו, שיאמר זאת בקול רם. במקרה של בטר פלייס היו פה ושם קולות שאמרו את זה. אבל היו הרבה יותר אנשים שחשבו כך ופחדו להצטייר כטיפשים בעיני הקהל המעריץ הגדול - ולכן הם שתקו.

החודשים הטובים 
של טסלה

אלא שבטר פלייס כבר מאחורינו. ולכן, היום נדון במיזם אחר, קרוב במידה מסוימת באופיו - אם כי לא זהה - לבטר פלייס, שגם לגביו נראה שיש כיום הערצה ציבורית.

מדובר במיזם המכונית החשמלית האמריקאית טסלה, שזוכה לפופולריות רבה. טסלה נחשב למיזם שהצליח, ששבר את קללת הכישלונות המתמשכת של יצרני כלי רכב חשמליים ‏(במובן הזה בטר פלייס נמצאת בחברה טובה, היא לא היחידה ששרפה סכומי כסף גדולים בניסיון לשבור את ההגמוניה של כלי רכב המונעים בדלק‏). אגב, בניגוד לבטר פלייס, המודל העסקי של טסלה מתבסס על ייצור ומכירת מכוניות, בדומה לחברות רכב מסורתיות - ולא על מכירת חשמל הארוז מראש בסוללה, כמו במודל שעליו התבססה בטר פלייס.

לטסלה קרו כמה דברים טובים באחרונה

1 המכונית שאותה היא מייצרת ‏(יש לה כרגע דגם אחד - מודל S‏) זכתה לשבחים נרגשים מצד כל עיתון רכב וכל מומחה רכב. נראה שמדובר באמת ברכב מעולה, ועל כך אין ויכוח.

2 לאחר שנים של הפסדים, החברה עברה ברבעון הראשון לרווח נקי של 11 מיליון דולר, מתוך מכירות רבעוניות של כ–560 מיליון דולר. זו היתה הפתעה לטובה גם בשורת המכירות וגם בשורת הרווח.

3 החברה גם החזירה לממשל האמריקאי כספי הלוואה מיוחדת שנתן לה, לעידוד תחבורה ירוקה - תשע שנים לפני מועד הפירעון הנדרש.

4. החברה הודיעה שבתוך כשנתיים־שלוש תוציא לשוק דגם עממי יותר.

5. החברה הודיעה על תוכנית להקמת תחנות טעינה מחוף לחוף, שיאפשרו טעינה מהירה יחסית ‏(לדברי מנהלי החברה תידרש כחצי שעה לטעון מצבר כדי מחציתו, כך שיספיק לנסיעה של כ-150 מייל‏), וכך תיווצר האפשרות לנסיעה חופשית ממגבלת הטווח, אותה מגבלה נבזית שהפילה מיזם אחר מיזם של מכוניות חשמליות.

6. וכאילו לא די בכל אלה - מחיר המניה עלה בתוך שלושה חודשים מקצת יותר מ–30 דולר ליותר מ–90 דולר.

אין פלא שהחברה זכתה לאהדה מקיר לקיר. וגם פה אצלנו, לאחר קריסתה של בטר פלייס, נשמעו קולות שגרסו: "הנה, באמריקה עושים דברים נכון בעוד אצלנו נכשלים".
בקיצור, מי צריך יותר מזה, ולמה יכול מישהו לקום ולטעון שהמלך עירום? אז הנה, באתי לשפוך קצת מים קרים על החגיגה, ולטעון מראש, ולא בחוכמה שבדיעבד, שגם במקרה של טסלה המלך הוא עירום - או לכל היותר לבוש בתחתונים בלבד.

צעצוע לעשירים

נתחיל דווקא מהסוף - ממחיר המניה. שווי החברה כיום הוא כ–11 מיליארד דולר. אין ספק שזהו מחיר מנופח ולא סביר. הניתוח הפשוט הבא יראה זאת.
טסלה יכולה לייצר ולמכור סביב 22 אלף כלי רכב בשנה. זה היה גם הקצב שלה ברבעון הראשון המפתיע, וזו נכון להיום מגבלת הייצור שלה. הגדלת ייצור תדרוש השקעות גדולות והגדלת הוצאות, למכונית שבבסיסה היא מכונית נישה ולא מכונית להמונים.
עם תג מחיר של 60–70 אלף דולר בארה"ב, היא מתחרה בפלח של מכוניות אולטרה־יקרות - מכוניות פאר מבית היוצר של מרצדס, אאודי וב.מ.וו. היא גם יקרה מחלק גדול מהדגמים של החברות האלה.
זה לא מקרי. טסלה מייצרת מוצר נישה ללקוחות עשירים שמחפשים סמל סטטוס, או צעצוע חדש. עשירי ההיי־טק בקליפורניה, מקום מושבה של הנהלת החברה, הם קהל מהסוג הזה.
גם היזם הכריזמטי ואיש החזון הניצב מאחוריה, אלון מאסק, ממייסדי פיי־פאל, בא מעולם ההיי־טק ולא מענף הרכב. נשמע מוכר? הרכב הקודם של החברה, שייצורו הופסק, היה גם הוא רכב נישה - מכונית ספורט ייחודית. חברות הרכב המסורתיות ניסו בעבר לייצר מכוניות חשמליות עממיות יותר במחירים נמוכים בהרבה, שיכולות להתאים לשוק ההמוני, ועדיין יש להן כאלו פה ושם. רובן לא הצליחו להימלט עד עתה מכל הבעיות המוכרות שרודפות את התחום כבר עשרות שנים. בייצור המוני של כלי רכב במחירים שווים לכל נפש אין לטסלה שום יכולת להתמודד עם כושר הייצור העצום של חברות רכב מסורתיות. היא תישאר חברת נישה, בחלק העליון של השוק.
בקצבי ייצור ומכירות כאלה יש לטסלה מגבלה די ברורה על ההכנסות. מכירות הרבעון הראשון, כ–560 מיליון דולר, היו קרובות למגבלה הזאת. עכשיו, גם אם נניח שהיא תגיע למכירות שנתיות של 3 מיליארד דולר, ותייצר רווח נקי של 12% מהמחזור ‏(פי שלושה משיעור הרווח של פורד מהמחזור, שמגיע ל–4.2%; אין חברות רכב שעושות זה‏) - ואז תיסחר במכפיל רווח של 20, יותר מכפול מהמכפיל של פורד או GM - נקבל שווי של 7.2 מיליארד דולר, 35% פחות מהמחיר הנוכחי. אלה, חשוב לומר, אינן סתם הנחות "קצת" אופטימיות. אלה הנחות שיכולות להתקבל כראויות רק תחת השפעת אלכוהול.
בהנחות סבירות יותר, אם כי עדיין אופטימיות, ניתן להגיע לשווי של 2–3 מיליארד דולר לכל היותר, מכפיל 12–13 על רווח נקי אופטימי של 250–300 מיליון דולר בשנה. החברה כל כך רחוקה מכך, שבגין תרחיש כזה צריך לדרוש פרמיות סיכון גבוהות.
עם כל הכבוד לרבעון הראשון המוצלח, טסלה הפסידה בו תפעולית 5 מיליון דולר מתוך מחזור של 560 מיליון דולר. הרווח של 11 מיליון דולר שעליו דווח היה פרי של הכנסות אחרות וזיכויי מס שאותן קיבלה, לא של הפעילות.
התרחיש הפסימי אגב פשוט וברור הרבה יותר. טסלה הפסידה במצטבר מאז הקמתה כמיליארד דולר, ורק הזרמות הון והנפקת חוב מימנו אותה. אם פתאום ההתלהבות מהמכוניות שלה תדעך, כמו שקורה לפעמים בתחום הצעצועים־לעשירים־מפונקים, והפסדיה יחזרו, היא תגיע בדיוק לאותו מקום שאליו הגיעה בטר פלייס. לא ניתן להתעלם מהסיכון הזה. זהו מצב מעניין: במקרה סופר־אופטימי החברה שווה 35% פחות משווי השוק הנוכחי שלה. בתרחיש סתם אופטימי היא שווה כ–80% פחות מהשווי הנוכחי, ובתרחיש פסימי היא לא שווה כלום. ממש השקעה מעוררת תיאבון.
גם החזרת החוב לממשלה, שממנה כל כך התלהבו כולם, מטעה. מקור ההחזר לא היה מרווחי החברה, שהרי אין כאלה. פשוט: מחיר המניה עלה כל כך שהחברה גייסה בקלות הון נוסף וחוב להמרה, שהם המקור לפירעון. המשקיעים הנלהבים שמחו לחלץ את הממשלה מסיכון האשראי ולקחת אותו על עצמם.
חוסר היגיון כלכלי
ניתן להמשיך ולדון בנקודות נוספות שמעוררות תהייה לגבי הצלחתה העתידית של טסלה. יש נקודות חולשה רבות במודל העסקי שלה ובתוכניותיה העתידיות, אך זה כבר מקום לדיון אחר. אומר רק שהצלחתה העסקית והטכנולוגית רחוקה מלהיות ודאית ומוכחת, גם לאחר רבעון אחד שנראה פתאום טוב בהרבה מאשר בעבר. סנונית אחת אינה מבשרת את האביב, וניתן עדיין למצוא הרבה עננים בשמים של טסלה.
עם זאת, לפחות בהיבט הבורסאי, שלפיו נראה שטסלה היא סיפור הצלחה, הרי שהייתי נזהר מאוד מלייחס למחיר הבורסה חוכמת המונים כלשהי. נראה שמדובר, כמו במקרים אחרים, בהייפ עצום.
מצד אחד, לא הייתי ממליץ לאף אחד להמר נגד מחיר המניה, כלומר למכור אותה בשורט - לטירוף בורסאי יש לא פעם נטייה להימשך הרבה יותר זמן ממה שנדמה ולהגיע לעוצמות אדירות. מצד שני, קניית המניה או החזקתה במחיר הנוכחי נראים לי חסרי היגיון כלכלי לחלוטין.
מעניין יהיה לראות בעוד שנתיים־שלוש מה יעלה בגורלן של טסלה ומנייתה. בינתיים נצטרך להמתין בסבלנות, ורק אז לראות אם המלך אכן עירום - או שהפעם יהיה זה תורו של הילד הקטן שצועק כך לצאת טמבל. אז הנה, לקחתי את הסיכון.
הכותב הוא יועץ כלכלי



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#