האופציה של כל פעילי שוק ההון - MarketMoney - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

האופציה של כל פעילי שוק ההון

מי שהכניס אתכם לאג"חים קונצרניים בשיא - לא יוציא אתכם לפני הנפילה

8תגובות

>> בשוק ההון הישראלי, חגיגה: הטייקונים, כלי התקשורת שבשליטתם, בתי ההשקעות, היועצים וכל גוזרי הקופונים מדווחים כי "חלון ההנפקות" נפתח מחדש - ובקרוב הם יוכלו שוב לגייס כספים מהציבור, בקלות ובכמויות גדולות, בעיקר באמצעות הנפקת אג"ח.

למעשה, חלון ההנפקות מעולם לא נסגר. ב-2012, שהיתה אחת השנים הגרועות ביותר במונחים של תספורות, הסדרי חוב ומספר החברות שנושאות הערת "עסק חי" בעמוד הראשון של הדו"חות שלהן, התבצעו בשוק ההון הישראלי כ-150 הנפקות שבהן גויסו כ-32 מיליארד שקל באיגרות חוב, כולל הנפקות פרטיות למוסדיים.

בלומברג

את הרוב המוחלט של הכסף סיפק כמובן הציבור, באמצעות כלי החיסכון של חברות הביטוח, קופות הגמל, קרנות הפנסיה וקרנות הנאמנות. הנתונים אמנם משקפים ירידה של כ-15% בהשוואה ל-2011, אבל כיום עסוקים כולם ביצירת אווירה חיובית סביב פעילות ההנפקות, ומדווחים על ציפייה לשנה טובה יותר ב-2013.

במונחים בינלאומיים, למי שמבסס את התחזיות שלו על מבט במראה האחורית, יש סיבה לאופטימיות. הריביות בשוק ההון יורדות, הבנקים והאג"ח הממשלתיות מציעים ריבית עלובה במונחים נומינליים וריבית שלילית במחירים ריאליים - והמשקיעים מוכנים לקנות כמעט כל דבר ובלבד שיקבלו עליו תשואה ריאלית חיובית כלשהי.

בעולם המערבי, שם הריביות אפסיות כבר ארבע שנים ברציפות, המציאות הזאת והמרדף אחרי תשואה בכל מחיר כבר עשו את שלהן: חברות עסקיות גייסו בהנפקות אג"ח לא פחות מ-4 טריליון דולר, ומחירי האיגרות זינקו עקב הביקוש הבלתי נגמר. בארה"ב ירדו התשואות של איגרות החוב הקונצרניות ב-1.26% ב-2012, לשפל של כל הזמנים - 3.55% בלבד על פי מדד האג"ח של בנק אוף אמריקה. ולא רק משקיעים מקצועיים רוכשים את הסחורה הזאת, שהיא לעתים מפוקפקת: החשיפה של קרנות הנאמנות ל"אג"ח זבל", כאלה המדורגות ברמות נמוכות מ"דירוג השקעה", עלתה השנה ל-6.4% בהשוואה ל-3.7% ב-2008, לפני שהריביות קרסו.

האזעקה שלא נשמעה

אפילו בזמנים טובים, ריצה כזו אל אפיק השקעה אחד ועלייה כזו במחירים (זכרו: באג"ח, כאשר המחיר עולה התשואה יורדת) צריכה להדליק נורה אדומה. אלא שהזמנים אינם טובים, הכלכלות בכל העולם מאטות או נמצאות במיתון, רוב החברות השלימו את מהלכי ההתייעלות ופיטורי העובדים עוד בסיום העשור הקודם - והמצב הפיננסי שלהן מידרדר. חברות הדירוג הגדולות, מודי'ס וסטנדרד אנד פור'ס, הורידו בשנה שחלפה את הדירוג של חברות בקצב הגבוה ביותר מאז 2009, שהיתה שנת משבר קשה. הגופים העוסקים בניתוח חברות מדווחים על ירידה מהירה בבריאות הפיננסיות שלהן, ועל היעדר גובר והולך של הגנות עבור המשקיעים, למשל התניות פיננסיות (קובננטס) וביטחונות. כל אלה צריכים היו להצטרף לנורה האדומה ולהיהפך לאזעקה.

אפילו זה אינו סוף הסיפור. הפופולריות של איגרות החוב הקונצרניות בישראל ובעולם הרי מבוססת על הריבית הנמוכה בבנקים ובאיגרות החוב הממשלתיות, שהיא תוצאה של הורדת הריבית הקצרה ובעיקר של רכישות אג"ח על ידי הבנקים המרכזיים בארה"ב ובאירופה. הפד, הבנק המרכזי של ארה"ב, רכש בשנים האחרונות אג"ח בהיקף של טריליוני דולרים, וגם כיום הוא רוכש מדי חודש אג"ח, של הממשלה ושל משכנתאות, ב-85 מיליארד דולר - קצב שנתי של יותר מטריליון דולר. רכישות אלה הן שהורידו את הריבית שנושאות האיגרות הממשלתיות - ולכן הן אלה שיצרו את הביקוש לאג"ח הקונצרניות.

אלא שבסוף השבוע התברר שמדיניות זו לא תישמר ללא הגבלה. קריאה של הפרוטוקולים של דיוני הריבית של הפד מראה כי בבנק המרכזי מתחילים להכיר בעובדה שהדפסת כסף וקניית אג"ח - "ההרחבה הכמותית" הידועה - אינה מביאה לתוצאות המקוות. כמה מחברי הוועדה המוניטרית שתמכו בעבר ברכישות האג"ח אמרו כי ראוי שהן יימשכו רק עד סוף השנה, ואחרים קבעו כי עליהן להפסיק או להאט עוד הרבה לפני כן. איך תשפיע הפסקת הרכישות של האג"ח על השווקים? ברור שאם חלק מרכזי מהביקוש למכשירי חוב ייעלם - כרגע מדובר בביקוש של טריליון דולר מדי שנה - מחירי האג"ח יגיבו בהתאם ויירדו.

למעשה, מה שקורה עכשיו גדול בהרבה מעוד שוק שמחליף כיוון או מעדר של משקיעים שלא יודע מתי לעצור את הנהירה לאפיק מסוים. כעת מתברר, רק מעט מתחת לפני השטח, שיותר ויותר אנשים רציניים ומשפיעים מתחילים לאבד את האמון באסטרטגיה המוניטרית שנוקטות מדינות המערב בניסיונותיהן להיחלץ מההאטה שבה הן שרויות זה חמש שנים.

"דרקונים של אינפלציה"

ביל גרוס, מנהל קרן האג"ח הגדולה בעולם ומי שכונה בעבר "מלך האג"ח", הוא אחד מהאנשים הללו. בטור העמדה החודשי שלו, שפורסם בסוף השבוע, גרוס קובע כי ההיסטוריה מוכיחה שבסוף כל הזרמת מזומנים שלוחת רסן מסתתרים "דרקונים של אינפלציה".

תחת הכותרת "כסף עבור לא כלום, צ'קים בחינם", בפזילה לשיר מוכר של הדייר סטרייטס (לגרוס יש חיבה למוטיבים מוזיקליים בפרשנויות שלו), מזהיר מלך האג"ח שגם אם זה לא יקרה בשנה הקרובה, האינפלציה תגיע - ולפיכך הוא ממליץ להצטייד באג"ח קצרות מועד על פני אג"ח ארוכות יותר.

ההסבר: ברגע שהמחירים מתחילים לעלות, ואתם גם הריבית, האג"חים שנפגעים יותר הם הארוכים, שם הפגיעה יכולה להגיע לעשרות אחוזים. והאם זוהי בעצם המלצה, אולי עקיפה, להעדיף את שוק המניות? ממש לא, אומר גרוס: ההדפסה העצומה של הכסף מרימה את כל סוגי ניירות הערך, כולל מניות - וגם הן ייפגעו ברגע שיתגברו הציפיות לעלייה בריבית.

לא רק גרוס רואה שחורות. בוועדה המוניטרית של הפד כותבים הכלכלנים במפורש: רכישות האג"ח היו "אפקטיביות", אבל התועלת שלהן "לא ברורה", והן מעלות את הסיכונים ככל שהיקף המאזן של מערכת הבנקאות גדל במהירות.

במלים אחרות: לאחר שהריבית כבר אפסית זה זמן רב, גם המדיניות של הדפסת כסף ורכישת אג"ח קרובה למיצוי. כפי שזה נראה כעת, העולם הכלכלי נטל תרופה מסוכנת, כי לאחר המפולת הפיננסית היא נראתה כרע במיעוטו, אך עכשיו התרופה מיצתה את העצמה, והעולם נותר עם תופעות הלוואי הקשות: שוק הון שמחזיק את עצמו (ואפילו עולה) רק בזכות הדפסה מסיבית של כסף, מבלי שלאיש יש מושג כיצד לעצור את מעגל הקסמים.

היועצים לא יוציאו אתכם בזמן - או אי פעם

נתוני הסיכום ל-2012 של שוק קרנות הנאמנות המקומי מבהירים שגם אזרחי מדינת ישראל הצטרפו למגמה העולמית, ורכשו בשנה החולפת בעיקר איגרות חוב. מתוך גידול של 20 מיליארד שקל, כ-11 מיליארד שקל מכספי הציבור הושקעו באיגרות חוב ממשלתיות וכ-8 מיליארד שקל גויסו לאג"ח חברות - הקונצרניות.

אזרחי המדינה אינם עושים דברים כאלה על דעת עצמם: מעבר הכספים הזה הוא תוצאה של הייעוץ שהם קיבלו, רובו בבנקים. ככה זה, בסופו של דבר היועצים ממליצים ללקוחות את מה שהם רוצים לשמוע, כל עוד השיחה מסתיימת בביצוע של פעולות כלשהן ובתשלום של עמלות. מכיוון שעם ישראל לא רוצה מניות, ומכיוון שפיקדונות לא מעניקים ריבית מספקת, לא קשה ליועצים לשכנע את הלקוחות לעבור לקרנות נאמנות אג"חיות, מחצית מהן קרנות של אג"ח קונצרניות. הרי בסופו של דבר זה כל מה שנותר.

אבל יש דבר שכל חוסך צריך לזכור. לאחר שהיועצים הכניסו אתכם לקרנות האג"ח, אל תאמינו שהם יידעו להוציא אתכם משם לפני שהירידות יגיעו. ראשית, כי אין להם מושג מתי זה יקרה, בדיוק כפי שאף אחד אחר בעולם לא יכול לנבא מתי יתחילו הריביות לעלות. חברות הדירוג, על עשרות המומחים שלהן לניתוח חברות, כבר הראו שאין להן מושג מתי חברה עומדת לקרוס.

שנית - וזוהי בעיה חמורה בהרבה יותר - מכיוון שאין להם שום תמריץ אמיתי לעשות כן. במאמר שכתב באחרונה נסים טאלב, מחבר "הברבור השחור", הוא טוען שאחת הבעיות המרכזיות בכלכלה היא הא-סימטריה המובנית באינטרסים של כל מי שעובדים בשווקים הפיננסיים. אלה, הוא קובע, עובדים מול נוסחת תגמול שהיא אופציה חד-כיוונית: הם מרוויחים כסף ובונוסים גדולים כאשר השווקים עולים (והלקוחות מרוויחים), אבל לא מחזירים אגורה כאשר השווקים יורדים (והלקוחות מפסידים). לשיטתו, אף אחד בכל המערכת הכלכלית-פיננסית לא נדרש לשלם על שגיאותיו, וכך נוצרה שיטה שבה בנקאים לוקחים סיכונים מיותרים, הכלכלנים מספקים תחזיות ומודלים כלכליים שאין להם קשר למציאות, ויועצים מוכרים ללקוחות שלהם את כל מה שיביא להם מקסימום של קופונים ועמלות.

נסים טאלב מטיף לשיטה שבה לכל העוסקים בענף יהיה "עור במשחק" (skin in the game), ומזכיר את אחת התקנות של חוקי חמורבי מלפני כ-3,800 שנה: אם בית שקרס גרם למותו של בעל הבית, השלטונות יוציאו את בונה הבית להורג.

זו אולי סנקציה מעט מוגזמת במונחי המאה ה-21, אבל יהיה מעניין מאוד לראות כיצד ישתנו ההמלצות של היועצים הפיננסיים אם על כל אחוז של ירידה בתיקי הלקוחות - ינוכה אחוז משכרם החודשי.



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#