קריסת הוניגמן חושפת את המודל הבעייתי של חברות האופנה הישראליות - IFRS בשטח - TheMarker
 

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

קריסת הוניגמן חושפת את המודל הבעייתי של חברות האופנה הישראליות

לא רק שהמקרה של הוניגמן מציג שוב את חוסר האמינות של דו"חות החברות הפרטיות, הוא גם מציף את בעייתיות סעיף המלאי בחברות אופנה ממונפות ■ אצל פוקס, גולף וקסטרו הציבוריות מספר ימי המלאי כמעט הוכפל בעשור האחרון - להיקף מטריד ביחס לעולם

28תגובות
חנות של הוניגמן בקניון עזריאלי
אייל טואג

הקריסה המפתיעה של רשת האופנה הוניגמן מגיעה לאחר שרק לפני שלושה חודשים, בנובמבר 2017, אישר הדירקטוריון שלה את דו"חותיה המבוקרים ל–2016. הדו"חות, שנערכו על פי ה–IFRS, לא כללו הערת עסק חי או אפילו הפניית תשומת לב למצבה הפיננסי — אף שהצביעו על הון חוזר שלילי בגובה עשרות מיליוני שקלים, הפסד נקי ותזרים מפעילות שוטפת חיובי שנבע מדחיית תשלומים לספקים. כחברה פרטית, הוניגמן לא פירסמה לציבור את דו"חותיה — הם נחשפו רק כעת עם הגשת הבקשה להקפאת ההליכים.

הדו"חות של הוניגמן כוללים לכאורה ליקויים חמורים ומצגים סותרים, בין השאר רישום נכסים שלא עומדים בכללי הכרה חשבונאיים — כמו היוון עלויות פרסום שאינו מותר, נכס תלוי ונכס מס נדחה נטו שרמת ההתממשות שלהם אינה מספקת על מנת להכיר בהם לפי ה–IFRS. בנוסף, החברה ביצעה ב–2016 שינוי אומדן פחת שיפורים במושכר לתקופה חריגה של 20 שנה — מעבר לתקופת החוזים המקסימלית, המותרת לפי כללי החשבונאות — שהביא להגדלת הרווח וההון במיליוני שקלים. כמו כן, היא רשמה הכנסות שנראות לכאורה בעייתיות מבחינה חשבונאית — כתוצאה מעדכון התחייבות לתוכנית נאמנות לקוחות וסגירת יתרות ספקים משנים קודמות.

תיקון ליקויים אלה לכעצמו עשוי למחוק את עיקר ההון העצמי של הוניגמן, שהגיע בתום 2016 ל–23 מיליון שקל בלבד. ואולם הבעיה הגדולה באמת מתחבאת כנראה בסעיף המלאי, שהסתכם ב–117 מיליון שקל — יותר ממחצית המאזן של הוניגמן ופי חמישה מיתרת ההון העצמי המדווח שלה. כל ירידת ערך קלה שמתחבאת בסעיף המלאי, היתה יכולה לחסל את ההון העצמי המזערי של הוניגמן.

לאור אופיו של עולם האופנה קיימת רגישות רבה ליתרות המלאי בדו"חות של חברות אופנה — ובייחוד להפרשות שיש לבצע בגין מלאי שלא נמכר בתוך פרק זמן קצר. לשם המחשת עוצמת הסעיף, די לציין כי בתום ספטמבר 2017 היתה יתרת המלאי של גולף ופוקס כ–69% ו–57% מהונן העצמי, בהתאמה.

כמו כל נכס אחר במאזן, המלאי נמדד בדו"חות על בסיס עלותו — וצריך לייצג לפחות הטבות כלכליות עתידיות צפויות באותו גובה. לאור אופיו של המלאי, בדיקה של ירידת ערך מתבצעת בכל מועד מאזן — ולא רק במקרה של סימנים לירידת ערך, למשל של רכוש קבוע. ההטבות הכלכליות העתידיות שצפויות לנבוע מהמלאי נמדדות על פי מחיר המימוש החזוי במהלך העסקים הרגיל, בניכוי עלויות מכירה, וככל שהן נמוכות מעלותו — נרשמת הפרשה לירידת ערך. בסלנג החשבונאי נהוג להשתמש במונח "מלאי איטי" כדי לשקף מלאי שנרשמת בגינו הפרשה חלקית, וב"מלאי מת" לגבי מלאי שנמחק במלואו — בדומה לחוב מסופק וחוב אבוד באנלוגיה לנכסי חוב.

קשה לפקח על האומדן הרך

ימי המלאי של הישראליות

להבדיל משווי הוגן, מחיר המימוש החזוי הוא סובייקטיבי במהותו ותלוי במידה רבה ביכולות השיווקיות של החברה. רגישות זאת מתחדדת עוד יותר בענף האופנה שבו מצד אחד מלאי חדש נמכר בשיעורי רווח גולמי גבוהים יחסית — סדר גודל של 60% — ומצד שני במקרים רבים מלאי לאחר תום העונה כמעט ולא שווה דבר. לדירקטוריון ולרואה החשבון יש קושי רב בפיקוח על אומדן רך כזה, שנתון למידת האופטימיות של ההנהלה לגבי פוטנציאל המכירה — למשל בקביעת ההשפעה על ערך המלאי של עיכוב בבוא החורף.

הבעיה היא שאותה הנהלה, שמטבע הדברים בקיאה בהרבה בפרטים המדויקים, גם נמצאת בדרך כלל "בתוך פוזיציה". במלים אחרות, יש לה אינטרס ברור לא לרשום הפרשות שמעידות על כישלון ניהולי תוך פגיעה לעתים קרובות בבונוסים למנהלים ואף בעמידה בקובננטים ובחוסן הפיננסי המוצג.

היחס הפיננסי הרלוונטי למדידת מלאי מכונה "ימי מלאי", והוא מחושב באמצעות חלוקת יתרת המלאי השנתית הממוצעת בעלות המכר, כפול מספר הימים בשנה (365). מספר ימי המלאי משתנה על פי פעילות החברה. קמעוניות מזון מחזיקות בדרך כלל מלאי לתקופה קצרה יחסית של כחודש בגלל אופי המוצרים, בעוד אצל רשתות של מוצרי חשמל מדובר בכחודשיים וחצי. בהתאם לכך, ברמה התיאורטית חברת אופנה שמחליפה את מלוא המלאי שלה בכל עונה לא אמורה להחזיק בממוצע מלאי מעבר לרבעון — בערך 90 יום.

מעבר להתייחסות לימי המלאי כנתון בפני עצמו, הבחינה יכולה להיעשות בהשוואה לחברות אחרות בענף וכן בהתייחס למגמה בו על פני השנים. עלייה במספר ימי המלאי יכולה בהחלט להית סימן מדאיג — שמעיד בין השאר על ירידה בביקוש למוצרי החברה ועל כך שערכו מנופח ברמה החשבונאית.

418 ימי מלאי

חישוב פשטני על בסיס דו"חות הוניגמן מלמד כי מספר ימי המלאי שלה בתום 2016 היה אסטרונומי — 418 יום (ב–2015 נרשמו 415 ימי מלאי). הוניגמן היא חברה פרטית — אבל אם נסתכל על דו"חות החברות הציבוריות בענף נגלה מלאי מדאיג: ממוצע ימי המלאי של שלוש חברות האופנה הגדולות בישראל — פוקס, גולף וקסטרו — צמח בין 2006 ל–2017 מכ–108 יום לכ–188 יום, נכון לסוף ספטמבר 2017. כך שחברות האופנה עברו להחזקת מלאי מתקופה של קצת יותר מרבעון — ליותר מחצי שנה.

הנתונים בפועל כנראה הרבה יותר בעייתיים מאלה המשתקפים בדו"חות. הסיבה לכך היא שחלק גדול מהמכירות — כמו במקרה של מותגי מנגו ונייקי בפוקס, או טופשופ וטופמן בגולף — לא משתקף במלאי, שכן הפעילות מתבצעת ללא מלאי במחסנים (מנוהל בחנות מול הרשת העולמית). כך שאם היינו מנטרלים מעלות המכר את המכירות הללו, מספר ימי המלאי היה גבוה יותר משמעותית.

יש לציין כי לפי דיווחיהן, פוקס וגולף מחזיקות מלאי לתקופה ממוצעת של ארבעה־שישה חודשים, על פי תחזית מכירות עונתית הנערכת כשנה מראש, כך שהמלאי אמור באופן תיאורטי להספיק כמעט לחצי שנה ולא לרבעון — מעין קולקציה חצי־שנתית. לעומתן, קסטרו עברה למודל רבעוני ב–2016 ומאז מספר ימי המלאי שלה אכן נמוך יותר.

מעניין לראות בראייה כל־עולמית את אסטרטגיית החזקת המלאי של חברות האופנה, שחלקן משתמשות במודל Fashion Fast — שבו תקופת הקולקציה קצרה משמעותית מחברות אופנה מסורתיות. השיאנית בניהול המלאי בתחום האופנה היא ZARA (חברה פרטית), שלפי הצהרותיה מחזיקה בפחות מעשרה ימי מלאי. ניתוח הדו"חות של קבוצת ASCENA האמריקאית — המחזיקה במותגים כמו Ann Taylor ו–LOFT — מעלה כי מדובר ב–80 ימי מלאי. ל–H&M היו בתום 2017 כ–130 ימי מלאי — לעומת כ–100 לפני שש שנים.

בלי להיכנס לסיבות מקומיות ייחודיות למלאי העצום שמחזיקות חברות האופנה הישראליות, אסטרטגיית ההחזקה במלאי שלהן לא עולה בקנה אחד לכאורה עם המקובל כיום בעולם (ראו גרף). אגב, בעדיקה, רשת האונליין שנמצאת בימים אלה בתהליך של הנפקה לציבור, מספר ימי המלאי בסוף ספטמבר 2017 היה 79 בלבד — תקופה קצרה משמעותית ביחס לחברות האופנה המסורתיות.

מעבר לאסטרטגיה העסקית עצמה, החשש הגדול הוא מאי־רישום הפרשה מספקת בגין יתרת המלאי הבעייתי — מה שמוביל למלאי המוצג בערך גבוה מערכו האמיתי. הטור התריע בעבר על גילוי לקוני מאוד בדו"חות של חברות האופנה הציבוריות בנוגע למדיניות חשבונאית קריטית זאת. לפני שנה וחצי פירסמה רשות ניירות ערך ממצאים של ביקורת מדגמית שביצעה לגבי מלאי, שבה מצאה ליקויים רבים — לרבות חוסר בתהליך מובנה לבחינת הצורך בהפחתת מלאי אטי וביצוע הפחתות נמוכות מדי.

הבעיה הגדולה היא שלא ניתן באמת להסיק מהדו"חות לגבי איכות ההפרשות לירידת ערך בגין המלאי האטי שלהן, המועבר בדרך כלל בתום העונה לחנויות העודפים. מדיניות ירידת הערך השכיחה בחברות האופנה בישראל היא שמלאי שגילו עד שנתיים, לא מופחת — ורק מלאי שגילו יותר משנתיים מוגדר על ידי ההנהלות כמלאי אטי ומופחת במחצית מערכו. מדיניות חשבונאית זו אינה טריוויאלית כלל ועיקר לאור אופיו של עולם האופנה, במיוחד ככל שהיא מיושמת באופן גורף.

הקריסה הבאה

הקריסה של הוניגמן מספקת הוכחה נוספת לכך שדו"חות כספיים ככלל — ושל חברות פרטיות בפרט, למרות היותם מבוקרים — יכולים לשמש כלי בידי הנהלות להטעיית המשתמשים בהם, בניגוד מוחלט למטרתם, ומשקפת את סביבת הסיכון שבה פועלות חברות האופנה כיום. בראייה עסקית, לא ניתן להתעלם מכך שפעילות חברות אופנה במינוף גבוה — כמו חלק מהחברות הציבוריות בישראל בתחום, שצריכות לממן מלאי בהיקפים גדולים — עלולה להוביל לקריסתן.

צריך לזכור כי הקמעונאיות הישראליות צמחו מאוד בשנים האחרונות על רקע הריבית האפסית שהובילה לפתיחה מואצת של מרכזים מסחריים. העלייה במספר החנויות הביאה גם לעלייה בהון החוזר, כדי לתמוך בתחזית הגידול במחזור לאור הצורך בהצטיידות. השאלה שמרחפת היא עד כמה מספר ימי המלאי — הגבוה באופן מטריד בישראל — מצביע רק על בעיה עסקית פוטנציאלית ולא על ניפוח חשבונאי.

החשש מהקריסה הבאה בתחום האופנה מתחדד לאור נתוני חברת המחקר ריס, שמצביעים על ירידה משמעותית במכירות בדצמבר־ינואר. על רקע העיכוב בבואו של החורף ומגמת רכישות האופנה בחו"ל, באונליין ובחנויות (עקב הוזלת הטיסות) — מגמת העלייה במלאי עלולה עוד להתעצם בדו"חות הקרובים של חברות האופנה, על כל המשתמע מכך.

הכותב הוא ראש תוכנית חשבונאות וסגן דקאן בית ספר אריסון למינהל עסקים, המרכז הבינתחומי הרצליה, והבעלים של IFRS קונסלטינג, המספקת שירותי ייעוץ חשבונאי, היכולים להיות קשוריםלנכתב בטורים

הרשמה לניוזלטר

הירשמו עכשיו: עדכונים שוטפים משוק ההון בישראל ישירות למייל

ברצוני לקבל ניוזלטרים, מידע שיווקי והטבות


תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#