ביטול מכירת כלל ביטוח יגדיל 
ההון העצמי של אי.די.בי פיתוח - IFRS בשטח - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

ביטול מכירת כלל ביטוח יגדיל 
ההון העצמי של אי.די.בי פיתוח

לכאורה גידול בהון - גם אם הוא נובע מהשלכות חשבונאיות - משרת את טובת החברה

תגובות

במסגרת הסדר החוב 
באי.די.בי אחזקות - אמור להתחיל בשבוע הבא המסחר במניית אי.די.בי פיתוח. הפיכת אי.די.בי פיתוח לחברה הציבורית הראשית בפירמידה מעלה שאלה כיצד ייראה ההון העצמי שלה לאחר ההסדר. ההון העצמי של אי.די.בי פיתוח לתום 2013 ולפני השפעות ההסדר נמצא בגירעון של 672 מיליון שקל. מבחינה פרוצדורלית אי.די.בי פיתוח אינה נדרשת להון עצמי מינימלי, ולאחרונה אף אישר דירקטוריון הבורסה תיקון המאפשר את רישום מניותיה למסחר באופן מיידי.

הסדר החוב של אי.די.בי אחזקות שאושר בבית המשפט כולל שני מתווים אפשריים התלויים בהשלמת מכירת כלל ביטוח, המוחזקת ב-55%. מתווים אלה מבוססים על הסכם העקרונות שנחתם באוגוסט 2013 למכירת ההשקעה בכלל ביטוח לסינים. בהתאם להסכם אמורה אי.די.בי פיתוח למכור 32% מהון המניות של כלל ביטוח לפי שווי חברה של 4.6 מיליארד שקל - ובסך הכל 1.47 מיליארד שקל.

בנוסף, תוקנה לאי.די.בי פיתוח שתי אופציות: אופציית PUT למכירת יתרת אחזקותיה בכלל ביטוח תוך חמש שנים ממועד השלמת העסקה בתמורה השווה לגבוה מבין מחיר המניה בעסקה מוכפל במספר מניות ובין 120% מההון העצמי של כלל ביטוח במועד המימוש מוכפל בשיעור מניות המימוש מתוך ההון המונפק. האופציה השנייה היא אופציית CALL לרכישת יתרת אחזקות החברה במניות כלל ביטוח, מתום שלוש שנים ממועד חתימת ההסכם ועד תום חמש שנים ממועד השלמת העסקה באותה תמורה.

מוטי מילרוד

לפי הסדר החוב, אם העסקה תושלם בעלי השליטה החדשים - מוטי בן משה ואדוארדו אלשטיין - ישלמו 800 מיליון שקל למחזיקי האג"ח של אי.די.בי אחזקות ויזרימו 150 מיליון שקל לאי.די.בי פיתוח. כך, מחזיקי האג"ח יקבלו 25.95% מאי.די.בי פיתוח, ובעלי השליטה החדשים יחזיקו ב–74%. אם העסקה לא תושלם, מחזיקי האג"ח של אי.די.בי אחזקות יקבלו מזומן בהיקף 300 מיליון שקל, ההזרמה לאי.די.בי פיתוח תעלה ל–650 מיליון שקל, מחזיקי האג"ח של אי.די.בי אחזקות יקבלו 46.7% מאי.די.בי פיתוח ובעלי השליטה החדשים יחזיקו ב–53.3%. ההסדר כולל בין היתר מחויבות של בעלי השליטה להשתתף בהנפקות זכויות אם אי.די.בי פיתוח תבקש זאת.

עברה להימדד 
לפי מחיר השוק

לצורך הבנת ההשפעה של כל אחד מהתסריטים של ההסדר על הדו"חות של אי.די.בי פיתוח, חשוב להבין את הטיפול החשבונאי הנוכחי בהשקעתה בכלל ביטוח. כלל ביטוח טופלה עד אוגוסט כחברה בת ולכן אוחדה בדו"חות אי.די.בי פיתוח. ב–21 באוגוסט, לאור החשש ליציבות בעל השליטה (אי.די.בי אחזקות) ולהשלכות של ההליך המשפטי של הסדר החוב, קיבלה 
אי.די.בי פיתוח דרישה מהממונה על שוק ההון למסירת ייפוי כוח בלתי חוזר לגבי 51% מהון המניות המונפק ומזכויות ההצבעה של כלל ביטוח (אמצעי השליטה) לצורך מינוי נאמן.

כתוצאה ממינוי הנאמן הפסיקה אי.די.בי פיתוח לאחד את הדו"חות של כלל ביטוח ברבעון השלישי של 2013, ממועד הפקדת מניות השליטה של כלל ביטוח בידי הנאמן. אי.די.בי פיתוח טיפלה במינוי הנאמן כאיבוד שליטה ומאז ההשקעה בכלל ביטוח מטופלת כנכס פיננסי הנמדד בשווי הוגן, והשינויים בו נזקפים לדו"ח רווח והפסד על בסיס מחיר השוק של המניה. השווי ההוגן אינו כולל פרמיית שליטה.

משמעות השינוי היא שנקודת המוצא לצורך בחינת השפעת הסדר החוב על דו"חות אי.די.בי פיתוח היא מחיר השוק בבורסה. ערב פרסום דו"חות אי.די.בי פיתוח ל–2013 פירסמה החברה דו"ח פרופורמה של ההון העצמי בכל אחד משני התרחישים. בהתאם לדו"ח, שנערך על בסיס נתוני ספטמבר 2013, ההון של אי.די.בי פיתוח בתסריט של השלמת המכירה צפוי להיות גדול מעט מאשר במקרה של אי־השלמה.

במסגרת הדו"ח התווסף להון העצמי במתווה של השלמת המכירה סכום של 283 מיליון שקל, המייצג את ההפרש בין התמורה נטו במזומן (בניכוי אומדן עלויות המכירה) שתקבל אי.די.בי פיתוח ממימוש 32%, ובין ערך ההשקעה בכלל ביטוח המתייחסת לשיעור אחזקה זה, כלומר מחיר השוק של 32% ממניות כלל ביטוח. כמו כן, אי.די.בי פיתוח הכלילה במתווה המכירה תוספת להון של 247 מיליון שקל, המתייחסת לשווי נטו של אופציית המכר ואופציית הרכש, בהתבסס על הערכת שווי שהתקבלה.

מעריך השווי הניח בעבודתו כי אופציית המכר תמומש במועד כניסתה לתוקף לראשונה ובתמורה השווה למחיר למניה מוכפל במספר מניות המימוש. בנוסף הניח המעריך כי סיכון האשראי לעמידה בהתחייבויות הקונה בגין האופציה הוא זניח.

תוצאת הערכת השווי נטו של האופציות על בסיס הנחות אלה הובילה לכך שהסכום שהתווסף להון העצמי פרופורמה שקול להפרש בין התמורה נטו במזומן שתקבל אי.די.בי פיתוח בגין מימוש אופציית המכר ובין הערך בספרים של ההשקעה - כלומר מחיר השוק. כפועל יוצא מכך, ניתן באופן פשוט לבצע התאמה של החישובים לתום מרץ 2014 על בסיס התאמת מחיר השוק. כלומר, איך היה נראה ההון העצמי של אי.די.בי פיתוח בתום הרבעון הראשון של 2014 על בסיס נתוני ההון העצמי לתום 2013.

חישוב זה מראה מהפך ביחס לנתוני ספטמבר 2013: נכון לתום מרץ 2014 דווקא התסריט של אי־השלמת העסקה יוביל לגידול של כ–200 מיליון בהון. בעוד השלמת העסקה תוביל לתוספת של 445 מיליון שקל ולכך שהגירעון בהון יצטמצם ל–227 מיליון, הרי שאי־השלמת העסקה יוביל לגידול של 650 מיליון שקל ולגירעון של 22 מיליון שקל בלבד.

תומר אפלבאום

השוני בתוצאה נובע מגידול במחיר השוק של מניות כלל ביטוח מתחילת 2014, שמוביל לשחיקת הרווח מהמכירה. מנגד, התוספת של ההזרמה ההונית על ידי הבעלים במקרה של אי־השלמת העסקה קבועה. רק לצורך המחשה, המחיר למניה בעסקה במועד חתימת ההסכם היה כ–83 שקל ושיקף פרמיה של כ–30% מעל מחיר השוק, בעוד הוא משקף פרמיה של 18% בלבד לתום מרץ 2014.

כדי לבטל יתרון זה, צריך להתאים את שווי האחזקה בכלל ביטוח במסגרת העסקה עם המשקיעים הסינים ב–200 מיליון שקל לפחות. התאמת מחיר העסקה שדווחה השבוע יכולה לצמצם את היתרון החשבונאי, אם כי אינה מבטלת אותו לחלוטין.

פוטנציאל לרווח 
של מיליארד שקל

אבל זה עוד לא הכל. הבוננזה החשבונאית בדו"חות אי.די.בי פיתוח יכולה להגיע אם המכירה לא תושלם והיא תשיג מחדש את השליטה בכלל ביטוח. לצורך כך יידרשו בעלי השליטה להשיג היתר שליטה מהפיקוח על שוק ההון. במקרה כזה, ההון של אי.די.בי עשוי לגדול הרבה יותר. זאת מאחר שעלייה לשליטה תוביל לרישום רווח מיידי מרכישה במחיר הזדמנותי, המכונה "מוניטין שלילי".

המוניטין השלילי משקף את הפער שבין הערך בספרים של ההשקעה - המבוסס על מחיר השוק - לשווי ההוגן של הנכסים וההתחייבויות המזוהים. שני הפריטים המזוהים המשמעותיים שלכאורה אינם אמורים להיכלל בהון המדווח של כלל ביטוח הם הערך הגלום של חוזי ביטוח חיים וביטוח בריאות ארוכי טווח ונכסים בלתי מוחשיים, כמו קשרי לקוחות ומותגים. די לציין כי על פי דו"ח הערך הגלום - המייצג את הערך שמתקבל מתוספת שוק הביטוח שבתוקף להון העצמי - הערך הגלום של כלל ביטוח בתום 2012 היה 10.1 מיליארד שקל.

מחיר השוק הנוכחי של כלל ביטוח נמוך במעט מההון העצמי שלה ולכן כל זיהוי של נכסים מעבר להון העצמי יוביל לרישום רווח מיידי בגין מוניטין שלילי. הפוטנציאל של הרווח בגין מוניטין השלילי יכול להגיע למיליארד שקל, על בסיס הערכת השווי המעודכנת לכלל ביטוח בגובה כ–5.5 מיליארד שקל, בהינתן שהיא מייצגת נכסים והתחייבויות מזוהים בלבד, ללא מוניטין. לצורך המחשה, אם נצא מנקודת הנחה כי ההון העצמי הנוכחי של כלל ביטוח משקף לפחות את השווי ההוגן נטו של הנכסים וההתחייבויות במאזן, הרי שדי אם נניח כי תזוהה כ–10% תוספת להון בגין נכסים מזוהים שלא הוכרו, ומתקבל רווח מיידי של כ–200 מיליון שקל לפחות. הרווח במקרה זה יירשם רק במועד השגת היתר השליטה.

יוצא אפוא שמבחינת דו"חות אי.די.בי פיתוח קיים יתרון ברור לביטול עסקת המכירה לסינים. חשוב להדגיש כי זו אינה בהכרח נקודת המבט של בעלי השליטה ושל בעלי האג"ח של אי.די.בי אחזקות, לאור קיומה של עסקה ביניהם במסגרת ההסדר. עם זאת, היציבות של אי.די.בי פיתוח יכולה להיות בהחלט האינטרס של החברה עצמה והדירקטוריון שלה, כמו גם של בעלי האג"ח ושל בעלי המניות הפוטנציאליים באי.די.בי פיתוח. לכאורה גידול בהון - גם אם הוא נובע מהשלכות חשבונאיות, וככל שקיימים מקורות לשרת את החוב באי.די.בי פיתוח, כמו באמצעות הנפקות זכויות במידת הצורך - משרת את טובת החברה.

הכותב הוא יועץ IFRS וסגן דקאן (חשבונאות), בית ספר אריסון למינהל עסקים, המרכז הבינתחומי הרצליה



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#