אלכס זבז'ינסקי מדש: היסודות עליהם נשענה הכלכלה העולמית עומדים להתערער משמעותית

להערכת כלכלן המקרו של דש בית השקעות, העולם יתמודד בשנים הבאות עם שינויים שלא היו מוכרים קודם לכן

אלכס זבז'ינסקי, דש בית השקעות
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
i-gold advertisement
מעבר לטוקבקים
אלכס זבז'ינסקי, דש בית השקעות

גם אם תחול רגיעה בשווקים הפיננסיים והבעיות המיידיות בכלכלה העולמית, כגון המשבר באירופה, יגיעו לפתרון סביר, העולם יתמודד בשנים הבאות עם שינויים שלא היו מוכרים קודם לכן. מספר יסודות עליהם נשענה הכלכלה העולמית עומדים להתערער בצורה משמעותית ולהשפיע גם על השווקים.

ריכזנו שלושה תחומים שעוברים שינוי מהותי ביחס למה שהכרנו בעבר.

מאיפה יגיעו הביקושים?

על רקע הכוחות הרבים שמעיבים על הצמיחה העולמית, בעיקר במדינות המפותחות, הורידה לאחרונה קרן המטבע את תחזית הצמיחה ל-5 השנים הבאות למדינות רבות. למרות ההורדה, תחזיות הקרן מניחות שהאיומים המיידיים, כגון המשבר באירופה, יבואו על פתרונם המניח את הדעת ולא יובילו לקריסת מערכות ולמיתון.

על פי התחזית, קצב הצמיחה בארה"ב בשנים 2011-2016 צפוי להיות נמוך לעומת העשור שקדם למשבר (1997-2007) בשיעור שנתי ממוצע של כ-0.5%. באירופה הירידה תהיה אף משמעותית יותר ותגיע לכ-0.8% פחות. לכאורה מדובר בשינוי לא גדול, אך למעשה מדובר כמעט בשינוי סדרי עולם.

למרות הצמיחה המהירה של חלק מהמדינות המתפתחות והעובדה שהן מהוות כמחצית מהתוצר העולמי, חלקן בביקושים מהווה רק כ-30%. ארה"ב ואירופה הן עדיין יצרניות הביקושים הגדולות ביותר בעולם. הצריכה הפרטית שלהן יחד מהווה כ-60% מסך הצריכה הפרטית של כל העולם (!) (לפי הנתונים לשנת 2009).

כפי שניתן לראות מגרף 1, משקי הבית במדינות שצומחות במהירות- כגון ברזיל, רוסיה, הודו וסין, שמרכיבות את קבוצת המדינות הקרויות BRIC- מייצרים יחד רק 12% מהביקושים. סך התוצר של מדינות אלה כבר מתקרב לזה של המדינות המפותחות, אך רובו נובע מהתרחבות היצוא, שאת נתחו הגדול צורך עדיין "העולם הישן" שכולל את ארה"ב ואירופה.

הפערים בצריכה הפרטית, שהיא בסופו של דבר הכוח הכלכלי העיקרי שדוחף את העולם, לא ניתנים לסגירה בעתיד הנראה לעין. ההערכות של קרן המטבע הבינלאומית לירידה בצמיחה בארה"ב ובאירופה נשענות במידה משמעותית על הציפיות לירידה בצריכה הפרטית.

על כל ירידה של 1% בקצב הצמיחה בצריכה של משקי הבית בארה"ב ובאירופה, כל שאר העולם צריך לפצות בעלייה של 1.5% בקצב הצריכה, כדי לשמור על שיעור צמיחה כולל בצריכה ללא שינוי.

על סמך הערכות של קרן המטבע, כדי שהצרכן הסיני יוכל לפצות על המחסור בצריכה של הצרכן האמריקאי בשנים 2008-2009 לעומת 2005-2007, שיעור החיסכון בסין צריך לרדת מ-54% ל-45% בשנה אחת.

בתקופה הנראית לעין אין תחליף למשקי הבית בארה"ב ואירופה, ולכן עולם בו ארה"ב צומחת בקצב נמוך מ-3% לאורך זמן, יהיה עולם שונה שלא הכרנו קודם.

חלקם של ארה"ב ואירופה בצריכה הפרטית בעולם

מי יוכל להוציא את המשק מהמיתון?

שינוי גדול נוסף שאנו נמצאים בעיצומו קשור באי יכולת של המדינות במערב להפעיל כלים פיסקאלים כדי להתמודד עם המיתון. הגיע לקיצו העולם בו מדינות מפותחות נתפסות כחסרות סיכון. כעת, כאשר המעצמות כגון ספרד ואיטליה נמצאות בחזקת חשודות שלא לעמוד בהתחייבויותיהן כלפי משקיעי האג"ח, תפגע יכולתן של המדינות המערביות, גם אלה שלא נמצאות בתוך הסערה של משבר החובות, לגייס כספים בכמות גדולה ובעלויות נמוכות.

פעולה זו הכרחית כדי להבטיח את יכולתן להזרים ביקושים לכלכלה על מנת להחזירה לפסי הצמיחה. למעשה, יכולת המדינות ליישם מדיניות אנטי מחזורית בעת האטה או מיתון תפגע. ברגע שאג"ח ממשלתיות הופכות לנכס מסוכן בדומה לאג"ח של הסקטור הפרטי ואף כמו המניות, אפשר לגנוז את השימוש בפרקטיקות שהיו בשימוש הממשלה להתמודדות עם המחזוריות בכלכלה ב-70 השנים האחרונות.

מי ייתן אשראי?

שינוי נוסף שישנה את פני ההתנהלות הכלכלית בשנים הקרובות נובע בעצם מן השניים הראשונים שציינתי וקשור למצבם של הבנקים. מחד, כלקחי המשבר הפיננסי, הבנקים נדרשים להגדיל את כרית ההון שלהם, מאידך, הרעה במצב הכלכלי בעולם מקטינה את רווחיותם.

איך בנק יכול להגדיל את יחס הלימות ההון לרמה הנדרשת ע"י הרגולטור? הוא יכול להקטין נכסי סיכון או להגדיל הון. הגדלת הון על ידי צמיחה ברווחיות במצבו הנוכחי של המשק העולמי, כאשר הרגולציה מקשה על הבנקים לגוון את מקור ההכנסות שלהם, הינה משימה מאוד מאתגרת. גם ביצוע גיוסי הון בעלויות סבירות תהיה משימה לא פשוטה עבור הבנקים בארה"ב ובעיקר באירופה.

בנוסף לכך, על פי ההוראות של באזל 3, אג"ח ממשלתית בדירוג גבוה אשר מוחזקת על ידי הבנק אינה נחשבת לנכס שנספר בחישוב של רכיבי הסיכון לצורך יחס הלימות הון. הרעה במצב החובות של המדינות והורדת הדירוג לאג"ח הממשלתיות, תחייב את הבנקים לייחס לאג"ח סיכון גדול יותר, שיאלץ להקצות מולו הון. פעולה זו תגדיל את מצבת נכסי הסיכון ותגרום לירידה ביחס הלימות הון.

כך לדוגמה, על פי הוראות באזל, הורדת דירוג לאג"ח ממשלתי מתחת ל-AA- לקטגוריה A/-A+, מחייבת לעבור ממשקל 0% שמייחס הבנק לסיכון האג"ח, למשקל של 20%. אותו תהליך מתחייב גם מהורדת דירוג לבנקים, שאת האג"ח שלהם מחזיקים בנקים אחרים. בתקופה בה הורדות דירוג הופכות למעשה שבשגרה, פגיעה בהון של הבנקים לא תהיה זניחה.

מה נותר לבנקים כדי להגיע ליחס הלימות ההון הנדרש? רק להקטין את ההתרחבות באשראי שהם מעניקים למגזר הפרטי והעסקי. במצב זה, גם הבנקים, בדומה למגזר הממשלתי, הופכים למשקולת על ההתפתחות הכלכלית.

לסיכום, אפשר להגיד שהעולם שהכרנו בעשור האחרון עומד להשתנות ולא לטובה. גם מבלי שהמצב בשווקים יחריף וידרדר את הכלכלה, קשה לצפות לשיפור מהותי בכלכלה העולמית, המתמודדת עם ירידה בצריכה של משקי הבית במדינות המערב, עם הפיכת האג"ח הממשלתיות לנכס מסוכן, ועם בנקים שנאלצים לרסן את התרחבות האשראי שהם נותנים.

הכותב הוא כלכלן המקרו של דש בית השקעות.

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker