מחדל לאומי, לא פלפול חשבונאי

שאלת השוק העמוק אולי נשמעת טכנית - אך יש לה השלכות מהותיות

אבי בר-אלי
אבי בר-אלי
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
אבי בר-אלי
אבי בר-אלי

בשבוע שעבר פירסמה רשות ניירות ערך את פסיקתה בוויכוח הממושך סביב השאלה "האם קיים בישראל שוק עמוק באג"ח קונצרניות". כלומר, האם מתאפיין שוק ההון הישראלי בהיקף סחירות גבוה דיו באג"ח קונצרניות, כדי שניתן יהיה לצטט את הריבית שלהן לצורך היוון התחייבויות פנסיוניות.

שאלת השוק העמוק אולי נשמעת טכנית ואזוטרית, אך למענה עליה יש השלכות מהותיות. אם קיים שוק עמוק באג"ח קונצרניות – ההתחייבויות הפנסיוניות יזכו להיוון לפי תשואה גבוהה יחסית של אג"ח מסוג זה, וערכן בספרים יפחת; אם לא קיים שוק עמוק – יהוונו ההתחייבויות לפי תשואה נמוכה יותר של אג"ח ממשלתיות, ולכן ערכן יהיה גבוה יותר.

זהר גושן משה טרי

מכיוון שההתחייבויות כיום מהוונות לפי ריבית אג"ח ממשלתיות, הרי שהכרעתה הדרמטית של הרשות בשבוע שעבר, שלפיה קיים בישראל שוק עמוק, יכולה לחתוך בן לילה מיליארדים מהנטל האקטוארי שבו נושאות, למשל, חברת החשמל או בנק לאומי.

מימוש החלטה כזו יכול לקזז מחר לא פחות מ–3.7 מיליארד שקל מהגיבנת האקטוארית של חברת החשמל (14%). בה בעת הוא יקפיץ בשני מיליארד שקל את ההון העצמי של החברה (15.4%). לא בכדי לפיכך, נומקה פסיקת הרשות על גבי 178 עמודים.

פתרון הקסמים של רשות ניירות ערך עשוי להפחית היום את מינוף חברת חשמל מ–84.5% ל–82%, ואם היה מיושם כבר בעת מעבר הדו"חות החשבונאיים ל–IFRS ב–2007, הוא היה עשוי לסייע לחברה ברוד שואו'ס שאליהם יצאה בישראל ובחו"ל, ושבמהלכם גייסה מיליארדי שקלים בריבית מפלצתית של עד 9.8%.

לפיכך, מזעזע לגלות שניתן היה לחסוך את מאות מיליוני השקלים המיותרים שנגבו מהציבור הישראלי — ועוד ייגבו בשנים הבאות — בגין תשלומי הריבית המטורפת שבה הנפיקה חברת החשמל את איגרותיה. זאת, לאחר שהתברר כי פסיקה דרמטית דומה בדבר קיומו של שוק עמוק פירסמה אותה רשות כבר לפני שבע שנים, אך הפסיקה הזו נקברה קבורת חמור.

שמואל האוזרצילום: מיכל פתאל

לא נותר זכר מההנחיה

בדצמבר 2007 שיגר רו"ח יהודה אלגריסי, כיום החשבונאי הראשי של רשות ניירות ערך, הנחייה מקדמית לחברת החשמל. "בהתבסס על בחינות ראשוניות בנוגע להיקפי ולרמת הסחירות של האג"ח הקונצרניות באיכות גבוהה בישראל, לא שוכנע סגל הרשות כי בשוק הישראלי לא קיים שוק עמוק", כתב למחלקת הכספים בחברה.

כלכלני חברת החשמל דאז, בשליחות ועד העובדים, ניסו לשכנע את הרשות כי אין בישראל שוק עמוק של אג"ח קונצרניות. זאת, כדי שחלילה לא תצומצם החבות הפנסיונית של החברה הממשלתית, לא יופרע המנגנון האוטומטי של הזרמת כספי הציבור לקופת העובדים — ולעזאזל מצבה הפיננסי של החברה ויוקר גיוסיה.

אלא שלא אדם כאלגריסי יקנה את הפוזיציה המופרכת הזו. "סגל הרשות סבור כי בהיעדר ראיות מספקות לעניין היעדר שוק עמוק ופעיל של אג"ח כאמור, לרבות קיומן של חוות דעת מקצועיות בעניין זה, לא הורם הנטל המחייב שימוש בשיעור היוון המבוסס על תשואה של אג"ח ממשלתיות", כתב לחברה החשמל, ולא הותיר מקום לספק: את ההתחייבויות יש להוון לפי אג"ח קונצרניות, ולהפחית את ההתחייבות הפנסיונית לאלתר.

גיבוי ניצח לעמדתו של אלגריסי ניתן היה לשאוב — אז והיום — מהוראות IFRS. תקן 83 קובע במפורש כי ברירת המחדל של יישום IFRS היא היוון לפי אג"ח קונצרניות, וכי רק במדינות שבהן אין שוק עמוק יהוונו ההתחייבויות לפי אג"ח ממשלתיות. כלומר, לא רשות ניירות ערך היתה צריכה להרים את נטל ההוכחה בדבר קיומו של שוק עמוק, ולשכנע את חברת החשמל לשנות את שיטת ההיוון המנפחת שלה – אלא חברת החשמל היא שצריכה היתה להוון את ההתחייבויות לפי ריבית גבוהה יותר, ולנסות ולשכנע את הרגולטור לשנות את המובן מאליו!

ואולם, כך התברר, להנחייה מקדמית מאת רשות ניירות ערך, וגם לתקן חשבונאי בינלאומי, אין במדינת היהודים משקל מול פסיקות ועד חברת החשמל. כך, הוראת IFRS לא קוימה, רשות ניירות ערך לא אכפה, הנחיית רו"ח אלגריסי נשלחה לגלות (אי שם במוסד לתקינה חשבונאית), ההתחייבויות התנפחו והזרמות המזומנים לפנסיה רק גברו.

ליו"ר רשות ניירות ערך דאז, משה טרי, ולידידו הקרוב (ולימים שותפו לעסקים), יו"ר דירקטוריון חברת החשמל, מוטי פרידמן – הטיפול בעניין המקומם לבטח לא הציק. כך גם נמנע מלעסוק בו החבר הנוסף בקליקה, פרופ' זוהר גושן, שהחליף את טרי. רק רשות החשמל, הרגולטור של חברת החשמל, המשיכה להציק כל הזמן בסוגיה, אך דבריה נפלו על אוזניים ערלות.

מבקר המדינה יוסף שפיראצילום: מוטי מילרוד

מי צריך לשלם על הנזק לציבור?

בינתיים המשיך הנטל האקטוארי להכביד — חברת החשמל עמדה על סף קריסה פיננסית, המדינה נחלצה לעזרתה בהעמדת ערבויות ב–9 מיליארד שקל שהצילו אותה מעוד הורדות דירוג – אך הוראת ה-IFRS כאילו נשכחה ומהנחייתו של רו"ח אלגריסי לא נותר זכר.

הציבור נאלץ אפוא להמתין למינויו של יו"ר חדש לרשות ניירות ערך, שאולי הוא יטה אוזנו לפתרון שכבר נכתב על ידי אנשי הרשות, ויסכים לעשות קסמים. ואכן, שנה לאחר שנכנס לתפקידו פרופ' שמואל האוזר, הוא הזמין חוות דעת מומחה נוספת (מאת ד"ר חיים לוי־קידר), שהעידה אף היא על קיומו של שוק עמוק.

המוסד לתקינה חשבונאית נעור לפתע מתרדמתו, אלא שמאחורי הקלעים שוב התפתח לו מאבק חשבונאי רווי יצרים. ועד העובדים של חברת החשמל שלח במופגן את יועצו הפיננסי לדיוני פורום שווי הוגן; גזבר החברה ב–2007 הצטרף אליו; פירמות ראיית החשבון הגדולות נזעקו כדי להגן על דו"חות חברת החשמל שעליהן חתמו; אגף שוק ההון באוצר נרתם כהרגלו לסייע; ואפילו מבקר המדינה, השופט (בדימוס) יוסף שפירא, גויס כדי לבדוק ברגע האחרון את פתרון הקסמים "הנורא". זאת, לאחר שנים שבהן התעלם המשרד מהחידלון הרגולטורי הזועק לשמים.

הנהלת חברת החשמל, אגב, נזהרה הפעם שלא לסכל בפומבי מהלך שאמור להטיב עמה, והסתפקה בדרישה ששינוי ההיוון לא יחול רטרואקטיבית. זאת, מחשש לתיקון בדיעבד של דו"חותיה הכספיים ולהורדת תעריף החשמל, שלא נדע.

לבסוף, כינוס המוסד לתקינה חשבונאית נבלם. האוזר, לאחר פגישה אישית עם מבקר המדינה, נאלץ להעביר את ההחלטה בעצמו. אלא שהפלא ופלא, האוזר הדהים כשבשבוע שעבר הודיע שהחלטתו הצפויה בדבר קיום שוק עמוק לא תחול רטרואקטיבית.

טוב עשה, לפיכך, האוזר שלא חשש לעסוק בנושא השוק העמוק וגם לא נרתע מהתמודדות פנים אל פנים מול הגופים המסואבים ושלוחיהם. ואולם, כיצד הוא יכול לטעון שלא חלה בדו"חות חברת החשמל טעות חשבונאית הראויה להצגתם מחדש — כשהנחיית הרשות עצמה זוכה להתעלמות גורפת כבר שבע שנים? כיצד יכלה הרשות לדרוש ב–2009 הצגה מחדש של דו"חות חברת החשמל, כשהתברר כי שיעורי הגידול בחישוב פנסיה שלה נופחו שרירותית – אך לעצום עין כעת לנוכח התעלמות בוטה מתקן IFRS מפורש, ולטעון שמדובר בתיקון אומדן בתום לב?

אם כבר הטריח עצמו מבקר המדינה לעסוק בנושא חשוב זה, לאחר שקודמו בתפקיד פרש יריעה רחבה על שערוריות הפנסיה וגיוסי החוב של חברת החשמל, הא לשפירא חמש שאלות עיקריות שבהן כדאי לו למקד את דו"ח הביקורת הבא:

1. מי קיבל ברשות ניירות ערך את ההחלטה שלא לאכוף את הנחייתו המקדמית של רו"ח אלגריסי ב–2007?

2. מדוע התעלמה חברת החשמל מההנחייה ומתקן 83 ב–IFRS?

3. מדוע לא נאכפו הנהלים במשך שבע שנים?

4. כיצד ביטלה רשות ניירות ערך את ההחלה הרטרואקטיבית של ההיוון החדש?

5. מי צריך לשלם בכיסאו או בכיסו על נזק המיליונים לכיסו של הציבור הישראלי?

מרשות ניירות ערך נמסר בתגובה: "טיוטת עמדת סגל הרשות בדבר בחינת קיומו של שוק עמוק באג"ח קונצרניות באיכות גבוהה בישראל פורסמה באחרונה לצורך קבלת הערות הציבור, ולכן איננו רואים לנכון להתייחס לגופה של הסוגיה החשבונאית בעיצומו של ההליך. אנו דוחים על הסף כל רמיזה או טענה שלפיה הרשות פעלה באופן לא ענייני או משיקולים זרים בקשר עם הסוגיה שבנדון".

לחצו על הפעמון לעדכונים בנושא:

כתבות מומלצות

שיעור באוניברסיטה. באקדמיה מצופה מהסטודנטים להתמודד עם בעיות שלא ראו קודם

הסטודנטים באקדמיה נדרשים לראשונה לחשיבה מעמיקה - והתוצאות עגומות

דירה בהנחה

6,269 משקי בית זכו בהגרלה. אבל האם בכלל כדאי לקנות דירה בהנחה?

לחוסכים הסולידיים יש אלטרנטיבה

שעתו היפה של החוסך הסולידי: יש חלופה טובה יותר לפיקדון בבנק

טסלה, מודל S. המחיר למי שיזמין את המודל היום ייקבע בהמשך

אחרי כמעט שנתיים: הדגמים הגדולים של טסלה מגיעים לישראל

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker

כתבות שאולי פספסתם

אלעד כהן (מימין), ניצן רנגיני בוצר ודניאל בוצר

ממשכורת של 30 שקל בשעה – לווילה בת שלוש קומות במושב מבוסס בשרון

מסיבה בבריכה, אילוסטרציה

בעל הבית מרוויח 15 אלף שקל ללילה - החיים של השכנים נהפכו לסיוט