אי.די.בי פיתוח חזרה לבורסה בשווי של 1.1 מיליארד שקל

(עדכון) אלשטיין ובן משה רכשו את השליטה באי.די.בי פיתוח לפי שווי של 1.8 מיליארד שקל ■ פרופ' אמיר ברנע ו-MNS העריכו את שווייה ב-1.1 מיליארד לפני ההזרמות של הבעלים החדשים

(עדכון) קצת יותר מחמש שנים אחרי שמנייתה של אי.די.בי פיתוח נמחקה מהמסחר במסגרת הצעת רכש של 
אי.די.בי אחזקות לפי שווי שוק של כ–2.2 מיליארד שקל, היא חוזרת היום להיסחר באחד העם.

מי שפתח הבוקר את המסחר במניית החברה בבורסה בת"א לא היה נוחי דנקנר, היו"ר והבעלים בעשור האחרון ועד לאחרונה אחד האנשים החזקים במשק, אבל גם לא הבעלים החדשים - איש העסקים היהודי הארגנטיני אדוארדו אלשטיין ושותפו מוטי בן משה, שעסקיו מתרכזים בגרמניה. אחרי הטקס המתוקשר להעברת השליטה שהתקיים בשבוע שעבר, השניים מעדיפים כעת להתרכז בעשייה.

לצפייה בסמארטפונים ובטאבלטים

דנקנר אמנם עדיין מקווה כי העליון יקבל ביום רביעי את ערעורו וימנע את העברת השליטה, אך נראה כי הסיכויים לכך קלושים, ומעתה הוא יתמקד בהגעה להסדר מול הבנקים בקשר לחובותיו האישיים, המוערכים ב–500 מיליון שקל. סיכוייו של דנקנר לשינוי ההחלטה כמעט התייתרו אחרי שאלשטיין ובן משה השלימו ביום רביעי האחרון את ההשתלטות על אי.די.בי בטקס מרגש, שהתקיים בקומה 41 במגדל עזריאלי המשולש בתל אביב.

אחרי תפילת המנחה שבה השתתפו, ברכת החיינו שהקריאו וריקודים חסידיים שהפגינו הבעלים והמשתתפים, מגיע רגע האמת שבו אלשטיין ובן משה יצטרכו להפשיל שרוולים ולאתר פתרונות להבראתה של אי.די.בי פיתוח ולמצוא מקורות להחזר ההשקעה הענקית של יותר מ–1.3 מיליארד שקל שאליה התחייבו במסגרת הסדר החוב שגובש ולהשגת תשואה נאה על השקעה בעלת פרופיל סיכון גבוה במיוחד. הסדר החוב היה אחד הממושכים והמורכבים שנראו אי פעם במשק הישראלי, ועלותו הסתכמה בכ–40 מיליון שקל - סכומי עתק שיצאו מקופות אי.די.בי אחזקות ואי.די.בי פיתוח לטובת כל המעורבים.

המהלך הראשון 
של שיתוף הפעולה

עד כה נראה שהשניים הוכיחו את עצמם בעסקים בחו"ל, אך הם עדיין לא התמודדו עם החשיפה הגדולה שגוררת השליטה באי.די.בי. שוק ההון ומערכת הבנקאות, שנכוו קשות מהתנהלותה של אי.די.בי בתקופת דנקנר, ישגיחו עליהם בשבע עיניים.

הסדר החוב באי.די.בי הושלם, אך ייקח לא מעט זמן עד שיתפזר הערפל סביבה ויתאפשר לה לשוב לפעילות שוטפת. בינתיים הבעלים החדשים שיחררו בראיונות שערכו בכלי התקשורת הצהרות כי לא ימשכו בתקופה הקרובה דיווידנדים, יורידו את המינוף, לא ימשכו שכר גבוה (בן משה אמר ששכרו יהיה שקל אחד בשנה), לא יבצעו עסקות בעלי עניין, לא ימכרו נכסים, וטענו כי יש להם תוכנית עסקית ברורה לגבי כל אחת מהחברות בקבוצה.

טקס השלמת ההשתלטות, בשבוע שעבר. מוטי בן משה (משמאל), אדוארדו אלשטיין והנאמנים אייל גבאי וחגי אולמן

ואולם הם עדיין לא הציגו באופן רשמי תוכנית סדורה ומגובשת (בהנחה שאכן קיימת אחת כזו), ומעל הכל עדיין מרחף סימן שאלה לגבי עצם השותפות והאם השניים שבאים מתרבויות שונות יצליחו להסתדר ולהימנע מהפעלת מנגנון BMBY שקיים בהסכמות ביניהם (שבמסגרתו אחד השותפים יקנה את אחזקתו של האחר).

לשיתוף הפעולה ביניהם כבר היה ביטוי מעשי אחד: שעות ספורות לפני הקלוזינג של ההסדר הם הדיחו את יו"ר אי.די.בי פיתוח בארבעת החודשים האחרונים, אהרון פוגל, שבן משה הביא כדי לפתוח דלתות בשוק ההון ובמערכת הבנקאות - למרות התנגדותו של אלשטיין.

זמן קצר לאחר הדחת פוגל מינו אלשטיין ובן משה את עצמם ליו"רים משותפים 
באי.די.בי פיתוח, ולפני כחודשיים מינו את עצמם ליו"רים משותפים בדסק"ש. השניים גם הכניסו לדירקטוריון אי.די.בי פיתוח קרובי משפחה: בן משה את אביו, יעקב מושיאשוילי, המשמש מנהל סניף בנק מזרחי טפחות ברמלה, ואלשטיין את אחיו אלחנדרו, המשמש בתפקיד בכיר בתחום הכספים בעסקיו - מהלך שמזכיר את התנהלותו של דנקנר.

מכיוון שעסקיהם של אלשטיין ובן משה אינם ממוקדים בישראל, וסביר להניח שלא יוכלו להקדיש את כל המשאבים הנדרשים למילוי התפקיד של יו"רים פעילים, השניים יצטרכו לאתר מנכ"ל דומיננטי 
לאי.די.בי פיתוח, שמינויו יהיה מקובל על שניהם ושיהיה לו מספיק מיומנות פיננסית והבנה עסקית.

לפי ההערכות, מנכ"ל אי.די.בי פיתוח שייבחר יהיה גם מנכ"ל דסק"ש לאור הצפי לאיחוד מטות בין שתי החברות כדי לחסוך בהוצאות. בינתיים חיים גבריאלי, יד ימינו של דנקנר, ממשיך לכהן כמנכ"ל אי.די.בי פיתוח. כמו כן עדיין לא ברור מי יישאר מהמנהלים מתקופתו של דנקנר, כמו עמי אראל, רפי ביסקר, ליאור חנס, סגי איתן, ניר שטרן ורועי מלצר.

הדיווידנדים 
צפויים לחזור

אז איזו חברה מקבלים הבעלים החדשים? אמנם עדיין מדובר באחת מחברות האחזקה הגדולות והבולטות במשק, אך בשנים האחרונות אי.די.בי פיתוח עברה מהפך דרמטי הן מבחינת בעלות והן מבחינת הרכב הנכסים, שהלך והצטמצם בעקבות מצוקת נזילות. אי.די.בי פיתוח והחברות הבנות והמוחזקות שלה נאלצו למכור שורה של חברות טובות כמו כלל תעשיות וגיוון אימג'ינג, וכן את השליטה באדמה (לשעבר מכתשים אגן).

בנוסף לכך נמכרו מניות הבנק השוויצי קרדיט סוויס, והחברות המלט, מקסימה וכן עיתון "מעריב" הכושל, שהסב הפסדים של מאות מיליוני שקלים. אי.די.בי פיתוח והחברה האחות נכסים ובניין גם נאלצו לוותר על חלומות של הקמת מגה פרויקט נדל"ני ומלונאי בלאס וגאס עם יצחק תשובה, שהסב הפסדי עתק.

בהתאם לכך, מרחב התמרון של אלשטיין ובן משה הצטמצם מאוד. בהנחה שכלל ביטוח תימכר לקבוצת המשקיעים הסינים, הם יצטרכו למצות עד תום את הפוטנציאל הטמון בשלושת הנכסים התפעוליים הבולטים של דיסקונט השקעות (דסק"ש), המוחזקת ב–74% ע"י אי.די.בי פיתוח: חברת התקשורת סלקום, קמעונית המזון שופרסל וחברת הנדל"ן נכסים ובנין. אלה חברות חזקות שעדיין מייצרות רווחים נאים ושיחד עם אלרון, הנהנית מקופת מזומנים דשנה של כ–850 מיליון שקל בעקבות מכירת גיוון אימג'ינג, תרמו ב–2013 כ–300 מיליון שקל לרווחי דסק"ש.

ואולם החברות פועלות בענפים שסובלים מתחרות קשה, בעיקר בסלולר ובמזון, מה שמקטין את רווחיותן ומקשה עליהן לחלק דיווינדים גבוהים כמו בעבר. בן משה ואלשטיין יצטרכו לממש את הניסיון שצברו בפעילות בענפי תקשורת וקמעונות בסביבת מחירים נמוכה (בעיקר בן משה בגרמניה) ובנדל"ן (אלשטיין בארגנטינה ובארה"ב), אך אלה תהליכי השבחה אסטרטגיים ויצריכו זמן רב.

האופציה הגלומה באחזקה של דסק"ש ב–40% מאדמה עשויה להניב עם הנפקתה הצפויה בארה"ב רווח של מאות מיליוני שקלים. ואולם אין לאלשטיין ולבן משה השפעה ממשית על כך ומי שמובילה את התהליכים היא בעלת השליטה, כמצ'יינה הסינית (60%).

מבחינתם, כדאי שההנפקה תצא לפועל לפני אוקטובר 2015, שכן מאותו מועד תצטרך דסק"ש לשאת בהוצאות מימון שוטפות (5.5% בשנה) של כ–200 מיליון שקל בגין הלוואה של כ–1.1 מיליארד דולר שנטלה כור (שמוזגה לאחרונה לתוך דסק"ש) באוקטובר 2011 מבנק אקזים הסיני, במסגרת עסקת רכישת השליטה באדמה. זאת מעבר להוצאות מימון ומטה שנתיות המוערכות כיום ב–400 מיליון שקל.

בעקבות שורה של מימושים, מיזוגה של כור והארכת המח"מ (משך חיים ממוצע) של האג"ח שלה, מצבה הפיננסי של דסק"ש השתפר בצורה ניכרת. היא נסחרת כיום לפי שווי שוק של כ–2.6 מיליארד שקל ובקופתה מזומנים של כ–2.2 מיליארד שקל. אלה אמורים להספיק לה לפירעון חובותיה לפחות עד תחילת 2016 בלי שתצטרך למחזר חוב שהיקפו הפיננסי נטו הוא כ–3.4 מיליארד שקל. בעקבות ירידה ברמת המינוף לכ–57%, האג"ח של דסק"ש נסחרות בתשואות לפדיון יציבות של פחות מ–4%.

נכון לסוף 2013 לדסק"ש לא נותרו רווחי עבר שניתן יהיה לחלק כדיווידנדים, שכן בשנתיים האחרונות היא צברה הפסד מצטבר של 329 מיליון שקל. ואולם מצב זה צפוי להשתפר שכן במבחן חלוקת הרווח, החשבון נעשה לפי תוצאות שמונת הרבעונים האחרונים בלבד.

במקרה של דסק"ש, לצורך מבחן חלוקת הרווח כדיווידנדים ייגרעו שני רבעונים שבהם רשמה הפסדים מצטברים של כ–856 מיליון שקל. בהתחשב בכך שדסק"ש תרשום ברבעון הראשון רווח של כ–474 מיליון שקל בעקבות מכירת גיוון, בעוד שני רבעונים תהיה לדסק"ש יתרת רווחים הראויה לחלוקה כדיווידנדים בהיקף של כמיליארד שקל. גם אם דירקטוריון דסק"ש לא יאפשר את חלוקת מלוא הסכום, אלה חדשות חיוביות לחברה האם אי.די.בי פיתוח, שעדיין משוועת למזומנים.

בטקס החתימה על ההסדר ציין בן משה כי אי.די.בי פיתוח תקים פעילויות חדשות שישיאו ערך למשקיעי החברה ולאזרחי ישראל, אך לפני שייתכנו השקעות נוספות, הבעלים החדשים יצטרכו להתמודד עם חוב פיננסי נטו אדיר של כ–4.6 מיליארד שקל הרובץ עליה.

בעלי החוב הם מחזיקי האג"ח, קונסורציום הבנקים בראשות הפועלים וכמה גופים מוסדיים כמו הראל ומנורה. בימים אלה מנסה אי.די.בי פיתוח להגיע להסכמות עם הבנקים (שהחברה חייבת להם כ–1.2 מיליארד שקל) בקשר להגמשת אמות המידה הפיננסיות כך שלא תצטרך לשמור על כריות מזומנים לצורך פירעונות עבור שני רבעונים עוקבים.

כל עוד מצבה הפיננסי של אי.די.בי פיתוח לא יתייצב, נציגות מחזיקי האג"ח המיליטנטית שלה, המורכבת מנציגים של קרן יורק, פסגות והפניקס, תעקוב בדריכות אחר הנעשה ולא תהסס לנקוט צעדים דרמטיים - כפי שעשתה בעבר.

חוסר הוודאות 
לגבי כלל ביטוח

למרות התנגדותם של אלשטיין ובן משה, שבינתיים לא מחזיקים בהיתר מהאוצר לשליטה בכלל ביטוח, אי.די.בי פיתוח הגיעה לאחרונה להסכמות עם המשקיעים הסינים על מתן הארכה להשלמת המכירה של כלל ביטוח (32% בשלב הראשון) עד סוף יוני תמורת העלאת השווי שלפיו כלל תימכר ב–200–250 מיליון שקל - ל–4.8–4.85 מיליארד שקל במקום 4.6 מיליארד שקל.

אם העסקה תושלם במלואה ותמומש גם אופציה למכירת 23% הנותרים, קופת אי.די.בי פיתוח תגדל ב–2.65 מיליארד שקל. אמנם מכירת ביטוח כעת תפגע בשווי האופציה הגלום בעליית ערך הנכסים של אי.די.בי פיתוח, אך המכירה תניב תזרים גבוה שיספק שקט בכל הקשור לפירעונות החובות לפחות עד תחילת 2016. בינתיים אם יהיה צורך יעניקו הבעלים הלוואת גישור של כ–480 מיליון שקל לצורך עמידתה של אי.די.בי פיתוח בתשלומים לבעלי האג"ח ולבנקים ביוני הקרוב.

כל עוד קיים חוסר ודאות לגבי עסקת כלל ביטוח גם לא ברור מה יהיו שיעורי האחזקה של אלשטיין, בן משה ונושי 
אי.די.בי אחזקות באי.די.בי פיתוח, וכן לא ברור כמה יזרימו השניים לתוך אי.די.בי פיתוח וכמה לנושי אי.די.בי אחזקות, שהינם בעלי האג"ח והבנקים לאומי, קרדיט סוויס ומזרחי טפחות, שהחברה חייבת להם כ–2.1 מיליארד שקל.

בשלב זה יישום ההסדר שבמסגרתו נושי אי.די.בי אחזקות סופגים תספורת של כ–30% (שעשויה לקטון אם שווי אי.די.בי פיתוח יעלה ואם תתקבל תמורה נוספת בגין תביעות עתידיות), יתבצע תחת ההנחה שעסקת כלל ביטוח לא תושלם. בהתאם לכך אלשטיין ובן משה יצטרכו להזרים 480 מיליון שקל נוספים (מעבר ל–170 מיליון שקל שהעניקו כהלוואת גישור שהומרה להון) לתוך אי.די.בי פיתוח.

השניים ישלמו בתרחיש זה 300 מיליון שקל לנושי אי.די.בי אחזקות, שיקבלו 46.7% ממניות 
אי.די.בי פיתוח, ואלשטיין ובן משה יחזיקו בחלקים שווים ב–53.3%.

השניים גם התחייבו לבצע הצעות רכש למניות 
אי.די.בי פיתוח בהיקף של 512 מיליון שקל בשתי פעימות: עד 250 מיליון שקל עד סוף 2015 ועד 262 מיליון שקל עד סוף 2016. כמו כן אמורים אלשטיין ובן משה להזרים במסגרת הנפקות זכויות לאי.די.בי פיתוח 300 מיליון שקל ב–2014 ו–500 מיליון שקל ב–2015, בהתאם לצורכי החברה.

אם עסקת כלל ביטוח תושלם, נושי אי.די.בי אחזקות יקבלו 800 מיליון שקל במזומן ו–25.95% ממניות אי.די.בי פיתוח, בעוד שאלשטיין ובן משה יחזיקו בחלקים שווים ב–74.05%. בתרחיש זה השניים התחייבו לבצע הצעות רכש למניות אי.די.בי פיתוח בהיקף של 343 מיליון שקל בשתי פעימות: עד 133 מיליון שקל עד סוף 2015 ועד 210 מיליון שקל עד סוף 2016. קיימת גם התחייבות שלהם לבצע הזרמות של עד 800 מיליון שקל במסגרת הנפקות זכויות, אך בשל המזומנים שייכנסו לקופת אי.די.בי הצורך בכך יתייתר ב–2014 ויפחת משמעותית עבור 2015.

כמו כן למכירת או לאי השלמת המכירה של כלל ביטוח, שמניותיה של אי.די.בי בה נמצאות כיום בידי הנאמן משה טרי, יש גם השפעה על הונה העצמי החשבונאי של כלל ביטוח 0 שהיה נכון לסוף 2013 גירעון של 672 מיליון שקל.

האם החברה תיסחר בהתאם להערכת שווי

מה יהיה השווי שלפיו תתחיל להיסחר אי.די.בי פיתוח? פרופ' אמיר ברנע וחברת הייעוץ הכלכלי MNS העריכו לפני כחצי שנה את שוויה ב–0.9–1.1 מיליארד שקל - לאחר שבוצעו התאמות והערכות שווי מפורטות לחברות הבנות. האם זה יהיה השווי שלפיו החברה תיסחר? מנהלי השקעות ואנליסטים שמכירים את פעילות הקבוצה מעריכים כי אי.די.בי פיתוח תיסחר לפי שווי נמוך יותר בכמה מאות מיליוני שקלים - שווי שיגלם את האופציה הממונפת להמשך העליות בשווקים ולשיפור בביצועים בחברות התפעוליות שנותרו בקבוצה.

נכון להיום השווי הנכסי הנקי (NAV, מודד את הפער בין שווי הנכסים להתחייבויות) של 
אי.די.פיתוח נע סביב אפס. שווי זה מגלם את מחירי שוק של האחזקות הסחירות כמו דסק"ש, כלל ביטוח ויחידות השתתפות בחיפושי נפט וגז מודיעין, ואומדנים של שווי האחזקות הלא סחירות כמו הנדל"ן בלאס וגאס, ארה"ב (העומד על המדף) ואי.די.בי תיירות (100%) - המתקזזים מול חוב פיננסי נטו של כ–4.6 מיליארד שקל, לפני הוצאות מטה מהוונות.

אם מוסיפים לשווי זה את הסכום של 600 מיליון שקל שיתקבל אם תימכר כלל ביטוח ואת השווי העודף נטו (בניכוי חוב של כ–1.1 מיליארד דולר לכמצ'יינה) של האופציה הגלומה באדמה אם תונפק לפי שווי של 3–3.5 מיליארד דולר לפני הכסף, מתקבל שווי נכסי נקי של כמיליארד שקל.

ואולם מכיוון שקיים חוסר ודאות לגבי השלמת שני המהלכים האלה ובשל הלחץ שעשוי להיווצר על מניית אי.די.בי פיתוח נוכח הרצון של חלק מנושי אי.די.בי אחזקות לממש את האחזקה, סביר להניח שאי.די.בי פיתוח תיסחר בשווי הנמוך ממיליארד שקל.

העברת השליטה והגדלת הנזילות הצפויה של אי.די.בי פיתוח מורידות את מפלס החששות של המשקיעים, והדבר מתבטא בכך שהתשואות לפדיון שבהן נסחרות האג"ח שלה ירדו לרמות נמוכות יחסית של 5.5%–6.5%. האם מדובר בתשואת שמשקפות את מלוא הסיכון הגלום באי.די.בי פיתוח? את התשובה לכך נקבל בהמשך.

לחצו על הפעמון לעדכונים בנושא:

כתבות מומלצות

כרם התימנים. "נהייתה שכונה של אנשים מפונפנים"

"יש מיליונרים מכל העולם שהוקסמו מהשכונה, רוצים כאן נכס - ולא מעניין אותם המחיר"

שיעור תכנות בבית ספר בנס ציונה. תפקידם של המורים נהפך לקשה מתמיד

עמדתי בשקט ליד הלוח וחיכיתי, ביקשתי שקט, ואז הרמתי את הקול. כך נראה הרגע בו הבנתי שאני צריך לקחת הפסקה מהוראה

אורית פנחס וטלי שילון. "אנחנו משלמות 16 אלף שקל, אבל זה שכר רעב"

"יש מיליון דירות שצריכות להיבנות ואין מי שיתכנן אותן - הצעירים רואים שבהיי-טק אפשר להתחיל עם משכורות של 30 אלף שקל בחודש ועוזבים"

ח"כ בנימין נתניהו. הסקרים נראים אופטימיים מתמיד מבחינת נתניהו

עדיין יש סיכוי טוב שנתניהו יגיע לאגף 10 בכלא מעשיהו - והוא יודע את זה

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker

כתבות שאולי פספסתם

משרדי גוגל במנהטן. מי שלא יסדיר את התשלום הזה עד 1 באוגוסט – חשבונו יושעה

"מאלצים אותנו לשלם אחרי שכבר התמכרנו": התכסיס של גוגל מכה שנית

קציר חיטה בסוריה, יוני 2022. הקציר מגדיל את היצע החיטה, אבל החשש ממיתון מקטין את הביקוש

פתאום ההשקעות הכי חמות צונחות: נפט, סחורות, תשואות – למה זה קורה?