הבועה של ברננקי

ברננקי מנהל את השווקים - או שהשווקים הם אלה שמנהלים אותו?

איתן אבריאל
איתן אבריאל
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
איתן אבריאל
איתן אבריאל

ההחלטה המפתיעה של הבנק הפדרלי של ארה"ב לדחות את צמצום הדפסת הדולרים גרמה לברוקרים ולמנהלי השקעות לצאת בריקוד טוורקינג המוני". למי שלא יודע, טוורקינג הוא ריקוד שבו יש להניע את האגן בתנועות הלקוחות ממועדוני חשפנות, שנהפך לפופולרי בעקבות הופעתה של מיילי סיירוס, עד לא מזמן כוכבת הילדים של רשת דיסני. והציטוט הוא תיאור של פרשן כלכלי לתגובת השווקים להודעה הבנק הפדרלי באמצע השבוע שעבר.

ואכן, שיאים נשברו. בעליות שנרשמו בעקבות ההודעה עלו מדדי המניות בארה"ב לרמתם הגבוהה ביותר בחמש השנים האחרונות, ובכך השאירו מאחוריהם את נפילת ליהמן ברדרס והמשבר הפיננסי כולו - תגובה שצפויה לבוא לידי ביטוי היום במסחר במניות של הבורסה בתל אביב, לאחר שהיתה סגורה בימי החג ולא קיבלה את ההזדמנות להשתתף בהרקדה.

נתון אחד יסביר מדוע: מתחילת ספטמבר עלה מדד 500 S&P ב–5.5%, העלייה החדה ביותר לתקופה זו של השנה מאז 1928, בעוד שמדד ת"א 100 עלה ב–3.9% "בלבד". היום הוא צפוי לצמצם את הפער.

כתבות נוספות באתר TheMarker:

שהבן שלך יהיה מכונאי, לא שלי

"הסיפור הוא שאין לאף אחד אינטרס להוריד את מחירי הדירות"

הנהירה לשוק המניות מורגשת בכל מקום. ברמת השערים, כמובן, אבל גם במידע על כניסת כספים לשווקים. לפי נתוני בנק אוף אמריקה, בשבוע שעבר נכנס יותר כסף לקרנות המשקיעות בשוקי המניות הגלובליים מבכל שבוע אחר מאז 2000. במונחים של הקרנות הפועלות בשוק האמריקאי, זרמו בשבוע שעבר כ–23 מיליארד דולר, נתון חזק באופן יוצא דופן, שמצטרף לזרימת כספים מאסיבית בשבוע שלפני כן. לכן, אין שום פלא שהשווקים עולים: הרבה מאוד כספים עוברים למניות, כולל כאלה שכנראה שכבו זמן רב באפיקים כמו איגרות חוב ופיקדונות בנקאיים.

שווקים רצים לפני ברננקי

האם ההתלהבות מוצדקת? לכאורה כן. הנתונים הכלכליים הגלובליים מצביעים על המשך היציאה מההאטה. מדדי הפעילות הכלכלית בארה"ב עולים, קצב היצור התעשייתי עולה, הפעילות של ענף השירותים עולה גם היא, והאבטלה יורדת ‏(גם אם פחות מהתחזיות‏). אפילו באירופה צצים סמנים לשיפור מתון בפעילות הכלכלית, לרבות בבריטניה, בגרמניה ואפילו - לא ייאמן - בספרד.

על האטה בסין כבר מדברים פחות: גם משם מגיעים מדי יום נתונים מפתיעים לטובה. רוב הפרשנים מעריכים כי השווקים המתעוררים יחזרו עתה להיות אפיק השקעות מבוקש לכסף הגלובלי.

בן ברננקי

אלא שזו לא התמונה הרחבה. הרי ההפתעה של יו"ר הבנק הפדרלי האמריקאי, בן ברננקי, כלומר החלטתו לדחות את צמצום הדפסות הכספים, מנומקת בדיוק על בסיס נתונים כלכליים שאיכזבו אותו. אחרת, הוא לא היה ממשיך את אינפוזיית הדולרים במינונה הנוכחי, לאחר שהוא עצמו רמז קודם לכן שיתחיל לצמצם את הזרמת הכספים החל בספטמבר ויחדול ממנה ב–2014.

בתקופה שבה הבנק הפדרלי הוא זה שקובע את גורל השווקים, לא רק בארה"ב, אלא בכל העולם ‏(כולל ישראל‏), ההחלטה הזו צריכה דווקא להדאיג. נראה שבתוך הבנק הפדרלי נשמעים דעות וקולות שונים, עובדה שמתבהרת מתחזיות הבכירים על רמת שער הריבית: שלושה מהם חושבים שהיא תעלה ל–3% עד 2015 ‏(אלה שחושבים שהכלכלה משתפרת‏), שלושה מעריכים שהריבית תישאר נמוכה ‏(0.25%–0.5%‏), ועוד 13 בכירים מהמרים על נתונים שבאמצע.

על בסיס מה שנראה כמו חוסר ביטחון עצמי מצד הבנק, פרשנים רבים מוסיפים שתי עובדות: מחירי האנרגיה במגמת עלייה, ועוד יותר מהותי מכך - ההתאוששות מאז המשבר הפיננסי תרמה בעיקר לעשירון ולמאיון העליונים של ארה"ב, בעוד שאר האוכלוסייה נסוגה או ממשיכה להתמודד עם האטה.

מול חוסר ודאות זו, השאלה הגדולה היא אם המציאות הכלכלית שיצר ברננקי אינה מובילה מעצם טבעה לבועה במחירי המניות ‏(ואולי גם נכסים נוספים‏), ולכן גם לפקיעת הבועה ואובדן האוויר הבלתי נמנעים.

עד היום, אין הסכמה גורפת לגבי יעילותה של מדיניות הדפסת הכספים ורכישות האג"ח מצד הבנק הפדרלי. היא גרמה ללא ספק לעלייה במחירי האג"ח והמניות, אבל לא ברור עד כמה תרמה לכלכלה הריאלית. הבנקים בארה"ב וברוב העולם לא הגדילו את סך האשראי שהם מעמידים לעסקים, ההתאוששות מבוששת להגיע בעוצמה שכולם ציפו לה לפני כמה שנים, והמערכת הפיננסית עדיין גדולה מדי, נוטלת עבור עצמה חלק גדול מדי מהתוצר, ונותרה גדולה מכדי ליפול.

לארי סאמרס, למשל, הכוכב הכלכלי של אובמה ומי שהיה המועמד המוביל מטעמו להחליף את ברננקי, סבר שרכישות האג"ח והדפסת הכספים מיצו את עצמם, ולכן כבר אין בהם תועלת. בדיוק מסיבה זו השווקים זינקו מייד לאחר שסאמרס הודיע על פרישתו מהמרוץ לתפקיד.

עם זאת, מה שמדאיג עוד יותר הוא הסיבה שבעתיה ברננקי דחה את צמצמום ההדפסות: השווקים החלו לרוץ לפניו, כך יצא כסף משוק איגרות החוב, הריבית הארוכה עליהן החלה לעלות במהירות, והכל רק מכיוון שברננקי רמז שיבלום במקצת את קצב רכישת האג"ח מ–85 מיליארד דולר בחודש כיום ‏(קצב של כטריליון דולר לשנה, או 3.1 מיליארד דולר ביום. כל יום‏) לכ–70 מיליארד דולר.

בועה, או לא בועה?

זה נראה כמו סיפור מעגלי משוגע: השווקים מקבלים מהבנק הפדרלי זרם בלתי פוסק של כסף זול מדי יום, לפתע הם יורדים משום החשש להאטה ‏(מינורית‏) בזרם, ובתגובה הבנק הפדרלי חוזר בו כי הוא מפחד שירידת השווקים ועליית הריביות יעצרו את ההתאוששות. אם כך הדברים עובדים - כיצד יוכל הבנק אי פעם להפסיק את הזרמת הכספים?
נכון להיום, נראה כי השווקים הם שמכתיבים לברננקי כיצד לנהוג, ונראה שאין לבנק בראשותו תוכנית חלופית כיצד לגמול את השווקים מההתמכרות להדפסת הדולרים. איך מנגנון כזה יכול להיעצר ללא משבר ו"פיצוץ בועה" כפי שראינו ב–2008?

אין לאיש תשובה משכנעת לשאלה הזו. יש החושבים שאנשי הבנק הפדרלי בכל זאת יודעים מה לעשות ‏("ברננקי הרי הציל את העולם פעם אחת"‏), והם ימצאו את הדרך להפסיק את הדפסת הדולרים מבלי להפיל את השווקים. אחרים, למשל במחנה הרפובליקאי, טוענים שברננקי הוא אסון לכלכלה הריאלית, שהוא שבוי בקונספציה שגויה שלפיה הוא מסוגל לנהל בעצמו את הכלכלה באופן מרוכז - ושיש להפסיק את ה"טירוף", לא חשוב מה יהיו התוצאות בטווח הקצר. ויש מי שחושבים שהשווקים אינם טיפשים, שהם מנתחים טוב יותר מאחרים את מצב הכלכלה, ולכן מחירי המניות אולי כבר אינם "זולים", אבל בוודאי שאינם "בועה".

וורן באפט, המשקיע האגדי, שייך לקבוצה האחרונה. בשבוע שעבר הוא אמר לסוכנות "רויטרס" כי הוא ממליץ לאובמה להשאיר את ברננקי בתפקידו, ושמחירי המניות הם כיום "פחות או יותר במחיר הוגן. אני מתקשה למצוא דברים לקנות".

אלא שאם יש שיעור אחד חשוב שכל משקיע צריך לקחת מהמשבר של 2008, הרי הוא זה: אי אפשר לסמוך על השווקים, או על "חוכמת המשקיעים", כדי ללמוד על מצב הכלכלה הריאלית, ואילו נזקים נגרמים לה כתוצאה ממדיניות שמעלה את השווקים. הלקח המרכזי של המשבר האחרון הוא שפעילי השווקים מונעים בראש ובראשונה מתאוות רווחים בטווח הקצר, ושחברות עסקיות - ובמיוחד חברות פיננסיות - אינן מסוגלות להפנים את הנזקים החברתיים של הפעולות שלהן.

זה סיפור שחוזר על עצמו מדי מחצית העשור. אף אחד לא עשה דבר כשמחירי מניות הטכנולוגיה התנפחו לבועה ב–2000 ‏(בגלל חלומות על עתיד אחר‏), ואף אחד לא הרים דגל אדום כשמחירי הנדל"ן והמניות התנפחו לבועה ב–2007 ‏(בזכות אשראי עסקי למשכנתאות‏). האם ייתכן שמחירי המניות שוב מנפחים בועה, הפעם בגלל הדפסת כסף ממשלתי זול וחוסר יכולת לעצור את המכונה? את התשובה לשאלה הזו נדרש כל משקיע לקבל בעצמו בבואו להחליט אם הוא נשאר לרקוד במעגל כל עוד המוזיקה מתנגנת.

יכול להיות שבקרנות הגידור מעוניינים בהאטה?

אחת התופעות הידועות בשווקים היא שקרנות הגידור, הנחשבות למשקיעים המתוחכמים והמנוסים בתעשיית הכספים, לא מצליחות להכות את המדדים בתקופות שבהן שוקי המניות עולים בחוזקה.

"אנחנו מצטיינים בתקופות של ירידות או עמידה במקום, שבהן אנחנו מכים את המדדים ויורדים פחות או אפילו עולים", אמר לנו באחרונה המנהל של אחת מקרנות הגידור הגדולות בישראל. ואכן, ימים אלה הם תקופה קשה עבור קרנות הגידור. בזמן שמדד 500 S&P עלה בכ–21% מתחילת השנה ‏(עד 15 בספטמבר‏), רוב קרנות הגידור עלו הרבה פחות וכמה מהן אפילו מציגות תשואה שלילית.

מדוע זה קורה? ההסבר המקובל הוא שהכסף החדש שנכנס לשוק מרים את כל האפיקים, כולל מניות של חברות "גרועות", בעוד שקרנות גידור מנסות לחלץ ערכים יחסיים בין חברות טובות לבין חברות טובות פחות - וזו אסטרטגיה שאינה פועלת טוב כאשר השוק משתגע. אחת האסטרטגיות שיצרה את הרווחים הגבוהים ביותר השנה עד כה, והכתה את המדדים, היתה לקנות דווקא את כל החברות ה"גרועות", אלה שפוזיציית השורט עליהן היתה הגדולה ביותר.

לפיכך, באופן מוזר, ייתכן שדווקא מנהלי קרנות הגידור מתפללים כי יו"ר הבנק הפדרלי, בן ברננקי, יעצור את הזרמות הכספים והשוק יירד, אחרת המוניטין שלהם ימשיכו להישחק והלקוחות ימשיכו לעזוב.

לחצו על הפעמון לעדכונים בנושא:

כתבות מומלצות

קהילת גן החיים, בקעת יבנאל. עבודת כפיים וחלוציות

"מחבקי העצים" קנו כאן אדמות ב-30 אלף שקל לדונם. היום הן שוות הון

גיף הסכם ממון

"לחתום על הסכם ממון היה הדבר הכי רומנטי שעשיתי. בזכותו קניתי לעצמי דירה"

ריטייל גנגסטר

מפורסם יותר מנשיא ארה"ב: הסיפור על הנוכל שהבריח לישראל 60 מיליון דולר

קיסריה מימין, וג'סר א-זרקא משמאל

"גם מאנדרומדה ביפו ברחו - והיום הלוואי שיכולתי לקנות שם דירה"

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker

כתבות שאולי פספסתם

ניר קורצ'ק, סמנכ"ל שיווק בפלייטיקה

הסמנכ"ל, האח הדירקטור והסטארט־אפ: העסקה המוזרה של פלייטיקה

נוריאל רוביני

חשבתם שיהיה רע? רוביני חוזה נפילה של 40% במניות ומיתון נוראי