ליהמן, בר סטרנס, פרדי ופאני: פשיטת רגל לרגולציה

"עשייה" ממשלתית היא מרשם כמעט בטוח לכשלון

מוטי היינריך
מוטי היינריך

בסוף השבוע התכנסו נציגי הפד של ניו יורק ביחד עם נציגי בתי ההשקעות הגדולים באמריקה, לדיון חירום בהצלת העולם מקריסה כלכלית עקב התמוטטות צפויה של לימן, בנק ההשקעות הרביעי בגודלו בארה"ב.

כבר היינו בסרט הזה

רוב המשתתפים מכירים את תסריט הישיבה. ישיבה דומה התרחשה בדיוק לפני עשור בספטמבר 98. אז הם דנו ב"הצלת העולם" מהתמוטטות אפשרית של LTCM - קרן גידור שהוקמה ונוהלה ע"י "מיטב המומחים" (שני חתני פרס נובל לכלכלה, סגן נשיא הפד בדימוס ומיטב המוחות הפיננסיים בוול סטריט). החשש היה שהתמוטטות הקרן תגרור את כל המערכת הפיננסית, וכמובן, את בתי ההשקעות שנציגיהם השתתפו בישיבה, להם הייתה LTCM חייבת סכומי כסף עצומים. עד היום זוקפים רבים לזכות הפד את "נחישותו וחכמתו" במבצע ההצלה ההוא.

להלן תמצית האירוע מתוך כתבה של העיתונאית קרול לומיס, ידידה קרובה של באפט: ב-23 לספטמבר, בעיצומם של הדיונים על הצלת הקרן, נודע לראש הפד של ניו יורק מפי נציג גולדמן זקס, שקיימת הצעה אלטרנטיבית למימון הקרן: קבוצה בראשות באפט תשקיע 4 מיליארד דולר ותשתלט על LTCM. הסעיף המעניין: ההצעה תקפה לשעה הקרובה בלבד! (באפט לא אוהב שמשתמשים בהצעותיו כמנוף להעלאת מחיר מצד משקיע פוטנציאלי אחר). ההצעה נשלחה בפקס בשעה 11:40 בבוקר, והייתה תקפה עד 12:30.

ג'ון מריווטר, המנהל והמייסד של LTCM, דחה את ההצעה מסיבות פורמליות: לטענתו, נדרשת הסכמת כל השותפים, והזמן היה קצר. אך הצעתו של באפט עשתה את שלה: הבנקים הגדולים קיבלו בחינם הערכת שווי, מהמעריך הטוב ביותר בשוק. מריווטר, שהיה מלך הפוקר של וולסטריט, הצליח להוציא מהם 400 מיליון דולר לבעלי הקרן (10% מהשותפות) לעומת ה-250 שהציע באפט (מעבר להשקעה של 3.6 מיליארד דולר בקרן). המעורבות של הפד, כאז כן עתה, הייתה מיותרת, השוק היה עושה את שלו. אך הנזק כבר נגרם.

התנפחות הבועה

יום אחרי "מבצע ההצלה הגרנדיוזי", החלה התנפחות הבועה. ב-18 החודשים הבאים, טיפס שוק המניות האמריקאי בלמעלה מ-50%, (נאסד"ק טיפס ב-200%). כשהתרסקה הבועה, "הקוסם" מהפד הציל שוב את אמריקה והנהיג בה ריבית שלילית, כך החלה להתנפח בועת הנדל"ן, שמרוששת היום מיליוני אמריקאים.

הציבור הרחב האמין שהרגולטור (כן, גם גריספאן וברננקי הם בסך הכל רגולטורים), "יציל את המצב" בכל פעם שיהיה איום על יציבות השווקים. אך מה שגרוע יותר, אלו שמנהלים כסף של אנשים אחרים, הבינו שבפעם הבאה, הם יוכלו להתבסס גם על כספי משלמי המסים.

ב-2008 התברר שהציבור טעה ובתי ההשקעות צדקו: הפד ומשרד האוצר "שופכים" את כספי משלם המסים להציל את בר סטרנס, פאני מאיי ופראדי מק, ואם במשחק הפוקר הנוכחי ינצחו בתי ההשקעות, אז כספי משלם המסים האמריקאי יממנו גם את הקריסות הבאות.

ווארן באפט לא סמך על הרגולטורים שדיווחו ש"הכול תקין"

לפני כשבועיים התקיים ראיון ברשת CNBC שנמשך כשלוש שעות עם וורן באפט. חלק מהראיון כלל התייחסות של באפט למשבר פרדי-פאני. באפט היה בעל המניות הגדול ביותר של פראדי מק בשנים 2000-2001, שמכר את אחזקותיו במלואן (8.6%) כבר אז (2.8 מיליארד דולר) ברווח של 1000%. כבר אז הוא לא סמך על הרגולטורים שדיווחו ש"הכול תקין", להלן ציטוט מאותו הראיון:

באפט: "גוף שנקרא OFHEO מונה בשנת 1992 על ידי הקונגרס. תפקידו היחיד היה להשגיח על התנהלות פראדי ופאני. הם היו שם כדי להעריך את יציבות העסקים, לבקר את הדו"חות הכספיים וכו'. שתי חברות - זו כל מטלת הפיקוח שהוטלה עליהם. היום יש להם 200 עובדים והתקציב שלהם עומד על 65 מליון דולר לשנה... כל תפקידם מתמצה במעקב אחרי התנהלות שתי חברות. אתה יודע, אני מפקח על קצת יותר משתי חברות".

"...הם ישבו שם, הוציאו דוחו"ת לקונגרס, הם דיווחו לסירבנס אוקסלי כל שנה...דו"חות של 100 עמודים שתמציתם: 'בדקנו את החברות, הסטנדרטים שלהם תקינים, הדירקטורים בסדר והכול בסדר', ופתאום אתה נתקל בדיווחים כספיים, הכוזבים ביותר בהיסטוריה. היו כל מיני הפרות אמונים מצד מנהלים, והכול נחשף. וכמובן, כשהכול נחשף, OFHEO כתבו דו"ח של 350 עמודים.הדו"ח האשים את ההנהלה, את הדירקטורים, את ועדת הביקורת. בכל הדו"ח אין מילה אחת לגבי עצמם, ואלו הם 200 אנשים שהלכו כל יום לעבודה כדי לפקח על לא יותר משתי חברות. זה רק מראה לך את הבעייתיות של רגולציה".

ובמקום אחר בראיון: "...ובפאני מאיי אמרו 'אנחנו הולכים להגדיל את הרווחיות ב 15% בשנה'. כל מוסד כספי גדול שאומר דברים כאלו מוכר לך לוקשים. כלומר, הם יכולים לעשות זאת לתקופה קצרה, אבל כשאינם מצליחים לעשות זאת בתפעול נכון הם עושים זאת בעזרת דו"חות כספיים והם מרמים. וזה מה שקרה בשני המוסדות בקנה מידה ענק".

באפט: הייינו בעלי המניות הגדולים ביותר של פראדי מק בארה"ב. הבנתי בבהירות שהם מתכוונים לנסות להציג רווחים כדי לרצות את וול סטריט. אם יש לך ממשלה מאחוריך ואתה יכול ללוות כסף ללא הגבלה, אתה יכול לדווח רווחים כאוות נפשך בכל רבעון. יום הדין מגיע שנים אחר כך וההנהלה הייתה מודעת לכך. הם התחילו לעשות דברים בצד הנכסים במאזן שלא היו צריכים לעשות, הם פיזרו הבטחות שהיה אסור להם להבטיח ואז החלטנו לחסל אחזקות".

רגולציה ממשלתית אינה התרופה - היא המחלה

רגולציה ממשלתית אינה תרופה לכישלונות עסקיים וכלכליים - רגולציה היא המחלה עצמה. ה"מומחים" טוענים שהשוק אינו מושלם, יוצר "כשלים", אל לנו לסמוך על כוחות השוק ולכן נדרשת רגולציה ממשלתית על הפעילות הכלכלית. אמת, השוק אינו מושלם. אבל במרוץ מי יותר מושלם כוחות השוק או פקידי ממשלה - מאד לא מומלץ לסמוך על האחרונים. ממשלות טובות בעיקר כאשר הן לא "עושות". "עשייה" ממשלתית, ככל שתעמיק בתחום מסוים - היא מרשם כמעט בטוח לכשל. אפילו בתחומים ממשלתיים מובהקים כגון ביטחון לאומי ומניעת פשע אנחנו רואים את השלומיאליות הממשלתית. אבל אלה נושאים בהם אין לנו ברירה, אלא לסמוך על שירותי הפוליטיקאים ופקידיהם.

הפוליטיקאים בארצות הברית "הלאימו" לאחרונה את פראדי ופאני בגלל ההשלכות הפוליטיות של קריסתם המוחלטת. יותר מידי בעלי הון שמקושרים לשלטון היו נפגעים. אילו ממשלת ארצות הברית לא הייתה מתערבת בעסקי הבנקאות (ספק אם בנקים אלה היו בכלל מוקמים מלכתחילה), היו כוחות השוק מענישים בעיקר את הראויים לעונש: מוסדות פיננסים בכל העולם שרכשו את אגרות החוב ה"בטוחות" שלהם - מי שקנה יותר היה נדפק יותר.

מחזיקי המניות ואגרות החוב של אותם אלפי מוסדות היו מאבדים משהו מערך אחזקותיהם. המוני האזרחים נוטלי המשכנתאות היו נפגעים פחות - הם חייבים את הכסף לבנק ולא להפך. רעידת האדמה הייתה מחליפה את בעלי המניות במוסדות פיננסים שנפגעו, חלקם היו מתאדים, מנהלים היו עפים, חברות דרוג היו אולי נתבעות. ייתכן שבנקים יציבים, שלא נפגעו, היו יוזמים מוסדות רגולציה חדשים (לא ממשלתיים) כדי לבדל את עצמם מהכושלים ולצבור יתר מוניטין. הלקח היה נלמד והגוף היה מתחסן במשהו.

אך כמו כל ממשלה במערב ה"מתקדם", שמתקיימת בחסות קבוצות הלחץ הפוליטיות, בחר הממשל הפדראלי להעניש את כל אזרחי ארצות הברית: משלם המסים האמריקאי, שיידרש לשלם מסים נוספים כדי ל"הציל" את הראויים לעונש. מסים ישירים ומס בצורת אינפלציה - אם הממשל ימשיך להדפיס כסף למימון ה"הצלה". בין ה"ניצולים" יהיו גם בעלי מניות של בנקים זרים כגון בנק הפועלים ובנק לאומי שכבר ראו בעיני רוחם את קריסת תיק האג"ח ה"בטוח" שרכשו בארצות הברית. חסכונות הגמלאי באלבמה יישחקו לרווחת בעלי המניות של בנק הפועלים בישראל והבנק המרכזי בסין. הפוליטיקאים האמריקאים מניחים (ואולי בצדק) שפיזור העלות הכלכלית בין כל אזרחי אמריקה מזיק להם פחות מבחינה פוליטית. עוד קצת מסים? קפיצה באינפלציה בעוד שנה? תמיד אפשר יהיה להאשים בעתיד את מחירי הנפט, או את עלויות המלחמה בטרור... מי יזכור?

הכשל המוסרי גדול יותר: המנהלים ימשיכו לגרוף בונוסים, ויטענו בצדק: "...אמרנו לכם שהממשלה אתנו...", יועצים כלכליים שכשלו ימשיכו לשקר ללקוחותיהם, חברות דרוג שזייפו לא יפטרו אפילו אנליסט בודד, הבנקים ימשיכו לדחוף משכנתאות למובטלים כי הסיכון לאי-פירעון הועבר לממשלה. עד לקריסה הבאה מנקודה גבוהה יותר. והתרופה, הרגולציה, שגרועה מהמחלה - תינתן במינון גבוה יותר. הרגולציה היא הכלי שבידי הפוליטיקאים להראות לציבור המבולבל שעושים "משהו".

רגולציה ממשלתית היא כלי ריק

דו"ח וועדת בייסקי לא מנע את המשבר בשוק המניות בשנת 94, "חוק הסדרת העיסוק בייעוץ השקעות" מגן על היועצים ומנהלי התיקים מפני תביעות של לקוחות ומאפשר להם לנהל כסף של אנשים אחרים תחת מטריית הרגולציה. כל העבירות הגדולות בשוק ההון בשנים שקדמו לחוק נעשו על ידי אנשים שהיו עומדים בקריטריונים של המחוקק ללא שום בעיה.

קיומו של הרגולטור מגן על היועצים ולא על לקוחותיהם, בדיוק כפי שהרגולציה על מחיר כרטיס האוטובוס מגינה על הרווחים של אגד ודן. החותמת והרישיון הממשלתי גוררים הנחה מצד הלקוח כי יועץ ההשקעות או השיפוצניק המורשה "יודע מה הוא עושה" שהרי יש לו אישור ממשלתי. ההסתמכות על הרגולטור מונעת מאנשים להפעיל שיקול דעת. גם המנהלים של פרדי ופאני עמדו בקריטריונים - אפילו באלה של הרשות לניירות ערך בישראל ומהממונה על שוק ההון באוצר.

וורן באפט לא נזקק לרגולטור כדי לקבל את ההחלטה לחסל אחזקות בעסק כושל.אם היה ממתין לרגולטור כנראה שהיה נתקע היום עם מניות פראדי כשהן חסרות ערך.

מוטי היינריך הוא בעל האתר קו ישר - מדוע (כמעט) הכול עקום ואיך אפשר אחרת. www.kav.org.il

לחצו על הפעמון לעדכונים בנושא:

כתבות מומלצות

צעירים בטיילת בתל אביב. בקשה מהעובדים להגיע למשרד נהפכת להתקפה פרסונלית עליהם

"הפסקתי להעסיק צעירים. הם מפונקים ולא ראו אותי, אלא רק רצו לקחת ממני"

משפחת שר־שלום, שנכנסה לפני כמה חודשים לדירה בשכונת גליל ים בהרצליה

"קנינו ב-1.8 מיליון שקל, היום הדירה שווה 4.4 מיליון": עוד הגרלה יוצאת לדרך. מה הסיכוי לזכות?

גיף

סיוט בחופשה: 7 תחנות במסלול הייסורים שצפוי לכם בקיץ 2022

נורמן מילנר. "אני לא אומר שקפיטליזם היא השיטה הכי טובה"

"יש בשוק הזה הזדמנות שלא ראינו עשורים"

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker

כתבות שאולי פספסתם

מנכ"ל ובעלי בן אנד ג'ריס ישראל, אבי זינגר

"עשה את עסקת חייו": כך הצליח אבי זינגר לרכוש את בן אנד ג'ריס במחיר זעום

מנכ"ל מטא מארק צוקרברג. עידכן את העובדים כי יצטרכו לעמוד ביעדים אינטנסיביים יותר עם משאבים פחותים

צמצומים, ביטול מוצרים ופניית פרסה בפיד: הצרות של מטא רק מתחילות