הזנב השולט בהנפקות

ב-93'-92', שנות הגאות הגדולות בשוק המניות, קראו להם "חיילים". החיילים היו הגופים המוסדיים של הבנקים - קופות גמל וקרנות נאמנות - והם עמדו לפקודת חברות החיתום של הבנקים. כאשר הללו היו באות להנפיק את מניותיה של חברה בבורסה, הן היו מזעיקות את ה"חיילים" לקנות, ובכך הבטיחו מראש את הצלחת רובן המוחלט של ההנפקות שטופלו בידי הבנקים.

"גדודי החיילים", שהיו ביקוש שבוי בידי חברות החיתום של הבנקים, העניקו להן יתרון עצום לגודל. אף חתם פרטי לא יכול היה להבטיח להנפקות שהוא מנהל כוח קנייה דומה, ועל כן החתמים הפרטיים הפסידו את מרבית ההנפקות לחברות החיתום של הבנקים.

בשנים שלאחר מפולת 94' התמונה השתנתה. חקירות של רשות ניירות ערך ולחץ של הממונה על שוק ההון להגבהת ה"חומות הסיניות" בין חברות החיתום לגופים המוסדיים של הבנקים, עשו את שלהם. המוסדיים נבהלו, והפסיקו להישמע לדרישות חברת החיתום. חברות החיתום של הבנקים איבדו את כוחן, והחתמים הפרטיים נהפכו למובילי השוק.

עד השנה האחרונה. ההתעוררות הנוכחית בשוק ההנפקות מונהגת בידי חברות החיתום של הבנקים הגדולים - לאומי ושות' ופועלים אי.בי.אי. חתמים פרטיים חזרו להתלונן כי דוחקים את רגליהם, וכי חברות מעדיפות לצאת להנפקה באמצעות החתם של אחד משני הבנקים הגדולים. יש להם כמה הסברים לכך: לחץ מוסווה של הבנקים על לקוחות שחייבים להם כסף רב להמשיך לטפח את היחסים העסקיים עם הבנק, כלומר להנפיק דרך חברת החיתום שלו;חברות מעדיפות לשמור על קשר טוב עם הבנק, גם ללא לחץ מצדו, מאותה סיבה; רואי החשבון ועורכי הדין של חברות ממליצים להנפיק באמצעות הבנקים, אולי בגלל שהנפקה כזו נתפשת כמכובדת יותר, ואולי משום שבכך הם מקווים "לתפוס קשרים" עם הבנקים.

הסבר אחד שאינו נשמע, במפתיע, הוא ש"החיילים" חזרו לעבוד. להפך, החתמים הפרטיים - אולי בניסיון נואש להסביר מדוע לבנקים אין יתרון ממשי, ולכן אין סיבה להנפיק דרכם - טוענים כי הגופים המוסדיים של הבנקים ממשיכים לשמור על עצמאותם, ולכן כוח הקנייה האמיתי בהנפקות אינו נמצא אצלם. לדבריהם, הכוח מצוי ב"זנב" - בשוליים של רשימות החיתום ורשימות הגופים המוסדיים בהנפקות, במקום שבו מצטופפות חברות הברוקרים הקטנות.

חברות הברוקרים, כך נטען, הן כיום אלו שמבטיחות הצלחה של הנפקה. זאת משום שהן קונות גם עבור תיקי הלקוחות, גם עבור קרנות הנאמנות שלהן, גם עבור קופות הגמל וגם עבור תיק ההון העצמי (נוסטרו). כל ההיקף הכספי שעומד לזכות חברת ברוקרים יכול להתגייס כדי לקנות בהנפקה מסוימת, וזאת לעומת הבנקים, שבהם הקופות והקרנות מקבלות החלטות עצמאיות, וקשה מאוד לשכנע אותן להצטרף להנפקה של הבנק.

התהפכות היוצרות, שבה "הזנב" של השוק יכול לספק כוח קנייה גדול יותר, מחזקת את מעמד הברוקרים, אך צריכה להדאיג מאוד את לקוחותיהם. זו המחשה נוספת לפוטנציאל ניגודי העניינים החמור הקיים אצל הברוקרים, ולכך שאין אצלם כל הקפדה על "חומות סיניות". ה"חיילים" של הברוקרים הם רק ברמת הפלוגות, ולא גדודים, אך הם עדיין "חיילים" - שמהווים ביקוש שבוי בהנפקות, ומשרתים את האינטרס של מנהלי חברת הברוקרים, ולא את זה של לקוחותיה.