2018 בלמה עשור של עליות בקונצרניות: לאחר נפילה של 5% - לאן השוק ימשיך?

האפיק הקונצרני בישראל שינה כיוון ב-2018 בהשפעת העלאות הריבית בשווקים, עלייה בציפיות האינפלציה ופדיונות בקרנות הנאמנות ■ באי.בי.אי סבורים כי הירידות יימשכו ב-2019, ולכן ממליצים להתרחק מהענף ■ במיטב דש ובאקסלנס סבורים שנוצרה הזדמנות

ערן אזרן
הבורסה לניירות ערך בת"א
הבורסה לניירות ערך בת"אצילום: מוטי מילרוד

שוק האג"ח הקונצרניות נבלם ב-2018 - וכלל מדדי האג"ח רשמו ירידות חדות. מדד תל בונד שקלי איבד כמעט 5%, בהשפעת הצניחה באג"ח של חברות הנדל"ן הזרות, והתשואה הפנימית במדד זינקה ל–4.3%. מדד תל בונד תשואות , המאגד בתוכו אג"ח מסוכנות יותר, נפל ב–4.2%, והתשואה הפנימית בו עלתה ל–3.3% — פי שניים לעומת ערכה לפני שנה.

הירידות איפיינו גם את האג"ח הצמודות למדד, אם כי אלה היו מתונות יותר — מאחר שאינן כוללות כמעט חשיפה לאג"ח של חברות הנדל"ן הזרות. מדדי תל בונד 20 , 40 ו– 60 נפלו מתחילת השנה ב–0.6%–1.3%. התשואה הפנימית בתל בונד 20 עלתה מ–0.9% ל–1.5%, והתשואה בתל בונד 60 קפצה מ–0.8% ל–1.4%.

השינויים בשוק האג"ח הקונצרני בת"א

בשונה מהמדדים לחברות ישראליות, מדד תל בונד גלובל — המאגד אג"ח של חברות נדל"ן זרות — צנח מתחילת השנה ב–10.5% עקב החשש ליכולת הפירעון של חלק מהחברות. על רקע הירידות החדות באפיק, חלק מהחברות הישראליות, בהן חברת הנדל"ן רוטשטיין וקרן ריט 1 , דחו גיוסים והנפקות חדשות, בעוד אחרות — בהן מנרב — נאלצו לגייס בפרמיה בשל מצב השוק.

הירידות במדדי האג"ח בלטו לאחר רצף עליות מאז 2008, ונקטע באופן זמני בחלק מהמדדים ב–2015. מאז 2008 זינק מדד תל בונד שקלי ב–50%, מדד תל בונד 20 קפץ ב–70% בתוך כעשור, ומדד תל בונד 60 טיפס ב–80%. העליות החדות, במספרים שהמשקיעים מכירים בדרך כלל משוק המניות, נבעו מהמדיניות המוניטרית המרחיבה, שכללה ריביות אפסיות ושליליות, בצד תוכניות מאסיביות לרכישת אג"ח בשווקים.

הירידות באג"ח הקונצרניות נרשמו במקביל למגמה דומה באג"ח הממשלתיות — בישראל ובארה"ב. הירידות באפיק הממשלתי נבעו בעיקר מהחלטת הבנק הפדרלי בארה"ב להמשיך, ואף להאיץ את תוואי העלאת הריבית, מה שדוחף את התשואות באג"ח כלפי מעלה. התשואה על אג"ח של ממשל ארה"ב ל–10 שנים זינקה ב–2018 מ–2.39% ל–2.86%, לא לפני שהן נגעו בתשואה של 3.23%.

השינויים במדדי האג"ח הקונצרני

"היפוך מגמה בריבית"

"עליית התשואות ב–2018 בשוק הקונצרני נבעה מהציפייה שהריבית בישראל תחל לעלות בקרוב. השינוי בציפיות המשקיעים פגע באג"ח הקונצרניות, ובמיוחד באג"ח הבטוחות יותר. התשואות באפיק עלו גם בגלל השיפור במצב הכלכלי בישראל וגם בגלל התחממות האינפלציה — שני סעיפים שתומכים בהעלאות ריבית", אמר אמיר כהנוביץ', הכלכלן הראשי של בית ההשקעות אקסלנס.

רפי גוזלן, הכלכלן הראשי של אי.בי.אי
רפי גוזלן, הכלכלן הראשי של אי.בי.אי

"האפיק הממשלתי היה חלש מאוד השנה. אחרי שנים שבהן התרגלנו לתשואות מאוד גבוהות בגלל האינפלציה השלילית והירידה בריביות — הגיע היפוך מגמה. איגרות חוב ממשלתיות שקליות בטווחים של שבע־שמונה שנים ירדו ב–2%–3%, והאג"ח הארוכות (ל–30 שנה) ירדו ב–5%–6%. זה, כמובן, הביא לעליית בתשואות בכלל שוק האג"ח, והשוק הקונצרני בתוכו", אמר רפי גוזלן, הכלכלן הראשי של בית ההשקעות אי.בי.אי.

"אחת הסיבות לחולשה בשוק הקונצרני השנה היא הירידות המתמשכות בשוק המניות. השוק הקונצרני הוא אפיק מיוחד, שמושפע משני כיוונים: בצד האחד, מהמגמה באפיק הממשלתי, ובצד השני, מהאפיק המנייתי, בגלל מרכיבים של סיכון אשראי לחברות. כשיש ירידות חדות ומתמשכות בשוקי המניות, גם השוק הקונרצני מושפע לשלילה", הסביר אלכס זבז'ינסקי, הכלכלן הראשי של בית ההשקעות מיטב דש.

הירידות בשוק האג"ח הקונרצניות תודלקו מפדיונות ערים בקרנות הנאמנות בסכום של 2.5 מיליארד שקל מתחילת השנה. בצד הקרנות המנייתיות, גם קרנות האג"ח ספגו מכה כואבת. קרנות אג"ח כללי רשמו מתחילת 2018 תשואה שלילית של 0.45%. קרנות אג"ח כללי ללא חשיפה הניבו תשואה שלילית של 1%, וקרנות עם חשיפה של עד 10% למניות רשמו תשואה שלילית של 0.55%. בנוסף, קרנות הנאמנות הקונצרניות ללא מניות ירדו מתחילת השנה ב–0.5% בממוצע.

אלכס זבז'ינסקי, הכלכלן הראשי של מיטב דש
אלכס זבז'ינסקי, הכלכלן הראשי של מיטב דש

"בתחילת 2018, הציבור, דרך הקרנות, היה בשיא מבחינת המשקל והמעורבות שלו בשוק הקונצרני, שהפכו את השוק הזה למאוד יקר. מעורבות השיא של הציבור היא אחד מהסממנים לעליית הסיכון באפיק. נורת אזהרה שנייה היתה המרווחים (פער התשואות מעל אג"ח ממשלתיות מקבילות; ע"א) בשוק הקונצרני, שהיו מאוד נמוכים. בעקבות הפדיונות, במהלך השנה ראינו שהמרווחים מתחילים להיפתח. כיום יש סוג של בהלה, ולכן הפדיונות נמשכים", אמר זבז'ינסקי.

גוזלן הוסיף: "אחת מהתעשיות הדומיננטיות באפיק הקונצרני היא קרנות הנאמנות. כיום תעשיית הקרנות לא מגייסת, אלא פודה. יציאת הכספים הביאה לפתיחה של המרווחים ולקחה את השוק הקונצרני לשנה לא טובה. למעשה, כל שוק האג"ח השנה היה חלש, למעט סגמנט אחד: אג"ח צמודות למדד בטווחים הקצרים, שהניבו תשואה חיובית".

לאן צועד שוק האג"ח?

מה שיקרה ב–2019 בשוק האג"ח המקומי עומד עדיין בסימן שאלה — ונראה שהכלכלנים חלוקים בתחזיות שלהם. "קשה לדעת לאיזה כיוון יפנה הנגיד החדש. אם הוא לא ימשיך בהעלאות הריבית — זה יכול לתמוך מאוד בשוק האג"ח. אם האינפלציה תתחמם, אז הנגיד יהיה חייב להעלות את הריבית, ללא קשר למצב הכלכלי. אני סבור שהאינפלציה לא תתפרץ, כך שלא צפויה העלאת ריבית מהירה — מה שיתמוך בשוק האג"ח", אמר כהנוביץ'.

אמיר כהנוביץ', הכלכלן הראשי של בית ההשקעות אקסלנס
אמיר כהנוביץ', הכלכלן הראשי של בית ההשקעות אקסלנס

כהנוביץ' מזהיר ממצב אנומלי, שבו שינוי לרעה במצב הכלכלי בישראל יוביל לעליית תשואות בשוק הקונצרני, שעה שהתשואות באפיק הממשלתי יירדו. עם זאת, להערכתו, המשק ימשיך ליהנות מיציבות: "כרגע האינדיקטורים הכלכליים טובים והצמיחה חזקה. הבעיה היא שיש הרבה גורמי סיכון שקשה לחזות — למשל מלחמת הסחר, מדיניות המקרו של סין או השינויים הפוליטיים באירופה. המשקיעים יכולים לדרוש על זה פרמיה, ואז המרווחים נפתחים".

זבז'ינסקי סבור כי לאחר הירידות החדות, האפיק הקונצרני נהפך אטרקטיבי. "כרגע, הייתי בוחר באג"ח בדירוגים גבוהים, בקבוצת AA. המרווחים הנוכחיים בקבוצת דירוג זו (1.5%–1.6%) הם גבוהים יחסית בהשוואה היסטורית. לא ראינו את המרווחים ברמה כזאת מאז המשבר באירופה ב–2012. גם בקבוצות דירוג נמוכות יותר היתה עלייה במרווחים, אבל הם עדיין בערך סביב הממוצע ההיסטורי, ולא מעבר לזה. שם, נדרשת עדיין יותר סלקטיביות".

גוזלן סבור כי הירידות בשוק הקונצרני יימשכו ב–2019, בשל הערכתו לעלייה מהירה בריבית — ולכן הוא ממליץ להתרחק מהענף: "אני סבור שהאינפלציה במגמת עלייה, ולכן הריבית יכולה להגיע ל–1%–1.25%. השוק מתמחר את זה באופן חלקי בלבד. אם ההערכה שלי תתממש, נמשיך לראות לחץ על שוק האג"ח, בהמשך למגמה מהחודשים האחרונים. זה לא אומר שתהיה הידרדרות במצב החברות — אלא התאמה לסביבת הריביות החדשה, לאחר שנים שריבית אפסית נחשבה למובן מאליו".

"המשך המגמה באפיק הקונצרני תלוי גם בשוק המניות: אם שוק המניות יירגע, אז גם הירידות באפיק הקונצרני יתמתנו. אם נראה התרסקות בשוק המניות — שום מרווח אטרקטיבי בשוק האג"ח לא יעזור", סיכם זבז'ינסקי.

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker