ורד דר: בקשת הסיוע של פורטוגל - אין יותר ברבור לבן מזה; ישראל תיקח צעדים נוספים למניעת התחזקות השקל - זירת היועצים - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

ורד דר: בקשת הסיוע של פורטוגל - אין יותר ברבור לבן מזה; ישראל תיקח צעדים נוספים למניעת התחזקות השקל

הכלכלנית והאסטרטגית של פסגות על שתי התפתחויות עולמיות בחזית הפיסקלית, המוניטרית וגאו פוליטית בארץ

פיסקלי I: פורטוגל מבקשת סיוע

התשואות על האגרת הממשלתית לעשר שנים הגיעו ל-8.55% ול-9.96% על אגרת לחמש שנים. ה-CDS של המדינה מצביעים על סיכוי של 40% לחדלות פרעון.

בקשת הסיוע לא הפתיעה בכלל - אין יותר ברבור לבן מזה. לפני שבועיים, לאחר התפטרות ראש ממשלת פורטוגל, פורסמו הערכות לפיהן פורטוגל תמתין עם בקשת הסיוע עד לבחירות שיתקיימו ביוני. כתבנו אז שלוח הסילוקין של החוב של פורטוגל, לא מסתדר לנו עם המתנה בת חודשיים. גם לשוק לא הסתדר.

פורטוגל תקבל סיוע זמני בימים הקרובים שימשוך אותה עד למועד הקמת הממשלה החדשה ביוני. חשיבות קיומה של ממשלה החדשה נעוצה בחובת אימוץ של צעדים מרחיקי לכת בכל מדינה שמקבלת סיוע. אם אין ממשלה, אין עם מי לדבר לפני מסירת הכסף.

ההערכה היא שפורטוגל תזדקק לסיוע בהיקף של 80 מיליארד יורו, לעומת הסיוע לאירלנד שעומד על 85 מיליארד יורו, וליוון – 115 מיליארד.

הסיפור של פורטוגל שונה לגמרי מהסיפור של אירלנד שקיבלה סיוע רק לפני חמישה חודשים, ולא לגמרי דומה לסיפור של יוון שהמציאה את הז'אנר של תוכניות חילוץ למדינות מערב אירופאיות לפני כמעט שנה.

החוב של פורטוגל, כ-100% מהתוצר, לא סופני כמו של יוון (בערך 140%), והבנקים שלה לא אבודים לחלוטין כמו אלו של אירלנד. מצד שני, כלכלתה מאוד לא תחרותית – כמו זו של יוון, ושלא כמו של אירלנד. תוכנית צנע של קיצוץ בהוצאות והעלאת מסים לא תפתור את בעיותיה; ההיפך הוא הנכון – זה רק יעמיק את הבור אליו נכנסה. פורטוגל זקוקה לרפורמות מבניות ארוכות טווח. בשביל זה צריך לא סתם ממשלה, אלא ממשלת אחדות. או לפחות תמיכה של האופוזיציה.

להערכתנו, פורטוגל בדיוק כמו יוון, וככל הנראה גם כמו אירלנד, לא תוכל להמנע מהסדר חוב בשנים הבאות. קרן הסיוע הראשונה תעזור עד 2013, אבל סיוע מהקרן החדשה יינתן רק עם התחיבות של המדינה שהיא תבצע תספורת במקרה של קשיים בהמשך.

קונצנזוס מאוד רחב מדבר על כך שפורטוגל היא המדינה האירופאית האחרונה שתזדקק לסיוע. ספרד תסתדר לבד, וכמוה גם שלוש המדינות הנוספות ברשימת הבעיתיות: איטליה, בלגיה ובריטניה.
הבעיה כרגע, היא של הבנקים הספרדים להם יש חשיפה לא זניחה לאג"חים של פורטוגל, שמוערכת ב-70 מיליארד יורו.

בינתיים, השבוע צפוי פרסום תוצאות מבחני לחץ על בנקים אירופאים, שלושה רבעונים אחרי המבחנים הקודמים. הבנקים באירופה לא מחכים ונדחפים בתור לגייס הון עוד לפני פרסום התוצאות, מתוך מחשבה שלראשוני המגייסים יהיה קל יותר. הבעיות של פורטוגל רק יגבירו את הצורך בגיוס של הבנקים עם חשיפה אליה.

פיסקלי II: אובמה מעביר תקציב

לקראת מחציתו השנייה של יום המסחר בארה"ב ביום שישי, התחילו המשקיעים לחשוב שבעצם ממש יכול להיות שהרפובליקאים לא יצליחו להגיע להסכמה עם הדמוקרטים על אישור התקציב עד יום שישי בחצות, וכל סוכנויות הממשל, בארה"ב ומחוצה לו, כמו גם כל משרדי הממשל הלא הכרחיים ייסגרו עד הודעה חדשה.

מדובר במנגנון מרשים ביעילותו שמחייב פוליטיקאים לעמוד בדד-ליין: לא אישרת בזמן, המדינה משותקת. לרבות שיתוק של חברות פרטיות שעובדות עבור הממשלה. מעורר קנאה כשחושבים על הסידור הישראלי שרווח עד לא מזמן ולפיו אם תקציב המדינה לא מאושר עד ה-31/12, יש מועד ב' שלושה חודשים לאחר מכן, שבמהלכן המדינה פועלת ללא תקציב מאושר. מאוד לא בריא.

החשש שלא יושג סיכום הפך את כיוון המניות במהלך המסחר ביום שישי, וההתחלה החיובית הסתיימה בירידה. הוא הקשה גם על מחירי אג"ח מדינה, וגם הדולר סבל ממנו (עוד על כך בפרק הבא).

הירידה במניות, באג"ח ובדולר (שנבעה, כאמור, גם כתוצאה מגורמים אחרים) לא ארעה בגלל שקלול ההשפעה של סגירת פעילוית הממשל על מחירי המניות השונות (למרות שבהחלט יש כזאת השפעה), אלא בעיקר בגלל התחושה שאם הרפובליקאים לא יכולים להגיע להסכמה עם הדמוקרטים על החלטות כלליות וגדולות כמו אישור התקציב, איך יסכימו על צעדי רפורמה ועל החלטות אד-הוק שעוד יידרשו בשביל לשים את המשבר מאחורינו.

אבל, כאמור, ברגע האחרון, לאחר סגירת המסחר – הושגה הסכמה. האישור הושג לאחר שהוסכם על קיצוץ 38.5 מיליארד דולר בתקציב. הפרטים האחרונים עדיין צריכים לעבור חקיקה, אבל סגירת הפעילות הפדרלית נמנעה. מה שכן, צריך עדיין לאשר את תקציב 2012 וזה לא יהיה קל. צריך גם לאשר את הגדלת תקרת החוב – החלטה שאי אישורה גוררת תוצאות דרמטיות עוד יותר מאשר אי אישור התקציב – אבל התוצאות כל כך דרמטיות (למעשה, חדלות פרעון), עד שאיש לא חושב שזה לא יקרה.

מוניטרי I: העלאת ריבית באירופה

העלאת ריבית ראשונה מזה קרוב לשלוש שנים, ל-1.25%. טרישה שידר שיעלה את הריבית בישיבה הזו בצורה מאוד ברורה בחודש האחרון.

במסיבת העיתונאים המתקיימת מידי חודש בצמוד להודעה עצמה, הבהיר טרישה שההעלאה אינה בהכרח ראשונה מתוך סדרה של העלאות, אבל שהריבית עדיין מאוד נמוכה ושהבנק יעקוב בצורה "קרובה מאוד" אחר הסיכונים ליציבות המחירים. השווקים מתמחרים כרגע עוד שתי העלאות עד סוף השנה.

התוצאה, כמובן, היא המשך התחזקות היורו מול הדולר – שם הריבית לא עומדת לעלות בחודשים הקרובים.

לכאורה, הבנק המרכזי האירופי מעדיף את האינטרס של גרמניה, שכלכלתה מראה סימני התחממות, ואדיש למצוקתן של מדינות אירופה הפריפריאליות שיסבלו מהעלאת הריבית. ה"לכאורה" הזה רק מתעצם כשזוכרים שכהונתו של טרישה מסתיימת באוקטובר השנה, ושלאנגלה מרקל יש קול חשוב בקביעת מחליפו.

למעשה, לא זו בלבד שטרישה לא אדיש לבעיית החוב ביבשת, אלא שהוא משפיע על החלטות המדינות החלשות לבקש סיוע, יותר מאשר כל ממשלה מקומית. בימים האחרונים, למשל, טרישה התרה בבנקים של פורטוגל להפחית את החשיפה שלהן לאג"ח ממשלת פורטוגל. בכך הוא קירב מאוד את בקשת הסיוע של המדינה - אם הבנקים בפורטוגל לא יכולים להגדיל חשיפה לאג"ח מדינה, ברור שמיעוט קונים יחייב סיוע. אם זה היה תלוי רק בפורטוגלים, הם היו ממשיכים לגרור רגליים ולא לבקש סיוע עד שהמצב היה מחמיר עוד יותר.

מוניטרי II: פרוטוקול ישיבת הפד

מפרוטוקול ישיבת הפד שפורסם, כמו גם מהתבטאויות רבות של נגידים שונים בפד, עולה בבירור חילוקי הדעות הקיימים בפד: ניצי האינפלציה בעד הפסקת תוכנית ההרחבה הכמותית, 2QE, עוד השנה, והעלאת ריבית הפד גם כן השנה. היונים בעד המשכת התוכנית עד לסיומה בעוד חודשיים וחצי והעלאת ריבית רק ב-2012.

אנחנו מעריכים שידם של היונים תהיה על העליונה בשתי סוגיות אלו. הקונצנזוס, דרך אגב, גם הוא בצד זה: שני שליש מהפעילים שנסקרו על ידי CNBC לא רואים העלאת ריבית ב-2011. אם כי, יש לציין, ששיעורם היה גבוה יותר לפני חודש.

הערכות אלו בצירוף מצבה הפיסקלי הלא מזהיר של ארה"ב, מסבירות את ההחלשות המהותית של הדולר לעומת היורו (וגם לעומת השקל).

מה שמביא אותנו אל השקל

בשלושת השבועות האחרונים יוסף השקל ב-3.5% מול הדולר וב-0.7% מול היורו. מול סל המטבעות התחזק השקל ב-1.9%. לא כל כך נוח לנגיד.
זה יפה להאשים את מחירי הנפט וסחורות המזון באינפלציה – וכך עושים כל נגידי העולם – אבל זה לא כל כך מתאים, במקרה של אותם בנקים מרכזיים שמתערבים להחלשת המטבע המקומי.

אלמלא התערבות זו, היתה האינפלציה נמוכה יותר => היה פחות צורך להעלאות את הריבית => המטבע היה מתחזק פחות. אין ספק שלבנק ישראל יש מטרות נוספות לאינפלציה – תמיכה בצמיחה, למשל. אבל להתערבות במט"ח יש השלכות לא רצויות לא רק על מאזן בנק ישראל, אלא גם על האינפלציה.

ההתערבות במסחר במט"ח לא עובדת כבר שלוש שנים. בינתיים, גם כל הצעדים האחרים בהם נקט בנק ישראל ומשרד האוצר לא עוזרים.

הנה מה שכתבנו על הצעד לביטול הפטור ממס על השקעות זרים במכשירי חוב קצרי טווח, יומיים לאחר שפורסם המהלך לפני חודשיים וחצי:

"במילה אחת - חרטא. בקצת יותר מילים – השפעה פסיכולוגית בלבד.

"הפטור ממס אינו רלבנטי למשקיעים ממדינות עמן יש לישראל אמנת מס. המשקיעים מהמדינות הללו, 45 במספר, משלמים מס במדינת הבית שלהם, ולמס כזה או אחר במדינת היעד (ישראל), אין חשיבות עבורם. בין ה-45 נמצאות המדינות החשובות: ארה"ב וכל מדינות האיחוד האירופי.

"הנה עוד סיבה בגללה זה כלום: ביטול הפטור ממס, כמוהו כהורדת התשואה על האגרות הישראליות ב-0.4% - העלאת ריבית וחצי. בעוד חודשיים-שלושה, אחרי שהריבית בישראל תועלה עוד פעם-פעמיים, יקבלו אותם משקיעים זרים מעטים שכן נהנו מהפטור ממס, את אותה תשואה שקיבלו לפני ביטולו.

"אז בשבוע וחצי בערך שעבר מאז ההכרזה של בנק ישראל על המהלך האדמיניסטרטיבי הראשון (חובת דיווח על עסקאות בנגזרי מט"ח ומק"מ), פוחת השקל מול הדולר בלמעלה מ-4%. גם לצעדים האחרים שציינו היתה השפעה בטווח המיידי, אבל בטווחי זמן ארוכים יותר – אנחנו מעריכים שלא תהיה השפעה.

"לאורך זמן מה שמשפיע על השער, היא העובדה שיש לישראל עודף בחשבון השוטף, וגם ריבית גבוהה יותר משל מדינות מתועשות אחרות – אלו שני תנאים שגורמים להתחזקות איטית של השקל ושניהם לא במהרה יתהפכו.

"לישראל עדיין יש כמה כלי נשק בארסנל. למשל הטלת מס על עסקאות מטח של זרים, כפי שעשתה ברזיל, או חלילה מגבלות חוקיות על תנועות הון. לראשון, אפשר לקוות שלא נגיע. לשני, נדרש תרחיש קיצוני עוד יותר (שכרגע איננו מסוגלים לדמיין אותו) כדי שנגיע."

אנחנו מעריכים שמדינת ישראל נמצאת בדרך להפעלת צעדים נוספים למניעת התחזקות השקל.

בינתיים, בחזית הנפט

אין התפתחויות דרמטיות מדי בלוב ובוודאי לא בערב הסעודית, אבל מחירי הנפט ממשיכים לעלות. אנחנו כבר ב-113 דולר – 33% יותר מאשר ערב המהומות במצרים לפני חודשיים וחצי. העלייה מוסברת בהמשך החלשותו של הדולר ובמומנטום שמגביר את הביקוש להשקעה פיננסית בנכס.

וגם בחזית הדרום

עברו מספר שנים מאז הפעם האחרונה שבה פיגועים והתחממות של החזית הדרומית השפיעו על שוקי המניות בארץ. אנחנו קושרים את ההשפעה בימים האחרונים לעצבנות כללית שנובעת מהעלאות הריבית, למהומות במדינות הנפט ולמשיכת השקעות הזרים משווקים מתעוררים באשר הם, יותר מאשר בשינוי אמיתי בתפיסת הסיכון של ישראל בעיני המקומיים.

הכותבת היא ורד דר – כלכלית ואסטרטגית ראשית בפסגות בית השקעות.



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#