ההרפתקה של נוחי דנקנר: ישראייר גרמה נזק ישיר של 109 מיליון שקל למשקיעי אי.די.בי - שוק ההון - TheMarker
 

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

ההרפתקה של נוחי דנקנר: ישראייר גרמה נזק ישיר של 109 מיליון שקל למשקיעי אי.די.בי

חברת ההשקעות של נוחי דנקנר גם חשופה בסכום של 333 מיליון שקל בגין ערבויות להתחייבויות ישראייר ולהשקעתה של קרן סקיי

49תגובות

>> נוחי דנקנר, יו"ר אי.די.בי אחזקות, נבחר בשבוע שעבר על ידי BdiCoface כמנהל המוערך בישראל. בחירתו הוכרזה שלושה ימים לפני פרסום התוצאות הכספיות של החברה.

ייתכן שחבר השופטים היה משנה את דעתו אם היה מעיין בדו"חות הכספיים של הקבוצה - אלא אם אחד הקריטריונים לזכייה בתואר הוא העברת נכס גרוע, מפסיד ועמוס חובות מבעלותו האישית של המנהל המוערך (והפטריוט והציוני) לציבור המשקיעים.

לאחר רבעון שבו נחסכו מהמשקיעים נתוניה הכספיים המביכים של גנדן תעופה ותיירות, נאלצה אי.די.בי אחזקות לחשוף אותם כחלק מהדו"חות השנתיים. אי.די.בי פיתוח, שבבעלותה המלאה של אי.די.בי אחזקות, רכשה באוקטובר 2009 את הבעלות המלאה בגנדן תיירות, המחזיקה ב-98.5% ממניות ישראייר, תמורת 1.2 מיליון דולר.

הסכום ששולם עבור המניות היה נמוך יחסית. המחיר האמיתי של העסקה היה שחרורם של דנקנר ושל אבי פישר, המשנה למנכ"ל החברה, מערבויות בסכום של 43 מיליון דולר שנתנו, אישית, ובאמצעות חברת גנדן הולדינגס שבשליטתם, לישראייר.

ערבויות אלה חשפו את דנקנר ופישר (וגם את צורי דבוש ומשפחת שימל) לסיכון שיצטרכו לעמוד מאחורי חברה מפסידה כרונית - 109 מיליון דולר מאז הקמתה ב-1995 - שפועלת בענף התעופה עתיר ההשקעות ההוניות ושייצר לכל החברות בעולם הפסד של 11 מיליארד דולר ב-2009.

ואם לא די בכך, נשאה ישראייר על גבה חובות בסך 71 מיליון דולר לבנקים, חובות דחויים של 7 מיליון דולר לספקים, התחייבות לשלם 54 מיליון דולר לחברת איירבוס עבור שלושה מטוסים שהזמינה. גם חוות הדעת שנתן משרד סוארי ושות' חזתה גירעון תזרימי של 2.5 עד 7.5 מיליון דולר עד לרבעון הראשון של 2010.

מנהליה הבכירים של גנדן תיירות, חיים גבריאלי המנכ"ל וד"ר אייל סולגניק המשנה למנכ"ל, לא חסכו מאמץ כדי להבהיר למשקיעים המוסדיים את הלוגיקה של העסקה והסתייעו בחוות דעת של פועלים סהר (חברה בת של הנושה המרכזי של ישראייר) ושל משרד סוארי ושות'.

TheMarker

בכירי אי.די.בי דיברו רבות אודות הסינרגיה שבין עסקי התעופה של ישראייר לעסקי סיטונות וקמעונות התעופה של כלל תיירות. רו"ח אורי כהן ממשרד סוארי ושות' העריך כי ישראייר תציג רווח תפעולי בכל אחת מהשנים 2009-2013.

ישראייר לא ממריאה

דו"חות אי.די.בי פיתוח ממחישים את עוצמת המכה שהמיטו בעלי השליטה דנקנר ופישר על המשקיעים, ואת הפער שבין חוות הדעת המוזמנת לבין המציאות. גנדן תיירות הפסידה 66 מיליון שקל ב-2010, לאחר שרשמה הפסד בסך 29 מיליון שקל ב-2009 - בשבעת השבועות מאז רכישתה בנובמבר אותה שנה.

ישראייר הפסידה 61 מיליון שקל ב-2010 - אחת השנים הטובות לענף התעופה - בהמשך להפסד של 50 מיליון שקל ב-2009. אל על, לשם השוואה, הרוויחה 57 מיליון דולר ב-2010, לאחר שהפסידה 76 מיליון דולר ב-2009.

הערכת השווי של סוארי התגלתה אמנם כשמרנית ביחס למציאות בכל הנוגע להכנסות - 227 מיליון דולר ב-2010 לעומת הכנסות בפועל של 241 מיליון דולר - אלא שבכל הנוגע לשאר הפרמטרים התפעוליים של ישראייר רחוקה העבודה של סוארי מהמציאות כמרחק שבין שדה דב להיתרו.

בסוארי צפו שיעור תפוסה ממוצע של 90% בטיסותיה הבינלאומיות של ישראייר, אבל בפועל הסתפקה ישראייר בתפוסה של 81%. בסוארי העריכו כי ישראייר, שלא הרוויחה מ-2007, תציג רווח תפעולי של 2.9 מיליון דולר ב-2010 - אלא שהיא איכזבה עם הפסד תפעולי של 11.5 מיליון דולר.

מהמלים הגבוהות - סינרגיה, אסטרטרגיה ופלטפורמה - נותרה המציאות האפורה של חברה שלא מצליחה לעמוד באמות המידה הפיננסיות שנקבעו בהסכם ההלוואות לבנקים. חברה שזקוקה להלוואות בעלים בסכומים גבוהים, לערבויות לבנקים והמנפיקה לבעלי המניות האומללים של קבוצת אי.די.בי שטרי הון בריביות לא מפתות במיוחד, לעתים בלא מועד פירעון, ובלא ביטחונות של ממש.

ביולי 2010, תשעה חודשים בלבד לאחר רכישת גנדן תעופה ותיירות, נאלצה אי.די.בי תיירות לקרוא לעזרה את מבריא החברות הסדרתי צבי יוכמן, שהשקיע באמצעות קרן סקיי 15 מיליון דולר באי.די.בי תיירות תמורת הנפקת אג"ח לשלוש שנים שנושאות ריבית דולרית של 8.75% ופירעונן מובטח בערבות של אי.די.בי וניתנות להמרה, ככל הנראה ל-30% ממניות החברה.

כך יוצא שיוכמן יקבל, במקרה שלא יצליח לאושש את אי.די.בי תיירות, ריבית שמאפיינת יותר אג"ח זבל, אף שהיא מובטחת בערבות של חברה המדורגת +A. ובמקרה שמצבה של אי.די.בי תיירות ישתפר - ידוללו בעלי המניות של אי.די.בי לפי שווי חברה נמוך.

עוד הערכת שווי אופטימית

הנכונות של אי.די.בי לספק ולערוב לתשואות דו-ספרתיות ליוכמן על חשבון משקיעיה זמן כה קצר לאחר שלקחה על עצמה את ניהולה של אי.די.בי תיירות רק מעידה על מצוקתה. ההרפתקה בשחקים שאליה גרר דנקנר את משקיעי אי.די.בי גרמה להם נזק בשלוש רמות: ההפסדים הישירים שמקטינים את פוטנציאל חלוקת הדיווידנדים, ריתוק הון באמצעות השקעות בהון, באג"ח להמרה ובשטרי הון, וחשיפה להשקעות נוספות בשל ערבויות בהיקף עשרות מיליוני דולרים שנתנו לאי.די.בי תיירות.

המחיר הישיר של ההשקעה בגנדן תעופה ותיירות, ובעיקר בישראייר, הגיע בסוף 2010 ל-109 מיליון שקל. סכום זה מורכב מהפסדיה של גנדן תעופה ותיירות ב-2010 וב-2009 (66 מיליון שקל ו-29 מיליון שקל בהתאמה) ומהפרשה בסך 14 מיליון שקל שביצעה אי.די.בי תיירות לירידת ערך המוניטין (הפער בין המחיר ששולם עבור גנדן תעופה ותיירות לשווי ההוגן של נכסיה המוחשיים והבלתי מוחשיים המזוהים).

מעבר להפסדים הישירים נדרשה אי.די.בי תיירות להזרים לגנדן תעופה ותיירות 148 מיליון שקל בהשקעה במניות החברה, באג"ח להמרה ובשטרי הון שחלקם אינו נושא ריבית, לחלקם אין מועד פירעון מוגדר וכולם נחותים בהשוואה להלוואות בנקאיות - כך שלכל דבר ועניין מדובר בהשקעה במניות.

בעלי המניות של אי.די.בי רשאים לשאול את עצמם איזה ערך יש למניותיה של חברה שלא מפסיקה להפסיד - ועל כן אינה מחלקת דיווינדים ואינה צופה להגיע לרווח תפעולי עד 2013. אלא שההפסדים הישירים של גנדן תעופה ותיירות ושל החברה הבת ישראייר וההון שריתקו אינם בהכרח סופו של סיפור ההשקעה בגנדן תעופה ותיירות מבחינת משקיעי איי.די.בי - החברה סיפקה לישראייר ערבויות, מכתבי נוחות והפקידה במקומה כספים בבנק בסכום מצטבר של 96 מיליון דולר (333 מיליון שקל).

אי.די.בי פיתוח סיפקה גם ערבות להלוואה לשלוש שנים נושאת ריבית דולרית של 8.75% שקיבלה אי.די.בי תיירות מקרן סקיי בסכום של 15 מיליון דולר. אי.די.בי תיירות עצמה אמורה לפרוע ב-1 ביולי 2011 הלוואה בסך 39 מיליון דולר שישראייר נטלה לצורך רכישת שני מטוסי איירבאס A320 שקיבלה מבנק הפועלים והוסבה אליה. אי.די.בי פיתוח מעדכנת כי גובשה הסכמה עקרונית עם הפועלים להאריך את תקופת ההלוואה בשלוש שנים בריבית משתנה על בסיס לייבור דולרי בתוספת מרווח.

אי.די.בי נתנה לבנקים מכתב נוחות בגין אשראי נוסף של 40 מיליון דולר למימון הרכישה, שלפיו תסייע לישראייר להשיג את האמצעים הכספיים שיאפשרו לה לעמוד בהתחייבויותיה הכספיות כלפי הבנק ואף הפקידה 3 מיליון דולר ששועבדו לבנק. בנוסף, ישראייר חתמה ב-2011 על הסכם לרכישת שני מטוסי 500-72-ATR תמורת 34 מיליון דולר ואי.די.בי תיירות פועלת מול הבנק שמימן את רכישת מטוסי האיירבוס, הפועלים, לקבל מימון שיהווה רוב הסכום לרכישת מטוסי ה-ATR.

הבנקים נדרשו ללכת לקראת ישראייר גם בסוגיית אמות המידה הפיננסיות שנקבעו בהסכמי המימון. הבנקים הודיעו לישראייר שלא יממשו את זכותם להעמיד את האשראי שנתנו לחברה לפירעון מיידי בגין אי-עמידה באמות המידה הפיננסיות כל עוד ישראייר עומדת בתנאי הפירעון של ההלוואות שקיבלה מאותם בנקים.

אי.די.בי תיירות הצהירה במארס 2011 בנוגע לדו"חות ישראייר כי תמשיך לתמוך בפעילותה ובתזרים המזומנים שלה עד סוף 2011 - כלומר 5 מיליון דולר על פי הערכתה של החברה עצמה, בנוגע להפסד התפעולי שתרשום ישראייר השנה.

בעקבות התוצאות הכספיות וכחלק מעריכת הדו"חות הכספיים של אי.די.בי פיתוח ביצעה החברה הערכת שווי לפעילויות ישראייר והחברות האחיות מילניום ואופן סקיי. הפעם הזמינה אי.די.בי תיירות הערכה מחברת ייעוץ אחרת, שהגיעה למסקנה ששוויה של ישראייר הוא 38 מיליון דולר, גבוה ב-4 מיליון דולר משוויה בהערכה של סוארי - אף שנתוניה התפעוליים של החברה היו נמוכים מהערכת השווי של סוארי, אף שתוצאותיה הכספיות של ישראייר היו טובות פחות מהערכותיו של סוארי ואף שבהערכה המעודכנת נאמר, בניגוד לעבודה של סוארי, כי ישראייר תציג הפסדים גם ב-2011 וב-2012

אי.די בי. פיתוח מדגישה כי הערכת השווי המעודכנת התבססה על שיעור היוון של 15.6%, אם כי בכוונתה לבחון את שיעור ההיוון הראוי לישראייר בהתחשב בנתוני חברות בענף התעופה ובחלקו של ההון הזר במימון החברה.

גם הערכת השווי המעודכנת נוקטת הנחות אופטימיות, כמו זו ששינוי חד במחירי הדלק הסילוני יגרור שינוי במחיר כרטיסי הטיסה ולכן לא ישפיע על הרווחיות החזויה. הנחה זו לא תמיד מתממשת, כפי שמלמדות התוצאות הכספיות של חברות התעופה ב-2008 וב-2009. יתרה מזאת, עלות הדלק הסילוני שהובאה בחשבון בתחזית היא זו של סוף דצמבר 2010, אף שמאז חלה עלייה נוספת של 15%.

הלקחים של משקיעי אי.די.בי לפעם הבאה

ההפסדים הכבדים של ישראייר עשויים להפיק טובה כלשהי לבעלי מניותיה של אי.די.בי. זאת, אם הם ישכילו להפיק את הלקחים.

בפעם הבאה שקבוצת אי.די.בי נחפזת לממש את חיבתה להערכות השווי של סוארי ושות' - למשל ברכישה הקרובה של מעריב - אולי כדאי שיבקשו מראש לדעת מה היה שכר הטרחה ששולם על חשבונם (וחשבון בעלי השליטה) ולדרוש שחלק ממנו יופקד בנאמנות עד שיובהר מעל כל צל של ספק שיש קשר אמיץ יותר בין הערכות השווי האופטימיות של סוארי לבין המציאות.

רשות ניירות ערך מצדה עשויה לבדוק מחדש את הנחיותיה בדבר גילוי נאות של הקשרים בין חברות ציבוריות לבין מעריכי השווי שעובדים עבורם. היא עשויה לשקול הנחיות שיכללו גם דרישה לחשוף את ההיקף הכולל של התשלומים שמקבלים מעריכי השווי ממזמין העבודה ואת חלקו במחזור עסקיהם וברווחיהם.

הרשמה לניוזלטר

הירשמו עכשיו: עדכונים שוטפים משוק ההון בישראל ישירות למייל

ברצוני לקבל ניוזלטרים, מידע שיווקי והטבות


תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#