כך כבשו ילין לפידות את המקום הראשון - שוק ההון - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

כך כבשו ילין לפידות את המקום הראשון

המרכיב הסודי של ילין לפידות לבכורה בענף הגמל: אג"ח קונצרניות לא מדורגות ודמי ניהול נמוכים מהממוצע

תגובות

<<בית ההשקעות ילין לפידות מסכם שנה פנטסטית בפעילות הגמל. קופת הגמל הכללית שהוא מנהל מובילה את טבלאות תשואות הגמל ל-2010 עם תשואה של 15.21%, קרן ההשתלמות הכללית שבניהולו מובילה את טבלאות תשואות המגזר עם תשואה של 14.87% והפעילות כולה תופסת את המקום השני בטבלת המגייסים הגדולים של 2010 - עם גיוס מרשים של כמיליארד שקל.

התשואות הגבוהות שהשיגו בילין לפידות לא מאפיינות רק את 2010. ב-2009 תפסו הקופות של ילין לפידות את המקום השלישי בטבלת התשואות של הקופות הכלליות. ובסך הכל, בשלוש השנים האחרונות, כולל שנת המשבר, מובילות הקופות של ילין לפידות את ענף הגמל עם תשואה מצטברת של כ-31%. מה הסוד? לתשואות הגבוהות אחראים יאיר לפידות ודב ילין, המנכ"לים המשותפים והבעלים של בית ההשקעות - שגם מנהלים את תיקי ההשקעות.

מאמינים פחות במניות

לכאורה, היה הגיוני לצפות לרכיב מנייתי גדול בקופות של ילין לפידות. כזה שנהנה משוק ההון החיובי ומסביר את התשואות הגבוהות - אבל ההפך הוא הנכון. בעוד שיעור המניות הממוצע בקופות הגמל בענף היה כ-27% ב-2010, בילין לפידות השיעור היה נמוך מ-18%.

הפער הזה היה נכון בכל 2010 וגם בשנתיים שקדמו לה. זו אולי גם הסיבה לכך שכששוק המניות קרס ב-2008 הקופות של ילין לפידות לא בלטו לשלילה וסיימו את השנה אי-שם סביב התשואה הממוצעת בענף - תשואה שלילית של כ-20%.

אמנם נתוני החשיפה הללו למניות מבוססים על נתוני אתר גמל-נט שמפעיל האוצר, ובפועל החשיפה המנייתית של הקופות שמנהל ילין לפידות גבוהה יותר בשל נגזרים שונים שנמצאים בקופות ולא משוקללים למרכיב המנייתי. אבל מצב דומה קיים גם בקופות אחרות.

בכל מקרה, גם רכיב מניות דומה לשאר הענף לא מסביר את התשואה הגבוהה שהשיגו הקופות של ילין לפידות תוך כדי תנודתיות נמוכה - מה שבא לביטוי במדד שארפ גבוה שיש לקופות של ילין לפידות: 0.86 בקופת הגמל ו-0.85 בקרן ההשתלמות.

לא מפחדים מדירוגים נמוכים

עיון בתיקים של ילין לפידות מגלה רכיב אחר שבולט ביחס לשאר הענף - אג"ח לא מדורגות ואג"ח בדירוג נמוך מטריפל B. בעוד בענף הגמל מסתכם הרכיב הזה בשיעור ממוצע של קצת יותר מ-5%, אצל ילין לפידות הוא מגיע לכ-16%.

תיאור האג"ח הללו כ"לא מדורגות" לא בהכרח מעיד על סיכון גבוה. בבית ההשקעות מנצלים מצבים שבהם אג"ח טובות שנהנות מערבויות בנקאיות, ביטחונות ושעבודים לא דורגו מסיבות טכניות, או שדורגו בדירוגים נמוכים. אג"ח כאלה זוכות לכתף קרה אצל חלק גדול מהמשקיעים, שמתרגמים שלא בצדק את חוסר הדירוג לסיכון.

"אנחנו מסתמכים על ניתוחים פנימיים שלנו, וזה היתרון", אומר ילין. "אנחנו לא נצמדים לדירוגים. מנסים להבין את הבעיות הטכניות שלפעמים גורמות לדירוג להיות נמוך".

כדוגמה ניתן להביא את אג"ח א' של חברת בי קונטקט. ילין לפידות מחזיק באג"ח אלו בשיעור 0.1% מהתיק. לפני ארבע שנים הונפקה מניית בי קונטקט לפי שווי של 36 מיליון שקל; כיום היא נמצאת ברשימת ניירות הערך דלי הסחירות של הבורסה ונסחרת פעמיים ביום בשווי שוק של כ-8 מיליון שקל - 78% מתחת לשווי שבו הונפקה.

בי קונטקט, שעסקה בעבר בתחום התוכן הסלולרי והאינטרנט, אינה פעילה כבר הרבה זמן. באמצע 2008 החברה התרוקנה מנכסיה ומהפעילות היחידה שהיתה בה, מכירת חבילות SMS ותוכן סלולרי, וכיום היא נסחרת כשלד בורסאי ריק מתוכן. הנפילה במניית החברה החלה חודשים ספורים לאחר ההנפקה ונמשכה מאז ברציפות. במקביל להנפקת מניות החברה, הנפיקו בבי קונטקט אג"ח להמרה צמודות ב-20 מיליון שקל בריבית של 8%. האג"ח של בי קונטקט לא היו מדורגות אבל כספי המשקיעים בהן מובטחים במלואם בפיקדון נושא ריבית בבנק הפועלים, שם הם נמצאים גם כיום.

העובדה שכספי האג"ח מובטחים בפיקדון בבנק הפועלים לא מנעה ממשקיעים להיפטר בשנה האחרונה מהאג"ח הזו כשהיא נסחרה בתשואה של יותר מ-9%. בכמה מהפעמים ילין לפידות היו שם כדי לנצל את ההזדמנות ורכשו את האיגרות. ואכן, בשנים שעברו מאז ההנפקה שולמו כל שנה הריביות וההצמדה שבאג"ח ובעוד חצי שנה אמורה הקרן כולה להיפרע בבת אחת.

דוגמה נוספת היא אג"ח א' של חברת טאו, שבשליטת אילן בן דב. בילין לפידות מחזיקים באג"ח הזו בשיעור 0.25% מהתיק. האג"ח אמנם לא מדורגת אבל הסדרה כולה נהנית מערבות מלאה בלא תנאי של בנק לאומי - מה שהעניק לה בילין לפידות דירוג פנימי של AA פלוס.

בסוף 2008, בעיצומו של משבר האשראי, נקלעה טאו - חברה העוסקת בהשקעות בשוק ההון ובנדל"ן - להפסדים גדולים ולקשיי נזילות. מניית החברה התרסקה ב-94% והתשואות במרבית האג"ח שלה הגיעו לרמות דו-ספרתיות של עשרות אחוזים. אג"ח א' של טאו אמנם לא הגיעה לרמות דו-ספרתיות אבל עדיין נסחרה בעיוות. העובדה שהאג"ח נהנית מערבות מלאה של בנק לאומי לא הפריעה למשקיעים למכור אותה בתשואות של יותר מ-7% - תשואות שביטאו אז פער של כ-4% מעל לתשואה שהיתה באג"ח דומה של בנק לאומי (לאומי מימון ו), הגוף היחיד שאליו היו חשופים משקיעי האג"ח. בהמשך, הצטמצם פער התשואות וכיום האג"ח נסחרת בתשואה ברוטו של 1.7% בזמן שאג"ח ג' של טאו בעלת מח"מ דומה, אבל בלא ערבות, נסחרת בתשואה של 16.8%.

"אג"ח לא מדורגות על חשבון מניות"

אג"ח לא מדורגות מסוג אחר, שבילין לפידות משקיעים בהן בשיעור כ-2% מהתיק, הן איגרות שנותחו בחברה וקיבלו דירוג פנימי בתוך בית ההשקעות של טריפל B ויותר. גם כאן האג"ח האלו לא קיבלו דירוג מטעמים טכניים, כמו חוסר צורך של החברה לקבל דירוג על האג"ח בזמן ההנפקה וחיסכון בעלויות.

בין האג"ח מהסוג הזה שמחזיק ילין לפידות הן איגרות החוב שהנפיקו טמבור, ביטוח ישיר, שלאג, ספקטורניקס ופלסטופיל. החברות האלה נהנות מתזרים מזומנים גבוה ומיציבות - אבל מכיוון שאינן מדורגות על ידי חברת דירוג מוכרת, מנהלי השקעות נמנעים מלרכוש את האג"ח האלה.

מצב דומה קיים גם באג"ח של גלובל פיננס וגליל מור, המהוות כ-4.5% מהתיק של ילין לפידות. מדובר בסדרות אג"ח שבפני עצמן מדורגות בדירוגים נמוכים. סדרות א' ו-ב' של גלובל פיננס מדורגות ב-Caa3, סדרות ג' ו-ד' שלה מדורגות ב-Ba3 וגליל מור ב-Ba1. אלא שכל אג"ח מאגדת בתוכה עשרות איגרות חוב בדירוגי השקעה. סדרות א'-ד' של גלובל פיננס מורכבות מ-40 איגרות חוב, וסדרה א' של גליל מור מורכבת מ-37 איגרות. מרבית האג"ח הללו שייכות לחברות גדולות ויציבות, כמו החברה לישראל, גב ים וחברת חשמל.

"הדירוג של גלובל פיננס ירד בגלל הסדר החוב שבוצע באפריקה ישראל, שהאג"ח שלה הוחזקו שם - זו מתודולוגיית הדירוג", מסבירים לפידות וילין. "בגלל שהיה שם אירוע והחוב המקורי לא שולם במלואו אי אפשר לדרג את האג"ח הזו בדירוג גבוה.

"אבל זה תיק אג"ח שאתה מרוויח בו אחד לאחד, לפי מה שקורה בכל נייר. זה לא מקרה של תיק שכשיש בו כמה דיפולטים מפסידים הכל.

"זה כמו שידרגו קבוצת כדורגל ויגידו שמשום שלפני כמה שנים הקבוצה ירדה ליגה, אז אי אפשר לסווג אותה גבוה גם היום, כשהיא כבר בליגה בכירה", מדגישים לפידות וילין.

בסך הכל, מתוך שיעור של 16% אג"ח לא מדורגות שמחזיק ילין לפידות בתיק, כ-8% הן אג"ח מהסוגים האלה - כלומר, אג"ח עם סיכון נמוך שרק מטעמים טכניים לא דורגו בידי חברות הדירוג. כל השאר הן באמת אג"ח לא מדורגות עם רמת סיכון גבוהה יחסית. בחלק הזה נכללות בתיק של ילין לפידות יותר מ-100 איגרות חוב שמהוות 7.7% מהתיק - שיעור שעדיין גבוה ביחס למה שמחזיקים המתחרים בענף בחלק הזה של התיק.

אלא שגם כאן בילין לפידות לא רואים ברמת הסיכון הגבוהה סיבה להירתע. "יש גופים שפשוט מגדירים רמת סיכון שאסור לעקוף אותה. אצלנו אין בעיה עם סיכון - העיקר שתהיה תשואה גבוהה שתפצה", מדגיש ילין.

לפידות מוסיף: "בשביל לבדוק את הסיכון בתיק צריך להסתכל גם על שיעור המניות, ואצלנו הוא נמוך ביחס למתחרים. אנחנו מחליטים להיות באג"ח לא מדורגות על חשבון מניות".

הגיוסים שרשם ילין לפידות ב-2010 מרשימים, כאמור, בכל קנה מידה. ביחס להיקף הנכסים שהוא מנהל בפעילות, ילין לפידות נמצא במקום הראשון. בחודשים האחרונים המגמה הזו התחזקה ומאוגוסט מציג בית ההשקעות ברציפות את הגיוסים הגבוהים בענף הגמל. כל זה מתרחש בזמן שמרבית החברות האחרות בענף הגמל לא מצליחות לעצור את זרם הפדיונות. אלא שנוסף על התשואות הגבוהות יש עוד גורם שמסביר את הגיוסים הגדולים בילין לפידות - דמי ניהול נמוכים יחסית לרוב הענף. למרות התשואות הגבוהות מעדיפים בילין לפידות לא למתוח את תקרת דמי הניהול למקסימום המותר על פי התקנות, 2%, ומגדירים תקרות פנימיות נמוכות יותר. בקופות הכלליות הגדולות תקרת דמי הניהול הנגבית היא 1.5%, אבל שיעור זה נגבה מלקוחות בודדים ומרבית הכסף מנוהל בדמי ניהול נמוכים יותר - 0.93% בממוצע בקופות הגמל הכללית ו-1% בקרן ההשתלמות.

בקופות אג"ח מדינה גובים בילין לפידות דמי ניהול ממוצעים של כ-0.45%, כשהמקסימום הנגבה שם הוא 1.25%. בקופות האג"ח האחרות נגבים דמי ניהול ממוצעים של 0.92% ודמי ניהול מקסימליים של 1.3%. דמי הניהול הגבוהים ביותר שגובה ילין לפידות הם בקופה המנייתית: ממוצע של 1.57% ומקסימום של 1.8%.

לפידות: "אנחנו אף פעם לא נהיה הכי זולים, אבל נהיה מתחת לממוצע. מצד שני, אנחנו לא מנסים להתחרות במשחק של הנפח ונתח השוק. אין לנו אירועי חברה נוצצים. אנחנו לא עוסקים בלשווק יותר מדי. הדגש הוא על התשואות בהשקעות ועל הטיפול בלקוחות. הפה-לאוזן הוא הרבה יותר דומיננטי כאן בגיוס".

במקביל לגיוסים מפה לאוזן שמתאר לפידות נהנה בית ההשקעות מהמלצות היועצים בבנקים. הקופות של ילין לפידות מדורגות בדירוג הגבוה ביותר שמעניק כל בנק לקופות גמל.

הרשמה לניוזלטר

הירשמו עכשיו: עדכונים שוטפים משוק ההון בישראל ישירות למייל

ברצוני לקבל ניוזלטרים, מידע שיווקי והטבות


תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#