האמת מאחורי העיוות בתמחור נכסים - שוק ההון - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

האמת מאחורי העיוות בתמחור נכסים

נוטלים חובות ועוצמים עיניים - ומה עם מכפיל הרווח?

תגובות

על פניו עונת הדו"חות הנוכחית מסתמנת כטובה, אבל לא יותר מזה. התחזיות מדברות על צמיחה מצטברת של 14% ברווחי החברות ב-S&P 500, שנה מול שנה, אבל גם המספר הזה רחוק מהצמיחה של 30% שנה קודם לכן. אכן, לא ניתן להשוות בין 2010 - בה התאוששו החברות הפיננסיות, הרבה בעזרת הדפסת כסף ועזרה ממשלתית - לבין 2009 שהיתה פשוט אסון, אבל כשבוחנים את הסקטורים עצמם מתבררת תמונה שונה.

הסקטור הרווחי ביותר ברבעון החולף - עם צמיחה של 29% - צפוי להיות סקטור הסחורות והאנרגיה, זאת לאחר זינוקים במחירי הסחורות שהשפיעו ישירות על השורה התחתונה בדו"חות. הטכנולוגיה וה-IT צפויים לצמוח ב-12%, התעשייה ב-10%. עם זאת, סקטורים חשובים לא פחות - כמו תשתיות ופיננסים - צפויים להציג ירידה ברווחיות, וכאן הוא שורש הבעיה - שכן סקטורים אלו הם חלון הראווה של המשק האמריקאי. אין הרחבה בתשתיות ברחבי ארה"ב, ההיפך הוא הנכון, שכן מדינות רבות נמצאות בגירעונות עתק שמחייבים קיצוצים נרחבים, וכתוצאה מכך שוק העבודה עדיין רדום - למרות ההתעוררות בסקטורים אחרים.

הסקטור הפיננסי הוא הסמן המובהק ביותר לכלכלה האמריקאית. סקטור זה, עד כמה שזה יישמע לא אמין, פשוט לא מספק את הסחורה. כולם יודעים שהמתאם בין החברות הפיננסיות לשווקים הפיננסים הוא גבוה - אם שוק ההון עולה, תיק הנכסים של החברות עולה וכך גם רווחי החברות בהתאם, וכשאר שוק המניות יורד קורה ההיפך. ב-2009 וב-2010 היו עליות נאות בשוק המניות והתוצאות של החברות היו בהתאם, אבל כאשר תגיע שנה שבה העליות ייעצרו או חס וחלילה יהיו ירידות שערים, התמונה תתהפך ואזהרות הרווח יתחילו לצאת שוב.

סקטור הפיננסים, הנראה כאן למעלה בגרף השבועי שלו, מספק תמונה מעט שונה לעומת מדד ה-S&P 500 עצמו. קיימת זחילה מעייפת לאורך שנה שלמה בעוד ה-S&P 500 סיפק את הסחורה ונמצא רק 20% מהשיא שלו. מדד הפיננסים רחוק מאוד משיאו, זאת למרות שיפור ניכר ברווחיות ברבעונים האחרונים.

האם שוק המניות בארה"ב עלה יותר מכפי שעלו רווחי החברות?

עושה רושם שכן, והמספרים מדברים בעד עצמם - מכפיל הרווח במדד ה-S&P 500 עומד כעת (נכון ל-24 בינואר 2011) על 23.6, כפי שמראה הגרף כאן למטה.

הבעיה בניתוח הגרף לעיל מקורה בבועת ההיי-טק של שנות ה-90 של המאה הקודמת, שכן ממוצע מכפיל הרווח של 20 השנים האחרונות עומד על 20, בעוד שממוצע מכפיל הרווח של כל הגרף (החל מסוף המאה ה-19) הוא 16. איך שלא הופכים את התמונה, הרי שמכפיל הרווח הנוכחי הוא גבוה בכל קנה מידה. כמו כן, ברור כי החל מראשית שנות ה-80 עולה מכפיל הרווח בהתמדה והכול כתוצאה מבועת אשראי ונכסים, כלומר - מכפיל הרווח כבר לא משמש אינדיקציה לשאלה האם שוק המניות הוא יקר או זול.

בסופו של דבר, למשקיעים לא באמת אכפת מהו מכפיל הרווח, אלא מהי המגמה בשווקים ומה האלטרנטיבה הקיימת בבנקים. מכפיל הרווח של הריבית הדולרית הוא אין סופי (בהתחשב בריבית 0%), מכפיל הרווח של האג"ח ל-10 שנים הוא 30 (לפי תשואת אג"ח של 3.3%). בהינתן נתונים אלו הרי שנכס אשר מכפיל הרווח שלו נמוך מתשואת האג"ח ל-10 שנים הוא זול וה-S&P 500 נסחר כאמור במכפיל רווח של 23.6, ולכן הוא נחשב זול.

האמנם?

בדקנו ומצאנו ש-117 חברות נסחרות במכפיל רווח של מעל 30 (שהוא כאמור מכפיל הרווח של האג"ח ל 10 שנים בארה"ב), כלומר כרבע ממניות ה-S&P 500 נסחרות מעל מכפיל של 30, מתוכן יש לא מעט הנסחרות מעל מכפיל 50. ובכל זאת, כאשר ברקע נסחרות חברות לא סחירות במכפיל 100 - כמו פייסבוק או גרופון - כל השאר לא מעניין כי מכפילים של 30 ו-40 פתאום נראים לנו זול. ואז מתחילה הבעיה, אז מתחיל העיוות האמיתי בתמחור של נכסים. אם תוכלו לדמיין את גרף החוב הלאומי של ארה"ב לצד מכפיל הרווח מ-1980 ואילך, ניתן יהיה לראות כי מכפיל הרווח עלה במקביל לחובות התופחים. כשכולם לוקחים חובות ועוצמים עיניים - למכפיל הרווח, מסתבר, יש משמעות זניחה.

הכותב הוא מנהל ההשקעות הראשי בחברת ההשקעות שקדי שוקי הון. הכותב עשוי להחזיק בניירות ערך שונים, לרבות בניירות ערך המוזכרים בכתבה זו. בכל מקרה, אין לראות בכתבה זו משום המלצה לרכישה או מכירה של ניירות ערך.

הרשמה לניוזלטר

הירשמו עכשיו: עדכונים שוטפים משוק ההון בישראל ישירות למייל

ברצוני לקבל ניוזלטרים, מידע שיווקי והטבות


תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#