"ישבתי בוועדת הריכוזיות, והחוק הסופי חמור ממה שחשבתי שצריך להיות" - שוק ההון - TheMarker

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

"ישבתי בוועדת הריכוזיות, והחוק הסופי חמור ממה שחשבתי שצריך להיות"

אחרי 18 שנה ברשות ניירות ערך, ראש מחלקת התאגידים מוטי ימין - פורש ■ הוא מתאר את הישיבה שבה הוחלט לסגור לאי.די.בי את צינור החמצן, למה לבזק לא אושר נכס מס של 800 מיליון שקל, וקורא להחלשת הרגולציה ■ "נגד דירקטוריון שהפר חובת אמון צריך להגיש תביעה נגזרת, אבל עודף תביעות יגרום קיפאון בחברות"

5תגובות
מוטי ימין
אייל טואג

מוטי ימין, ראש מחלקת תאגידים ברשות ניירות ערך, כל שדרת הניהול הבכירה של הרשות - היו"ר, ראש אגף חקירות וראש מחלקת התאגידים - הולכת הביתה בתוך חודש. נראה כאילו אתם נוטשים את הספינה.

"אני יכול לדבר רק בשם עצמי. אני ברשות 18 שנה, ובתפקיד מנהל מחלקת תאגידים ארבע שנים וחצי. אני אוהב מאוד את התפקיד ואוהב מאוד את המחלקה. זאת מחלקה שהיא סוג של יחידת עילית, אבל הרגשתי שאין לי כבר לאן להתחדש, אז הגיע הזמן לפרוש".

אוקיי, אז בוא נצלול ישר לעניין. מה עיקר העבודה שלכם?

"אנחנו מפקחים במחלקה על החברות הציבוריות, על תחום החיתום ודירוג האשראי, והחל בשנה הבאה נפקח על פלטפורמות של מימון המונים ופלטפורמות אינטרנטיות של P2B (מימון המונים לחברות)".

למה אתם לא מפקחים על רואי החשבון?

"לא רצינו לפקח על רואי החשבון, רצינו להקים את PCAOB Protecting Investors) through Audit Oversight) - זה לא פיקוח של הרשות, אלא פיקוח באמצעות תאגיד נפרד שמפקח על רואי חשבון. רצינו מאוד להקים אותו. אם יש נקודה שלא הצלחתי להשלים בתפקיד שלי, זה הקמת ה-PCAOB".

אתם רוצים להקים אותו כבר עשר שנים.

"כן, שוב אני אומר בצורה ישירה - זה אחד הפרויקטים שהתמסמסו והתעכבו. כל דבר שתלוי בחקיקה לוקח זמן, ואנחנו מאבדים שליטה. אנחנו בין המדינות המערביות האחרונות שאין בה פיקוח על רואי חשבון".

הפיקוח על רואי החשבון הוא קריטי. תראה מה קורה, למשל, כשבבנק לאומי יושב אותו רואה חשבון כבר 50 שנה. זה פתח לבעיות.

"אני מסכים איתך. יותר מזה, התחייבנו מול OECD וקרן המטבע הבינלאומית לקדם פיקוח על מקצוע ראיית החשבון. הגשנו טיוטה של הצעת חוק כבר לפני כמה שנים. הופעלו לחצים מצד התעשייה ומצד גורמים נוספים, שלא איפשרו לקדם את החקיקה. הדבר היחיד שאומר בנימה חיובית זה שבשנה האחרונה יש פריצת דרך של לשכת רואי החשבון שתומכת בהצעת החוק, וזה יקרה".

אז לא יכולת לחכות עוד שנה ולסיים עם זה לפני שתפרוש?

""יש לי באג'נדה המחלקתית 50 פרויקטים. אם אחכה להשלים את כולם אני לא אפרוש אף פעם מהמחלקה".

"רגולציה לא נמדדת בכמות, אלא באיכות"

מחלקת התאגידים מעסיקה קרוב ל-60 עורכי דין ורואי חשבון. ביומיום היא אחראית על בדיקת תשקיפים, הצעות רכש, עסקות בעלי עניין, בדיקת דו"חות כספיים, הערכות שווי וכל מהלך אחר שחברה ציבורית שותפה לו. החלטה של המחלקה לא לקבל תקן חשבונאי כלשהו יכולה להיות גזר דין מוות עסקי לחברה או לבעל שליטה, כפי שקרה לא פעם.

אחד התחומים העיקריים שבו עוסקת מחלקת התאגידים הוא הממשל התאגידי - מערכת היחסים בין הדירקטוריון למנהלי החברה וחלוקת הפיקוח והאחריות של בעלי התפקידים.

כמו רבים אחרים במשק, גם ימין מדבר על עודף רגולציה. "רגולציה לא נמדדת בכמות, אלא באיכות", הוא אומר. "מאחר שאני עדיין בתוך הרשות, לא הייתי רוצה לבקר אותה, אבל יש מקומות שבהם היינו מרגישים נוח יותר אם החקיקה היתה אחרת. למשל, בחוק הריכוזיות. הייתי נציג רשות ניירות ערך בוועדה, והתוצאה היא שהחוק חמור יותר ממה שחשבנו ברשות שצריך להיות".

איפה היה צריך להקל?

"יש שני דברים שחשבנו שצריך היה להקל בהם. הראשון הוא מספר השכבות בפירמידה. המלצנו שהן יוגבלו לשלוש, ולא לשתיים כפי שזה בחוק. הדבר השני היה השאלה אם לספור כשכבה בפירמידה גם חברות שהנפיקו אג"ח בלבד. הגישה שלנו היתה שחברות כאלה לא צריכות להיחשב כשכבה בפירמידה".

למה?

"כי בחברת אג"ח שמוחזקת ב-100% על ידי בעל השליטה לא נוצרים ניגודי אינטרסים בין בעל השליטה לבעלי מניות המיעוט. הרעיון של הפירמידה היה שהשרשרת של החברות ארוכה יותר, ובכל חוליה יש לבעל השליטה אחזקה קטנה יותר, ואז בתחתית הפירמידה יש לו אינטרס חלש. בעל השליטה באי.די.בי, נוחי דנקנר, החזיק את כל החברה עם פחות מ-20%. בחברת אג"ח זה לא קיים - זאת דרך להתממן".

נוחי דנקנר, לשעבר בעל השליטה בא.די.בי
ניר קידר

מה מנע מכם להעביר את שני הדברים?

"היו נציגים אחרים בוועדה, וזה מה שוועדת הכספים החליטה בסופו של דבר".

האם כמחלקה מקצועית לא ביקשו מכם להוסיף סעיפים כדי שבמשא ומתן בכנסת תקבלו בסוף את מה שאתם רוצים?

"אנחנו לא עובדים בשיטה של עזים. ברמת החקיקה אנחנו פועלים בצורה אחרת, כי כל תהליך עובר שימוע ציבורי, והציבור בהחלט מגיב להצעות האלה. אנחנו מתייחסים לתגובות. התוצר סופי הוא הרבה יותר מאוזן ומביא בחשבון את כל ההיבטים של מי שהחוק חל עליו. לכן, רמת ההתנגדות בוועדות הכנסת נמוכה".

לדירקטוריון מותר לטעות ברמה העסקית

כשהיה בן 25 נרצח אביו של ימין בפיגוע דקירה. "אחרי שאבא שלי נרצח קיבלתי פרופורציות לחיים", הוא אומר. "זה גורם לך להבין שאם רוצים לעשות משהו אז זה צריך להיעשות כאן ועכשיו. זאת אחת הסיבות לכך שאני עושה דברים לא שגרתיים. כל שנה, למשל, אני לוקח תרמיל ועושה טיול של חודש לבד בדרום אמריקה או במזרח, בלי האישה והילדים - הגרעין של 'השיגעון' הזה טמון ברצח".

איך הגעת לרשות?

"אחרי הלימודים באוניברסיטה העברית עבדתי תקופה קצרה כעורך דין פרטי במשרד אופיר עוזרי, עם התמחות בתחום המסחרי ובנדל"ן. באותם ימים היתה לי שאיפה להגיע לשירות הציבורי. רציתי לעשות התמחות ברשות ניירות ערך או בהגבלים העסקיים. אני חושב שנמשכתי למקומות עם השפעה רחבה".

כשאתה רואה מקרה כמו טבע, זה משפיע עליך כמנהל מחלקת התאגידים ברשות?

"אני מעדיף לא להתייחס למקרה כזה או אחר".

ננסח את זה אחרת. אתם לא אמורים לנהל חברות, אבל כמנהל מחלקת תאגידים שחורת על דגלו ממשל תאגידי תקין, כשאתה רואה חברה כמו טבע קורסת בגלל התנהלות הדירקטוריון - יש מה לעשות, או שזה חלק מהשוק וזהו?

"אני לא רוצה להתייחס לטבע. ברמה המשפטית, תפקיד הדירקטוריון הוא לפקח על ההנהלה. מעבר לכך הוא צריך גם לפתח את החברה. הדירקטוריון צריך להרגיש בנוח לפתח את החברה במקביל לפיקוח, בלי שחבריו ירגישו חרב תביעה מעל ראשם על כל החלטה שמתקבלת. האיזון הוא Business Judgment Rule - כלומר, כל עוד הדירקטוריון פועל בצורה עסקית, מודעת ובתום לב".

אתה לא עושה פה הנחה לאחריות הדירקטוריון על ניהול החברה?

"יש לו אחריות וחובת זהירות, אבל אם רוצים לפתח חברה שתקדם את עסקיה, אנחנו צריכים לאפשר לדירקטוריון לפעול".

איפה עובר הקו האדום שבו דירקטוריון אמור לעצור את פעולות המנכ"ל?

"אם הדירקטוריון מאמין שהעסקה לא נכונה, הוא חייב לעצור את המנכ"ל. אבל אם הוא מאמין שהעסקה נכונה ומאוחר יותר מתגלה שהיא היתה לא טובה, לא צריך לתלות את הדירקטוריון. זה קורה בעולם העסקים. לא צריך לשפוט את הדירקטוריון לחומרה רק כי הוא טעה ברמה העסקית. מערכת האיזונים והבלמים שאומרה להבטיח את התנהלות הדירקטוריון צריכה לאפשר לו את חופש הפעולה גם אם בדיעבד יתברר שההחלטות לא היו נכונות. אם הוא הפר חובת אמונים, אז כמובן שצריך להגיש תביעה נגזרת, אם הוא התרשל יש ביטוח, אבל עודף תביעות נגד דירקטורים יגרום לקיפאון בהתנהלות החברה".

ישראל היא לא מדינה שתובעים בה דירקטורים.

"הגישה השתנתה בשנים האחרונות, מאז שהוקם בית המשפט הכלכלי".

אם נסתכל על חברות שנפלו לאורך השנים, כמו אי.די.בי, מוטי זיסר ובזק - ליבת הבעיה היתה בניהול הסיכונים של הדירקטוריון. הם ראו רק את החלק הטוב, והתעלמו ממה שיכול לקרות אם המהלכים העסקיים לא יצליחו. ההרגשה היא שהם נסחפים אחרי האופטימיות של המנכ"ל והבעלים. מה אתה חושב על ניהול הסיכונים של דירקטורים בישראל.

"יש קצת סכנה בראייה מהצד. לא היינו בחדרי הישיבות, לא ראינו את כל קבלת ההחלטות. אולי הם דחו את כל הצעות המנכ"ל. להסתכל בדיעבד ולהגיד 'הדירקטוריון נכשל' זו טעות. אנחנו צריכים לראות מה היה המידע שהוצג בפני הדירקטוריון בזמן אמת".

סטלה הנדלר, מנכ"לית בזק
ינאי יחיאל

אז איפה האחריות שלו? הרי זה תמיד ייבדק בדיעבד.

"לדירקטוריון יש אחריות. הוא לא אמור להיות חותמת גומי על כל הצעה של ההנהלה. אבל צריך להיזהר מלקפוץ למסקנות מוקדם מדי. זה שמהלך התקבל על ידי הדירקטוריון לא הופך אותו לחותמת גומי של המנכ"ל. צריך לבחון מה היה להם בזמן אמת, מה שאלו, מה בחנו וכדומה".

אתה לא חושב שבמקרים קיצוניים הדירקטוריון צריך לפרסם את הפרוטוקולים שלו ואת אופן קבלת ההחלטות? ככה המשקיע ידע מה היה בזמן אמת.

"גם במדינות אחרות בעולם המערבי משקיעים לא מקבלים את פרוטוקול הדיון של ישיבת הדירקטוריון. מרגע שפרוטוקולים ייצאו החוצה כולם יתנהלו אחרת. בנוסף, יש חשש לדליפה של סודות מסחריים. במקרים קיצוניים, הדרך היחידה להיחשף למה שקרה בישיבות הדירקטוריון היא באמצעות הליך משפטי. זה האיזון הנכון. אין טעם לחשוף את כל החלטות הדירקטוריון, ורק בנקודות בעייתיות חושפים באמצעות הליך משפטי. רק בעסקות בעלי עניין נדרשת החברה לחשוף את הטיעונים ואת אופן ההצבעה. במקום שבו יש פוטנציאל לניגודי עניינים, יש דרישה לחשוף בפני המשקיעים את הדיון".

"לבעל שליטה אסור לשלם מכיסו"

מתוקף תפקידו ימין נדרש לא פעם להתעמת עם חברות, בעיקר בנוגע לקבלת תפישות עולם חשבונאיות, שמבחינת החברות יכולות לחרוץ את גורלן - למשל, האם להכיר בנכסי מס. החלטות אלה משפיעות גם על בעלי השליטה בחברות.

מה היתה ההחלטה הכי קשה שקיבלת בתפקיד?

"יש החלטה מקצועית אחת - בסיפור בזק, עוד לפני החקירות. החברה ביקשה לפני שנתיים חוות דעת ראשונית (רולינג) להכיר בנכס מס נדחה של 800 מיליון שקל, בעקבות רכישת האחזקות של yes על ידי בזק. היתה להם חוות דעת חשבונאית שלפיה רגע אחרי העסקה נוצר לבזק נכס מס. אחרי הרבה התלבטויות דחינו את גישת החברה. אף שהפרשנות החשבונאית היתה אפשרית לפי ה-IFRS, הודענו להם שבמקום שבו יש יותר מפרשנות אחת נעדיף לקבל את זאת שתתיישב עם המהות הכלכלית".

מה הפריע לכם בעסקה הזאת?

"נכס המס הזה, שהוא משמעותי מאוד, כבר גולם במחיר הרכישה. בזק שילמה ליורוקום את כל התמורה שהטבת המס מגלמת, ולכן אתה לא יכול לעשות חשבון כפול, אף שלפי תקנות החשבונאות זה אפשרי. זה היה קשה, עם הרבה לבטים. לרוב אנחנו מקבלים את הניתוח של החברות כל עוד הוא ברמת סבירות. התוצאה מבחינת בזק היתה שנחסמה לה האפשרות לחלק דיווידנדים מתוך קופת החברה".

יש לא מעט תקני חשבונאות בעייתיים, כמו IFRS 9, שלמעשה היה הגורם העיקרי לפירוק אי.די.בי. מה היה בחדר הישיבות של מחלקת התאגידים?

"כשזה הגיע לשולחן יו"ר הרשות, שמואל האוזר, הוא הבין שיש פה חשבונאות יצירתית - הכרה ברווחים בלי שבפועל קרה משהו מהותי מלבד ירידה משליטה. הוא הסתכל על כלל המשקיעים וראה שזה יפגע בבעלי האג"ח שלה. האוזר הוביל את הקו שבו רווח שלא מגובה בתזרים לא יכול לשמש לחלוקת דיווידנד. התקן אז לא היה מחייב, והחברה רצתה לאמץ אותו קודם לכן. גם היום החוק לא קובע שאם אין לך רווחים אתה לא יכול לחלק דיווידנד. אתה פונה לבית המשפט, והוא יכול לאשר לך חלוקה אחרי שלנושים יש הזדמנות לערער".

אגב, למה בנימין נתניהו לא נחקר בפרשת בזק?

"אני לא יכול להתייחס לחקירות של הרשות".

איך הקשרים שלכם עם רשות שוק ההון - אתם אחראים על חברות ציבוריות, והיא אחראית על חברות הביטוח. למשל, בכל הנוגע לבלגן הניהולי במגדל, שבעל השליטה בה רוצה לחזור להיות יו"ר והמנכ"ל הולך הביתה. יש פה 240 מיליארד שקל תחת זעזוע ניהולי, ולכם אין סמכות.

"מודל הפיקוח על חברות ביטוח הוא דואלי. רשות שוק ההון אחראית על יציבות חברות הביטוח, ורשות ניירות ערך אחראית על הגילוי של חברות האחזקה בחברות הביטוח עבור בעלי המניות ובעלי האג"ח. תפישת העולם של יציבות לא תמיד תואמת את תפישת העולם של שקיפות".

אז מי חזק יותר?

"לרוב אנחנו פועלים בשיתוף פעולה עם רשות שוק ההון, אבל יש מצבים שבהם אנחנו לא רואים עין בעין. למשל, בעקבות מינוי עודד שריג ליו"ר מגדל היו חילוקי דעות אם בעל השליטה יכול לשלם מכיסו לבעל תפקיד בכיר. גישת רשות שוק ההון היתה שלא ניתן לשלם, ואילו אנחנו חשבנו שאפשר לאשר לבעל שליטה לשלם. לצערי הגישה שלנו לא התקבלה. אם נשליך אותה לחברה אחרת, בחברה לישראל עידן עופר שילם מכיסו לניר גלעד, ובית המשפט אימץ גישה שטענה שלבעל השליטה אסור לשלם מכיסו. אני חושב שהמקרים של חוסר ההסכמות היו זניחים".

בוא נדבר על תחום החיתום. לפי ההגדרות שלכם, חתם הוא סוג של שומר סף, אבל זה הדבר האחרון שאפשר להגיד על חברות החיתום בישראל.

"אני לא מסכים. תחום החיתום מפוקח. חתם צריך להירשם, ומעבר לכך, כשהוא חותם על התשקיף ולא רק מפיץ, הוא אחראי על כל מה שקורה בתשקיף. ראינו את התביעה נגד חתמים בלנדמרק".

עודד קובו, היזם של שלנו, שקרסה
דודו בכר

אבל היו מקרים כמו של חברת שלנו גרופ, שבהם החתמים לא התביישו לקדם את ההנפקה לבורסה.

"אני לא חושב שהם נכשלו כשומרי סף. הם אמורים לדאוג לגילוי מלא של המידע, והמשקיע יחליט אם להיכנס בפוטנציאל הסיכון־סיכוי. ואולי זאת היתה יכולה להיות הנפקה טובה".

איך אתה יכול להגיד את זה אם יום לאחר ביטול ההנפקה החברה קרסה. אם היא היתה חברה טובה היא הייתה שורדת גם בלי ההנפקה.

"אני חושב שהדוגמה של שלנו ממחישה שהציבור לא קונה ניירות ערך באופן עיוור. הוא קיבל תשקיף מלא, ולא האמין להערכת השווי. הוא קיבל מחיר שנראה לו מוגזם".

אבל זה קרה בגלל העיתונות, לא בגלל המשקיעים. תפקידו של שומר סף הוא גם להגיד שבזה לא כדאי להתעסק.

"לעיתונות יש תפקיד בניתוח העסקה, וזה מה שהיה. לגבי תפקיד שומר הסף אני לא מסכים. אם היתה פה הנפקה ואחריה היה מתברר שהיה פרט מטעה בתשקיף, החתמים היו חשופים לתביעה. אבל אתה לא יכול להגיד על הנפקה כמו זאת של שלנו שהם נכשלו. היה את כל המידע, ועל בסיס זה בעיתונים כתבו את מה שכתבו.

"אבל בהגדרת שומר סף זה בדיוק התפקיד של החתם - להזהיר. אם הוא יכול, החתם צריך לעניין את המשקיעים. הוא איש מכירות עם אחריות. ברגע שהוא לוקח על עצמו את התשקיף הוא מעבר לאיש מכירות - הוא מבטח את ההנפקה ומפיץ אותה".

אבל כיום החתמים בעיקר מפיצים, ולא מבטחים את ההנפקה.

"אם הוא רק מפיץ אתה צודק. ברוב ההנפקות הם לא רק מפיצים, אלא חותמים על התשקיף. המשקיעים רוצים את החתימה שאומרת שיש תוכן מאחורי החברה. לגבי חברות האג"ח האמריקאיות (BVI) החלטנו שמי שלא יבוא עם חתם, בדיקות הנאותות שלו יקחו הרבה מאוד זמן. אתה צודק שבפעולות ההפצה יש אחריות מופחתת, ויש הרגשה שיש פחות שומרי סף. אבל זה גם פחות נדרש, כי המשקיעים מכירים את החברה. אנחנו חייבים חיתום בחברה חדשה - זה תפקיד חשוב".

מה תעשה לאחר הפרישה?

"אני מקווה להיות מחובר לשוק ההון. אני בוחן אפשרויות שישמרו על החיבור, וגם שומר את כל האופציות פתוחות. לא חסרים עורכי דין שיודעים לתת ייעוץ משפטי ורגולטורי, אבל נקודת המבט של מי שהיה בתוך הרשות ונחשף לכל כך הרבה עסקות נותנת ידע וניסיון ייחודי, שאפשר לשלב בהנפקות למשל".



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם