להשקיע בשווקים מתעוררים? רק אם מפזרים

צמיחה כלכלית אינה מנבאת תשואה

אלי מלכי
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
i-gold advertisement
מעבר לטוקבקים
אלי מלכי

<<השווקים המתעוררים היו מנקודת האור הבודדות בעולם ההשקעות של העשור האחרון. בעוד שוקי המניות במדינות המפותחות הניבו תשואות שליליות או אפסיות, מדד השווקים המתעוררים הניב תשואה שנתית ממוצעת של כ-10%.

פרשנים רבים ממליצים כעת למשקיעים להתמקד בשווקים המתעוררים, אך הם עושים זאת על סמך מסקנות שמבוססות על מגמות קצרות טווח - ושעשויות להיות מטעות. כדי לבחון את ביצועיהם של השווקים המתעוררים לאורך זמן יש צורך בפרספקטיבה היסטורית של יותר מעשר שנים. אלרוי דימסון, פול מארש ומייק סטונטון מלונדון ביזנס סקול בנו בסיס נתונים רחב של שוקי המניות בכל העולם. בסיס הנתונים שלהם כולל נתונים מלאים לגבי מחיריהן של כל המניות שנסחרות בשווקים השונים ונתונים לגבי הדיווידנדים ששולמו למשקיעים.

בכל שנה מפרסם בנק ההשקעות קרדיט סוויס סקירה שכותבים דימסון, מארש וסטונטון, ושבה הם מנתחים היבטים שונים של שוקי המניות בעולם בראייה היסטורית. הסקירה ל-2010 מתמקדת בשווקים המתעוררים, ואנו מביאים כאן את עיקרי הממצאים שמופיעים בה.

דימסון, מארש וסטונטון בנו מדד מניות שבעזרתו עקבו אחר ביצועי השווקים המתעוררים מ-1976 ועד סוף 2009 - כלומר במשך 34 שנה. חשוב לציין שחלק מהמדינות שכלולות במדד השווקים המתעוררים נכנסו למדידה רק בשלב מאוחר יותר. כך למשל, שוקי המניות במזרח אירופה, רוסיה, סין וחלק ממדינות אסיה החלו לפעול רק בתחילת שנות ה-90. מצד שני, בשנות ה-70 וה-80 היו מדינות כמו יוון, פורטוגל וישראל כלולות במדד השווקים המתעוררים. יוון ופורטוגל הצטרפו לשווקים המפותחים בשנות ה-90, וישראל תצטרף אליהם ב-2010.

תנודתיות חריפה בשווקים המתעוררים

ב-34 השנים האחרונות הניבו השווקים המתעוררים תשואה דומה לזו של השווקים המפותחים (תשואת השווקים המפותחים נמדדה באמצעות מדד MSCI של המדינות המפותחות). התשואה השנתית הממוצעת של השווקים המפותחים היתה 10.6%, לעומת תשואה שנתית ממוצעת של 10.9% בשווקים המתעוררים.

ואולם אם בוחנים את התשואות בכל עשור מגלים שונות גדולה בין השווקים המתעוררים לשווקים המפותחים. במחצית השנייה של שנות ה-70 הניבו השווקים המפותחים והשווקים המתעוררים תשואה שנתית דומה של כ-11%. שנות ה-80 היו העשור של השווקים המפותחים, שהניבו בהן תשואה שנתית של כ-20%, לעומת תשואה שנתית של כ-11% בשווקים המתעוררים.

בשנות ה-90 שוב היתה התשואה השנתית של השווקים המפותחים ושל השווקים המתעוררים דומה - כ-11%. לבסוף, העשור הראשון של המאה ה-21 היה שוב העשור של השווקים המתעוררים, שהניבו תשואה של כ-10% לעומת תשואה כמעט אפסית בשווקים המפותחים.

באופן מפתיע, כשמודדים את התשואות על פני עשורים, השווקים המתעוררים שמרו על תשואה שנתית ממוצעת כמעט קבועה של 10%-11% בעוד שהשווקים המפותחים היו תנודתיים הרבה יותר. ואולם ההסתכלות על עשורים אינה מראה את מלוא התמונה. כשמסתכלים על התשואות השנתיות של השווקים המתעוררים מגלים תנודתיות חריפה שבאה לידי ביטוי בסטיית תקן גבוהה מאוד.

השוואת סטיית התקן של השווקים המתעוררים לזו של השווקים המפותחים מראה שהתנודתיות שלהם היתה גבוהה יותר במשך כל התקופה. מתברר גם שב-34 השנים האחרונות גדלה התנודתיות של כל שוקי המניות. סטיית התקן של השווקים המפותחים עלתה מ-11% בשנות ה-70 ל-17% בעשור הראשון של המאה ה-21. במקביל, סטיית התקן של השווקים המתעוררים עלתה מ-19% ל-25%.

למשקיעים לטווח הקצר השווקים המתעוררים היו מסוכנים הרבה יותר מהשווקים של המדינות המפותחות בגלל התנודתיות החריפה שלהם. ואולם בהסתכלות לטווח ארוך השווקים המתעוררים הניבו תשואה שנתית יציבה, שלא תמיד היתה מתואמת עם התשואה של השווקים המפותחים.

צמיחה אינה מנבאת תשואה

הנחה נוספת שנבדקה על ידי דימסון, מארש וסטונטון היתה שקיים קשר בין צמיחה כלכלית לתשואה בשוקי המניות. הדעה המקובלת גורסת שכדאי להשקיע בשווקים מתעוררים מכיוון שקצב הצמיחה שלהם צפוי להיות גבוה יותר מקצב הצמיחה בשווקים המפותחים.

צמיחה כלכלית משמעה צמיחה ברווחי החברות, ומכאן גם תשואה גבוהה יותר. ואולם כפי שמתברר פעמים רבות, הנחות פשטניות אינן עובדות בשוקי המניות. דימסון, מארש וסטונטון השוו את קצב הצמיחה של התמ"ג לתשואה של שוק המניות בעשר מדינות - חמש ששייכות לשווקים המתעוררים וחמש ששייכות לשווקים המפותחים.

ההשוואה נערכה על פני תקופה של 25 שנה (1985-2009). שוב חשוב לציין שבחלק מהמדינות המתפתחות ההשוואה מתייחסת לתקופות קצרות יותר, מכיוון ששוקי המניות שלהן לא פעלו ב-1985 (אינדונזיה - 20 שנה; סין וסרי לנקה - 17 שנה).

בניגוד להנחה המקובלת, הממצאים ממחישים שהמתאם בין קצב הצמיחה השנתי בתמ"ג לתשואה השנתית של שוק המניות היה שלילי. שווקים מתעוררים באסיה - בהם סין, אינדונזיה וסרי לנקה - הפגינו צמיחה מרשימה בתמ"ג, אך תשואות מאכזבות בשוקי המניות. לעומתן ברזיל, עם קצב צמיחת תמ"ג נמוך יחסית, הניבה למשקיעים תשואה שנתית ממוצעת של 11% ב-25 השנים האחרונות. במקביל צרפת, שהיא מדינה מפותחת עם קצב צמיחה כלכלית נמוך מאוד, הניבה תשואה שנתית מרשימה של כמעט 9% באותה תקופה.

אי אפשר לחזות את העתיד

כיצד ניתן להסביר תופעה זו? ניתן לחשוב על כמה סיבות לכך שלא נמצא מתאם חיובי בין קצב הצמיחה הכלכלית לתשואה של שוקי המניות. ראשית, בחלק משוקי המניות ישנן מגבלות רגולטוריות על משקיעים זרים שמונעות מהם להיחשף לשוק במלואו, ובכך מנתקות למעשה את הקשר בין כלכלת המדינה לשוק המניות שלה (דוגמה בולטת לכך היא סין).

שנית, התשואה של שוקי המניות בעולם נמדדת בדולרים, ולכן תלויה גם בשער החליפין של המטבע המקומי ביחס לדולר. מדינות מתפתחות רבות מחזיקות את שער החליפין של המטבעות שלהן נמוך באופן מלאכותי כדי לתמוך בתעשיות היצוא שלהן. פועל יוצא של מדיניות זו הוא תשואה נמוכה יותר במונחים דולריים.

שלישית, רבות מהחברות שלהן יש משקל גדול במדדי המניות השונים הן רב-לאומיות, ולכן חשופות הרבה יותר לשינויים בכלכלה העולמית מאשר לשינויים בכלכלה המקומית. ולבסוף, אם משקיעים סבורים שהשווקים המתעוררים אמורים להניב תשואות גבוהות יותר, ההנחה הזאת כבר תתבטא במחירי המניות ותדחוף את התשואות כלפי מטה.

המסקנה העיקרית שעולה מהניתוח של דימסון, מארש וסטונטון היא שאין תחליף לפיזור ההשקעה בין שווקים שונים. ההשוואה ארוכת הטווח שהם עורכים בין השווקים המפותחים לשווקים המתעוררים ממחישה כמה קשה לזהות הזדמנויות בשוק המניות. גם הנחות שנראות לכאורה הגיוניות וסבירות לא בהכרח עומדות במבחן המציאות. עדיף למשקיעים להודות שאין להם יכולת לחזות את העתיד, ולבחור באסטרטגיה של פיזור בין השווקים המפותחים לשווקים המתעוררים.

הכותב הוא עורך האתר INBEST

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker