כל כשלי המשבר בשוק האג"ח הישראלי

רוב האג"ח מונפקות ללא ביטחונות נכסיים

מאיר חת
מאיר חת
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
מעבר לטוקבקים
מאיר חת
מאיר חת

באחרונה מתרבות הידיעות על משבר צפוי בשוק איגרות החוב. חברות רבות שהנפיקו איגרות בסכומים גדולים בתקופת הגאות יתקשו לפרוע את חובן לקוני האיגרות, רובם משקיעים מוסדיים. פיתוח שוק אשראי חוץ בנקאי היה ממטרות רפורמת בכר, שלהשגתה תרמה הרפורמה בקרנות הפנסיה. הפסקת הנפקת האג"ח המיוחדות אילצה את הקרנות לצאת לשוק ההון, דבר שהרחיב את הביקוש לאג"ח.

יש כמה סיבות להרעת מצב החברות שהנפיקו. ואולם אם אכן יתפתח משבר של כשלי פירעון, הוא יהיה גם תוצאת התנהגות לא זהירה של מנפיקים וחתמים, ושל משקיעים מוסדיים שקנו את האיגרות. תנאי השוק שהתפתחו איפשרו לחברות לגייס כספים שניתן היה להעריך שיתקשו לפרוע אותם במועד.

הגזמה במינוף: חברות שבסיס הונן העצמי היה רעוע הצליחו להנפיק אג"ח בהיקף העולה כמה מונים על בסיס ההון שלהן. החתמים לא עמדו בפרץ בשל התחרות שהתפתחה בשוק. הנפקה בהיקף גדול יותר משמעה עמלות גבוהות יותר, פיתוי שקשה כנראה לעמוד בו.

ויתור על דירוג: בדיקת כושר הפירעון של מנפיק על ידי חברות הדירוג עשויה לחסום הנפקות בעלות סיכון גבוה - ואולם מנפיקים לא מעטים ויתרו על הדירוג, ומשקיעים מוסדיים לא נמנעו מלהשקיע באג"ח שלהם. נראה לי שיש לאסור על קרנות פנסיה, חברות ביטוח וקופות גמל להשקיע באג"ח בלתי מדורגות או כאלה שדירוגן נמוך מרמה שתיקבע.

ויתור על ביטחונות: רוב האג"ח מונפקות ללא ביטחונות נכסיים. לרוב מוותרים קוני האיגרות גם על שעבוד שלילי, ואינם עומדים על קביעת יחסים פיננסיים שעל המנפיק לעמוד בהם לאורך חיי האיגרת.

חולשת הנאמנים: הנאמן לסדרת האג"ח אמור לייצג את מחזיקי האיגרות ולנקוט צעדים להגנה עליהם כשמתחילים קשיים בעסקי החברה המנפיקה - ואולם שטרי הנאמנות מנוסחים על ידי נציגי המנפיק והחתם ומאפשרים לנאמן להתערב רק כאשר החברה מגיעה למצב של חדלות פירעון או קרוב מאוד אליו.

תופעה זו של כשלים בשוק ההנפקות, המביאים בעקבותיהם הסתבכות של מנפיקים והפסדים למחזיקי אג"ח, אינה חדשה. כעת אנו עומדים שוב בפני החשש שחברות שהנפיקו לא יוכלו לעמוד בהתחייבויותיהן, אלא שהפעם מדובר בהיקפים גדולים בהרבה.

הכותב הוא סגן יו"ר ICC ישראל, ושימש בעבר כיו"ר הבורסה והמפקח על הבנקים

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker