אל תקראו לו מלך: "הייתי רוצה להגיד שאנחנו חכמים - אבל האמת היא שאנחנו זולים" - שוק ההון - TheMarker
תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

אל תקראו לו מלך: "הייתי רוצה להגיד שאנחנו חכמים - אבל האמת היא שאנחנו זולים"

אומרים שיוצרי המדדים הם ממליכי המלכים בענף הפיננסים. דיוויד בליצר, ראש ועדת המדדים של S&P דאו ג'ונס, לא מסכים עם הטענה, אבל חושב שהמדדים עושים עבודה טובה יותר ממנהלי ההשקעות. על מצב השוק, הוא אומר: "מכפילי הרווח נמצאים ברמות שלא נראו מאז שנות ה־90"

תגובות
דיוויד בליצר
עופר וקנין

"יוצרי המדדים נהפכו לממליכי המלכים בענף הפיננסים, אלה הקובעים היכן יושקעו כספי הציבור", קבע מגזין "אקונומיסט" בכתבה שפירסם באוגוסט ועוררה תהודה בתחום. הסיבה לכך היא סכומי הכסף הבלתי נתפשים — 38 טריליון דולר — שעוקבים אחר שלושת המדדים המובילים בעולם, באמצעות השקעות פאסיביות (קרנות מחקות) או אקטיביות.

שלוש חברות גדולות שולטות בתחום המדדים: FTSE ראסל, MSCI ו–S&P דאו ג'ונס, בעוד השלישית שולטת בשניים מהמדדים הגדולים והידועים בעולם — דאו ג'ונס הוותיק, שבו נכללות 30 חברות מובילות שנסחרות בבורסות ניו יורק וב נאסד"ק, ו– S&P 500, שכולל 500 חברות מובילות שנסחרות בשתי הבורסות.

ד"ר דיוויד בליצר הוא הכלכלן שעומד מאז 1995 בראש ועדת המדדים של S&P דאו ג'ונס, ובתחילת המילניום נכלל ברשימת 30 האנשים המשפיעים בעולם ההשקעות של מגזין "SmartMoney".

"כולם אוהבים מדדים בזמן האחרון, אז אולי יש לי סיבה לדאגה", אומר בחיוך בליצר, שהמראה המהודר שלו — ז'קט כבד ועניבת פפיון — בהחלט בולט במזג האוויר המקומי. בליצר ביקר בישראל לרגל כנס שעסק בהזדמנויות חדשות בשוק האג"ח האמריקאי.

"אני לא חושב שאנחנו ממליכי המלכים בתחום, קודם כל משום שיש בו תחרות אפקטיבית: יש שלוש חברות מדדים גדולות, ומאחורינו נמצאת קבוצה של חברות קטנות יותר. ומשום שהתחרות אפקטיבית, כולנו צריכים לדאוג שהמחירים לא יהיו גבוהים מדי ושאנחנו עושים את הדברים הנכונים.

"סיבה נוספת לכך שאנחנו לא ממליכי מלכים היא שקשה מאוד ליצור מדד חדש שיהיה פופולרי בעולם. הייתי שמח ליצור עוד S&P 500, אבל המצב כיום דומה למדי לימים של לפני 60 שנה, שבהם נוצר המדד הזה. המדד הגדול האחרון שזכור לי שיצרנו היה סמוך להשקת היורו, ואז היורו היה ממליך המלכים, לא המדד".

היו שינויים גדולים בתחום המדדים מאז 1995?

"יש שתי דרכים להסתכל על זה. הראשונה היא איך המדד עצמו השתנה. יש חברות שנכנסות וכאלה שיוצאות, אבל שינויים כאלה קורים כל הזמן. אנחנו עושים את החילופים האלה 15–20 פעם בשנה. אז מנקודת מבטנו זו שגרה. סוג השינוי השני הוא במתודולגיה — החוקים שלפיהם מחליטים כיצד מורכב המדד.

"לפני שבע־שמונה שנים ראינו שכמה חברות אמריקאיות החליטו להעביר את המטה שלהן למדינות שבהן יצטרכו לשלם פחות מסים, כמו אירלנד, בריטניה ואיי קיימן. כשזה קרה, היו שטענו כי הן צריכות לצאת מהמדד. דיברנו עם משקיעים בכל העולם, והם טענו כי המקום שבו החברות רשומות אינו הדבר החשוב ביותר, אלא העובדה שהן מדווחות את התוצאות הכספיות שלהן לרשות ני"ע כחברה אמריקאית. אם הן ממלאות את הדו"חות המתאימים והרישום המרכזי שלהן בוול סטריט, אז הן חברות אמריקאיות.

"הקדשנו לכך מחשבה והחלטנו שאף שבעבר מיקום המטה היה הדבר החשוב ביותר, עכשיו זה קריטריון חשוב פחות מבחינת המדד, וחשוב יותר הוא אופן הדיווח והיכן המניה נסחרת. חשוב גם לבדוק איפה החברה עושה עסקים, כי יש חברות שנסחרות בנאסד"ק ומגדירות עצמן כחברות אמריקאיות, אבל אם את בודקת היכן הן עושות עסקים — זה רק בסין.

121 שנה של מסחר

"הן חברות נחמדות מאוד", מחייך בליצר, "אבל הן לא חברות אמריקאיות. כאמריקאי אני לא יכול לקנות מהן שום דבר, וחוק החברות הסיני גרם להן להירשם כאמריקאיות. שינינו את החוקים האלה, והשינויים נטמעו".

שינוי משמעותי נוסף שעליו החליטה ועדת המדדים קשור למניה שהנפקתה היתה אחד האירועים המדוברים בשוקי המניות השנה — סנאפ, החברה שעומדת מאחורי האפליקציה סנאפצ'ט.

"סנאפ עשתה משהו שאף חברה לא עשתה בעבר באופן כזה. היא החליטה שיש לה שני סוגי מניות: הראשון נמצא רק בבעלותם של שני המייסדים. יש להם 100% מהמניות האלה, שמעניקות זכות הצבעה בענייני החברה. סוג המניות השני, אלה שאני ואת יכולים לקנות, לא נותן שום זכות הצבעה. העניין הזה יצר הרבה התרגשות בשוק. משקיעים פרטיים ומוסדיים, כמו קרנות נאמנות וקרנות מחקות, אמרו שאין בכך שום היגיון, ושאלו 'למה שניתן להם את הכסף שלנו אם אין לנו יכולת השפעה?'

"בעקבות זאת קיימנו התייעצות. פירסמנו באתר שלנו שאנחנו חושבים לשנות את הכללים בנוגע להצבעות ומניות במדדים שלנו, 'הנה האפשרויות, תגידו לנו מה אתם חושבים'. קיבלנו הרבה תגובות, ובסוף יולי הכרזנו על התוצאות: החלטנו לא להוציא את סנאפ מהמדדים שכוללים את כל המניות בשוק. ואז הסתכלנו על S&P 500 ועל שני מדדים נוספים: S&P 400 ו–S&P 600 (אנחנו רואים את שלושתם כקבוצה אחת), ואמרנו, 'אלה מדדים שתמיד כללו חוקים מסוימים לגבי החברות שיכולות להיכלל בהן'.

"S&P 500 הוא מדד שאמור לייצג את השוק האמריקאי. מעולם לא אמרנו שזה כולל את כל החברות או את 500 החברות הגדולות ביותר. בחנו את התגובות שקיבלנו על הפרסום באינטרנט, והחלטנו שאנחנו רוצים חוק פשוט, שכאשר משקיע שם כסף על S&P 500 צריכה להיות לו אפשרות להגיב לצעדי ההנהלה, צריכה להיות לו זכות הצבעה".

איך אתם מתייחסים לצמיחה של מגזר הטכנולוגיה?

"אנחנו נפגשים פעם בחודש ובודקים את המדד. אנחנו בוחנים הרבה סטטיסטיקות שקשורות למגזרים השונים כמו טכנולוגיה ובריאות, עוקבים אחר המניות והמדד לעומת השוק הכללי. אנחנו בודקים את משקל חברות הטכנולוגיה במדד, למשל 18%, ואז בודקים את משקל המגזר בשוק הכללי, נניח שהוא 21%, אז המגזר קצת חלש מדי אצלנו. אנחנו בעיקר בודקים את עצמנו מול השוק, אין לנו יעד מסוים ליחס של מגזר במדד.

"יש תקופות שבהן מגזר הטכנולוגיה התפתח במהירות לעומת שאר המגזרים, ואז גם המשקל שלו בשוק עלה בהתאם. זה קורה עכשיו במידה מסוימת, וזה קרה גם ב–1998 עד 2000 (בועת הדוט.קום). אבל בתקופה ההיא קרה משהו שונה עם מגזר הטכנולוגיה: משום שיש לנו את החוק שלפיו חברה צריכה להיות רווחית על פי חוקי החשבונאות כדי להיכנס למדד, בתקופה ההיא — בניגוד למה שנהוג לחשוב — נתנו למגזר הטכנולוגיה דווקא משקל חסר.

"אם תבדקי את הנתונים, תראי שבתקופת השיא טכנולוגיה היתה 32% מהמדד, בעוד שהנתח שלה בשוק היה 35%. הרבה חברות טכנולוגיה הגיעו להנפקה בלי הרבה עסקים, ובטח שבלי הרבה רווחים. אנחנו אמרנו שהן לא מתאימות לחוקים ולכן הן לא ייכנסו. זה לא שינה שהשוק אמר שהן שוות מיליארדי דולרים. אז ב–1999 כולם צעקו שנתנו יותר מדי משקל לטכנולוגיה, זה בעצם לא היה נכון. בפעם האחרונה שנפגשנו בדקנו את האיזון בין המדד לשוק, ולא ראינו חוסר איזון בולט בשום מגזר".

בגלל הקרנות המחקות, חשיבות המדדים עלתה בשנים האחרונות?

"כשיצאנו מהמשבר הפיננסי, שלרוע המזל גרם להפסדים רבים, הרבה אנשים התחילו לבדוק אם יש דרכים אחרות להשקיע, או מה הם החמיצו עד כה. וכשהם הסתכלו על מדדים ועל מחקרים בתחום, הם ראו שאם לוקחים קבוצה של שלושה מנהלי השקעות, רק אחד מתוך השלושה יצליח להכות את המדד. כלומר, אם את משקיעה במדד, יש לך סיכוי של שניים מתוך שלושה להצליח יותר מהמנהל.

"ואם את ממשיכה לבדוק, את מגלה שגם מנהלי השקעות טובים לא בהכרח מצליחים שנה אחר שנה, כי השוק משתנה כל הזמן. למשל, אם יש מנהל השקעות עם ביצועים טובים מאוד, מה הסיכוי שהוא יצליח שוב בשנה הבאה? זה שליש מתוך שליש, כלומר תשיעית — 11%. המספרים אינם זהים בכל האפיקים, אבל הם פחות או יותר דומים. הביצועים של המדדים טובים יותר.

"הייתי רוצה להגיד לך שזה משום שאנחנו חכמים, אבל האמת היא שאנחנו זולים. בארה"ב, אם את קונה קרן שמחקה את אחד המדדים הגדולים והמוכרים, סביר להניח שתשלמי 20 סנט על כל 100 דולר של השקעה. אז למעשה יש לך 99.80 דולר של השקעה אמיתית. בקרן אקטיבית סביר להניח שתשלמי עמלה של 1%. הסכום מצטבר והוא גדל. כמובן שאי אפשר להבטיח שהמדד לא יירד, אבל לפי התחושה שלי מנהלי הקרנות האקטיביות פשוט מבטיחים ללקוחות שהם יוציאו אותם מהשוק בזמן, וזה לא שהם הרבה יותר טובים מאתנו".

אוון שפיגל, מנכ"ל סנאפ, ומייסד החברה בובי מרפי
Richard Drew/אי־פי

נכון לזמן כתיבת שורות אלה, מדד S&P 500 עלה ב–12 החודשים האחרונים בכ–20%, ומדד CAPE, שבודק עד כמה המניות יקרות, הגיע לשיא של ימי בועת הדוט.קום. בורסות וול סטריט שוברות שיאים על בסיס כמעט יומי, ויש חשש שהשוק עולה גבוה מדי.

"אנחנו נמצאים במה שאני מכנה 'השלב הראשון של דונלד טראמפ'. לאחר הבחירות הוא הבטיח כל מיני דברים — להפחית רגולציה, מסים, לשנות את העולם. מה שקרה הוא שאנשים התרגשו והשוק התחיל לעלות כמעט ישר לאחר הבחירות. אני קורא לזה שלב ראשון, כי אני חושב שהשלב השני בדרך.

"מאז הקיץ שוק המניות האמריקאי המשיך לעלות ומכפילי הרווח הגיעו לרמות שלא נראו מאז מאז שנות ה–90. הדו"חות של הרבעון השלישי תומכים במצבו של השוק, אבל הטווח הרחוק יותר תלוי במצב הכלכלה".

האם הטכנולוגיה תשנה גם את תחום המדדים?

"בעסק שלנו היא מאפשרת לנו להיות יעילים יותר, לעשות דברים טוב ומהר יותר ועם פחות טעויות. למשל, מדי רבעון אנחנו בודקים אילו מניות כבר לא עומדות בקריטריונים של המדד. עבור בני אדם זו עבודה של כמה ימים, אבל מחשב יכול לעשות זאת פעמיים בתוך כמה שעות, להשוות את התוצאות ולראות אם יש טעויות. ויש הרבה דוגמאות.

"בנוסף, טכנולוגיה משנה את תחום הפיננסים באופן כללי, וזה משפיע גם עלינו. יש עכשיו מגמה עולמית של 'יועצים רובוטים'. אפשר ללכת ליועץ פיננסי ולהגיד לו, 'אני רוצה לחסוך לפנסיה או לילדים', לומר כמה אתה רוצה להסתכן בהשקעות שלך — והוא יחזור אלייך עם דו"ח מפורט שממליץ על קרנות מסוימות.

"זה תהליך שכולל אנשים, ולכן הוא גם לא זול. עבור מישהו שיש לו 20 מיליון דולר, באמת כדאי לעשות את כל המחקר הזה. אבל עבור האיש הממוצע שמשקיע 5,000 דולר בשנה, ההוצאות של מחקר פיננסי הן גבוהות. כך שהרעיון היה להפוך את התחום לממוחשב ולהעלות אותו לאינטרנט, ויש כמה חברות שעושות את זה. חלק גדול מהכסף מנווט לקרנות מחקות כי הן לא יקרות, וכאמור התוצאות הן טובות יחסית למנהלים אקטיביים.

"זה פתח את עולם ההשקעות להרבה אנשים, וזה גם משהו שהעלה את הפופולריות של קרנות מחקות, כי כיום יותר אנשים מבינים את היתרונות שלהן. באופן כללי, טכנולוגיה משנה את הדרך שבה אנשים סוחרים".

כמה מדדים יש לכם? האם אתם ממשיכים לפתח מדדים חדשים כל הזמן?

"כן, אנחנו ממשיכים לפתח. יש לנו צוות של מחקר ועיצוב מדדים, שמורכב מאנשים בניו יורק, בהונג קונג, במומביי ובלונדון. חלק מהמדדים החדשים מגיעים מרעיונות שלהם, פשוט מהתבוננות בשוק, וחלק מהרעיונות מגיעים מלקוחות — חברות שמנפיקות קרנות מחקות ומעוניינות, למשל, במדד של מניות שמשלמות דיווידנד גבוה, או שנוטות להיות יציבות בשווקים שונים.

"אנחנו רואים הרבה עניין במדדים שעוסקים בנושאי סביבה, חברה וממשל תאגידי (Environmental, Social and Governance – ESG), אנחנו עובדים בנושא הזה עם חברה שווייצית שעוסקת בקיימות, ובאחרונה רכשנו חברה בריטית שנקראת טרו קוסט, שעוסקת בדברים כמו טביעת רגל פחמנית (פליטת גזי חממה).

"כמה מדדים יש לנו? אנחנו נוהגים לומר מיליון מדדים. אבל אם לוקחים את S&P 500, למשל, כל חברה נמצאת בכמה קטגוריות, ורק ממנו אפשר ליצור כמה מאות מדדים שונים. המחשב עושה את רוב העבודה. זה הסיפור מאחורי מיליון המדדים, אני לא חושב שמישהו באמת בדק את זה, ואם כן, הוא לא עידכן אותי", מתבדח בליצר.



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר הארץ

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם