שני הדברים שרק ישראל העזה לעשות בעקבות המשבר הפיננסי - שוק ההון - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן
ניתוח TheMarker

שני הדברים שרק ישראל העזה לעשות בעקבות המשבר הפיננסי

לפני עשר שנים החל משבר הסאבפריים, שברגעי השיא שלו קרסה מערכת הבנקאות בארה"ב ■ בישראל, הממשלה חוקקה שני חוקים חריגים שאינם קיימים במדינות אחרות ■ האם זה יעניק לישראל חסינות במשבר העולמי הבא?

60תגובות
מנכ"ל ליהמן ברדרס בעת המשבר, ריצ'רד פולד, לאחר שהעיד בוושינגטון על נפילת הבנק, באוקטובר 2008. סביבו יש מפגינים
Susan Walsh / ASSOCIATED PRESS

המשבר שפקד את כלכלת העולם לפני עשור לא פגע באופן משמעותי בישראל, והיא לא נאלצה להזרים אפילו שקל אחד כדי להציל את הבנקים או אחת מהתעשיות. עם זאת, האם ייתכן שדווקא היא הפיקה ממנו את הלקחים המשמעותיים ביותר?

יש לפחות שני מהלכים דרמטיים שישראל היא המדינה היחידה שעשתה אותם, ויש להם זיקה לנסיבות שהובילו למשבר הגלובלי: החוק להגבלת שכר המנהלים במערכת הפיננסית, והחוק לצמצום הריכוזיות במשק. צעדים אלו לא נעשו בתגובה ישירה למשבר, אלא לאירועים אחרים ומקומיים, שבהם נעסוק בהמשך, אך הם נתנו מענה לשתיים מתוך כמה מן הבעיות שנחשפו במשבר הגלובלי: מתן תמריצים מופרזים למנהלים, שגורמים להם לקחת סיכונים גדולים, ומבנה משקי ריכוזי עם חברות "גדולות מכדי ליפול".

ברחבי העולם מציינים בשבועות האחרונים עשר שנים למשבר הגלובלי החמור ביותר מאז שנות ה–30 של המאה הקודמת. יש נקודות ציון רבות בעשור הזה, אבל הנקודה שממנה הכל התחיל היתה משבר הסאבפריים, שפרץ ב–2007, לאחר שבנקים אמריקאיים העניקו משכנתאות של מאות מיליארדי דולרים ללווים בעייתיים לצורך רכישת בתים. נפילת מחירי הדיור בארה"ב נתנה את האות לתחילת ההסתבכות, שלוותה בהמשך בקריסת מוסדות פיננסיים גדולים כמו ליהמן ברדרס, סיטיבנק ו–AIG, וחייבה תוכניות חילוץ בשווי של טריליוני דולרים, שהפעילו ממשלות ארה"ב ואירופה. התזכורת החזקה ביותר למשבר הזה היא הריבית האפסית הקיימת ברחבי העולם, שנמצאת עמנו מעיצומו של המשבר ועד היום.

קיימת גם טענה שהמשבר עדיין לא הסתיים: "זה משבר פיננסי גלובלי, שלא היה כמותו בעת החדשה, והוא גדול יותר מהמיתון הגדול בשנות ה–30. העולם עדיין יוצא ממנו", אומר פרופ' צבי אקשטיין, דקאן בית הספר למינהל עסקים במרכז הבינתחומי הרצליה, ומי שהיה המשנה לנגיד בנק ישראל בזמן המשבר.

צבי אקשטיין. "סטנלי פישר התעסק מיומו הראשון בתפקיד כנגיד בנק ישראל בשאלה מה עושים בעת חירום. היה חשש שחברות האחזקה הגדולות יפגעו ביציבות הבנקים"
מיכל פתאל

אלפי דו"חות, מחקרים, ניירות עמדה וחוקים נכתבו מאז פרוץ המשבר בניסיון לפענח את האירוע הכלכלי הדרמטי ביותר מתחילת המילניום, שהשלכותיו עדיין מורגשות, ויישארו עמנו לטווח ארוך. פרדיגמות רבות נשברו והתערערו בשנים אלו, ורעיונות רבים, שנדמה היה שהקפיטליזם כבר זנח לנצח, צצו מחדש עקב מחדלים של בנקאים, כלכלנים ופוליטיקאים, שגרמו למשבר הזה.

קחו למשל סוגיה כמו האי־שוויון. מי שדיבר על המושג הזה ערב המשבר נחשב לסוציאליסט או קומוניסט רומנטי. הקפיטליזם הכניע את הקומוניזם בשנות ה–80, ונפילת החומות נתנה את האות לאופוריה קפיטליסטית עם זינוק חד בשכר המנהלים, פתיחת פערים בין עשירים לעניים ותחושה כללית שאלו דברים נורמליים ומקובלים. עם זאת, המשבר הגלובלי, שהתחיל לפני עשור, שינה את הכללים. לא הפערים הם שהשתנו, אלא התפישה שלהם כנורמטיביים. פתאום הבינו כולם שיש לאי־שוויון מחירים חברתיים וכלכליים בדמות פגיעה בצמיחה; ששכר מנהלים מנופח גורם לנטילת סיכונים פרועה; ושכשבנקים קורסים, מי שמציל אותם הוא משלם המסים.

ערב המשבר, התערבות ממשלתית נחשבה למושג מושמץ בעולם הקפיטליסטי, שתבע שוק חופשי והתערבות מינימלית. אבל כשהכל קרס, גדולי הקפיטליסטים, שנהנו בכל חודש ממשכורות עתק של מיליוני ועשרות מיליוני דולרים, זעקו לעזרה ואף העזו להתלונן שהממשלות פועלות לאט מדי.

ישראל חוותה את המשבר הגלובלי בצורה שונה. הפגיעה בה לא היתה גדולה, ישירה או ממושכת, ולכן לא היה צורך להציל אף אחד מהבנקים בישראל, אף שייתכן כי לא היינו רחוקים מכך.

גרף: יחס החוב של משקי הבית להכנסה הפנויה

"היינו מוכנים יותר מכל בנק מרכזי אחר"

אקשטיין עקב בשנים האחרונות אחר הפעולות שנעשו בעולם כדי למנוע משבר נוסף, ונחשף לתוכניות העבודה של בנקים מרכזיים אחרים. לדבריו, ישראל היתה מוכנה בצורה טובה יותר לתרחיש של נפילת בנק מאשר האמריקאים או האירופים. "היו לנו תוכניות התמודדות עם נפילה של בנקים גדולים. לא היינו רחוקים משם, אבל היינו מוכנים הרבה יותר מכל בנק מרכזי אחר", אומר אקשטיין. "הסיבה לכך היא שסטנלי פישר, נגיד בנק ישראל בזמנו, התעסק מיומו הראשון בתפקיד בשאלה מה עושים בעת חירום. עשינו סימולציות ותרחישים שונים המדמים מצב שבו מערכת הבנקאות לא מתפקדת. אמנם למערכת הישראלית לא היתה אינטגרציה חזקה עם הבנקאות האמריקאית כמו שיש לאירופית, אבל המינוף של חברות האחזקה הגדולות אצלנו היה גבוה, והיה חשש שהן יפגעו ביציבות הבנקים", הוא מוסיף.

לדבריו, "הפאניקה העולמית חייבה לימוד ותגובה מהירים, כדי למנוע התפשטות של המשבר אלינו. בנק ישראל, למשל, נקט שלל צעדים לחיזוק ההון של הבנקים, בנוסף להורדת הריבית ורכישות מט"ח, שנועדו למנוע גלישה למיתון כבד".

נגידת בנק ישראל, קרנית פלוג, טוענת: "תגובת המדיניות בישראל למשבר התאפיינה קודם כל בתגובה מוניטרית אגרסיבית מאוד, שהביאה לידי ביטוי את היתרונות שמאפיינים את המדיניות המוניטרית: הגמישות ויכולת הפעולה המהירה. התגובה הזאת התאפשרה לאור העובדה שההתנהלות הפיסקלית האחראית לפני המשבר איפשרה גידול בגירעון, ולמעשה הרחבה פיסקלית, באמצעות פעולה של המייצבים האוטומטיים. לאחר המשבר, היה לנו את הלוקסוס להפיק את הלקחים על סמך מה שקרה במדינות אחרות, ומבלי לספוג את הנזקים העצומים שהן ספגו".

קרנית פלוג
אמיל סלמן

לדברי פלוג, הפקת הלקחים באה לידי ביטוי בשלושה אפיקים עיקריים: חיזוק ההון והנזילות של מערכת הבנקאות, המגבלות על שוק המשכנתאות, והמשך הפחתת נטל החוב הציבורי כדי ליצור "מרחב פיסקלי" (Fiscal Space) למשבר הבא. מה שלא נעשה הוא חיזוק של שיתוף הפעולה הרגולטורי, שעליו אמורה לענות הקמה של ועדה ליציבות פיננסית.

נקודת התורפה — שוק הנדל"ן

בנק ישראל, בהובלת הנגיד פישר והמפקח על הבנקים בזמנו רוני חזקיהו, זיהו את הסכנה העתידית הטמונה בשוק הדירות, והפציצו את הבנקים בהנחיות לצמצם את שיעורי המימון ואת מרכיב ריבית הפריים (ריבית משתנה הנגזרת מהריבית שקובע בנק ישראל) במשכנתאות. הבנק עשה זאת אף שרמת המינוף של משקי הבית בישראל היתה נמוכה. ב–2009 יתרת האשראי למשקי בית היתה כ–59% מהכנסתם הפנויה, לעומת 130% בארה"ב. הרעיון היה למנוע התקרבות כלשהי לאזור הסכנה, וליצור שולי ביטחון גדולים. גישה זו התבססה על ניסיון העבר, שהראה כי מחצית מהמשברים הגדולים בעולם קשורים למימון ונדל"ן.

הבנקים הישראליים היו שמרניים, והפיקוח עליהם הדוק למדי — תוצאה של המשברים שחוותה המערכת בשנות ה–80 (ויסות מניות הבנקים, שהוביל לקריסתם והלאמתם) ושל המיתון הגדול של תחילת שנות ה–2000, שבו מחקו הבנקים מיליארדי שקלים ממאזניהם, ולכן נאלצו לחזק את הונם ולהתמודד עם מגבלות חדשות במתן אשראי.

סטנלי פישר
עופר וקנין

בעיצומו של המשבר הגלובלי, לאחר נפילת בנק ההשקעות ליהמן ברדרס בספטמבר 2008, היתה פאניקה עולמית ומקומית מוחלטת. הקריאות למדינה להזרים כסף לטייקונים, לחברות עסקיות ולבנקים כדי למנוע קריסה לא שיכנעו את שר האוצר בזמנו, רוני בר־און, להזרים כסף. בשלב מסוים, כדי להרגיע את השווקים, המדינה הציעה ערבויות של 6 מיליארד שקל לבנקים המקומיים, כדי שיוכלו לחזק את הונם. הם לא השתמשו בערבויות האלה מעולם. בנייר עמדה שערכו בבנק ישראל לפני כמה שנים ללימוד לקחי המשבר שנערך על ידי אקשטיין, פישר ופלוג, נכתב כי הבנקים לא רצו לנצל את הערבויות, כדי שלא ייחשדו כמי שנמצאים בצרות, וכדי למנוע מהמדינה להתערב בהמשך בהחלטות של הבנק, ובכלל זה בשכר המנהלים, בנימוק שהמדינה מצילה אותם.

זה לא עזר להם. מאז המשבר נעשו כמה וכמה צעדים להגבלת שכר המנהלים. החל בהוראות של בנק ישראל, שדרש שהחלק של הבונוס לא יעלה על השכר הבסיסי, כדי למנוע נטילת סיכונים פרועים, וכלה בחוק חסר התקדים להגבלת השכר בחברות פיננסים ל–2.5 מיליון שקל, שנחקק ב–2016. החוק הזה לא נחקק כמענה למשבר הגלובלי, אלא כתגובה למחאה החברתית של קיץ 2011. מי שהובילו אותו היו שלושה פוליטיקאים שניצלו את הרוח הגבית של המחאה — שר האוצר לשעבר יאיר לפיד, השר הנוכחי משה כחלון, וח"כ שלי יחימוביץ' (המחנה הציוני).

הזעם הציבורי שנגע לסוגיות יוקר המחיה והפערים החברתיים שיחקו תפקיד מרכזי בהגבלת שכר מנהלי הבנקים, אבל ניתן לשער שאלמלא המשבר הגלובלי והזעם על בנקאים, ובעיקר על הרעיון שמשלמי המסים מצילים בנקים, שמנהלים עם שכר חזירי הביאו לקריסתם — היה קשה יותר להעביר חוק כה חריג.

גם חוק הריכוזיות נולד בנסיבות מקומיות שאינן קשורות ישירות למשבר, אך נתן מענה לכמה בעיות שהמשבר הציף. ועדת הריכוזיות הוקמה על ידי ראש הממשלה, בנימין נתניהו, ובדחיפה חזקה של עיתון זה. לידיה של הוועדה שיחקו המשבר הגלובלי והדיון הציבורי שהתפתח בשאלת החברות הגדולות מכדי ליפול. עוד פעלו לטובתה המחאה החברתית, שפרצה בעיצומה של עבודת הוועדה, ותמונת המציאות הישראלית, שברגע מסוים הצביעה על חיבור מושחת בין קבוצת אי.די.בי, ובראשה נוחי דנקנר, לבנק הפועלים, שבו כיהן בן דודו דני דנקנר כיו״ר הדירקטוריון.

נוחי דנקנר
עופר וקנין

הפועלים ספג את המכה הקשה ביותר מהמשבר, כאשר רשם הפסדים של יותר ממיליארד דולר מהשקעה באג"ח מגובות משכנתא בשוק האמריקאי, ואי.די.בי ספגה את ההפסדים הכואבים ביותר בקרב החברות הישראליות, מהשקעותיה בקרקע בלאס וגאס ובמניות הבנק השווייצי קרדיט סוויס.

החוק, שנחקק ב–2013, טיפל בבעיית הפירמידות העסקיות, שהגדולה בהן היא אי.די.בי, ששלטה ועדיין שולטת במקביל בשלל חברות ריאליות, כמו סלקום, שופרסל, נשר ובחברת כלל ביטוח — מתכון בדוק ומוכח לניגודי עניינים בשוק ההון הישראלי. החוק קובע כי איש עסקים לא יוכל לשלוט במקביל בתאגיד ריאלי ובתאגיד פיננסי בהיקפים משמעותיים, וגם הורה לצמצם את מספר הקומות בפירמידות העסקיות (חברה אם, חברה בת וחברות נכדות ונינות) לשתיים בלבד. המטרה היתה למנוע מצב שבו האיש ששולט בפירמידה עושה זאת באמצעות החזקה כספית קטנה מאוד, ולמרות זאת, זוכה בשליטה עצומה בהכוונת הפעילות של עשרות החברות שבפירמידה.

דנקנר, ששלט באי.די.בי, עד שאיבד את השליטה בחברה עקב הסתבכות כלכלית רב־מערכתית, הפך את העניין הזה לאמנות. ההסתבכות שלו קשורה למשבר הגלובלי, אך גם להיבטים המקומיים של המחאה, שפגעה ברווחי שופרסל, ושל רפורמת הסלולר, שפגעה ברווחי סלקום. הקש ששבר את גב הגמל היה ההשתלטות של דנקנר על העיתון הכושל "מעריב", שבו תיכנן להשתמש כדי למנוע את העברת חוק הריכוזיות, לצד פעילות של רגולטורים נגד עסקים שבהם שלט (ביטוח, סלולר, מלט, קמעונות מזון).

אופטימיות זהירה

יחס יתרת האג"ח התאגידיות לתוצר

שני המהלכים של הגבלת שכר המנהלים וחוק הריכוזיות מייחדים את ישראל, שכן לא נעשו צעדים דומים בחו"ל. אמנם אחרי המשבר הוטלו מגבלות בנושא שכר במערכת הפיננסית העולמית, אך לא כאלה שקובעות רף עליון לשכר, אלא בעיקר התייחסויות למרכיב התמריצים ולהסתכלות על חבילת התגמול לטווח הארוך. החוק להגבלת שכר המנהלים שנוי במחלוקת, וגם מי שתמך בו, כמו למשל בנק ישראל, סבור כי מוטב היה לבחור בדרך מתונה יותר להגבלת שכר המנהלים, אלא שבנסיבות הפוליטיות שנוצרו לא ניתן היה לבלום את החוק.

האם הטיפול הייחודי של ישראל בסוגיות השכר והריכוזיות מבטיח לה יציבות פיננסית? לא בהכרח. בנק ישראל ממשיך בשנים האחרונות לבצע מעקב צמוד אחר שוק הדירות, שבו נרשמה בעשור האחרון עליית מחירים נומינלית של כ–130%. הבנק המרכזי הטיל במהלך השנים כמה מגבלות על מימון משכנתאות כדי להקטין את הסיכון של הבנקים. משבר כזה לא נראה באופק כיום, אבל הוא יכול להתפתח במקרה של תפנית חדה במיוחד במחירי הדירות, שעלולה לעורר פאניקה מהסוג שראינו בחו"ל לפני עשור. זה יכול לקרות רק בנסיבות של משבר כלכלי ממושך, שיפגע בכושר ההחזר של הלווים.

בנק ישראל דאג בשנה האחרונה להעלות את ריבית המשכנתא מבלי להעלות את הריבית הכללית במשק, ליתר בטחון. קשה לדעת איך יסתיים משבר הדיור בישראל לנוכח ריבוי הצעדים שנעשים בתחום על ידי משרד האוצר ובנק ישראל. השימוש במלה משבר נובע מכך שהמחירים זינקו והיכולת לרכוש דירה פחתה, אבל זהו בכל זאת משבר קטן. משברי הנדל"ן האמיתיים מתחילים כשמחירי הדירות קורסים, ומשם, זה כבר סיפור אחר לגמרי.

ליהמן ברדרס אחרי המשבר
BLOOMBERG NEWS


תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#