תשובה שם שליש מההון העצמי של קבוצת דלק באיתקה - האם ההימור יצליח? - שוק ההון - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

תשובה שם שליש מההון העצמי של קבוצת דלק באיתקה - האם ההימור יצליח?

בסוף השבוע השלימה קבוצת דלק עסקת ענק, כשרכשה את השליטה במפעילת הקידוחים המפסידה איתקה - בהשקעה מצטברת של 420 מיליון דולר ■ העסקה פותחת לדלק צוהר לשוק האנרגיה העולמי, אבל גם מעמיסה עליה חוב פיננסי נוסף של 600 מיליון דולר

18תגובות
יצחק תשובה
גיל יוחנן

קבוצת דלק, בשליטת יצחק תשובה, השלימה בסוף השבוע את אחת מהעסקות הגדולות בתולדותיה. דלק רכשה את השליטה (76%) במפעילת הקידוחים איתקה אנרג'י (Ithaca Energy), בהשקעה מצטברת של כ–420 מיליון דולר. העסקה, שנעשתה באמצעות פרסום הצעת רכש, היא בעצם ההשקעה הגדולה ביותר שביצעה קבוצת דלק בתחום האנרגיה. היא שנייה בהיקפה רק לעסקת הפניקס, שבה שילמה דלק כחצי מיליארד דולר (ושאינה נחשבת לעסקה מוצלחת במיוחד).

ערב פרסום הצעת הרכש, הציעה קבוצת דלק לבעלי המניות מהציבור של איתקה לרכוש את מניותיהם בפרמיה של 12% על מחיר השוק. לאחר ש–70% מבעלי המניות נענו, האריכה דלק את מועד הקיבול הסופי עד לאחר יום העצמאות. דלק שילמה עבור המניות כ–350 מיליון דולר, שהתווספו לכ–66 מיליון דולר ששילמה באוקטובר 2015 עבור 19.7% ממניות איתקה. סכום ההשקעה המצטבר — 416 מיליון דולר, אינו סופי (כ–1.5 מיליארד שקל) ומגלם קרוב לשליש מההון העצמי של קבוצת דלק.

"עד היום קבוצת דלק היתה משקיע שלא מעורב בצד התפעולי. רכישת איתקה תאפשר לנו בפעם הראשונה להיות חברה שיש לה יכולת לקדוח, לפתח ולהפיק, וגם לשווק את הסחורה. אלו יתרונות שחיפשנו. לא נהיה תלויים במפעילים זרים" — כך אמר אתמול ל–TheMarker אסי ברטפלד, מנכ"ל קבוצת דלק. לדבריו, "הידע והניסיון של איתקה אמנם נוגע לים הצפוני, אך קיימת אופציה להשתמש בו גם במקומות אחרים בעולם".

חוב גבוה ודירוג נמוך

גרף: מניית איתקה

כחלק ממאמציה להתרחב לחו"ל, החליטה קבוצת דלק להשקיע במדינה שאינה חלק מהעולם השלישי. לשם כך היא ריכזה את מאמצי החיפוש שלה בצפון אמריקה ובאירופה. לאחר שנבחנו אופציות שונות, בדלק החליטו בסופו של דבר להשקיע בבריטניה — מפיקת הנפט הגדולה במערב אירופה. אך על אף ההתלהבות שמביעים מנהלי דלק, בשוק הישראלי ללא ממהרים להתלהב מהעסקה ותוהים עד כמה היא מצדיקה את עצמה.

איתקה, שהתאגדה בקנדה ב–2004, עוסקת בחיפוש, הפקה ומכירה של נפט וגז באזור הים הצפוני, סמוך לבריטניה, ומספקת שירותי מפעיל קידוחים (Operator).

מדובר בחברה בסדר גודל קטן יחסית: מניות החברה נסחרות בטורונטו ובלונדון לפי שווי של כ–810 מיליון דולר קנדי. לשם השוואה, שוי השוק של נובל האמריקאית הוא 15 מיליארד דולר. פרט ליכולת הקידוח, איתקה מחזיקה בזכויות בתשעה מאגרי נפט וגז מפיקים (שבהם 124 בארות), בארבעה נכסים בשלב פיתוח (פרויקט הענק Stella), ובזכויות בחמישה נכסים שההפקה בהם הופסקה.

בשנים האחרונות נקלעה איתקה למשבר, לאחר שהסתבכה בפרויקט Stella, שבו היא מחזיקה ב–55% מהזכויות. מנייתה הגיעה בשפל למחיר של פחות מחצי דולר קנדי, בעוד שבשיא היה מחירה יותר מ-3 דולרים. הסיבה למשבר היתה עיכוב ארוך בבניית פלטפורמת ההפקה ל–Stella, שעלותה גלשה הרבה מעבר לתכנון הראשוני. המצב הבעייתי איפשר בשעתו לקבוצת דלק להיכנס להשקעה ראשונית בחברה במחיר נמוך, לפי שווי חברה של כ–220 מיליון דולר קנדי בלבד.

אסי ברטפלד
Ariel Jerozolimski / בלומב?

בתמורה להשקעה העצומה, מקבלת קבוצת דלק לידיה חברת אנרגיה מדממת, שעדיין מתמודדת עם ההשלכות הקשות של משבר האנרגיה העולמי. בין 2014 ל–2016 נחתכו הכנסותיה של איתקה מ–378 מיליון דולר לכ–143 מיליון דולר בלבד. היא נאלצה לבצע הפרשות כספיות גדולות בגין נכסי גז ונפט שהחזיקה, ורשמה צניחה בהכנסות. החברה ספגה הפסד לפני מס של כ–650 מיליון דולר ב–2014–2015. ב–2016 הצטמצם ההפסד לפני מס ל–84 מיליון דולר. ההפסד בשורה התחתונה הסתכם בשלוש השנים האחרונות ב–200 מיליון דולר, מה ששחק את הונה העצמי של איתקה לכ–790 מיליון דולר.

ואולם הפסדים הם רק חלק מהבעיות של איתקה. נכון לסוף 2016, למפעילת הקידוחים יש חוב פיננסי נטו של כ–600 מיליון דולר, מחציתו לבנקים, והיתרה חוב אג"חי שהונפק בריבית גבוהה של כ–8.1%. S&P אישרה לפני כחודשים את דירוג האשראי של איתקה ברמה של B– עד CCC, שהוא דירוג מקביל לקבוצת דירוג BB הישראלית, שנחשבת לספקולטיבית.

למימון פירעון החובות, איתקה נסמכת על הפקה מוערכת של 19–22 אלף שווה חביות נפט ליום (boepd) ב-2017 (כ–75% מההפקה מיוחס לחביות נפט ו–25% לגז טבעי); וזאת, כשחלק מההכנסות יקוזז בהוצאות ההשקעה הגדולות הנדרשות במאגר סטלה ב–2017 — כ–70 מיליון דולר.

היכן טמונות הבעיות?

ייתכן שרכישת השליטה באיתקה נעשית במחיר הזדמנותי עבור קבוצת דלק. עם זאת, העסקה נראית בעייתית נוכח היקף הפעילות המצומצם יחסית של החברה.

בהנחה שמחיר הנפט בעולם יישמר ברמתו הנוכחית, כלומר סביב 50 דולר לחבית, היקף הפעילות הנוכחי של איתקה יאפשר לה במקרה הטוב, לסיים את השנים הבאות באיזון. כלומר, התזרים ממכירות הנפט והגז יספיק כדי לממן את החזרי החוב וההוצאות השוטפות הנדרשות. כמובן שתרחיש כזה עדיין מגלם "הימור" מסויים על מחיר הנפט — שיישאר ברמתו הנוכחית או יעלה מעט. במקרה הרע, ייתכן כי תשובה ודלק יידרשו לבצע ארגון מחדש של החוב בחברה ולגבש הסדר עם הגופים המממנים.

מכיוון שהפעילות השוטפת של איתקה אינה צפויה ליצור לה ערך משמעותי — נראה שתשובה בונה בעיקר על הצפת ערך באמצעות מינוף הידע והיכולות של איתקה להרחבת פעילותה בעולם. זו גם ההצדקה שמספק ברטפלד לעסקה. בהקשר זה יש לציין כי באחרונה זכתה קבוצת דלק עם חברת נאוויטס של גדעון תדמור ברישיון בלוק 7 בקנדה. במסגרת המכרז התחייבו דלק ונאוויטס להוצאות אקספלורציה בסך כ–48 מיליון דולר קנדי (כ–140 מיליון שקל) על פני שש שנים.

האם ההימור יצליח? מוקדם לומר. אפשר לומר בהקשר זה כי תשובה לא כל כך הצליח בשנים האחרונות בהשקעות שביצע בתחום האנרגיה בעולם. שתי ההשקעות המרכזיות שלו — במניות וודסייד האוסטרלית ונובל אנרג'י האמריקאית — הסבו לדלק הפסדים של כחצי מיליארד שקל בשנתיים האחרונות. למעשה, לקבוצת דלק, שהתמקדה בישראל לאורך כל השנים, ניסיון מועט בהשקעות בתחומי האנרגיה בחו"ל.

מקור בענף האנרגיה הישראלי אמר אתמול על העסקה: "קיוויתי מאוד שהצעת הרכש לאיתקה לא תצליח. בעיני היא לא טובה לדלק. תשובה חושב שהוא מבין בתחום האנרגיה ושהוא יכול לשנות את העולם. היה לו מזל במאגר תמר, אבל זה לא אומר שהמזל הזה ילווה אותו לכל מקום בעולם".

אתמול דיווחו השותפויות הבנות של קבוצת דלק — דלק קידוחים ואבנר — כי יפעלו למכור בהדרגה את אחזקותיהן בתמר — כ–31.25% מהמאגר. המימוש צפוי להניב לשותפויות רווח של כ–2 מיליארד דולר, שכמחציתו תגיע לקבוצת דלק כדיווידנד (ראו מסגרת). המשמעות היא שקופת המזומנים של דלק תהיה גדושה בשנים הבאות. עם איתקה, ה"צעצוע" החדש והיקר של תשובה, האפשרות שהכספים יופנו להרפתקאות מסוכנות ברחבי הגלובוס נראית כתרחיש סביר.

במקרה זה, המשקיעים בקבוצת דלק מקבלים עסקה שנעשתה במחיר בטווח העליון. עם זאת, הניסיון של תשובה להתרחב בעולם באמצעות השקעות גדולות בהחלט מעלה את רמת הסיכון של דלק.



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#