רוני גל: "פיצול טבע הוא רעיון גרוע, הפעילות הגנרית בארה"ב מתייצבת"

האנליסטים מעודדים מהתוצאות הכספיות של טבע, אבל ממליצים להתרחק מהמניה בטווח הקצר - עד שיתבהרו השפעת התחרות הגנרית בקופקסון ותוצאות הבחינה המחודשת של אסטרטגיית החברה

יורם גביזון
מפעל טבע בירושלים
מפעל טבע בירושליםצילום: בלומברג
יורם גביזון

ההתייצבות של העסק הגנרי בארה"ב היא כנראה ההסבר העיקרי לתגובה החיובית של שוק ההון לדו"חות הכספיים, כך מעריך האנליסט רוני גל מברנסטיין, ששומר על המלצת "תשואת יתר" ומחיר יעד של 42 דולר למניית החברה.

גל מציין שטבע הציגה רבעון סביר. ביצועי התרופות המקוריות והייחודיות היו בהתאם לתחזיות, וטבע גנריקה הציגה תוצאות טובות מהציפיות. המכירות של התרופות הגנריות מחוץ לארה"ב היו חזקות (2.3 מיליארד דולר — 143 מיליון דולר מעל ממוצע התחזיות). המכירות בארה"ב לא היו גרועות, כפי שצפו, ברמה של 1.4 מיליארד דולר — גידול של 7.9% ביחס לרבעון השלישי של 2016. התחזית ל–2017 לא השתנתה, חוץ מהפחתת התחזית למכירות הקופקסון במקרה של תחרות גנרית.

רוני גל
רוני גלצילום: Sanford C. Bernstein

גל מציין כי החשש משחיקה נוספת במחירי התרופות הגנריות ובהכנסותיה של טבע היתה אחד מהגורמים ללחץ על מניית טבע. העובדה שהערכה זו לא זכתה לאישוש בתוצאות שפורסמו שלשום, סיפקה צפירת ארגעה, שהיתה כנראה בבסיס התגובה החיובית של המניה לאחר פרסום הדו"חות הכספיים ל–2016.

גל התעניין בעיקר בשלוש תרופות גנריות גדולות של טבע — קונסרטה לטיפול בהפרעת קשב, פולמיקורט לטיפול באסתמה, ואדרל בשחרור מושהה לטיפול בהפרעת קשב — שבהן נתקלת טבע בתחרות מחברות גנריות אחרות, ונענה כי המחירים התייצבו.

לדבריו, טבע לא חידשה בנוגע לקופקסון בארה"ב, אם כי החברה הדגישה שמכירות הקופקסון באירופה חזקות וצומחות, למרות השקת גרסה גנרית באירופה בידי חברת סינת'ון. לדבריו, אחרי דו"ח סביר והתפוגגות חלק מהחששות בנוגע לשחיקה גנרית יש תקווה שהמניה תעלה. זאת בנוסף למינוי מנכ"ל חדש ובעל שיעור קומה. הוא מציין שגם אם המניה נראית זולה ביחס לפוטנציאל ארוך הטווח שלה, בטווח הקצר לא בטוח שהיא הגיעה לקרקעית. לכן, השקעה בטבע מתאימה רק לאלו שמסוגלים לעמוד בירידה שצפויה עד שיתברר כמה מתחרים גנריים יהיו לקופקסון 40 מיליגרם, ומה תהיה ההשפעה של תחרות זו על מחיר התרופה.

"אין נכסים חבויים בטבע שיציפו ערך"

גל מביע את דעתו שפיצול טבע לחטיבה גנרית ולחברת תרופות מקוריות הוא רעיון גרוע: "אין נכסים חבוייים בטבע שיציפו ערך כתוצאה מהפיצול. זה יהיה מהלך יקר שיצריך תשומת לב ניהולית וניהול מו"מ על מימון מחודש של חוב החברה. טבע היא מה שהיא, ועליה להתמודד עם הבעיות. אין קיצורי דרך". גל מביע ספק אם טבע תוכל לשמור על מדיניות חלוקת הדיווידנד במקרה של ריבוי מתחרים גנריים לקופקסון 40 מיליגרם, וירידה חדה בתזרים המזומנים.

התוצאות המפתיעות לטובה של טבע, והמסרים שעלו בשיחת הוועידה של החברה לא גורמים למארק גודמן, אנליסט ב–UBS, לשנות את ההמלצה "ניטרלי" ואת מחיר היעד של 35 דולר למניה. הוא מסביר שמחיר היעד מבוסס על יישום מכפיל רווח 7, שהוא המכפיל הממוצע של החברות הגנריות, על תחזית רווח מתואם של 4.65 דולרים למניה ב–2017.

גודמן מסביר, כי אף על פי שהוא מעריך שהצנרת הגנרית של החברה עשויה לייצר צמיחה חד־ספרתית נמוכה בטווח הארוך, בטווח הקצר הוא לא ממליץ להשקיע בחברה. זאת בהינתן חוסר הוודאות סביב תוצאת הבחינה האסטרטגית שמבצעת כיום הנהלתה החדשה של החברה ותוצאת מאמצי האיתור של מנכ"ל חדש. מלבד זאת מנכ"לים חדשים נוטים שלא להתחייב לתחזיות שסיפקו קודמיהם בתפקיד.

הוא מציין שהנהלת החברה דיברה בשיחת הוועידה על מחויבותה לתחזית הרווח ל–2017, ונכונותה לבצע קיצוצים נוספים בהוצאות החברה כדי לעמוד בתחזית זו. הוא מצטט גם את הערכתה של הנהלת החברה כי השחיקה בנתח השוק ובמחיר הגרסה המקורית של קופקסון 40 מיליגרם לא תהיה כשל מוצר גנרי רגיל. זאת משום שלהערכה חברות ביטוח רפואי לא יכפו על לקוחותיהן לעבור לגרסה הגנרית של המוצר, בשל החשש שהלקוחות יעדיפו לעבור לתרופות אוראליות שמחירם גבוה ממחיר הקופקסון, ולא לגרסה הגנרית של קופקסון.

"אשרור התחזית ל–2017 והנכונות לקיצוצי הוצאות נוספים שיככו את החששות לפי שעה", כותבים דרק אכילה ומרכוס הו, אנליסטים באופנהיימר. הם מותירים את המלצת "תשואת היתר" ומחיר היעד של 43 דולר למניה. הם מציינים שבשיחת הוועידה הביעו יו"ר טבע, סול ברר, ומנכ"ל החברה, יצחק פטרבורג, את מחויבותם לתחזית הרווח ל–2017.

ואולם, להערכתם, מניית טבע עלולה לסבול מתנודתיות עד שיתברר יותר מה היא האסטרטגיה העתידית שלה, התפתחות שקשורה במינויו של המנכ"ל החדש, ועד שלא תחול התייצבות בפעילותה הגנרית של החברה בארה"ב, ימוצו הסינרגיות מרכישת אקטוויס ג'נריקס ויאושר קופקסון גנרי.

אכילה והו מעריכים שהבחינה האסטרטגית של החברה עשויה להביא למכירת מוצרים מקוריים וותיקים של החברה, אך גם מימוש תרחיש זה לא ישנה מהותית את מצבה של טבע. להערכתם, מהלך מהותי יותר יהיה קיצוץ נוסף בהוצאות שיבטיח את תשלום הדיווידנד, ויאיץ את הקטנת החוב הפיננסי של החברה.

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker