מה מנחה את מדיניות הריבית של בנק ישראל?

אם בנק ישראל ינהל לאורך זמן את המדיניות המוניטרית לפי הערכת ריבית טבעית נמוכה מדי, הוא יגרום ללחצים אינפלציוניים

שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
i-gold advertisement
מעבר לטוקבקים

בדו"ח האינפלציה של בנק ישראל שהתפרסם בינואר חושף לראשונה הבנק המרכזי את משנתו באשר לגורמי היסוד המנחים את מדיניות הריבית. נוצר קונסנזוס בינלאומי שיש לעגן את הריבית של הבנק המרכזי לריבית של "שיווי משקל ארוך טווח". לריבית וירטואלית זאת יש כינויים רבים. מחברי הדו"ח מכנים אותה בשם "הריבית הטבעית", בעקבות הכלכלן השוודי Wicksell שהמציא את הכינוי הזה ב-1898. בנק ישראל מעריך לראשונה כי הריבית הטבעית, שהיא ריבית ריאלית במהותה, נעה בין 2.9% ל-3.7%. במידה שיעד האינפלציה הוא 2% מודיע בנק ישראל כי במונחים נומינליים הריבית הטבעית נעה בין 4.9% ל-5.7%.

לפי הגישה הזאת למדיניות המוניטרית, החזקה מתמדת של ריבית בנק ישראל מתחת לתחום תביא להתפרצות האינפלציה; מצד שני, החזקת ריבית בנק ישראל מעל התחום לאורך זמן תגרום לדפלציה.

ריבית בנק ישראל עומדת כיום על 4.75%, כך שהיא חרגה מהתחום המשתמע ממשנתו המוצהרת של הבנק. אין שום פסול בחריגה מעבר לתקרה של 4.5%, במידה שבנק ישראל מנהל מדיניות מוניטרית מרסנת. כל עוד ריבית בנק ישראל נמצאת בתוך התחום, מתנהלת מדיניות מוניטרית נייטרלית. אם ריבית בנק ישראל היתה נמוכה מ-3.7%, היתה מתנהלת מדיניות מוניטרית מרחיבה. בעקבות היצמדותה של ריבית בנק ישראל לריבית הפד בארה"ב, נהפכה מדיניות הריבית למרסנת, לפי קביעתו של בנק ישראל לגבי הריבית הטבעית.

עד כאן פירשתי את מדיניות הריבית של בנק ישראל לפי משנתו. איני חולק על הקונספציה ששימשה את בנק ישראל, שלגביה קיימת תמימות דעים רחבה. לעומת זאת יש מקום לערער על צורת החישוב של שיעור הריבית הטבעית ששימשה את בנק ישראל: הבנק בחר לבסס את הריבית הטבעית על שיעורה בבריטניה ובארה"ב, מתוך תפישת הגלובליזציה.

גישה אחרת היא לגזור את הריבית הטבעית משוק ההון המקומי כפי שהיא משתקפת בתשואות העתידיות הנגזרות מהתשואות לפדיון של אג"ח צמודות מדד. הגישה הזאת מניחה כי התשואות לפדיון משקפות את הריבית הטבעית הצפויה. לפי הגישה הזאת, הריבית הטבעית בישראל היא כ-4%, לעומת כ-1.7% בבריטניה. לאחרונה נעה הריבית הטבעית בישראל בתחום של 4% עד 4.7%.

אומדן זה לריבית הטבעית בישראל גבוה בנקודת אחוז אחת מהאומדן של בנק ישראל. משתמע מכך כי מדיניות הריבית הנוכחית של בנק ישראל אינה מרסנת אלא ניטרלית. משתמע גם כי אם בנק ישראל ינהל לאורך זמן את המדיניות המוניטרית לפי הערכת ריבית טבעית נמוכה מדי, הוא יגרום ללחצים אינפלציוניים.

ייתכן כי גישת הגלובליזציה לחישוב הריבית הטבעית ששימשה את בנק ישראל נכונה בטווחים מאוד ארוכים, אך היא לא מעשית בטווח הרלוונטי של המדיניות המוניטרית. בטווח זה קיימים פערים משמעותיים וממושכים בין הריבית הטבעית במשקים שונים.


הכותב הוא פרופסור בחוג לכלכלה באוניברסיטה העברית

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker