המניה שזינקה ב-1,250% בפחות משמונה שנים - איך זה קרה? - שוק ההון - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

המניה שזינקה ב-1,250% בפחות משמונה שנים - איך זה קרה?

בחודש שעבר חצה שווייה של אלוני חץ את רף 5 מיליארד השקלים, ומאז המניה ממשיכה לטפס ■ שלושה אנליסטים מסבירים כיצד היא עשתה זאת, ומה עשוי לגרום לה להמשיך לצמוח

תגובות
מגדל אטריום רמת גן
עופר וקנין

מהקומה ה–40 של מגדל אטריום משקיפה הנהלת אלוני חץ על תל אביב ורמת גן. הנהלת החברה עברה באחרונה לבניין המשרדים החדש שהקימה החברה הבת שלה אמות במתחם העסקים ברמת גן של הבורסה ליהלומים. רשימת השכנים כוללת חברה בת נוספת של אלוני חץ, אנרג'יקס, ושוכרים כמו בנק HSBC, חברת האינטרנט קליקטייל וחברת תקשורת המחשבים קיולוג'יק, כשבקרוב יצטרפו אליהן AOL וטאבולה - לאחר שחוזי השכירות נחתמו מהר בהרבה משצפו בשוק.

דו"חות 2015 של אמות, שהציגו בפני שוק ההון את קצב ההשכרה המהיר של מגדל אטריום, הלהיבו את המשקיעים והאנליסטים בכל הקשור לזרוע הנדל"ן הישראלית של אלוני חץ. גם דו"חות הרבעון הראשון של 2016 מצאו חן בעיני המשקיעים, וסייעו למניית אמות לקפוץ ב-39% מתחילת השנה.

מחר אמות אמורה לפרסם את דו"חות הרבעון השני. הדו"חות אמורים להשפיע גם על מניית החברה האם שלה, אלוני חץ, שעלתה בחדות מתחילת השנה, ב–29%. אלוני צפויה לפרסם את דו"חותיה לקראת סוף החודש.

מנהלי אלוני חץ יכולים, אם כן, להשקיף מגבוה לא רק על רבים מהשכנים במתחם המשרדים - אלא גם על רבים מהמתחרים שלהם בשוק ההון. בעוד שווי השוק של אמות מתקרב במהירות ל-5 מיליארד שקל, שוויה של החברה האם חצה את הרמה הזאת בחודש שעבר, והמשיך לטפס עד שהגיע בסוף השבוע לרמה של יותר מ-5.4 מיליארד שקל. מניית אלוני חץ השלימה בכך מהלך עלייה מרשים, ממושך וכמעט רצוף מאז הנפקתה ב-1993.

הלקח האיטלקי

נתן חץ, מנכ"ל אלוני חץ
עופר וקנין

הדרך לתוצאות המרשימות שמציגה אלוני חץ בימים אלה לא היתה חלקה. בסוף 2008 החברה היתה רחוקה מאוד מלהיות חביבת המשקיעים. מנייתה קרסה ב-80% בין אמצע 2007 לסוף 2008, כשבמקרה של אלוני חץ הצניחה הושפעה לא רק מהסנטימנט בשוקי ההון והנדל"ן בעקבות המשבר הפיננסי העולמי - תרמה לכך ההשקעה הכושלת בחברת הנדל"ן האיטלקית פירלי, שגררה את אלוני להפסד של 300 מיליון שקל.

הצניחה החופשית שרשמה מניית פירלי בבורסה של מילאנו, שהיתה אגרסיבית במיוחד ונבעה משינוי במיקוד העסקי שהבהיל את המשקיעים שלה, כשנוסף על הקריסה בשווי השוק של אלוני חץ, מכמעט 2.5 מיליארד שקל ביוני 2007 ל–432 מיליון שקל בסוף דצמבר 2008, תשואות האג"ח של אלוני טיפסו לרמות של יותר מ–20%, ושיקפו חשש של המשקיעים שהחברה תתקשה להחזיר את חובותיה.

אלוני חץ השקיעה בפירלי 65 מיליון יורו, וההפסד שלה הסתכם ב–50 מיליון יורו (כ-300 מיליון שקל באותם ימים). פירלי היתה חברה מובילה בשוק המשרדים להשכרה באיטליה, והחזיקה בנכסים מובילים במילאנו וברומא. אלוני חץ רכשה חבילת מניות בבורסה האיטלקית, שהעניקה לה אחזקה של 5%. אלא שלבעל השליטה האיטלקי בחברה היו תוכניות אחרות, שאלוני חץ לא היתה מודעת להן. אלה כללו מימוש של כמה מהנכסים המובילים של החברה בתחום המשרדים כדי לפנות כסף ליזום מגורים במזרח אירופה, בעיתוי אומלל במיוחד.

סל המטבעות של אלוני חץ

באלוני חץ עמדו חסרי אונים מול המהלך, שהתגלה להם מאוחר מדי — בלי יכולת להשפיע עליו. מאז עשתה אלוני חץ לא מעט השקעות טובות, ורכשה בחזרה את אמון המשקיעים. מתחילת 2009 המניה עולה בעקביות ובקצב מהיר בהרבה מזה שמאפיין את שאר השוק: מדד ת"א 100 טיפס בתקופה הזאת ב–128%, מדד ת"א נדל"ן 15 הוסיף 261% — ואלוני חץ, שנכללת בשני המדדים, זינקה ב–1,250%. יתרה מכך, את העלייה המרשימה הזאת עשתה אלוני חץ בשנים שבהן כמה מחברות הנדל"ן הישראליות הגדולות שפעלו בחו"ל — אפריקה ישראל, כלכלית ירושלים, אלביט הדמיה — נקלעו לצרות, ואחרות, בהן גזית גלוב, דישדשו.

בשוק מסבירים את הצלחתה של אלוני חץ במאפייני פעילותה והתנהלותה מיום הקמתה, וגם בלקחים שהפיקה מההשקעה הכושלת בפירלי. לדברי אנליסטים, הבנת המאפיינים האלה יכולה לא רק לשפוך אור על הדרך שעשתה החברה לשוויה הנוכחי — אלא גם לסייע בהארת דרכם העתידית של החברה והמשקיעים בה.

באלוני נוהגים להסביר שהלקח מפרשת פירלי ברור: בחירה קפדנית של שותפים, התעקשות על אחזקה מהותית שמאפשרת להשפיע על החברה ובדיקות ממושכות ומעמיקות לפני כל השקעה.

שוקי נדל"ן בוגרים וחברות חזקות

דיווידנדים שחילקה אלוני חץ

הצלחתה של אלוני חץ בשנים האחרונות נובעת בעיקר מהחלטתה האסטרטגית להתמקד בשווקים בוגרים ויציבים, וביכולת של הנהלתה ללקט השקעות טובות בשווקים האלה. זרוע הנדל"ן הישראלית שלה, אמות (62%), היא מעמודי התווך של פעילותה ושל הצלחתה. המשקיעים מתמחרים את אמות בהתאם — מאז השפל של מארס 2009 קפצה המניה ב–550%.

שוק הנדל"ן הישראלי דוהר כבר שנים, אבל השגשוג הזה לא בא לידי ביטוי במלואו במניית אמות עד לדו"ח השנתי האחרון. "הפחד הגדול היה שאכלוסו של מגדל אטריום יתעכב, שיהיה קשה למצוא שוכרים", אומרת אנליסטית הנדל"ן ברורית פיין מבית ההשקעות לידר שוקי הון.

"העליות של אמות התחילו ביום שבו דיווחה על האכלוס של אטריום, בדו"ח השנתי — במשך שנים חששו מעודף היצע בשוק המשרדים, ואז באה אמות והוכיחה כי הביקוש אינו מפגר אחרי ההיצע", אומר נעם פינקו, אנליסט בכיר בבית ההשקעות פסגות.

"בעוד שבשנים האחרונות כמעט כל חברות הנדל"ן המניב בישראל נסחרו לפי שווי שוק גבוה משמעותית מהונן העצמי, אמות נסחרה בשווי דומה להון העצמי שלה; בשוק חששו שהחברה לוקחת סיכון מיותר כשהיא בונה בניין אחד שיהיה 10% מסך הנכסים — אחרי הדו"ח השנתי האחרון, המשקיעים הבינו שהם היו יותר מדי סקפטיים", מוסיף בן נובו שלם, ראש מחלקת המחקר בבית ההשקעות אפסילון.

שווי השוק אלוני חץ

מגדל אטריום הוא נכס משמעותי, אבל אמות מחזיקה כ–100 נכסים, לבד או עם שותפים — בין השאר מגדל אמות השקעות, מתחם אמות משפט ומגדל המאה בתל אביב, והתחנה המרכזית בירושלים. החברה ממשיכה לקדם פרויקטים חדשים, כולל פרויקט משרדים ומסחר בחולון, שעליו דיווחה למשקיעים לפני מעט יותר משבוע, שבו תשקיע 280 מיליון שקל במסגרת עסקת קומבינציה עם העירייה — ופרויקט הדגל הבא שלה, אחרי אטריום, הוא בניין תוצרת הארץ בתל אביב, שבו היא שותפה (בחלקים שווים) עם חברת גב ים.

"לאמות יש פיזור גדול מאוד מבחינת מלאי הנכסים, בכל המדינה, והיא מנהלת אותם במקצועיות ומציגה יכולות ייזום", אומר נובו שלם. "אף שזאת פעילות בשלה עם תזרים חזק, יש לה עדיין לאן לגדול. ההכנסות ממגדל אטריום יבואו לידי ביטוי בדו"חות רק בעתיד, פרויקט תוצרת הארץ יצטרף בהמשך — ואני מעריך שהחברה תיזום עוד פרויקטים. בנוסף, רבים מהנכסים שלה הם השקעות היסטוריות, עם פוטנציאל השבחה רב".

אלוני חץ רכשה את אמות הפרטית ב–2005 תמורת 959 מיליון שקל, והנפיקה אותה כעבור שנה בבורסה של תל אביב. לפי חישוב שהציגה אמות למשקיעים במאי, הרווח על הנייר שרשמה על ההשקעה באמות עד תום 2015 הסתכם — כולל העלייה בשווי השוק, הדיווידנדים והתמורה ממימושים — בכ–2.4 מיליארד שקל.

השבחת ההשקעה באמות, המהווה יותר מרבע תיק ההשקעות של אלוני חץ, היא פועל יוצא של יכולת ההנהלה לאתר חברה טובות בשווקים חזקים במיוחד. שתי האחזקות הגדולות האחרות של אלוני — PSP שפועלת בשווייץ ו–CARR בארה"ב — ממחישות את היכולת הזאת.

ברורית פיין
לידר שוקי הון

החברה השווייצית צומחת לאט יותר מאחיותיה בארה"ב ובישראל, אבל פינקו מסביר כי PSP נהנית מהשילוב המנצח של שוק נדל"ן יציב וחזק, מטבע שמשמש מקלט בקרב משקיעים — נהירה שחיזקה מאוד את המטבע מאז צצו החששות, שהתגשמו, מפרישת בריטניה מגוש היורו — וריבית שלילית, שמוזילה את עלויות המימון של הנכסים. מעבר לתשואה שהיא מניבה לאלוני חץ, בשוק ההון רואים בצירופה של PSP לתיק ההשקעות של אלוני חץ גורם שסייע לה לבסס את מעמדה בשוק הנדל"ן העולמי.

בארה"ב, מרבית הפעילות של אלוני חץ מרוכזת ב–CARR, שפועלת בוושינגטון, אבל לחברה יש גם פעילות חדשה בבוסטון. CARR היא השקעה חדשה יחסית של אלוני חץ — היא נרכשה ב–2013, והשותף שלה בגרעין השליטה הוא בנק ההשקעות האמריקאי ג'יי.פי מורגן.

על הנייר אלוני כבר מורווחת יותר מ–100 מיליון דולר על ההשקעה הזאת. מדובר אמנם ברווח המשקף תשואה של 12% בשנה, אבל הציפייה של המשקיעים היא שעליית הערך הגדולה תגיע בהמשך בזכות שני הפרויקטים שנמצאים בייזום, ויצטרפו בקרוב ל–17 הבניינים שבהם מחזיקה החברה. פרויקט הדגל של CARR מוקם בלב הבירה האמריקאית — במקום שבו פעל העיתון "וושינגטון פוסט", מוקם קומפלקס משרדים שהשוכרת העיקרית בו היא סוכנות המשכנתאות הפדרלית פאני מיי.

"המנהלים של אלוני חץ לא מחפשים הרפתקאות בשווקים בעייתיים", מסביר פינקו. "בארה"ב, למשל, הם נכנסו לוושינגטון שהיא שוק הנדל"ן השני הכי גדול בארה"ב, ושנהנה מאוד מיציבות בביקושים מצד הממשל האמריקאי. זה שוק שקשה יחסית להשיג בו נכסים טובים, והם מצאו שם גם את החברה הנכונה. זה לא רק השוק — הם גם יודעים למצוא חברות טובות בשווקים האלה".

המינוף יורד, הדיווידנדים עולים

נעם פינקו
אייל טואג

אלוני חץ יצאה לשוק הנדל"ן העולמי בדרך כמעט הפוכה מזאת שעשו רוב חברות הנדל"ן הישראליות שעטו בעשור האחרון על הזדמנויות במזרח אירופה. כלכלית ירושלים, אפריקה ישראל ואלביט הדמיה הן הדוגמאות הבולטות.

אלוני חץ שונה מרוב מתחרותיה הישראליות בהיבט נוסף: החברה שמרנית וסולידית לא רק בבחירת השווקים והחברות — גם ברמת המינוף. פעילות נדל"ן היא ממונפת כמעט בהגדרה. מינוף גבוה הוא דרך מקובלת להשיג צמיחה מהירה ולהניב תשואות גבוהות. אלוני חץ הצליחה בשנים האחרונות להגדיל את תיק ההשקעות שלה משמעותית, תוך שהיא דווקא מורידה את רמת המינוף.

"השוק נותן לאלוני חץ הרבה קרדיט על כך שהם הצליחו להשיג בו־זמנית את שלוש המטרות הכי חשובות בתחום הנדל"ן מבחינת המשקיעים: חלוקת דיווידנדים, מינוף נמוך ונכסים טובים", אומרת פיין. "להוריד את המינוף וגם לצמוח באותו זמן זה לא טריוואלי בכלל. זה מדהים".

פינקו מוסיף: "עכשיו אלוני חץ רוצה להיכנס לבוסטון, והם יודעים לא להגדיל את המינוף יותר מדי. כשהם נכנסים לפעילות חדשה, הם תמיד מקטינים קצת את המינוף בפעילות הישנה, כדי לשמור על רמות מינוף סבירות, והשוק יודע להעריך את זה. זה ההסבר לכך שכשהם נכנסים לפעילות חדשה, האג"ח שלהם לא חוטפות".

הקטנת המינוף של אלוני חץ באה לידי ביטוי בשיעור החוב הפיננסי נטו למאזן, שירד מ–41.9% ב–2013, ל–39.7% ב–2014 ול–39.3% בדצמבר 2015. המאזן סולו של החברה צמח באותן שנים מ–6.6 מיליארד שקל ב–2013 ל–7.3 מיליארד שקל ב–2014 ול–8.1 מיליארד שקל ב–2015.

בן נובו שלם מאפסילון: "נכסים רבים של אמות הם השקעות היסטוריות שיש להן פוטנציאל השבחה רב"
מישל טיבולי

אלוני חץ ידועה כחברה שמחלקת דיווינדים קבועים וגבוהים. החברה מצהירה בתחילת שנה על מדיניות הדיווידנד שלה, ונוהגת לעמוד בה. בדומה לשווי השוק ולהכנסות, גם הדיווידנדים שמחלקת אלוני חץ לא מפסיקים לצמוח. ב–2013 היא חילקה לבעלי המניות דיווידנד בסכום של 111 מיליון שקל, וב–2014 היא חילקה 121 מיליון שקל, ובגין 2015 חילקה 137 מיליון שקל. השנה היחידה בעשור האחרון שבה החברה לא חילקה דיווידנד היתה 2008, כשההשקעה בפירלי העבירה אותה להפסד.

פיזור, ניהול, שקיפות - ואנרגיה מתחדשת

ההשקעה בחברת אחזקות דורשת תמיד הצדקה מיוחדת, מכיוון שהמשקיעים משלמים על עוד "קומה" לעומת השקעה ישירה בחברה המוחזקת. במקרה של אלוני חץ, שגם שתיים מהחברות הבנות שלה נסחרות בתל אביב וכלולות במדד ת"א 100, נדרשת לכך הצדקה מיוחדת — והאנליסטים והמשקיעים באלוני חץ מוצאים כמה הצדקות.

כשאנליסטים ומנהלי השקעות נשאלים על הביצועים הטובים של אלוני חץ, הם מייחסים חשיבות רבה לנתן חץ. הוא אמנם בעל המניות השני בגודלו בחברה — חץ מחזיק בכ–16% מאלוני, משפחת ורטהיים מחזיקה ב–21%, ובית ההשקעות אלטשולר שחם מחזיק בכ–12% — אבל הוא המייסד והמנכ"ל של אלוני חץ, ונתפש כדמות הדומיננטית בה.

חץ, 64, הקים את החברה ב–1989, וכעבור פחות מארבע שנים הנפיק אותה בבורסה. זמן קצר לאחר הקמתה הצטרף אליה כשותף מוזי ורטהיים, הבעלים של החברה המרכזית למשקאות קלים (קוקה קולה ישראל). לחץ, רואה חשבון בהשכלתו, יש גם תואר ראשון במינהל עסקים, והוא נחשב בשוק שמרן בתפישת הניהול וההשקעות שלו. בזירת הנדל"ן ההפכפכה של השנים האחרונות, השמרנות הזאת התגלתה כיתרון מובהק, מה גם שבינתיים היא לא מפריעה לצמוח.

חץ חביב על המשקיעים בשוק ההון מעוד כמה סיבות. קודם כל, הוא שמרן — אבל אקטיבי מאוד. בכל אחזקותיה, מלבד FCR הקנדית, שבה היא בדרך החוצה, אלוני היא בעלת המניות הגדולה ביותר, או מחזיקה בשליטה עם שותפים. החברה מתאימה באופן שוטף את אחזקותיה בחברות הבנות לתוכניות האסטרטגיות ולצרכיה הפיננסיים. נקודה נוספת שעליה מצביעים אנליסטים היא פיזור הסיכונים בתיק ההשקעות — כולל הקפדה על כך שההתחייבויות שמממנות את ההשקעות בשווקים השונים נעשות במטבעות שבהם מבוצעות ההשקעות.

צעד מעניין, שחורג מנוף ההשקעות של אלוני חץ, היה הקמת חברת האנרגיה המתחדשת אנרג'יקס — כשגם היא משיקה לפעילות הנדל"נית. אנרג'יקס, שנולדה מתוך אמות, צמחה לפעילות שבהנהלת אלוני חץ תולים בה תקוות רבות. בינתיים, החברה הצטרפה למדד ת"א 100 בעדכון האחרון, עם שווי שוק של 900 מיליון שקל.

"אנרג'יקס נולדה כספין אוף מהפעילות הסולארית שהחלה על גגות המבנים של אמות", מסביר פינקו. "הפעילות הזאת צומחת מהר גם בפולין וגם בישראל, שני השווקים שבהם פועלת החברה".

נובו שלם מוסיף: "החברה יכולה בשנים הקרובות להכפיל את עצמה רק על סמך צבר הפרויקטים שיש לה. פוטנציאל הצמיחה שלה הוא בלתי מוגבל. מספיק שאחד הפרויקטים ייצא לפועל, כדי שהיא תצמח בעשרות אחוזים".

מאפיין נוסף שאנליסטים מעריכים אצל אלוני חץ הוא השקיפות הרבה של פעילותה. שקיפות שבאה לידי ביטוי גם בכנות שבה מנהליה מדברים עם נציגי המשקיעים, ובאופן ההצגה הברור והמדויק של המידע שמפרסמת החברה לציבור.

"אלוני חץ וגם החברות הבנות שלה הן חלוצות מבחינת שקיפות בדו"חות כספיים", מבהיר נובו שלם. "חברות אחרות מאמצות את אופן ההצגה שלה בדו"חות הכספיים. יש פה גם פרמיה שאפשר לתת על השקיפות. הלוואי שכולם היו מדווחים ככה".

פיין מוסיפה: "השוק מאמין לנתן חץ. הוא עומד במלה שלו. זאת חברה שקופה מאוד, גם אמות. יש לחץ הרבה ניסיון והוא לא אחד שישקר או יחביא בעיות מהמשקיעים. הוא תמיד דיבר, למשל, על מה שהיה באיטליה. הוא יגיד, 'עשיתי דברים לא טובים, למדתי משם לקח'. הוא גם לא עשה תספורת אף פעם. עם זאת, אסור לשכוח שאם התוצאות לא היו כל כך טובות, כל השקיפות הזאת כנראה לא היתה עוזרת".

מחכים להבשלה

לאור השבחים שמרעיפים האנליסטים על אלוני חץ, ובעיקר פוטנציאל הצמיחה שהם רואים בחלק ניכר מהפעילויות שלה, אי אפשר להימנע מהשאלה מדוע החברה לא שווה יותר - איך זה ששווי השוק שלה כל כך קרוב להונה העצמי ונמוך במידה כה משמעותית משווי תיק ההשקעות שלה - והאם יש לה עוד הרבה לאן לעלות.

"למניה יש לאן לעלות, אבל הפוטנציאל הזה תלוי בקצב ההשכרה והאכלוס של פרויקטים ובתחילת הייזום של נכסים חדשים", אומר נובו שלם. "ייקח עוד זמן עד שיתברר מלוא הפוטנציאל הזה".

פינקו: "מתחילת השנה המניות של החברות הבנות עלו יותר מהמניה של אלוני חץ - ולכן אני חושב שהיא כיום אחת החברות המעניינות בתחום הנדל"ן בבורסה הישראלית, אם לא הכי מעניינת, וגם מעניינת יותר מהחברות הבנות שלה".



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#