אייזק דבח על העסקה הגדולה בתולדות דלתא: "אני חוזר לאהבה הראשונה שלי"

"ארבע שנים לא ביצענו עסקה, לא השתמשנו בכסף בקופה ולא התפתינו, אבל עכשיו המחירים ירדו וניצלנו הזדמנות. הפעילות שרכשנו מתאימה לחלוטין לאסטרטגיה של דלתא ופוטנציאל הרווח שלה גדול", הוסיף דבח ■ שוק ההון מגיב בהתלהבות

יורם גביזון
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
i-gold advertisement
מעבר לטוקבקים
צילום: מוטי מילרוד

"אני חוזר לאהבה הראשונה שלי, ולמה שאני ממש מבין בו", אומר אייזיק דבח, בעל השליטה בחברת דלתא גליל, לאחר שהחברה הכריזה ביום חמישי על העסקה הגדולה בתולדותיה. דלתא, שמתמחה בפיתוח, עיצוב, ייצור ושיווק של מוצרי הלבשה תחתונה, הלבשת ילדים, פנאי ו–Active Wear, תרכוש מענקית מותגי ההלבשה וההנעלה האמריקאית V.F את פעילות ייצור מותגי הג'ינס 7 For All Mankind, וכן את המותגים Splendid ו–Ella Moss של מוצרי הלבשה עליונה ומוצרים נלווים תמורת 120 מיליון דולר במזומן. דלתא העריכה שהעסקה תגדיל את הרווח למניה כבר ב–2017.

"ארבע שנים לא ביצענו עסקה, לא השתמשנו בכסף בקופה ולא התפתינו, אבל עכשיו המחירים ירדו וניצלנו הזדמנות. הפעילות שרכשנו מתאימה לחלוטין לאסטרטגיה של דלתא ופוטנציאל הרווח שלה גדול", הוסיף דבח. שוק ההון הגיב בהתלהבות לעסקה, ומניית דלתא ניתרה ב–13.7%, הקפיצה היומית הגדולה בארבע השנים האחרונות, במחזור של 31 מיליון שקל - פי 12 מהמחזור היומי הממוצע במניה.

תגובת השוק נובעת כנראה מהעובדה שהעסקה עשויה לשפר את שולי הרווח של החברה באמצעות שינוי של תמהיל הפעילות לכיוון הפעילות הממותגת בפלח השוק העליון וניתוח של תמחור העסקה, כפי שהוצג בידי דבח והמשנה למנכ"ל ומנהל התפעול הראשי, יוסי חג'ג'.

מחזור המכירות של הפעילות הנרכשת הסתכם ב–344 מיליון דולר ב–2015 - ירידה של 14% בהשוואה ל–2014. הרווח התפעולי התזרימי (EBITDA) שהניבה פעילות זו היה 23 מיליון דולר ב–2015 - ירידה של 51% בהשוואה ל–2014. המכירות של הפעילות ב–2016 צפויות להגיע ל–300 מיליון דולר וה–EBITDA ב–10 מיליון דולר.

7 for all mankindצילום: מתוך פרסומת של חברת 7 for all mankind

"שוק ה–Denim בארה"ב ומותגי הפרימיום נמצאים בירידה בשנים האחרונות, בין השאר בשל ירידה בתיירות הנכנסת לארה"ב, אבל זהו שוק מחזורי, ובינואר־מאי 2016 ניכרת התייצבות ועלייה של 1%", אומר חג'ג'. לדברי יעקב חן, סמנכ"ל הכספים של דלתא, קניות התיירות תרמו ל–7 For All Mankind כשליש מהמכירות, שירדו ב–30%. מלבד זאת סבלה הפעילות מהיחלשות היורו מ–1.35 דולרים ליורו ל–1.1 דולרים ליורו, וכן מבעיות ניהוליות באירופה.

הנסיגה במכירות, ועוד יותר מכך ברווחיות, היא גורם הסיכון העיקרי בעסקה, אבל נראה שהאנליסטים והשוק מעריכים שהוא מגולם במחיר.

דלתא משלמת 120 מיליון דולר במזומן עבור עסק, שצפוי לייצר רווח תפעולי בניכוי פחת והפחתות של 10 מיליון דולר ב–2016. ואולם, מחיר העסקה כולל נדל"ן בלוס אנג'לס, שעליו ממוקם מטה החברה בשווי של 25 מיליון דולר - כך ששווי הפעילות הנרכשת הוא 95 מיליון דולר. בהתחשב בעובדה שמחיר העסקה יותאם לשינויים בהון החוזר ביום השלמת העסקה, כלומר המלאי וחוב הלקוחות נטו, שהסתכם נכון לסוף 2015 ב–72 מיליון דולר, וצפוי להיות 65–75 מיליון דולר עם השלמתה עד לסוף הרבעון השלישי של 2016 - מכפיל שווי הפעילות ל–EBITDA צולל ל–2.5.

דבח מזכיר שלפני ארבע שנים דלתא רכשה את פעילות מוצרי ההלבשה התחתונה לפלח השוק הבינוני־גבוה באירופה של חברת שיסר הגרמנית במחיר שהיה נמוך מהשווי ההוגן של נכסיה ב–12 מיליון דולר. "הרווח ההזדמנותי מרכישת הפעילות מ–V.F עשוי להיות כפול", הוא מעריך, ומציין שפעילות זו ממש נרכשה בידי V.F ביולי 2007 תמורת 885 מיליון דולר.

מבחינת V.F, שהיא חברה המחזיקה במותגים כמו Timberland ,The North Face ,EastPak ,Kipling ,Lee ,Wrangler ו–Nautica, בעלת שווי שוק של 26 מיליארד דולר, מחזור מכירות של 12.4 מיליארד דולר ו–EBITDA של 2 מיליארד דולר ב–12 החודשים שהסתיימו במארס 2016 - העסקה היא הזדמנות להיפטר מפעילות שייצרה עבורה 2.8% מהמחזור ורווח נקי של 5.8 מיליון דולר.

דבח מציין ש–V.F לא היתה ממוקדת בפעילות זו, שייצרה לה 3% מהכנסותיה ו–0.25% מהרווח התפעולי. הוא מעריך שזו הסיבה שענבר שוורץ, סמנכ"לית הפיתוח העסקי של דלתא, שיזמה את המגעים הראשונים לעסקה לפני שנתיים, הצליחה לשכנע את ראשיה למכור את הפעילות במו"מ ישיר ולא באמצעות מכרז ובמחיר נמוך יחסית.

אף על פי שמדובר בפעילות בנסיגה ברורה, שהצריכה את V.F להפרשה לירידת ערך של 144 מיליון דולר בסוף 2015, דלתא מקבלת לידיה את המותג המוביל בארה"ב של ג'ינס פרימיום עם נתח שוק של 17%. מחזור המכירות של ג'ינס במותג 7 For All Mankind במחירים של 200 דולר לג'ינס היתה 70% מהפעילות הנרכשת, ועם הפעילות של Splendid ו–Ella Moss, שסיפקה עוד 30% מהמחזור, היא צפויה להגדיל את הנתח של הפעילות הממותגת בתיק הנכסים של דלתא מ–53% ל–65%.

בכך היא מדללת את חלקה של פעילות הייצור במותג פרטי עבור רשתות, כמו וול מארט ו–Victoria's Secret, מ–47% ל–35%, ועשויה לשפר מהותית את שולי הרווחיות הגולמית של החברה. הרכישה גם תגדיל את הנתח של דלתא בפלח השוק העליון מ–41% ל–55%, ותחזק את נוכחותה בארה"ב מ–58% ל–62% מהמחזור.

לדברי דבח וחג'ג', הרווחיות הגולמית של הפעילות הנרכשת גבוהה מ–50%, בעוד הרווחיות הגולמית הממוצעת של דלתא ב–12 החודשים האחרונים היתה 30%.

דבח מעריך שדלתא מסוגלת למנף את העוצמה וכוח התמחור של המותגים שתקבל לידה להגדלת המכירות באמצעות הרחבת סל המוצרים, שישווקו תחת מותגים אלו. להערכתו, ניתן לשפר את הרווחיות של הפעילות הנרכשת ולהגדיל את שיעור ה– EBITDA מהמחזור מ–3.3%, על פי התחזית ל–2016, לכיוון 15% מהמחזור. "זה יקרה רק ב–2019", אומר דבח, אבל מצביע על הצעדים הראשוניים שיינקטו, כמו "נסגור 20% מהחנויות שמפסידות כסף, ונקטין את חלקה של הפעילות הקמעונית במחזור המכירות הכולל של הפעילות הנרכשת מ–30% ל–20%.

לדבריו, "קמעונות היא עסק קשה. עדיף להגדיל את חלקם של המכירות דרך רשתות כמו ספלרידג'ס, נורדסטרום, SAKS fifth Avenue ובלומינגדיילס". אמצעים נוספים לשיפור הרווחיות הם פיתוח והגדלת חלקו של המסחר המקוון מ–6% מהמחזור כיום, רכש טוב יותר של חומרי גלם ושירותי ייצור, ואיחוד המערכים הלוגיסטיים באירופה תוך אינטגרציה של הפעילות האירופית לחברה הבת שיסר.

"מדובר ברכישה אסטרטגית מצוינת בעלת פוטנציאל גדול תוך נטילת סיכון פיננסי נמוך", העריך עוז לוי, סמנכ"ל מימון ומחקר באיפקס קפיטל מרקטס. לוי מציין שהרכישה מגדילה משמעותית את הפעילות הממותגת ל–65% מהמחזור, ומשפרת את הפיזור והאיזון בין יחידות הרווח השונות בחברה. כל זאת בעלויות עסקה שמסתכמות ב–120 מיליון דולר, כשרק שווי הנדל"ן וההון החוזר של החברה הנרכשת מסתכם ב–95 מיליון דולר.

"אפשר לומר שדלתא רכשה מותג פרימיום אמריקאי מוביל עם מחזור מכירות של 300 מיליון דולר בעלות של 25 מיליון דולר בלבד - כמעט בחינם", קובע לוי. לדבריו, מכפיל רווח של פעילות ממותגת גבוה משמעותית ממכפיל הרווח שמייחס שוק ההון לפעילות של מותג פרטי. הוא ציין כי השאלה היא אם דלתא תוכל בתשומת לב ניהולית נכונה, שכנראה לא היתה ב–V.F הגדולה, למנף את המותג הנרכש תוך כדי הרחבת קו המוצרים ובלימת הירידה במכירות בשלב ראשון והגדלתן בשלב מאוחר יותר.

לוי מציין שהניסיון הגדול של דבח, שרכש את מותג הג'ינס Gloria Vanderbilt ב–1993 תמורת 5 מיליון דולר ומכר אותו ב–2002 ל–Jones Group תמורת 100 מיליון דולר במזומן ובמניות, הוא נכס שעשוי לסייע לדלתא. הוא מזכיר שהחברה עשויה לבצע מהלכי התייעלות בחברה הנרכשת באמצעות צמצום עלויות מטה, וסגירת חנויות מפסידות, מה שעשוי להביא שיפור מהותי ברווח.

תגיות:

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker