מדוע אפריקה נסחרת ב-15% בלבד מההון העצמי שלה

החשש מכניסה להסדר חוב או חדלות פירעון דירדרה את שווי השוק של אפריקה ל–370 מיליון שקל בלבד ■ אחד ההסברים הטובים לכך מצוי בנכס הכי חשוב שלה - אפימול המפואר במוסקבה

עמי גינזבורג
שתפו בפייסבוק
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
מעבר לטוקבקיםכתוב תגובה

"אם לבייב לא יביא עוד כסף, ניקח לו את אפריקה ישראל", אמר אחד מבעלי האג"ח של אפריקה ישראל לפני כשבועיים. זו אמירה שנשמעת יפה על הנייר. בפועל, המצב באפריקה מורכב מאוד, ולבעלי האג"ח שלה יש סיבות רבות לדאגה. לבעלי החוב יש, כמובן, זכות חוקית להשתלט על אפריקה אם תיקלע לחדלות פירעון ולנסות לחלץ את החוב שלהם דרך מימוש של נכסיה. השאלה היא כמה כסף, אם בכלל, ניתן יהיה לחלץ מנכסים אלו, עם או בלי עזרה כלשהי מלבייב שמנהל את עסקי אפריקה ברוסיה.

במונחי נכסים ופרויקטים שהיא מחזיקה, אפריקה השקעות היא חברת ענק. במצגת שפירסמה החברה לפני כשבוע בעקבות פגישה עם בעלי האג"ח המודאגים שלה, מפורטים שורה של נכסים שבהם היא מחזיקה בהיקף של כ–23 מיליארד שקל — רובם ממוקמים בישראל וברוסיה. מול רבים מהנכסים עומדים חובות לבנקים, שאותם צריך לשלם עוד לפני הפירעון לבעלי האג"ח.

לב לבייב
צילום: עופר וקנין

גם במונחי ההון העצמי שלה שמסתכם ב–2.6 מיליארד שקל, אפריקה עדיין נראית חברה גדולה. הבעיה היא שההון העצמי של אפריקה מוטה מאוד כלפי מעלה, ואינו מייצג נכון את שווי נכסיה. החוב הגדול של אפריקה לבעלי אג"ח, שמסתכם בכ–3.6 מיליארד שקל, מעיק עליה מאוד. האג"ח של אפריקה נסחרות כיום בתשואות "זבל" של כ–30%, והחברה מתקשה לממש נכסים ולייצר מקורות כספיים להחזר החוב. המצוקה הפיננסית ההולכת ומחמירה של אפריקה גרמה למנייתה לצנוח בתוך שלושה שבועות ב–35%. החשש מכניסה להסדר חוב או חדלות פירעון דירדרה את שווי השוק של אפריקה ל–370 מיליון שקל בלבד — כ–15% בלבד מההון העצמי שלה.

מדוע בעצם נסחרת אפריקה בשווי כל כך נמוך בהשוואה להון העצמי שלה? נראה שאחד ההסברים הטובים לכך מצוי בנכס הכי חשוב שלה — אפימול המפואר במוסקבה. אפימול הוא קניון ענק שמשכיר שטחים בהיקף של 108 אלף מ"ר. הוא שייך לחברה הבת העיקרית, אפי פיתוח, הפעילה ברוסיה, שבה מחזיקה אפריקה 64% מהמניות. נכון לסוף ספטמבר, היה אפימול רשום בספרי אפי בשווי של 990 מיליון דולר, דומה מאוד לשוויו בסוף 2014, שהיה מיליארד דולר. כנגד אפימול יש לאפי חוב של 436 מיליון דולר. כלומר, שווי הנכס נטו עבור אפי הוא כ–550 מיליון דולר.

לכאורה, יכולה אפריקה לפעול למכירת הקניון, לקבל תמורתו מיליארד דולר, ולהעביר לאפריקה דיווידנד גדול של כמה מאות מיליוני שקלים שיקלו עליה מאוד. אפריקה צריכה לשלם לבעלי האג"ח שלה כמיליארד שקל בשנתיים הקרובות, והיא זקוקה למזומנים בדחיפות גם כדי לקדם פרויקטים אחרים שלה. הבעיה היא שהסכום שהיא תקבל עבור אפימול לא יתקרב כנראה לשווי בספרים. ראשית, משום שרוסיה נמצאת במצב כלכלי קשה, ומשקיעים זרים ומקומיים אינם ממהרים לבצע בה השקעות. שנית, מפני שהקניון עצמו נתון בבעיה פיננסית, ותוצאותיו מידרדרות במהירות.

מדיווחי אפריקה עולה כי הכנסותיו של קניון אפימול צנחו בתשעת החודשים הראשונים של 2015 בכ–33%— מ–83 מיליון דולר ל–55 מיליון דולר. הרווח התפעולי התזרימי של הקניון (NOI) צנח גם הוא, בכ–35% לכ–41 מיליון דולר. מרבית הצניחה בהכנסות וברווח (שמוצגים בדולרים) נבעו מנפילת הרובל מול הדולר — מכ–35 רובל לדולר באמצע 2014 ל–72 רובל לדולר כיום. השוכרים בקניון מתקשים גם הם להתמודד עם המשבר הכלכלי ברוסיה, והחברה נאלצת לקצץ בשכר הדירה שהיא גובה מהם, דבר שפוגע ברווחיה. גם התפוסה בקניון, 76% בלבד, מעידה על הקושי הזה.

מצד שני, ההלוואה הבנקאית שנלקחה לצורך הקמת אפימול נקובה בדולרים, נרשמת בדולרים ומשולמת בדולרים. כך, שעה שההכנסות מתקבלות ברובלים שערכם פוחת, התשלומים כנגד ההלוואה הדולרית נותרים כשהיו.

במצב דברים זה קצת קשה להבין מדוע הותירה אפי את שוויו של הקניון בספריה באותו ערך דולרי שהיה לו בסוף 2014. בשוק מבינים היטב שהפערים האלה יכולים להגיע לכמה עשרות אחוזים (או כמה מאות מיליוני דולרים), ומתאימים את שווי השוק של אפי ואפריקה למציאות הכלכלית. הפער העצום בין ה"שווי בספרים" של נכסי אפריקה ברוסיה לשווי הכלכלי שלהם — השווי שבו ניתן למכור אותם — מסביר במידה רבה את הפער העצום בין שווי השוק של אפריקה לבין ההון העצמי שלה. הוא גם מסביר מדוע החברה צועדת במהירות לקראת הסדר חוב גדול נוסף.

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker