עד כמה אג"ח COCO 
של הבנקים מסוכנות

הבנקים לאומי ומזרחי טפחות מקדמים הנפקה של נייר ערך חדש המשלב בתוכו תכונות של אג"ח ומניה ■ לפי תנאי COCO, זהו מכשיר שבעת קיומו של אירוע ספציפי שהוגדר מראש - הוא עובר שינויים שמביאים לכך שהמחזיק בו משתתף בהפסדים שנגרמו לבנק

מיכאל רוכוורגר
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
מעבר לטוקבקים
מיכאל רוכוורגר

בימים אלה מקדמים הבנקים לאומי ומזרחי טפחות הנפקה של מכשיר חדש: אג"ח (כתבי התחייבות נדחים) עם מנגנון לספיגת הפסדים מסוג COCO (Contingent convertibles).

מדובר בנייר ערך הוני היברידי, המשלב בתוכו תכונות של אג"ח ומניה. בהתאם לתקנות החדשות של באזל 3, נייר ערך זה יוכר על ידי הפיקוח על הבנקים כהון רגולטורי רובד שני, שהוא נחות מהון ליבה רובד 1 - שמורכב בעיקר מהון המניות.

אלדד פרשר, מנכ"ל מזרחי טפחותצילום: תומר אפלבאום
מנכ"לית לאומי, רוסק-עמינחצילום: עופר וקנין

בישראל, בשלב זה, מותר יהיה להנפיק כתבי התחייבות מרובד 2, שהם בכירים יותר בדרגת נשייה מרובד 1 הנפוץ יותר באירופה. לפי תנאי COCO, זה מכשיר שבעת התקיימות אירוע ספציפי שהוגדר מראש הוא עובר שינויים שמביאים לכך שהמחזיק בו משתתף בהפסדים שנגרמו לבנק. ספיגת ההפסדים תיעשה במקרה שבו יחס הון הליבה של הבנק יירד מתחת לסף שנקבע מראש (5%), או במקרה שהמפקחת על הבנקים הורתה על כך, לנוכח הידרדרות חמורה במצב הבנק.

נכון לסוף ספטמבר 2015 הלימות הון ליבה רובד 1 של לאומי ומזרחי טפחות עמדה על 9.3% ובהתאם לדרישות בנק ישראל היא תעלה בשנים הקרובות. כדי שהלימות ההון תרד לכ–5%, לאומי ומזרחי יצטרכו למחוק כחצי מתיקי האשראי שלהם - תסריט שכרגע הסיכויים להתממשותו הוא נמוך מאוד.

גם לפי תוצאות מבחני קיצון שביצע בנק ישראל - בין השאר, של ירידה דרמטית בתוצר, עלייה ניכרת באבטלה, עלייה בתשואות האג"ח הארוכות ב–2%, ירידה חדה במחירי דירות ובמדדי המניות, הלימות ההון של הבנקים תרד ל–6.4%–7.8% - עדיין יהיה זה רחוק מהטריגר שנקבע.

לאומי ומזרחי בחרו לבצע את ההנפקה לפי מסלולים שונים. לאומי מתכנן לגייס עד מיליארד שקל באמצעות אג"ח חדשה שתהיה סחירה בבורסה ותכלול מנגנון של המרה כפויה למניות הבנק אם יקרה אירוע מכונן (טריגר).

כתבי התחייבות נדחים רובד 2 שמתכנן לאומי להנפיק ייפרעו באמצעות תשלום קרן אחת בסוף 2025 ויהיו בעלות מח"מ של 4.9 שנים. ללאומי תהיה אופציה לפדיון מוקדם של הקרן לאחר חמש שנים מהנפקתה, באישור המפקחת על הבנקים. אם יופעל הטריגר, בעלי האג"ח של לאומי שירכשו את ה–COCO לא יספגו את מלוא ההפסד אלא ימירו את האג"ח למניות הבנק. זאת על פי הגבוה מבין מחיר שוק או מחיר רצפה שנקבע מראש - מחיר המהווה 67% ממחיר מניית לאומי במועד ההנפקה. כלומר, בעלי המניות הקיימים של לאומי, שהוא בנק ללא גרעין שליטה ידוללו, בעוד המשקיעים שרכשו את COCO יקבלו מניות של לאומי ביום "רע".

לאומי לא ביצע בשלוש השנים אחרונות גיוסים של כתבי התחייבויות נדחים באמצעות תשקיפי מדף, מכיוון שהיה מצוי בהליך חקירה מול רשויות המס האמריקאיות בנוגע לסיוע ללקוחות אמריקאים בהעלמות מס. לפני כמה חודשים, עם ההגעה של החקירה לשלבי סיום, פירסם לאומי תשקיף מדף וקיבל באחרונה לקראת הגיוס של כתבי התחייבות נדחים מידי מעלות דירוג AA. בעוד מזרחי, הנמצא עדיין בעיצומם של הליכי חקירה מול משרד המשפטים האמריקאי, לא פירסם תשקיף מדף. הבנק מתכנן לבצע את הגיוס של מאות מיליוני שקלים בהנפקה פרטית לגופים מוסדיים, ותשלום הקרן של האג"ח ייפרע בעוד כשבע־עשר שנים.

להבדיל מלאומי, המנגנון המוצע על ידי מזרחי יכלול מחיקה מלאה של הקרן של האג"ח, וכן מנגנון של "התאוששות" וביטול המחיקה בהתאם להתקיימות תנאים מסוימים. עם זאת, בפועל אחרי ביצוע המחיקה יהיה קשה לבטלה, שכן סביר להניח שבעלי המניות החדשים שיקנו את מניות מזרחי לאחר הפעלת הטריגר, יתנגדו להחזרת החוב. האג"ח הרגילות של הבנקים בישראל נסחרות במרווח של כ–1% מעל לאג"ח ממשלתיות בעלות מאפיינים דומים, ואילו ב–COCO המשקיעים יכולים לקבל מרווחי חוב של 2.5%–3.5%.

המשקיעים המוסדיים בישראל ובעולם מתמחרים את הריבית בגין COCO בהתאם להסתברות להתקיימות אירוע הכשל, ובוחנים כמה משלם המכשיר למשקיעים במצב שכזה. כך, לפי הערכות, מזרחי ישלם למשקיעים כמה עשרות נקודות בסיס על אג"ח ל–10 שנים לעומת לאומי - דבר המתבטא בדירוג נמוך יותר של AA מינוס שקיבל. למרות הסיכונים הקיימים בסביבת ריביות נמוכות, זוהי השקעה אטרקטיבית יחסית באג"ח של מזרחי ושל לאומי.

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker