טייקון הנדל"ן היהודי מניו יורק רוצה 2 מיליארד שקל - זה מה שצריך לדעת לפני שנותנים לו כסף

ג'ף סאטון כבר דחה כמה פעמים הנפקה 
בתל אביב של וורטון, חברת הנדל"ן שבבעלותו ■ בשבוע הבא זה יקרה, אז האם למשקיעים כדאי לקחת סיכון?

מיכאל רוכוורגר

ג'ף סאטון ייבחן ביום רביעי בשבוע הבא את נכונות הגופים המוסדיים הישראליים להשתתף בהנפקת אג"ח ענקית בסכום של עד כ–2 מיליארד שקל, לאחר 15 טיוטות תשקיף שפורסמו עם הערות ותיקונים רבים, ולאחר שביצע שינוי במבנה הנפקה. את ההנפקה תנסה להשלים חברה ייעודית שהוקמה לצורך ההנפקה, וורטון פרופרטיז לימיטד (חברת BVI שהתאגדה באחרונה באיי הבתולה הבריטיים).

את ההנפקה של וורטון מובילים צמד היועצים גל עמית ורפי ליפא, מובילי הטרנד של הנפקות נדל"ן אמריקאיות שבבעלות יזמים יהודיים, לצד חברת פועלים אי.בי.אי חיתום. אם ההנפקה אכן תצליח בהיקף המתוכנן, זו תהיה ההנפקה הגדולה ביותר עד כה של חברת נדל"ן אמריקאית בתל אביב. היועצים יזכו לעמלה נדיבה שעשויה להגיע לכמה עשרות מיליוני שקלים.

וורטון לימיטד תנפיק סדרת אג"ח א' שקלית, שקיבלה מ–P&S מעלות דירוג גבוה של AA. מידרוג לא הסכימה לתת דירוג כזה. מדובר בסדרה בעלת מח"מ (משך חיים ממוצע) של 5.37 שנים, שתישא ריבית אפקטיבית מקסימלית של 4.8% — מרווח של 3.35% לעומת אג"ח ממשלתית בעלת מאפיינים דומים. מדובר בריבית הגבוהה בכ–60% לעומת ריבית מקסימום של כ–3% שעליו דיבר סאטון כשתיכנן להנפיק במאי האחרון.

העלייה בריבית נובעת משינויי ריביות בשווקים, וכן מכך שסאטון אינו מוכר בשוק ההון הישראלי. עם זאת, עדיין לא ברור אם ריבית זו מעניקה פיצוי מספיק למשקיעים שירכשו את הסחורה. שכן מתנאי ההנפקה נראה שהנהנה העיקרי ממנה יהיה סאטון, שאמור לקבל סכום כסף גבוה מאוד גם בסטנדרטים של ניו יורק ובריביות נמוכות לעומת החלופה של גיוס חוב דומה בניו יורק, שעליו היה משלם ריביות גבוהות יותר של סביב 9% בשנה. עיקר הסיכון נותר אצל מחזיקי האג"ח הישראלים שירכשו את הסחורה. ככל הידוע, כלל ביטוח ופסגות לא ישתתפו בהנפקה. בהראל מתלבטים, וכך גם בחלק מחברות הביטוח הגדולות האחרות.

נכון להיום, התזרימים בגין הנכסים שמוכנסים לחברה הייעודית אינם מספיקים לשירות הקרן של החוב, והעסקה מבוססת על ההנחה כי בעתיד ניתן יהיה למחזר את הקרן של החוב, שתתחיל להיפרע החל ב–2020 ועד 2023.

חלקה של וורטון בנכסים הוא 1.1 מיליארד דולר. וורטון לימיטד מציינת כי בהתאם לנתוני 2014, התיק הניב NOI (הכנסות תפעוליות שנתיות נטו) של 26.2 מיליון דולר, המשקף תשואת NOI של 2.4%. זאת תשואה נמוכה שעשויה להעיד על מצבו של שוק הנדל"ן בניו יורק. בחלק מנכסי החברה קיימים הסכמי שכירות חתומים שעדיין לא הניבו הכנסות ב–2014, ובהתאם ה–NOI של החברה צפוי לגדול מהותית עם כניסתם לתוקף.

מדובר במבנה הנפקה שונה מהמודל הרגיל שלפיו הנפיקו חברות נדל"ן אמריקאיות אחרות, כמו מויניאן, רילייטד ואקסטל, שבהן תמורת ההנפקה משמשת לצורך השקעה והשבחה של נכסים. בעוד במקרה של סאטון מדובר בעסקה לא תזרימית, אלא עסקה פיננסית מורכבת. שכן לפי ייעוד ההנפקה, החברה תשתמש בכספי ההנפקה לרכישת הלוואות, או העמדת הלוואות מזנין, או הון מועדף בגין הנכסים שהוכנסו לתוך החברה הייעודית, או בגין נכסים אחרים של וורטון. ההון המועדף הוא בדרגת נשייה נמוכה לעומת חוב לבנקים והלוואות מזנין. מדובר בצורה מקובלת בארה"ב להעמדת ההלוואה, או השקעה הונית (בדרך של העמדת הון קרן עם החזרי ריבית) — הדומה במאפייניה להלוואת מזנין.

לרוב, העמדת הון מועדף אינה מובטחת בשעבוד מכל סוג שהוא. התכנון של וורטון הוא לכך ש–100 מיליון דולר מתמורת ההנפקה ייועדו לרכישת הלוואה בדרך של הון מועדף בגין הנכס הקמעוני 717 Fifth Avenue, שתישא ריבית שנתית של 9%. 100 מיליון דולר נוספים ישמשו לרכישת הון מועדף מנכס Fifth Avenue 720 בריבית של 9%. כך שלמעשה סאטון מצד אחד מוכר מניות בכורה צוברות, ומצד שני הוא יצטרך לשלם לחברה הייעודית שלו שתוקם ריבית על המניות האלו — ובדרך זו תגדל ההכנסה. את הריבית בגין ההון המועדף הוא ישלם מהקרן של האג"ח שינפיק בישראל. במקרה שהנכסים יגיעו לדיפולט (חדלות פירעון), בחלק לא מבוטל מהנכסים סאטון למעשה יהיה כונס הנכסים בעצמו ויטפל במכירתם.

"הלוואות מזנין ניתנו בריבית שנתית של 9%, ואילו גיוס האג"ח ייעשה בריבית נמוכה משמעותית. החברה תבצע מימון מחדש להלוואות המזנין שלה בריביות אטרקטיביות מהותית. מעבר לריבית, מדובר בהלוואה עם תנאים דומים לאלו של הלוואות המזנין. משכך, הסיכון להערכתנו לא מתומחר באופן מלא", ציינו הכלכלנים של חברת הייעוץ אנטרופי. "החברה החדשה שהוקמה היא בשליטה מלאה של סאטון, שהוא גם איש מפתח בחברה. להערכתנו, לחברה קיימת תלות גבוהה בו, בין היתר בשל ערבויות אישיות על נכסים מהותיים, תלות בהשבחת נכסים ותלות במיחזור חוב. להערכתנו, מדובר בגורם סיכון (תלות באיש מפתח) שהשפעתו על החברה האה גבוהה", הוסיפו באנטרופי.

ECI האמריקאית מתכוננת לגיוס

בתוך כך, חברת ECI גרופ, הפועלת בתחום הדיור להשכרה בג'ורג'יה, פלורידה ומיסיסיפי, תפרסם בימים הקרובים תשקיף לקראת גיוס אג"ח של כ–100 מיליון דולר בתל אביב. לעומתה, הנפקתה של חברת קופרליין פרטנרס, שקיבלה ממעלות דירוג A לקראת גיוס של כ–400 מיליון שקל, לפי שעה מתעכבת עם פרסום התשקיף.

גם פרסום התשקיף של סטרוברי פילדס, הפועלת בתחום הדיור המוגן, מתעכבת בשל חילוקי דעות עם רשות ני"ע בנוגע לשווי הנכסים. גם הנפקות של חברות נדל"ן קנדיות, כמו אורבן קורפ, מתעכבות בשל הצורך להסדיר את סוגיית המס. שכן לפי חוקים קנדיים העברת הנכסים לחברה ייעודית הרשומה באיי בתולה מחייבת תשלום מס, להבדיל מחברות אמריקאיות.

תגיות:

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker