המשימה של קפלן: להרגיע את בעלי האג"ח

לאחר שבשבוע שעבר כינה את הבנקים "זבלים שצריך להרוג", יתייצב היום אביגדור קפלן מול בעלי האג"ח של אלון וינסה לשכנעם לתמוך במגה

מיכאל רוכוורגר
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
מעבר לטוקבקיםכתוב תגובה

השבוע החולף היה אחד הסוערים ביותר בקריירה העסקית־הניהולית הענפה של אביגדור קפלן (76), המשמש כיום מנכ"ל אלון דלק (קבוצת אלון) ומנכ"ל החברה הבת אלון רבוע כחול ויו"ר מגה קמעונות.

זה היה שבוע רווי אמוציות ודרמות שבסופו מגה, רשת קמעונות המזון השנייה בגודלה בשוק, הנמצאת בבעלות אלון רבוע כחול, ניצלה מקריסה והגיעה להסדר מורכב עם הבנקים, הספקים ומשכירי הנדל"ן לפריסת חובותיה בסך כ-1.3 מיליארד שקל.

אביגדור קפלןצילום: מוטי מילרוד

ואולם זהו הסדר זמני, שמספק למגה הנשמה אך ממש לא פותר את הבעיות הפיננסיות והתפעוליות שלה. קפלן, שכינה בשבוע שעבר בלהט המשא ומתן את הבנקים "זבלים שצריך להרוג אותם", יוצא כעת לקרב מול הגופים המוסדיים הגדולים כמו פסגות, הפניקס, מגדל, כלל, הראל ואחרים שהלוו לקבוצת אלון ולאלון רבוע כחול אג"ח ביותר מ–2 מיליארד שקל.

כך, הבוקר בשעה 10:00 יתייצב קפלן בבית ישראל יפה בפארק הירקון בתל אביב, ויצטרך לספק הסברים למחזיקי האג"ח מסדרה א' של קבוצת אלון. מחזיקי האג"ח האלה מודאגים, מכיוון שהתמיכה של קבוצת אלון במגה ובאלון רבוע כחול, שעשויה להגיע לכ-170 מיליון שקל - מתוך זה כ-110 מיליון שקל במסגרת הנפקת זכויות מתוכננת באלון רבוע כחול וכ–60 מיליון שקל כהלוואת בעלים לצורך התמיכה במגה - נעשית למעשה מהכספים השייכים להם.

הסיבה לכך היא שבעלי השליטה בקבוצת אלון - ביילסול השקעות (המוחזקת ב–80% על ידי שרגא בירן וב–20% על ידי דודי ויסמן) וארגון הקניות של הקיבוצים בראשות עמית בן יצחק, לא מכניסים את היד לכיסים העמוקים שלהם. גם ההשתתפות של אלון בהנפקת הזכויות המתוכננת באלון רבוע כחול לא תפתור את הבעיות של מגה.

לזכותו של קפלן נזקפת העובדה כי לאחר שנכנס לתפקיד בתחילת 2015 הוא פעל בנחישות ובהצלחה לצד יועציו, לאומי פרטנרס חתמים ווליו בייס חיתום, כדי להסדיר מחדש את החוב בסך כ–2.2 מיליארד שקל של קבוצת אלון מול מחזיקי האג"ח. עסקה שרקח עם עוזי ימין, מנכ"ל דלק יו.אס, שבמסגרתה נמכרו אחזקותיה של אלון באלון ארה"ב במסגרת עסקה בהיקף של כ–572 מיליון דולר (מתוך זה כ–200 מיליון דולר במזומן, 145 מיליון דולר ניתנו כהלוואת מוכר וכן הוקצו לאלון כ–6 מיליון מניות דלק יו.אס), הכניסה נזילות רבה ושיחררה לחצים פיננסיים באלון, שפרעה בפירעון מוקדם כ–800 מיליון שקל, מתוך זה כ–450 מיליון שקל לבעלי אג"ח שאף קיבלו שעבודים על חלק מהנכסים.

תיתכן הורדת
 דירוג נוספת

עדות לכך שזה היה הסדר מוצלח - לפחות עבור אלון - ניתן היה לראות ביום חמישי האחרון כשחברת הדירוג מעלות S&P הורידה את דירוג האשראי של החברה מרמה A- לרמה BBB+ עם השלכות שליליות, כלומר, תיתכן הורדת דירוג נוספת. למזלה של אלון, כחלק מההסדר שביצעה היא הסירה את האיום כי ירידה בדירוג שלה בדרגה אחת יהיה עילה להעמדת האג"ח לפירעון מיידי.

במעלות אמנם מודאגים מכך שבעקבות צניחה בשוויה של אלון רבוע כחול רמת המינוף של אלון עלתה לכ–70%, אך גם ללא אחזקה באלון רבוע כחול (72.7% - שיעור זה עלול לרדת אם ספקים של מגה ימירו חלק מהחוב למניות) השווי הנכסי הנקי (NAV, המודד את הפער בין שווי נכסים לשווי התחייבויות) של אלון חיובי, כ–500 מיליון שקל, ולחברה יש מקורות להגדלת הנזילות במידת הצורך.

אלא שמקום לנצל את המומנטום החיובי לאחר ההסדר בקבוצת אלון כדי לחתוך את ההפסדים במגה (אלון רבוע כחול ערבה לחובותיה של מגה לבנקים ולספקי ביטוח אשראי בכ–470 מיליון שקל) ולמכור אותה למציעים (לפי מקורבים, היו כאלה) - נראה שקפלן התמהמה. גם דבריו, למשל שמצבה של מגה אנוש, שנאמרו בכנס באוניברסיטת חיפה בסוף אפריל, האיצו את קריסת הרשת והבריחו את הקונים הפוטנציאליים.

כל אלה איפשרו לבנקים בראשות הפועלים ולשאר הנושים לעשות הסדר שמכניס את אלון רבוע כחול לבעיה תזרימית קשה. כלל לא ברור אם וכיצד היא תוכל להתגבר עליה בלי שתזדקק להסדר לפריסת חובותיה, הנאמדים ביותר מ–700 מיליון שקל.

אם מגה היתה מגיעה לפירוק, הנזק הכלכלי עבור בירן וקפלן היה נמוך יותר. ואולם, מולם ניצב בשבוע שעבר מנכ"ל בנק הפועלים, ציון קינן, המגובה ביועץ התקשורת שלו, זמיר דחב"ש (שבעבר היה יועץ תקשורת של בירן), שגילה נחישות רבה. בניגוד למו"מ עם לווים כמו נוחי דנקנר ואליעזר פישמן, קינן לא מצמץ והשיג להפועלים, הוא הנושה העיקרי של הבנקים, במקרה של מגה הסדר משופר בהרבה מזה שהציעה אלון רבוע כחול בתחילת המגעים.

את המחיר של ההסדר הזה משלמים כעת בעלי המניות והאג"ח של אלון רבוע כחול, שהתחילו להפנים בשבוע שעבר את הצפוי להם בתקופה הקרובה. כך, ביום חמישי האחרון מניית אלון רבוע כחול צנחה בכ–20.4% והשלימה צניחה של כ–56% בשלושה חודשים כשהיא נסחרת כיום לפי שווי שוק של כ–330 מיליון שקל - שווי הנמוך בכ–50% מההון העצמי שלה נכון לסוף מארס 2015.

האם מדובר בתגובת יתר של שוק ההון? כלל לא בטוח. נכון להיום, שווי שוק של האחזקות הציבוריות של אלון רבוע כחול - רבוע כחול נדל"ן (61.1%), חברת הדלקים והקמעונות דור אלון (71%) וחברת כלי הבית נעמן (77.5%) - מוערך ב–1.25 מיליארד שקל. אם מוסיפים לכך את האחזקה הישירה בחברת כרטיסי האשראי דיינרס ישראל (37% ישירות ו–12% דרך דור אלון) שמוערכת ב–180 מיליון שקל, סך הנכסים של אלון רבוע כחול מגיע לכ–1.43 מיליארד שקל.

אל מול הנכסים הללו קיים חוב פיננסי נטו של כ–700 מיליון שקל. אם מורידים מזה את הערבויות (מהן כ–200 מיליון שקל יתממשו וייהפכו לחוב בנקאי של אלון רבוע כחול), השווי הנכסי הנקי של אלון רבוע כחול, ללא האחזקה במגה, מוערך ב–270 מיליון שקל, כלומר, נמוך בכ–60 מיליון שקל משווי שוק הנוכחי שלה. שווי השוק מושפע לרעה גם מהנפקת הזכויות, שצפויה להיות במחיר נמוך כדי לשכנע את בעלי מניות בקרב הציבור להשתתף בכ–40 מיליון שקל.

עלולה להיקלע 
למדרון חלקלק

לעומת זאת, במסגרת ההסדר שגובש אלון רבוע כחול תזרים למגה 320 מיליון שקל. כך, השווי הנכסי הנקי של אלון רבוע כחול במצבה הנוכחי הוא סביב אפס, ואולי אף שלילי. מתוך 320 מיליון שקל, חצי יומר להון של מגה ויתר הסכום שיושקע יהיה כחוב נחות שייפרע רק לאחר שמגה תפרע את יתרת חובותיה.

התמורה שתגיע מהנפקת הזכויות לא תספיק, אם כן, ומכיוון שהאג"ח מסדרה ג' שלה בהיקף של כ-400 מיליון שקל נסחרות בתשואה לפדיון של סביב 10%, החוסמת כל אפשרות למחזר את החוב בריבית סבירה, תזדקק אלון רבוע כחול למימוש נכסים במאות מיליוני שקלים (לבעלי האג"ח אין ביטחונות ועתה אין להם עילה להעמיד את החוב לפירעון מיידי). אלא שחלק מנכסיה, כמו רבוע כחול נדל"ן (שחלק לא מבוטל מהכנסותיה מגיע מרשת מגה) ודיינרס ישראל (באמצעות מועדון הלקוחות You), מושפעים ישירות לרעה ממצבה המדורדר של מגה.

בנוסף, דור אלון פועלת בענף הסובל מתנודתיות ברווחיות, ושבו חוץ ממנה נמצאים על המדף סונול, טן ופז אך אין יותר מדי קונים שמוכנים לשלם את הסכומים שמבקשים הבעלים של החברות הללו.

אלון רבוע כחול עדיין נמצאת במצב פיננסי שממנו ניתן להיחלץ. עם זאת, ככל שיחלוף הזמן ולא יימצאו פתרונות לבעיות הניצבות בפניה - היא עלולה למצוא את עצמה במדרון חלקלק שמוביל להסדר חוב.

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker