משקיעים, כך חותכים לכם את התשואה בלי לגלות - שוק ההון - TheMarker

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

משקיעים, כך חותכים לכם את התשואה בלי לגלות

חברות תעודות הסל - שמנהלות כיום יותר מ–120 מיליארד שקל של הציבור - מתהדרות בדמי ניהול נמוכים, ולעתים 
אפסיים ■ אלא שבחלק קטן מהמקרים המכשיר הפשוט מעמיס על המשקיעים עלויות סמויות, שלא תמיד ניתן להבחין בהן

9תגובות

ענף תעודות הסל בישראל נמצא בצמיחה מואצת. בחמש השנים האחרונות היקף ההון המונהל בו הוכפל לכ–120 מיליארד שקל, כשרובו המכריע הוא חסכונות של הציבור הרחב. התעודות (או מוצרים דומים) מרכזות כיום כ–25% מנפח הפעילות בבורסה, והן משולבות בתיקי ההשקעות של כל משקיע מהשורה ושל כל משקיע מוסדי.

תעודת הסל הראשונה הונפקה בישראל בשנת 2000, וכיום יש בשוק כ–550 תעודות שונות. המנפיקות העיקריות הן הראל פיננסים, בית ההשקעות פסגות, חברת קסם (אקסלנס נשואה) ותכלית (מיטב דש).

תעודות סל מאפשרות למשקיעים להיחשף למדדי מניות, אג"ח או סחורות ולעקוב אחר ביצועיהם. לצמיחה בענף יש סיבות מגוונות. אחת מהן היא הפשטות של המוצר, שמאפשרת גם למשקיעים שאינם מנוסים להיחשף באופן ישיר ומהיר להשקעות בבורסה.

סיבות נוספות הן הנזילות הגבוהה של התעודות והעובדה שההשקעה אינה דורשת סכום מינימלי כלשהו. לצמיחה זו תרמה בשנים האחרונות גם ההבנה המתרחבת והולכת שמנהלי השקעות - גם המוצלחים שבהם - אינם מצליחים לאורך זמן "להכות את המדדים", כלומר להשיג תשואה עודפת ביחס לשוק.

דמי ניהול אפסיים על מדדים פופולריים

אלא שלצמיחה המזורזת בענף תעודת הסל ולתשואה העודפת שלהן על פני אלה שמשיגים מנהלים בשר ודם יש סיבה נוספת, מרכזית לא פחות: דמי הניהול הנמוכים. מכיוון שתעודת סל עוקבת באופן "עיוור" (או "פסיבי") אחר המדדים, שהרכבם קבוע וידוע מראש, כל שנדרש הוא מחשב שידע לבצע את פעולת הקנייה והמכירה הראשוניות. כך, תעודות הסל הצליחו להפחית במידה ניכרת את דמי הניהול ולשפר גם את התשואה למשקיעים לאורך זמן.

הדברים האלה נכונים בעיקר לתעודות שעוקבות אחר מדדי המניות העיקריים והמסורתיים. בבורסה בתל אביב אלה בעיקר מדדי ת"א 100, ת"א 25 ות"א 75, ובשנים האחרונות גם מדדי האג"ח הקונצרניים (מדדי תל בונד) ומדדי אג"ח ממשלתיות.

דמי הניהול הרשמיים שגובים מנהלי התעודות הם בדרך כלל בין 0% ל-0.5% בתעודות על המדדים הפופולריים ביותר.

בתעודות שעוקבות אחר מדדים "מיוחדים", או מדדי מניות בחו"ל, דמי הניהול נוטים להיות גבוהים יותר. לכל היותר הם יכולים לטפס לכ–2%.

איש מביט במזוודה מלאה בכסף

מרבית תעודות הסל על מדד ת"א 25 לא גובות דמי ניהול. דמי הניהול בתעודת סל של הראל על מדד ת"א 100 מסתכמים בכ–0.1% בלבד בשנה. למשל, דמי הניהול בתעודת סל של תכלית על מדד ת"א 75 הם כ–0.5%; ואילו דמי הניהול בתעודת הסל של קסם על מדד האג"ח תל בונד 40 הם 0.35%. במדדים סקטוריאליים או במדדי השקעה מיוחדים, דמי הניהול מעט גבוהים יותר - אבל הם עדיין נמוכים בדרך כלל מ–1%.

אלה שיעורים נמוכים מאוד ביחס למקובל בקרנות נאמנות, שגובות דמי ניהול בשיעור שבין 1% ל-2.5% ולפעמים גם 4% בשנה (בקרנות מנייתיות). שלא כמו תעודות הסל, הקרנות אינן עוקבות באופן "עיוור" אחר המדדים, אלא הרכבן נבחר על ידי מנהלי ההשקעות, בהסתמך על עבודת אנליזה וניסיון של המנהלים בתמחור מניות ואג"ח.

דמי הניהול בתעודות הסל נגבים באופן יומיומי במשך המסחר. זוהי הסיבה שהתשואה שתשיג תעודת סל תהיה נמוכה מעט ביחס לתשואת המדד שאחריו היא עוקבת. לדוגמה, אם דמי הניהול השנתיים בתעודה מסוימת הם 0.3% בשנה מסכום ההשקעה, אז מדי יום יופחת סכום של 0.3% מההשקעה, לחלק ל–365 ימים.

כמה באמת 
משלם הלקוח?

גילעד אלטשולר, המנכ"ל והבעלים של בית ההשקעות אלטשולר שחם, שמנהל כ-65 מיליארד שקל מחסכונות הציבור, הכריז באחרונה שדמי הניהול בתעודות הסל אינם כה נמוכים כפי שמקובל לחשוב. בכנס הפיננסים של TheMarker שנערך במארס האחרון, קבל אלטשולר על תפישה מוטעית, לדבריו, שלפיה תעודות הסל גובות דמי ניהול נמוכים: "חשוב לדעת שיש תעודות סל עם עלות דמי ניהול פנימית של 1.5% - וכולם חושבים שזה בחינם. מי שיבדוק עשוי להגיע למסקנות מפתיעות מאוד. תשכחו מחלום תעודות הסל בחינם", אמר אלטשולר.

הדו"חות הכספיים של חברות תעודת הסל מלמדים שדמי הניהול הממוצעים שגובים מנהלי התעודות עדיין נמוכים יחסית, ומסתכמים בכ–0.35% או 0.4% בלבד. כך למשל, הכנסותיה של חברת קסם, שמנהלת כ-36 מיליארד שקל, הסתכמו ב–2014 בכ–140 מיליון שקל; כלומר, דמי הניהול הממוצעים היו כ–0.35% בלבד. אלה דמי ניהול נמוכים מהממוצע בארה"ב - 0.55% - אך עדיין גבוהים מדמי הניהול הממוצעים שגובה ואנגארד (0.13%), חברת תעודות הסל הגדולה בעולם.

גילעד אלטשולר
עופר וקנין

הממוצע, אם כן נמוך, אבל הוא מסתיר מאחוריו לא מעט תעודות שדמי הניהול האפקטיביים בהן מטפסים לרמות שהן גבוהות בהרבה מדמי הניהול ה"רשמיים" שעליהן מצהירים מנהלי התעודות. כך למשל, תעודת סל של תכלית למדד S&P 500 מבטיחה דמי ניהול של 0% בשנה. בפועל, עלות התעודה ללקוח ב–2014 היתה כ–0.7%. את הפער של שווי התעודה משווי המדד ניתן לראות בדו"חות שמפרסמות החברות שמנהלות את תעודות הסל ("תשואת שווי הוגן" לעומת "תשואת נכס המעקב"). יש דוגמאות דומות אצל כל חברות תעודות הסל המקומיות.

מהן הסיבות לפערים?

כיצד אפוא, קורה שחברות תעודות הסל מבטיחות דמי ניהול של שברירי האחוז אך בסופו של דבר הלקוח נאלץ לשלם בחלק מהתעודות סכומים גבוהים בהרבה, ברוב המקרים כלל ללא ידיעתו? הנה כמה הסברים.

1. פערי קנייה ומכירה שפוגעים בתשואה

דרך ראשונה שבה יכולים מנהלי התעודות ליהנות מרווחים נוספים היא באמצעות הפרשי שער של קנייה ומכירה. כשמשקיע רוכש תעודת סל, ייתכן שהמנפיק ימכור לו אותה במחיר גבוה יותר (למשל: תעודה שנסחרת ב–100 אגורות תימכר ב–102 אגורות); או לחלופין המכירה תיעשה במחיר נמוך מדי. הלקוח, שבדרך כלל אינו חשוף למערכות המסחר, יתקשה לדעת שהעסקה בוצעה שלא במחירה האמיתי, ולכן לא יהיה ער להפרשים המקפחים. הפרשים כאלה נפערים בעיקר בתעודות שבהן המסחר דל מאוד.

אם התעודה מעניקה חשיפה למדדים בחו"ל, הקושי של הלקוח לעקוב אחר מחירי הקנייה או המכירה עולה. קנייה או מכירה של תעודת סל בחו"ל נעשית לעתים כשהשווקים מעבר לים סגורים, ולכן מנהלי התעודות נעזרים בחוזים עתידיים כדי לבצע את הפעולה. כתוצאה מכך, המשקיע וגם יועץ ההשקעות שלו בבנק עשויים להתקשות לעקוב אחר משמעות החוזה. גם העובדה שההשקעה נעשית במטבע זר מקשה על המעקב אחר הפערים בין מחירי הקנייה והמכירה.

מנהלי תעודות הסל מדגישים, עם זאת, שהנוהג למכור או לקנות בפערים ("רווחי עשיית שוק", בלשון המקצועית) כבר אינו קיים כיום. הגורמים לכך הם הגברת השקיפות בענף תעודות הסל, התחרות עם מוצרים דומים בעולם והשיפור במערכות הדירוג של היועצים בבנקים - שמאפשרות לעקוב באופן מוצלח יותר אחר מחירי "עשיית השוק".

2. לוקחים חלק מהדיווידנד הביתה

מכיוון שתעודת סל "עוקבת" אחר כל ניירות הערך הכלולים במדד מסוים, היא מחויבת להחזיק את הניירות באופן ישיר. כך למשל, אם תעודת סל עוקבת אחר מדד ת"א 25, מנהליה יחזיקו את כלל ניירות הערך במדד (מניות כמו טבע, אלביט מערכות ופריגו) - "גב לגב", בהתאם לסך ההשקעה של הלקוחות.

אותן חברות הכלולות במדד נוהגות לחלק את רווחיהן על בסיס תקופתי - כדיווידנד. בדרך כלל, מנהלי התעודות ישקיעו את כספי הדיווידנד מחדש, ויקנו שוב את המניות שאחריהן עוקבת התעודה - ועל ידי כך יגדילו את שווי נכסיה עבור העמיתים שמחזיקים בתעודות.

ואולם, מנהלי התעודות יכולים לנקוט במדיניות שונה, שלפיה חלק מהדיווידנד לא יושקע מחדש, אלא "ייגזר" על ידם. טקטיקה זו, שהיא חלק מהמדיניות הרשמית של התעודה, נפוצה במספר מצומצם של תעודות - משקיעות במדדי מניות בחו"ל, ולא בישראל.

השימוש בטקטיקה זו נובע מהיבטים רגולטוריים ("כפל דמי ניהול"), שלא איפשרו בעבר למנהלי התעודות לגבות דמי ניהול מעל רמה מסוימת, אלא באופן עקיף, באמצעות הדיווידנד. מניעה של חלוקת דיווידנד או חלק ממנו מכרסמת בתשואת למשקיע, שלא תמיד מודע לכך.

3. עלויות של חוזים או גידור מט"ח

אחת מהסיבות המרכזיות לגידול בעלויות הסופיות ללקוח היא העובדה שישנן תעודות סל שהאחזקה בהן כרוכה בהוצאות תפעוליות נלוות רבות ולא נמוכות. חלקן אף התייקרו משמעותית בשנים האחרונות בשל הגבלות רגולטוריות חדשות. הוצאות אלה כוללות עלויות על מסחר והחזקה של חוזים עתידיים או אופציות על גידור מט"ח, עמלות סליקה ומסחר בחו"ל, עמלות המרת מט"ח והפרשי מטבע.

עלויות אלה נפוצות בעיקר בתעודות סל מורכבות, כמו תעודות סל בחסר (המאפשרות להרוויח מירידות במדדים), תעודות סל שמנטרלות השפעות מטבע, תעודות סל על מדדים בחו"ל ותעודות ממונפות. זוהי גם הסיבה, שברוב המקרים, התעודות שבהן יתגלו פערים משמעותיים בין דמי הניהול הרשמיים לעלויות הניהול בפועל יהיו התעודות המורכבות, המיוחדות, הממונפות, ואלה שעוקבות אחרי מדדי נישה.

4. דמי ניהול גבוהים להשקעות בחו"ל

בעוד מנהלי התעודות מתקשים לגבות דמי ניהול גבוהים על מדדים בישראל, בעיקר בשל התחרות והשקיפות, הרי שהקושי להשקיע ישירות מעבר לים מאפשר למנהלי התעודות לגבות דמי ניהול גבוהים בהרבה. לפי הערכות, דמי הניהול הממוצעים על תעודת בחו"ל גבוהים עד פי שניים לעומת התעודות בישראל - כלומר סביב 0.7%.

מומחים בענף מסבירים שאף שעלות ניהול תעודה בחו"ל גבוהה יותר, הרי שאין סיבה אמיתית לדמי הניהול הגבוהים. מה גם שלעתים, דווקא קיימת סחירות גבוהה יותר על מדדים בבורסות העולם.

קשה לעקוב 
אחר הנתונים

כדי לקבל תמונה מדויקת של העלויות המלאות שנופלות בסוף על מחזיקי התעודות ניתן להיעזר בדו"חות של חברות תעודות הסל, שמפורסמים לציבור במערכת ההודעות של הבורסה (מאיה). ואולם משקיע שאינו מיומן יתקשה מאוד לדלות את הנתונים האלה שנחבאים בנבכי הדו"חות הכספיים של מנהלי התעודות. פעיל בתחום אומר כי למרות הצעדים שנעשו במטרה להגביר את השקיפות, עדיין קיים קושי אמיתי לדעת מהי עלות תעודות הסל בפועל.

עבור המשקיעים הלקח המרכזי הוא פשוט למדי. תעודות סל על מדדים הן עדיין מוצר זול שנותן תשואה מקורבת למדד שאחריהן הן עוקבות - וזה נכון במיוחד בתעודות שעוקבות אחר מדדי מניות ואג"ח מובילים מרכזיים וסחירים. בתעודות סל רגילות על מדדי מניות ואג"ח בישראל העלויות הנסתרות הן זניחות ורמת השקיפות שלהן גבוהה. בהן כדאי למשקיע להתמקד.

עם זאת, מי שמשקיע בתעודות סל, ובמיוחד בתעודות מורכבות וממונפות, צריך לוודא שהוא מבין עד הסוף את מנגנון העלויות שלהן. אפשר ורצוי להשוות תעודות ישראליות שעוקבות אחרי מדדים בחו"ל למוצרים דומים להן הנסחרים בחו"ל.



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#