מדוע בזק משלמת עבור yes פי 5 משוויה לקונה חיצוני - שוק ההון - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

מדוע בזק משלמת עבור yes פי 5 משוויה לקונה חיצוני

תמחור העסקה על ידי בזק עצמה מלמד כיצד היא מעריכה את שווי האחזקה של יורוקום

10תגובות
שאול אלוביץ'
תומר אפלבאום

(פורסם במארס 2015) בזק תכנס את בעלי מניותיה ב–23 במארס במטרה לאשר את רכישת 50% ממניות yes מחברת יורוקום תמורת 680 מיליון שקל עד 1.05 מיליארד שקל. כחלק מהעסקה תעביר יורוקום, בעלת השליטה בבזק, את זכויותיה בהלוואת בעלים של 1.5 מיליארד שקל שנתנה ל–yes. בזק, שמחזיקה ב–50% ממניות yes (כ-58% בדילול מלא), מעוניינת כבר שנים בבעלות המלאה ב–yes כדי שתוכל לספק פתרון תקשורת כולל: קווית, סלולרית, אינטרנט וטלוויזיה - כפי שעושה המתחרה הגדולה והיחידה שלה, חברת HOT.

בזק מעריכה שהמיזוג המלא בינה ל–yes ייצר סינרגיה של הכנסות ב–100 מיליון שקל וסינרגיה של עלויות - מכירות, שיווק, שירות לקוחות ומערכות מידע - ב–155 מיליון שקל לשנה החל ב–2017, שהם 10.7% מעלויותיה של yes. עוד מעריכים בבזק שמיזוגה של yes וסילוק הלוואות הבעלים שניתנו לה יאפשרו לנצל את ההפסדים שצברה yes מאז הקמתה, בסכום של 5.4 מיליארד שקל.

בזק, שלא קיבלה רולינג מרשות המסים לפני שניגשה לעסקה, מחזיקה בחוות דעת הקובעות שניצול הפסדים תפעוליים ב–3 מיליארד שקל מובטח לה, וכי אישור לניצול הפסדים של 2.4 מיליארד שקל, הנובעים מהלוואות בריביות מפולפלות שקיבלה yes מבעליה, יהיה מסובך יותר, ולכן שוויה תומחר בעסקה ב–200 מיליון שקל בלבד. yes ייצרה רווח תפעולי תזרימי של 565 מיליון שקל ב–12 החודשים האחרונים, כך שמחיר העסקה נראה הוגן ואף נתמך בחוות דעת.

אלא שהעסקה בין יורוקום, שבשליטת שאול אלוביץ', לבזק אינה עסקה רגילה - ואף אינה עסקת בעל עניין אופיינית. יתרה מזאת, העסקה אינה בין מוכר מרצון לקונה מרצון - כי אם בין רוכש להוט למוכר מאונס. רשות ההגבלים העסקיים כפתה על אלוביץ' למכור את אחזקות יורוקום ב–yes כתנאי לאישור רכישת השליטה בבזק (14.4% בשרשור) ב–2009. מועד הפקיעה של הההתחייבות לא פורסם והוארך כמה פעמים, אבל בסופו של דבר יורוקום תיאלץ להיפרד מאחזקתה ב–yes אם לא תמכור אותה לבזק.

הפירמידה של אלוביץ'

הסבירות שיימצא קונה לאחזקה של יורוקום ב–yes אינה גבוהה. רוכש פוטנציאלי ימצא עצמו בחברה עמוסה בהלוואות בעלים, בסכום של 4 מיליארד שקל, שבגינן היא זוקפת ריבית משוקללת של 6.1% לשנה, כולל הלוואות צמודות למדד ב–1.8 מיליארד שקל שנושאות ריבית של 11%. yes אמנם אינה משלמת את הריבית הגבוהה לבעלי מניותיה, אבל הוצאות הריבית נרשמות בדו"חות רווח והפסד שלה, ומעבירות את החברה להפסד חשבונאי.

yes זקפה הוצאות ריבית של 1.63 מיליארד שקל בגין ההלוואות שקיבלה מבזק ומיורוקום מ–2011 ועד ספטמבר 2014, והפסידה סכום מצטבר של 1.15 מיליארד שקל בתקופה זו. סיכוייו של בעל מניות חיצוני למשוך דיווידנד מהשקעתו ב–yes במבנה ההון הנוכחי של החברה הם אפסיים. יתרה מזאת, רוכש פוטנציאלי של מניות יורוקום יצטרך להשלים עם מצב שבו החברה רוכשת מהמוכר, כלומר מקבוצת יורוקום, שירותי תקשורת לוויינית (חלל תקשורת) ומפענחים לממירים הדיגיטליים (יורוקום) ב–176 מיליון שקל לשנה.

בזק מחזיקה באופציה להגדיל בלא תמורה את אחזקתה ב–yes ל–58%, כך שרוכש פוטנציאלי נכנס מראש למצב שבו הסיכוי היחיד שלו להרוויח מהעסקה הוא להפעיל לחץ על בזק לרכוש ממנו את המניות במחיר גבוה מזה שבו נרכשה האחזקה מיורוקום. יתרה מזאת, משקיע חיצוני אינו יכול לעשות שימוש בהפסדים הצבורים של yes משום שרכישתה בידי גוף חיצוני שלא מימן את פעילותה תיחשב על ידי רשות המסים עסקה מלאכותית.

תמחור העסקה על ידי בזק עצמה מלמד כיצד היא מעריכה את שווי האחזקה של יורוקום ב–yes. בזק תשלם 680 מיליון שקל במזומן, תשלום נוסף של עד 200 מיליון שקל יועבר ליורוקום אם בזק תורשה לנצל הפסדים שצברה yes בסכום של 2.4 מיליארד שקל, ועוד 170 מיליון שקל ישולמו בכפוף לתוצאותיה הכספיות של yes בשלוש השנים הקרובות. בזק תשלם 200 מיליון שקל כחלק מהתשלום במזומן עבור הלוואת בעלים של 1.5 מיליארד שקל. שווי זה מבוסס על הערכתה של בזק כי yes לא תוכל לפרוע לעולם את הלוואות הבעלים שקיבלה, ועל כן השווי הכלכלי של חלקה של יורוקום בהלוואות הבעלים (1.5 מיליארד שקל) הוא 200 מיליון שקל בלבד - כלומר 13% מסכום ההלוואה שנתנה ל–yes.

עסקות בעלי העניין העיקריון של בזק

החלק השני של התשלום במזומן, 480 מיליון שקל, משקף את חלקה של בזק בערך נוכחי של 556 מיליון שקל שיוחס להפסדיה התפעוליים של yes בסכום של 3 מיליארד שקל (יתרת ההפסד, 2.4 מיליארד שקל, מיוחסת להוצאות הריבית המנופחות ש–yes רשמה, אבל לא שילמה, בגין ההלוואות מבזק ומיורוקום, וסיכויי הניצול של ההפסדים נמוכים יותר), ושחלקה של יורוקום בהם הוא 250–270 מיליון שקל. יתרת הסכום מיוחסת לסינרגיות מהעסקה.

בזק ו–yes יכלו להודיע שאינן מקבלות את תנאי הממונה על ההגבלים לביצוע המיזוג ביניהן עד למועד האחרון שנקבע להודעה, ב–26 במארס. במצב זה מחויב הנאמן של מניות יורוקום ב–yes למכור אותן בתוך שלושה חודשים לכל המרבה במחיר, ובזק יכולה לבקש מהממונה היתר מחודש לרכוש את הבעלות המלאה ב–yes.

סביר להניח שבזק היתה משלמת במכרז פחות מהמחיר ששילמה. נראה שבבזק חששו כי הממונה על ההגבלים לא היה מניח לחברה להשתתף במכרז, והעדיפו לשלם 680 מיליון שקל במזומן ועד 1.05 מיליארד שקל בסך הכל - ולא להמר על רצונו הטוב של הממונה ועל האפשרות לחסוך מאות מיליוני שקלים.

אלוביץ' רוכש - הדיווידנד גדל


תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#