כך מסבסדים החוסכים לפנסיה את בעלי השליטה

כשניתן לגייס חוב בחצי מהמחיר הראוי, אין סיבה להכניס את הציבור כשותף

ערן אזרן
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
i-gold advertisement
מעבר לטוקבקים
ערן אזרן

בשנים האחרונות דובר רבות על התנהלות המוסדיים בנוגע להסדרי חוב, אך מעט מאוד דובר בסוגייה משמעותית לא פחות, שעלותה לחוסכים נאמדת אף היא בעשרות מיליארדי שקלים - תמחור החוב הקונצרני בבורסה, כלומר האם הריביות שמשלמות החברות עבור הכסף שהן לוות הולמות את רמות הסיכון?

לכאורה, הריבית הזאת נגזרת מריבית בנק ישראל, בשקלול הסיכון ביחס לאג"ח ממשלתיות ובתוספת פרמיית הסיכון של המשק. משתנים אלה מתורגמים בדרך כלל לקבוצת דירוג, שקובעת בסופו של דבר את הריבית שישלם הגוף המנפיק. ואולם הפיכת שוק האשראי לגלובלי ונהירת חברות זרות לישראל חושפות את הבעייתיות שבנוסחה הוותיקה, ואת העיוות שנוצר, כנראה, בתמחור החוב בישראל.

את הבעייתיות מדגימות היטב חברות הנדל"ן האמריקאיות שמגייסות מיליארדי שקלים בתל אביב. אלה מוכנות לשלם דמי תיווך נדיבים ליועצים ועמלות שמנות לחתמים, ולשאת בהוצאות הגידור לשער החליפין. הסיבה לכך פשוטה: ההנפקה בישראל זולה בהרבה מבארה"ב. החברות זוכות בישראל לדירוג בקבוצת ה–A בסולם המקומי (המקבילה ל–B בסולם הבינלאומי), המבטיח הן להן גיוס בריביות של 3%–5%. בארה"ב אותן חברות יגייסו בריבית כפולה (6%–10%).

אין צורך לבוא בטענות לחברות האמריקאיות. למעשה, הן אינן שונות מחברות נדל"ן ישראליות הפועלות בחו"ל ומגייסות אג"ח - בהן בראק אן.וי (גרמניה), גזית גלוב (ארה"ב) ומירלנד (רוסיה). למעשה, ברוב הפעמים החברות האמריקאיות עולות על מקבילותיהן בישראל: הן מחזיקות בנכסים איכותיים, מביאות הון עצמי גבוה, ואינן ממונפות.

צילום: עמוס בידרמן

לפער התמחור של החוב יש כנראה כמה סיבות עיקריות. הראשונה היא ההבדל בין סולמות הדירוג. חברות המקוטלגות בישראל ברמת השקעה גבוהה (קבוצת ה–A) נחשבות בחו"ל לרמת השקעה בינונית (קבוצת ה–B). ההבדל גורם לכך שהמוסדיים בישראל מתמחרים את החוב שלהן בסיכון נמוך יחסית, ודורשים פרמיה נמוכה. אם הן היו מגייסות בחו"ל, הן בוודאי היו נדרשות לשלם ריבית גבוהה יותר.

סיבה לא פחות משמעותית היא הנטייה של המוסדיים להשקיע בשוק המקומי. המוסדיים מעדיפים להשקיע בחברות קרובות ומוכרות, ולהתפשר על הריבית במקום לבצע עבודת מחקר מעמיקה וסיזיפית, ולהשקיע בחברות שפועלות מעבר לים ומעניקות תשואה גבוהה יותר. גם היעדר התחרות בשוק החיסכון, והדמיון המחשיד בהרכב תיקי הפנסיה בוודאי שאינם דוחפים את המוסדיים לתור אחר תשואות. יש שיוסיפו לכך סיבה נוספת, רדיקלית יותר: המוסדיים בישראל נשלטים על ידי בעלי החברות, הטייקונים, ולפיכך הם פועלים יותר בהתאם לאינטרס הצר של בעלי השליטה - ופחות לטובת החוסכים.

בכל מקרה, לתמחור החסר של החוב בישראל יש השלכות כבדות משקל. הוא יוצר סבסוד עקיף בחסות המדינה של בעלי השליטה, מכספי החוסכים. משמעותו ארוכת הטווח הוא כרסום שיטתי בכספי הפנסיה ובתשואות על החסכונות. תמחור החסר בשוק החוב גם עשוי להיות אחד הגורמים המרכזיים להתייבשות שוק המניות: כשניתן לגייס חוב בחצי מהמחיר הראוי, אין סיבה להכניס את הציבור כשותף.

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker