"הנפקות האג"ח של חברות אמריקאיות - מימון נוח ממשקיעים טיפשים"

כך מזהיר בכיר בשוק הנדל"ן ואומר: "הריביות שמשלמות חברות נדל"ן אמריקאיות נמוכות מדי ביחס לסיכון; חוב שמשמש כהון עצמי לנדל"ן מתומחר בארה"ב בריבית של 9%-12% - בישראל הן מנפיקות ב-4.5%" ■ "בתרחיש קיצוני, בעלי האג"ח לא יוכלו למנות את חגי אולמן כדי שייקח את הנכס"

ערן אזרן

"מי שהולך לישון עם אג"ח של חברת נדל"ן מאמריקה - שלא יופתע כשיתעורר עם סיכון של מניה" - כך הזהיר היום (ב') בכיר בשוק הנדל"ן האמריקאי בשיחה עם TheMarker. דבריו של הבכיר, שהעדיף שלא להזדהות בשמו, נאמרו לאחר שאתמול (ב') פירסמה חברת נדל"ן אמריקאית גדולה בשם אקסטל, טיוטת תשקיף ראשונה לקראת הנפקה אג"ח ענקית של 700 מיליון שקל באחד העם. בכך הצטרפה לדה זראסאי גרופ ולדה לסר שהנפיקו עד כה כ-1.5 מיליארד שקל.

"האג"ח שמגייסות חברות הנדל"ן נועדו להשלמה כהון עצמי לפרויקטים", הסביר הבכיר. "למשל, אם חברה רוכשת נכס ב-100 מיליון דולר, היא נוטלת הלוואה בנקאית של 75 מיליון דולר, כשהיתרה צריכה להגיע כהון עצמי. ואולם, החברות הללו מצאו נוסחה מנצחת: במקום לגייס הון באמצעות הנפקת מניות - הן מגייסות אג"ח בריביות נמוכות. בעוד שבארה"ב הלוואות לצרכי הון עצמי לנדל"ן מתומחרות ב-9%-12%, בישראל, המינוף הרבה יותר גבוה והריביות נעות סביב 4.5%".

נדל"ן בארה"ב. "מי שהולך לישון עם אג"ח של חברת נדל"ן מאמריקה - שלא יופתע כשיתעורר עם סיכון של מניה"צילום: בלומברג

מה היתרונות בשיטה הזו?

"היתרונות ברורים: היזם מצליח להשיג מימון בתנאים נוחים ממשקיעים טיפשים, כשהוא נמנע מהכנסת שותפים ומחלוקה של הרווחים. מחזיקי האג"ח מצדם נשארים עם הסיכון, כשהם מקבלים תשואות מוגבלות על אג"ח, מבלי שיוכלו ליהנות מפוטנציאל הרווח הטמון באחזקה במניה. הגיע הזמן שחברות הנדל"ן יגייסו אקוויטי (מניות) - וישנו את השיטה".

"הבנקים בארה"ב לא יסכימו להתחלק בביטחונות"

מלבד הריביות הנמוכות, בעיה מהותית לא פחות בהנפקות היא היעדר הביטחונות על החוב. בעוד שהבנקים המלווים מקבלים שעבודים ראשונים על הנכסים הנרכשים, המשקיעים מישראל מסתפקים בקבלת דירוג (בדרך כלל בינוני-גבוה) ובהתניות פיננסיות - ללא מתן ביטחונות בהנפקות. לדברי הבכיר, המוסדיים מישראל לא יכולים לקבל שעבוד על הנכסים, כי הם משועבדים לטובת הבנק המלווה. "יתרה מזו, הבנקים בארה"ב, שלא כמו בישראל, לא מוכנים לתת שעבוד שני על הנכסים. לפעמים החברות נותנות שעבוד על תזרים המזומנים - אבל זה כמעט שלא קורה", הוא מדגיש.

אז מדוע המוסדיים בישראל מסכימים להלוות בריביות נמוכות וללא ביטחונות?

"אני כל הזמן חושב שהמוסדיים מישראל יפסיקו לתת הלוואות כאלה כי הן לא הגיוניות - אבל אני מופתע מחדש. אני מניח שחסרות חלופות - וצריך לקנות משהו בכספים שמצטברים. ייתכן שמדובר באופנה, ייתכן שזו תופעת העדר - או שהמוסדיים מוכנים להשקיע חלק קטן מהתיק ולקחת את הסיכון. יכול להיות שאג"ח הוא מוצר שנוח להם איתו - הוא סחיר וקל לנהל אותו. זה מוצר שנראה יפה ועטוף יפה".

האם המצב הזה לא מזכיר את מבנה ההשקעה של ישראלים במזרח אירופה לפני הקריסה הגדולה?

"זה מבנה השקעה זהה. המבנה הזה לא היה שמור רק למשקיעים מישראל - אלא גם אפיין משקיעים מארה"ב. כל החברות הגדולות הנפיקו אג"ח ששימש אותן כהון עצמי לפרויקטים, אלא שגילנו שיש נפילות. גם היום, עלול להיווצר מצב של ירידה בשיעור התפוסה, כך שהנכס לא יכול לממן את התשלומים העומדים כנגדו. ההיגיון אומר שאם יש מספיק נכסים - נוכל לפצות גם על ירידה מקומית; אבל רמות המינוף מאוד גבוהות, ולכן יכולות הפיצוי נמוכה יותר. אם הערכות השווי על הנכס ירדו, ולא ניתן יהיה לפרוע את ההלוואה - בעלי האג"ח לא יוכלו למנות את חגי אולמן כדי לקחת את הנכס - הם יישארו בלי כלום, קרחים מכאן ומכאן".

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker