התמונה האמיתית של חוק הריכוזיות: 
ישפיע משמעותית רק על שתי קבוצות

נועם גונן מטריגר פורסייט של קבוצת Deloitte הציג אתמול עבודה מקיפה שבה נותחו השלכות חוק הריכוזיות ■ המסקנה שלו חד משמעית: "החוק אינו תזוזת יבשות - הוא רלוונטי בעיקר לאי.די.בי ולאקוויטל"; "ההפרדה בין ריאלי לפיננסי רלוונטית לשלושה גופים בלבד"

ערן אזרן
ערן אזרן

התמונה הקודרת שמשרטטים חלק מבעלי העניין בבורסה, על מגוון שליחיהם, בנוגע להשלכות "ההרסניות" של חוק הריכוזיות הופרכה אתמול. עבודה מקיפה שהוכנה על ידי נועם גונן, שותף בטריגר פורסייט מקבוצת Deloitte בריטמן אלמגור זהר, חושפת כי חוק הריכוזיות יפגע בעיקר בשתי קבוצות עסקיות בלבד - וצפויות לו השלכות מועטות, מינורית או לא מהותיות על 16 נוספות.

העבודה, שהוצגה בכנס של משרד עו"ד גרוס, קלינהנדלר, חודק, הלוי, גרינברג ושות' ופירמת Deloitte, קובעת כי הפירמידה של קבוצת אי.די.בי וזו של חיים צוף (אקויטל ) – הן הנפגעות העיקריות מהחוק. קבוצה עסקית נוספת, שאמנם אינה נדרשת לשנות את מבנה הפירמידה, אך נאלצת למכור נכס משמעותי שלא ביוזמתה, היא זו של צדיק בינו – שתיאלץ לבחור בין חברת הדלק פז לבין הבנק הבינלאומי .

ההוראה הראשונה של ועדת הריכוזיות נוגעת למבנה הקבוצות העסקיות באחד העם. הוועדה התירה קיומן של פירמידות הבנויות משתי שכבות בלבד של חברות ציבוריות: חברה אם וחברה בת. הוועדה קבעה שבתוך ארבע עד שש שנים הפירמידות יצטרכו להצטמצם למבנה של שתי שכבות.

נועם גונןצילום: ישראל הדרי

מי יושפע?

"בעקבות חוק הריכוזיות יהיו כמה שינויים אבל לא מדובר בתזוזת יבשות", הדגיש גונן במהלך הכנס. "מצאנו 18 קבוצות עסקיות שיושפעו מהחוק. עשר יושפעו בצורה נמוכה מאוד; ארבע חברות – שהן חברות אג"חיות - יושפע בצורה מועטה; ורק על קבוצה אחת, הכוללת ארבע פירמידות, יהיו השלכות משמעותית יותר".

לפי גונן, עשר קבוצות עסקיות - בהן למשל אפריקה ישראל , ביטוח ישיר וגזית גלוב - ייפגעו בצורה "מועטה", כשיידרשו למימושים קטנים או העלאת חברות לשכבה גבוהה יותר בפירמידה; וארבע קבוצות, שהן חברות אג"ח, ייפגעו בצורה "מינורית" כשיידרשו לארגון מחדש של החוב.

לפי העבודה של גונן, קבוצת אלוביץ' (יורוקום־בזק ) וקבוצת החברה לישראל ייפגעו מהחוק, אך לא בצורה מהותית. גונן הדגיש כי קיפול הפירמידה בקבוצת יורוקום־בזק אינו מסובך בהיבט החשבונאי והמשפטי, אבל הוא יקר. לדבריו, זה גם המקרה בפירמידה של החברה לישראל־בזן־כרמל אוליפינים. "הקבוצה צפויה לסגור סוגיית האג"ח בשכבה השלישית שבכרמל אוליפינים בתוך הבית", הדגיש.

בניגוד לשתי הקבוצות הראשונות, גונן טוען שהמקרה של אי.די.בי ואקויטל מסובך יותר. "לאי.די.בי יש מבנה פירמידאלי קלאסי, שיקשה מאוד לטפל בו ללא שינוי במבנה הקיים. גם בקבוצת אקויטל התמונה מורכבת. הקבוצות הללו יידרשו למהלכים של קיפול שכבות או מכירה של נכסים מחוץ לפירמידה. בשורה התחתונה, רק שתי הקבוצות הללו יידרשו לשינוי מהותי באחזקה או בבעלות", הוסיף.

מפרידים בין ריאלי לפיננסי

העבודה שהכין גונן אינה נוגעת רק לקיפול הפירמידות, אלא מתייחסת גם לסעיף ההפרדה בין תאגידים ריאליים "משמעותיים" (לדוגמה חברות נדל"ן, טכנולוגיה ותקשורות) לבין תאגידים פיננסיים "משמעותיים" (בהם בנקים, בתי השקעות וחברות ביטוח). ועדת הריכוזיות הגדירה תאגיד ריאלי כמשמעותי במקרה שמחזור המכירות שלו גבוה מ-6 מיליארד שקל בשנה, או שהיקף האשראי שלווה, בניכוי המזומנים בקופה, הוא יותר מ–6 מיליארד שקל. במקרה שהתאגיד הריאלי הוא מונופול בתחומו, הוועדה הנמיכה את רף המכירות ל–2 מיליארד שקל בשנה.

גם הפעם המסקנה של גונן היתה חותכת: אף כי שש עד שמונה קבוצות עסקיות עשויות להיות מושפעות מסעיף ההפרדה בין ריאלי לפיננסי – רק שלוש יושפעו בצורה ישירה, וייאלצו כנראה למכור נכסים.

גונן משרטט מספר פתרונות שיעמדו לטובת הקבוצות, ויכולות לסייע להן לעקוף את המלצות הוועדה. הפתרון הראשון, שלו הוא קורא "ירידה מתחת לרדאר", יכול להתאים לקבוצת עזריאלי, המחזיקה בחברת הנדל"ן ובחברת כרטיסי האשראי לאומי כארד; ולקבוצת מליסרון של משפחת עופר, המחזיקה בחברת הנדל"ן ובגרעין השליטה בבנק מזרחי-טפחות. שתי הקבוצות חוצות את הרף שקבעה הוועדה ביחס למחזור המכירות השנתי (עזריאלי ) או היקף האשראי ממוסדות ישראלים (מליסרון).

גונן מסביר שקבוצת מליסרון תוכל להמיר חלק מהאשראי הישראלי באשראי מבנקים זרים, שאינו נחשב במגבלה שקבעה הוועדה; לחלופין קבוצת עזריאלי תוכל לבצע מכירה של נכסים ריאליים בודדים – מה שיאפשר לה להפחית את מחזור המכירות השנתי ולרדת מתחת לרף שקבעה הוועדה. כבר היום מחפשת עזריאלי קונה לחברת טמבור הנמנית עם הקבוצה, כך שמדובר באופציה ריאלית.

פתרון שני שהציע גונן - ורלוונטי שוב למשפחת עופר – הוא "Restructuring" למבנה הבעלות על מזרחי־טפחות , כלומר חלוקה מחדש של מניות, הפעם ללא הסכם בעלי מניות. במקרה זה, כל אחד מבני משפחת עופר (האחים ליאורה ודורון) יחזיק בנפרד את מניות הבנק, ולא ייחשבו חלק מגרעין שליטה משותף.

לפי גונן, פתרון שלישי הוא, כמובן, מכירה של אחד מהנכסים - הפיננסי או הריאלי. במקרה זה קבוצת אי.די.בי תמכור את השליטה בכלל ביטוח ; קבוצת דלק תמכור את השליטה בחברת הביטוח הפניקס ; קרן איפקס, המחזיקה בבית ההשקות פסגות, תמכור את תנובה; צדיק בינו ייאלץ לבחור בין הבנק הבינלאומי לבין חברת הדלק פז; ומשפחת ורטהיים תצטרך כנראה לבחור בין מזרחי־טפחות (שבו היא שולטת יחד עם משפחת עופר) לבין החברה המרכזית למשקאות – במקרה שזו תוכרז מונופול.

ואולם, גונן מדגיש שחלק מהעסקות המוזכרות צפויות להתבצע ללא קשר לחוק הריכוזיות. כך למשל, קבוצת אי.די.בי שמה את כלל ביטוח על המדף כבר לפני ארבע שנים; קבוצת דלק מתכוונת למכור את הפניקס כחלק מתוכניתה האסטרטגית להתמקד בפעילות האנרגיה; ואילו איפקס – שהיא קרן השקעות הפועלת בטווח של כמה שנים – התכוונה לממש את ההשקעה בתנובה ללא קשר לוועדה.

בשורה התחתונה, מסביר גונן, מי שעשוי למכור נכסים ולהתמודד עם האתגר שיצרה ועדת הריכוזיות הם שלושה בלבד: בינו, משפחת ורטהיים ועזריאלי. בעוד השניים האחרונים יכולים להיתפס לפתרונות יצירתיים ופשוטים יותר, בינו יידרש כנראה להכרעה אסטרטגית.

תגובות

הזינו שם שיוצג כמחבר התגובה
בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שהינני מסכים/ה עם תנאי השימוש של אתר הארץ