דו"ח גבאי: ההצעות של דנקנר ואלשטיין שוות - אם כלל ביטוח לא תימכר

המומחה מטעם בית המשפט: "סיכוייה של קבוצת אקסטרה-אלשטיין להבריא את החברה אינם פחותים ואולי אף גדולים מסיכוייה של קבוצת דנקנר-גרנובסקי"

המומחה הכלכלי מטעם ביהמ"ש בתיק אי.די.בי ,אייל גבאי, פירסם היום (ו') את הדו"ח שלו לגבי בתיק אי.די.בי.

הדו"ח קובע כי בתרחיש בו עסקת כלל ביטוח אינה יוצאת לפועל, שתי ההצעות שוות בקירוב ( 1.679 מיליארד שקל בהצעת דנקנר-גרנובסקי, לעומת 1,665 מיליארד שקל בהצעת קבוצת בן משה-אלשטיין, בערכים נאיביים). בתרחיש בו עסקת כלל ביטוח יוצאת לפועל, ישנה עדיפות קלה (בשיעור של כ-10%) להצעת דנקנר ( 1.765 מיליארד שקל, לעומת 1.605 מיליארד שקל בהצעת אלשטיין-בן משה).

עם זאת, גבאי כתב כי :"בכל הקשור להשאת ערכה של אי.די.בי פתוח בעתיד, דומה כי בהיבטי ממשל תאגידי ובתמיכה עתידית בחברה, לכל אחת מהקבוצות יתרונות מסויימים, ובשיקלול, יכולתה של קבוצת אקסטרה-אלשטיין להשיא ערך בטווח הארוך אינה נופלת מיכולתה של קבוצת המשקיעים מטעם החברה (גרנובסקי-דנקנר), וייתכן שאף עולה עליה".

כתבות נוספות באתר TheMarker:

התפנית של רשתות השיווק: חלב, קוטג' וכרטיסים למופעי חנוכה

כוכבים נופלים: מלכת הטלוויזיה 
נלחמת על הכתר

כמו כן מציין גבאי כי: "הבטוחה המועמדת על ידי קבוצת אקסטרה-אלשטיין גבוהה יותר ולמעשה הולמת את מלוא מחויבותם בהשלמת ההסדר. הבטוחה הנוכחית, המועמדת על ידי קבוצת גרנובסקי-דנקנר, מגיעה לרף שנקבע על ידי המומחה והמשקיף בדו"ח נובמבר, אך נמוכה בכ-270 מיליון שקל מהצעת אקסטרה-אלשטיין", כותב גבאי ומוסיף כי "מבחינת מימון הביניים, הצעת גרנובסקי-דנקנר נותנת מענה מקיף יותר לצרכים, כזה המאפשר להשלים את ההסדר עד למחצית שנת 2014, בעוד שמימון הביניים של קבוצת אקסטרה-אלשטיין מצומצם יותר בהיקפו ובזמן שהוא קונה עד להשלמת ההסדר".

לגבי השפעת חוק הריכוזיות על הצעת החברה כותב גבאי "לא בשלו התנאים להעריך את הסיכון להצעת החברה (הצעת דנקנר-גרנובסקי) מאימוצה של הצעת חוק הריכוזיות - אם וככל שתחוקק ולפי תנאיה כפי שיגובשו בנוסח הסופי - אולם החברה החלה בהערכות לצמצום הסיכון כבר כעת מבלי להמתין להתפתחויות נוספות ובכך פועלת להגשמת מטרת החקיקה בטרם קבלתה כדין בכנסת ישראל".

אייל גבאיצילום: עופר וקנין

גבאי כבר כתב בדו"ח הקודם אותו פירסם כי אם קבוצת דנקנר-גרנובסקי תזכה "מה שהיה הוא שיהיה". עתה הוא מחדד את מסקנתו מהדו"ח הקודם וכותב כי הצעת דנקנר-גרנובסקי "אינה מצביעה על בשורה של שינוי ניהולי, וגם אם תושלם תוכניתה להשטחת המבנה הפירמידלי הנוסף, אי.די.בי עלולה להמשיך ולממן פעילותה באמצעות חוב מצד אחד ולהחזירו על בסיס תזרים הדיווידנדים, מצד שני.

"לנציגי המשקיעים שישלטו במוסדות החברה, תמריץ לנטילת סיכונים על מנת להגדיל את התשואה על ההון, תוך סיכון הנושים. בעוד שיחסי המינוף הנמוכים אצל קבוצת אקסטרה-אלשטיין דווחו בהצעה, לא קיבלנו מידע אודות יחסי המינוף הנוכחיים הצפויים בקבוצת המשקיעים מטעם דנקנר-גרנובסקי", מסביר גבאי, ומוסיף כי "מבנה קבלת ההחלטות בקבוצת אלשטיין-בן משה משקף עדיפות למבנה קבלת ההחלטות באי.די.בי. תיאום בין שני משקיעים מהותיים פשוט יותר מתיאום בין שישה. בנסיבות אלה דומה כי סיכוייה של קבוצת אקסטרה-אלשטיין להבריא את החברה ולנווטה ביעילות אינם פחותים ואולי אף גדולים מסיכוייה של קבוצת המשקיעים מטעם דנקנר גרנובסקי".

"לטעמנו אין בהצעת חוק שטרם התקבלה סופית בכנסת כדי לסכל הסדר חוב לשיפור מצבם של הנושים. בוודאי שאין מקום לפגוע בשיעור ההחזר של הנושים במקרה קונקרטי בשם תכלית חקיקה כוללנית שטרם מומשה, לאור סדרת הפעולות להשטחת הפירמידה שנוקטים בהן החברות והמשקיעים מטעמה, המגשימה תכלית חקיקתית זו במלואה", מסביר גבאי בדו"ח.

עוד הוא מסביר כי למרות שקבוצת אלשטיין-בן משה הפקידה בחשבון נאמנות כ-980 מיליון שקל להבטחת ביצוע הסדר החוב וקבוצת דנקנר-גרנובסקי הפקידה רק 706 מיליון שקל לביצוע ההסדר, ההתחייבות של החברה להזרמות מן המשקיעים מגובה בהתחייבות חוזית מלאה המאפשרת לנושים לתבוע כל סעד במקרה הפרה - התחייבות שאינה מוגבלת כפי שהגבילו בן משה ואלשטיין את התחייבותם לסעד יחיד בדמות פיצוי מוסכם של 100 מיליון שקל.

"בהינתן כיסיהם העמוקים של חלק מהמשקיעים מטעם החברה, פיזורם וחשיפתם לתביעת פיצוי, עלותה של הפרה צפויה להגיע לעלות קיום ההתחייבות במלואה ואולי אף לעלות עליה".

עוד קובע גבאי כי הצעת דנקנר-גרנובסקי כוללת בתוכה "התייחסות לתוכנית הנפקות נוספות ומבטיחה מחיר סף למניית אי.די.בי פיתוח, כך שלא ירד מתחת לשווי המניה אחרי הכסף נכון למועד לביצוע ההנפקות". בה בעת מסביר אלשטיין כי הצעת אלשטיין-בן משה מפרטת תוכנית להנפקת זכויות נוספות, בהן התחייבו המשקיעים להשתתף בהיקף שלא יפחת מ-300 מיליון שקל בשנה הראשונה ו-500 מיליון שקל ב-2015, לפיכך להערכתו הסיכון לנכסי אי.די.בי פיתוח לטווח הארוך נמוך בהצעת אלשטיין-בן משה.

עם זאת מזהיר גבאי כי הצעת החברה ברורה בעוד שהצעת אלשטיין בן משה בנויה "טלאי על טלאי" ועלולה להוביל לסרבול ולמחלוקת פרשנית לגבי תחולת ההוראה.

הנאמנים מבקשים לשנות את כללי ההצבעות

בבקשה אותה הגישו היום נאמני אגרות החוב של אי.די.בי אחזקות התבקש השופט לאפשר להם לשנות את כתבי ההצבעה. הדרישה של הנאמנים הינה כי באותו כתב הצבעה לנושים תהיה האופציה לבחור את אחת מהצעות ההסדר שעל השולחן ואם לא להצביע בעד או נגד ההצעה לה ניתנו בפועל הכי הרבה קולות.

מכיוון שהנאמנים מודעים לכך כי קיים סיכוי גבוה שאף אחת מההצעות ההסדר שעל השולחן לא תזכה לרוב הנדרש על פי דין (תמיכה של 75% מקרב המצביעים, ש"א) יש להתכונן למצב ולקבוע כבר עכשיו סדרי הצבעה אחרים להצבעות אשר אמורות להתחיל ב-3 בדצמבר.

"אם נותיר את הליך ההצבעה בעינו אנו עלולים להימצא במצב בו אף אחת מההצעות לא קיבלה את הרוב הנדרש על פי דין ולא ניתן יהיה לאשר הסדר לחברה. ניתן להניח כי עמדת הנושים הייתה בעד אישור אחת ההצעות וכתוצאה ממנה אישור הסדר נושים לחברה", כותבים הנאמנים לביהמ"ש.

לשיטת הנאמנים, ראוי כי מיד בתום ההצבעה הראשונה תיערך מיד הצבעה נוספת בה תעלה להצבעה רק ההצעה אשר זכתה למרב קולות הנושים – לפי ערך הנשייה בהצבעה הראשונה.

לפיכך דורשים הנאמנים מבית המשפט כי יאשר להם להורות במסגרת האסיפות המקדימות שהמחזיקים יצביעו בדבר אישור כל אחת מההצעות, וכן יצביעו על שתי אפשרויות נוספות .אישור הצעת קבוצת דנקנר גרנובסקי כהצעה יחידה ואישור הצעת אלשטיין בן משה כהצעה יחידה.

לטענת הנאמנים, מנגנון זה אשר נקבע בטרם ההצבעה לא נותן יתרון לאף אחת מההצעות.

אי.די.בי אחזקות אשר העריכה בהצבעות הקודמות כי קבוצת דנקנר גרנובסקי קיבלה יותר קולות עבור ההסדר אותו הציעה כבר הודיעה כי היא מסכימה למתווה החדש אותו מציעים כעת הנאמנים. מנגד, קבוצת אלשטיין בן משה מתנגדים למתווה המוצע.
נראה כי הנאמנים שוכחים כי מחזיקי אגרות החוב עלולים להעדיף לא לקחת אף אחת מהצעות ההסדר שעל השולחן לקחת את השליטה לידיהם ובעתיד לנהל משא ומתן נוסף.

עשו לנו לייק לקבלת מיטב הכתבות והעדכונים ישירות לפייסבוק שלכם

הזינו שם שיוצג כמחבר התגובה
בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שהינני מסכים/ה עם תנאי השימוש של אתר הארץ