אייל גבאי: ההצעה של קבוצת דנקנר לאי.די.בי היא בוודאות הגבוהה ביותר

המסקנה העולה מהדו"ח שהגיש גבאי לביהמ"ש היא כי בתרחיש בו עסקת כלל ביטוח אינה יוצאת לפועל, ישנה עדיפות קלה להצעת קבוצת דנקנר ■ לעומת זאת בתרחיש בו עסקת כלל יוצאת לפועל, ישנה עדיפות קלה להצעת קבוצת אלשטיין

המסקנה העולה היא כי בתרחיש שבו עסקת כלל ביטוח אינה יוצאת לפועל, יש עדיפות קלה להצעת קבוצת דנקנר. לעומת זאת, בתרחיש שבו עסקת כלל ביטוח כן יוצאת לפועל, יש עדיפות קלה להצעת קבוצת אלשטיין. אם משקללים את החלופה בין מזומנים למניות התוצאות משתנות במקצת". במלים אלו מסכם איל גבאי, המומחה הכלכלי מטעם בית המשפט, את דעתו על הצעות ההסדר שנתנו שלוש קבוצות שונות לרכישת אי.די.בי.

גבאי לא סיפק החלטה או המלצה חותכת איזו מההצעות להעדיף. את ההחלטה הזו הוא משאיר לנושי אי.די.בי, שיצטרכו לעלעל היטב בדו"ח שהוא פירסם אתמול ושמתפרס על פני 120 עמודים. גבאי מעריך ששוויין הממוצע של ההצעות מסתכם בכ-1.3 מיליארד שקל, בהנחה שהשליטה בכלל ביטוח לא תימכר לקבוצה הסינית שהביעה בה עניין. אם כלל ביטוח תימכר, עולה שווי ההחזר לנושי אי.די.בי אחזקות ל-1.37 מיליארד שקל.

כתבות נוספות באתר TheMarker:

התבוסה של רשות המסים: כך ויתרה המדינה על כ-20 מיליארד ש'

גל תביעות בדרום ת"א: "המעסיקים מופתעים - 
גם לעובד זר יש זכויות"

הערכות אלו מלמדות שהמירוץ אחר השליטה באי.די.בי גרם לעלייה של כ-30% לעומת ההצעות הראשוניות להסדר שניתנו באוגוסט האחרון. זאת עלייה נאה בהחלט, והיא מאששת את הדברים שאמר גבאי לנוחי דנקנר בדיון בבית המשפט באוגוסט כשהסביר לו כיצד התחרות בין ההצעות יכולה לשפר את מצב הנושים. דנקנר ענה לו אז כי לא התחרות עושה זאת, אלא דרישותיו של השופט איתן אורנשטיין.

אייל גבאיצילום: עופר וקנין

שווי הצעות ההסדר לנושים משקף החזר של כ-65%-62% מהחוב כלפיהם, שמסתכם בכ-2.1 מיליארד שקל. לחלופין, אפשר לראות בהן תספורת של 38%-35%. זהו שיפור עצום לעומת מצבם של נושי אי.די.בי רק לפני חודשים ספורים; אז היה נראה שהתספורת שהם יספגו תגיע ל-50% או יותר.

שיפור הצעות ההסדר ניכר היטב גם באג"ח של אי.די.בי אחזקות. האג"ח מסדרה ד', למשל, נסחרה באפריל האחרון סביב מחיר של 20 אגורות. אתמול היא כבר נסחרה סביב 44 אגורות.

הצעות ההסדר אמורות גם לפתור את בעיות הנזילות והחוב של חברת אי.די.בי פיתוח, שתזכה להזרמת כספים משמעותית. נושי אי.די.בי פיתוח, שהחוב אליהם הוא כ-5.2 מיליארד שקל, אינם אמורים אפוא לספוג תספורת.

אין מסקנה חותכת, הנושים יחליטו

גבאי ערך בימים האחרונים פגישות מרתוניות בין נציגי הקבוצות השונות במטרה לקבל מהם הבהרות בקשר לסעיפים האיכותיים והלא כמותיים של ההצעות שהגישו. זאת בשל מורכבות ההצעות וחוסר הוודאות של יישומן. הוא חילק את הדו"ח לשלוש אמות מידה עיקריות. הראשונה בוחנת את שווי ההצעות מבחינה כלכלית לנושים, הוודאות להשלמת העסקה ומידת הסיכון לנכס הבסיס שלה, אי.די.בי פיתוח. אמת המידה השנייה בוחנת את מידת הסיכון לאי.די.בי פיתוח - הן מבחינת התזרים הצפוי והן מבחינת הפרת ההשקעה על ידי המציעים. אמת המידה השלישית בוחנת את אופי הקבוצה שהציעה את ההסדר.

"העסקה נערכת בתנאי אי־ודאות גבוהה", כתב גבאי, "כל אחת מההצעות מתייחסת לתרחיש השלמתה של עסקת המכירה של כלל ביטוח ולתרחיש אי־השלמתה. ההסדרים נבחנים בשעת משבר עבור החברה, כאשר ללא התערבות חיצונית במחצית הראשונה של 2014 החברה הבת, אי.די.בי פיתוח, נקלעת למצוקה תזרימית קשה". בדו"ח של גבאי, עם זאת, אין מסקנה סופית. הוא משאיר את ההחלטה לשיקול הדעת של הנושים. גבאי סבור, כנראה, שההתלבטות צריכה להיות בין הצעתה של קבוצת דנקנר־גרנובסקי לבין ההצעה של קבוצת אדוארדו אלשטיין. בשלב זה נראה כי אינו מתלהב מההצעה הגיש מוטי בן משה באמצעות קבוצת אקסטרה שבבעלותו. הוא גם אינו מתעלם מהעובדה שדנקנר הביא כסף רב במזומן.

קבוצת דנקנר: "מה שהיה הוא שיהיה"

אתמול התברר שלקבוצת המשקיעים שגיבש דנקנר הצטרף אתמול גם המשקיע המקסיקאי, דניאל חוסידמן, שהפקיד לטובת ההסדר 90 מיליון שקל בנאמנות. גבאי מכנה את קבוצת המשקיעים של דנקנר: "משקיעים פיננסיים שאין להם אין כל פעילות ריאלית או סינרגיה לעסקי הקבוצה".

"בחירה בהצעת אי.די.בי", כותב גבאי, "תשמר את התשתית התאגידית הקיימת של נושאי המשרה העובדים והספקים, וכן את מערכות היחסים שביססו בעלי השליטה הקיימים מול הבנקים המלווים והשותפים האסטרטגיים, לרבות אנשי עסקים סינים". כוונתו של גבאי היא שעסקת המכירה של כלל ביטוח לפי שווי של 4.6 מיליארד שקל תלויה בקשריו של דנקנר. במקביל, מזהיר גבאי את מחזיקי איגרות החוב כי "ניתן לצפות שבניהול עסקי הקבוצה מה שהיה הוא שיהיה". מבחינת גבאי, לאחר ההבהרות שניתנו, הוודאות הגבוהה ביותר להשלמת העסקה היא של קבוצת דנקנר־גרנובסקי, שהוא מכנה: "הצעת אי.די.בי". קבוצה זו מעמידה בטוחה של 623 מיליון שקל להסדר (הדו"ח נכתב לפני הצטרפות חוסידמן).

גבאי מזכיר כי אי.די.בי ויתרה על התנאי המתלה להעברת אמבלייז מרשימה מסחר אחת לאחרת בלונדון. היא לא התנתה את ההשקעה באישור הממונה על שוק ההון והביטוח, או באישור של רישום מניות אי.די.בי פיתוח למסחר בבורסה. מבחינת גבאי, הממונה על ההגבלים העסקים עלול לסכן את ההסדר של קבוצת דנקנר - שכן הוא עלול לסכל את הצטרפות קבוצת המזון נטו. להערכת גבאי, מידת הוודאות שבהשלמת מתווה העסקה מטעם קבוצת דנקנר היא בינונית.

קבוצת אלשטיין "תהפוך לפירמידה"

הבעיה המרכזית בהצעתה של קבוצת אלשטיין, לטענת גבאי, נובעת מהעובדה כי מעל חברת דולפין - החברה שתבצע את ההשקעה בפועל - מצויים שבעה תאגידים. הוא מעריך כי מצב זה אינו מאפשר לנושים לדעת מה רמת המינוף הסופית של הקונצרן שעלול לדלל אותם בעתיד. "הצעתה של קבוצת אלשטיין יכולה להפוך לפירמידה חלופית ולהביא להחצנת סיכונים", כותב גבאי, ומוסיף כי לא מצא סינרגיה עסקית בין העסקים של המשקיעים בקבוצת אלשטיין לעסקי אי.די.בי. מקבוצת אלשטיין נמסר כי "ברור לכל שהצעתנו זוכה לעדיפות ומאפשרת את התמורה הכלכלית הגבוהה ביותר למחזיקים וכן מגלמת את התספורת הנמוכה ביותר".

קבוצת אקסטרה - סיכון גבוה לנושים

"ייחודה של ההצעה (של אקסטרה) הוא במינוף המועט ובמבנה השטוח שבו היא מתאפיינת", כותב גבאי על ההצעה של מוטי בן משה מקבוצת אקסטרה. הצעה זו מציבה לדעתו את הסיכון הגבוה ביותר לנושים, על אף שהקבוצה מתאפיינת בנזילות גבוהה. גבאי מסביר כי לוח הזמנים של העסקה מטעם בן משה כרוך באפשרות ריאלית שלו לחזור בו מהצעתו. בן משה גם מציב תנאים מתלים בפני צדדים שלישיים על זכויות הקניין שלו. לפי גבאי, ההצעה של אקסטרה לתת מקדמה של 500 מיליון שקל אינה מגובה בתשתית להזרמתה.

עשו לנו לייק לקבלת מיטב הכתבות והעדכונים ישירות לפייסבוק שלכם

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker